ますます多くのプロジェクトがTGEを迎えようとしていますが、どのように良し悪しを判断すればよいでしょうか？

2025.02.17

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ますます多くのプロジェクトがTGEを迎えようとしていますが、どのように良し悪しを判断すればよいでしょうか？

トークン発行は一か八かの賭けのようなもので、時折10倍のリターンをもたらすこともあるが、それは例外にすぎない。

2025.02.17 - 06:35:15

TGE

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トークン発行は一か八かの賭けのようなもので、時折10倍のリターンをもたらすこともあるが、それは例外にすぎない。

著者：Stacy Muur

翻訳：TechFlow

現在、トークン発行とTGE（Token Generation Event）のブームに直面していますが、すべての発行が参加に値するわけではありません。では、どのプロジェクトに注目すべきかをどう判断すればよいでしょうか？ここでは、@KintoXYZ を例に挙げて、私の分析フレームワークを紹介します。

歴史を振り返ると、2016年のトークン発行は大きな投資機会を提供しました。そして2017年には、ICOのブームが市場予想のピークに達し、昨年12月のAIエージェントの流行と似た状況になりました。

しかし現在、トークン発行はむしろギャンブルのような側面があります。時折10倍リターンをもたらすこともありますが、それは例外です。Cryptorankのデータによると、今年1月のトークン発行のうち正のリターンを実現したのはわずか30％でした。その30％の中には、確かに隠れた価値を持つプロジェクトも存在します。

では、どのようにしてトークン発行が注目に値するかどうかを判断すればよいのでしょうか？本稿では、Kintoを例に取り上げ、私の分析手法を説明します。

ステップ1：プロダクトの分析

簡単に言えば、トークン発行を分析する際には、プロトコルを複数の構成要素に分解し、成熟度、需要、革新性の3つの観点から評価する必要があります。

プロダクト分析において、私が特に注目するのは以下の点です：

コンセプト（ナラティブ）
プロダクトの状態
データ指標と市場パフォーマンス
競争優位性

コンセプトの分析には、Gartnerのハイプサイクル（Gartner Hype Cycle）を参考にすることができます：

（元画像出典： Stacy Muur、TechFlow翻訳）

プロトコルが以下の段階にある場合：

イノベーションの触発点に近い：5点（例：今週のBNBミーム）
過剰期待のピークに近い：0点（例：新しいAIエージェントや新チェーン上でのAIエージェント起動プラットフォーム）
幻滅期に近い：1点（例：多くの現在のDePIN/GameFiプロトコル）
技術成熟期：3点（例：多くのRWAプロトコルが現在この段階にある）
生産性高原期：1点（例：ほとんどのDeFiプロトコルは現在ここに位置している）

なぜ幻滅期と生産性高原期のプロトコルに1