荒唐なBTCFiには説明可能性がない
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荒唐なBTCFiには説明可能性がない
BTCに対する需要とは、BTCそのものに対する需要である。
Web3業界の深掘り報道に専念し潮流を洞察執筆：佐爺
EigenLayerは、イーサリアムのセキュリティ空間に対する需要が、その貨幣化を意味するものではないことを示している。Babylonの真の競合相手はBTC現物ETFであり、安全性とリターンの約束においてオンチェーンよりオフチェーンの方が優れている。
一年にわたり過熱し、途中で崩壊した後、ようやく共通認識に達した。人々がBTCに対して抱く需要とは、あくまでBTC自体への需要であり、それをBTCステーキング資産、BTC L2、あるいはBTCベースのDeFiへと拡張することはできない。
イーサリアムの成功と失敗の模倣
Babylonは新しいプロジェクトではなく、長期間資金調達が難航し、学術研究の領域に留まっていた。
Solvも初期の起業アイデアではなかった。方向性を何度も変更した末の時流に乗った選択であり、BNBチェーンへ急上昇した。
Bitlayer/BEVM/MerlinなどのBTC L2は新しいプロジェクトと言えるだろうか？せいぜい50％の確率でそう言える程度だ。これらの大半はWBTCと同時期に設立されており、事実として、一度失敗した道は二度目の挑戦でも奇跡を起こしていない。
ルーン（Runes）でさえ、インスクリプションの「Miracle Warmth」的な再現には至らず、最終的には人々の期待を裏切り、「涼しい秋」としか言いようがなくなってしまった。
画像説明：BTC ETF、出典：@sosovalue
2025年第1四半期の報告によれば、唯一成功したのはBTC現物ETFだけである。ビットコイン自体以外では、ETFが最も信頼できる投資手段であり、ETH ETFとは鮮明な対比を見せている。イーサリアムのオンチェーンエコシステムは多様に花開いている一方で、BTCはオフチェーン取引が活発だ。
認めざるを得ないのは、BTCはL2やステーキングといった車輪の再発明のシナリオを必要としていないことだ。スマートコントラクトの欠如は、Babylonにとって市場機会ではなく、むしろ健全性の必然的選択なのである。
現時点ではVitalikやイーサリアムに対して冷ややかな批判が向けられているが、BTCやSolanaの革新の多くは、実際にはイーサリアムの模倣と改造にすぎない。SolanaはDeFiとMemeを取り込み、BTCはステーキング体制と生息型シナリオを採用し、デジタルゴールドとしてのRWAに取り組んでいる。
しかしSolanaは少なくとも一時的に成功しており、BTC自体も堅調に推移している。8万ドルになっても「調整」と呼べるが、SOLは100ドル台で苦悩しており、さらに深刻なのは一時的に否定されたBTCFiである。
ETH L2は失敗ではない。少なくともBaseといった後継者を育て上げた。価格の低迷は実用性の欠如を意味しない。しかしBTCFiのステーキング層、L2、DeFiはすべて失敗、あるいはさらに大きな失敗に終わっている。
結局のところ、BTCFiはイーサリアムの成功を再現できず、むしろその失敗部分をすべて踏襲してしまった。
メインネットのセキュリティ貨幣化の落とし穴
前述のように、EigenLayerはイーサリアムのセキュリティ空間を貨幣化し、それを区切りにしてセキュリティを必要とするプロジェクトに貸し出すことを目指している。本質的に、EigenLayerはセキュリティを提供するのではなく、あくまでセキュリティの「運び屋」にすぎない。
なぜこのモデルは他のパブリックチェーンに移植できないのか？
LSD/LRT、Meme、DEXなどはどのチェーンでも学習可能であり、水土不服を起こすことはない。だがなぜ唯独、BTCだけがこれを再現できないのか？
実際、各チェーンが好むのは一種類のモデルだけである。つまり資産発行製品であり、その外装がL2であろうと、ステーキング／再ステーキング体制であろうと関係ない。
もしSVM L2のトラックにも関心があるなら、予測しておく。1000億ドル規模のSolanaでは郊外経済学を支えきれない。北京には副都心が必要だが、通遼には不要だ。
BTCも同様である。兆単位のビットコインエコシステムに存在するのは一つの製品、すなわちBTCそのものだけだ。BTCに依存して周辺的な裁定取引を行う、例えばWBTCやETFのような場合は、BTCの時価総額を強化し、市場から認められ報酬を得られる。
しかし、一歩境界を越えて、BTCの価値を自らのトークンに移転しようとするならば、永遠の難題に直面する。どうやって人々にビットコインをあなたのトークンに交換させるか。これは孫宇晨が人々にUSDTからUSDDに交換させるよりも100段階難しい。
画像説明：BTC保有者の分布、出典：River.com
各BTCステーキングプロトコルは盛り上がっているが、世界の主要なBTCは取引所や資産運用会社が握っており、BTCオンチェーンのステーキング体制は単なる名前上の存在に過ぎず、実体とは言い難い。
根本的に、ビットコインのステーキング体制は、BTCを保有することによる安心感と同等にはなり得ない。ステーキング体制が成立しなければ、BTC L2やBTC DeFiも成立しない。
二龍会わず
ETH L1が混雑し、大規模なL2インフラ整備が行われたが、最終的にPump Funに本拠地を奪われた。これが過去半年間の暗号資産業界の物語のすべてである。
最近、BTC L2が発行前の宣伝を始めたおかげでなければ、高速で回る暗号資産コミュニティはすでにこの古代の記憶を忘れかけていたかもしれない。個人的な見解では、唯一の勝者はMerlin Chainの迅速な発行と長期運営である。
画像説明：BTC L2の発展史、出典：Galaxy Research
早く発行すれば評判を落とし、遅く発行すればコントロール不能になる。散在投資家から罵倒されることが運命づけられているなら、せめて利益の多い方法を選べばよい。これが過去一年間のBTC L2の物語のすべてである。
比較すると、ETH自体はL2にトラフィックを分担させる必要がある。現在の駆け引きは中央と地方の財政関係の調整にすぎず、EVMエコシステム自体の疲弊はL2とはあまり関係がない。仮にイーサリアムがL2からもっと税金を取ったとしても、散在投資家がEVMエコに戻ることはないだろう。
SVM L2も同様で、Pump Funが利益曲線の終盤を迎え、延命策としてAMM DEXのキャッシュフローを奪うという選択をした。もしイーサリアムエコシステムであれば、おそらくPump Fun Chainが出現するだろう。
BTC L2は最も立場が微妙である。Vitalikやイーサリアム財団の支援・誘導があるETHに対して、BTC L2の技術的アプローチは混乱と無秩序を極めている。ZK/OP路線を無理に模倣する模倣者、既存のオペコード上でパッチを打つディテール主義者、そしてビットコインスクリプトに機能を補完しようとする維新派までいる。
SVM L2の分散化と比べ、BTC L2は「プロジェクトチーム＋VC」による人為的な仕組み作りが色濃く出ている。公チェーンの共同創設者AnatolyやSolana財団がSVM L2に対して「支持しない、反対しない、奨励しない、拒否しない」という姿勢を取っている中、まさか長期にわたって「機械室チェーン」と呼ばれてきたSolanaこそが、真に分散化理念を貫く暗号資産OGだったとは。
こうして365日同じ生活を続け、VC主導、マーケットメーカー主導の時代を超えた上場ノードに至り、傍観者の理解不能と驚きの中、BTC L2は次々とエアドロップ計画とトークノミクスを発表した。
しかしBTC自身は、これらの騒動に一切関与せず、「80000でもいい、1円でもいい、デジタルゴールドでも米国債救世主でも、私にとっては外的なものにすぎない」という態度を貫いている。
おわりに
BTCの誕生以来、人々は大規模なウォレット、マイニング、ラップ資産などの産業を発展させ、それがイーサリアムエコシステムの基礎を築いた。Vitalik自身もBitcoin Magazineが育て上げた存在である。
しかしBTCはあまりに特殊である。Mass Adaptionや外部性に直面しなければならない多くの競合チェーンと異なり、ビットコインには主導者がおらず、Movementなどの後輩たちのように政治体制を攻略する必要もない。
AIの内部メカニズムと同じように、この滑稽な世界には説明可能性がない。BTCは説明を拒絶する。BTCFiは新たな道を探ろうとしたが、結果として古き道の方がロバスト性が高いことが証明された。
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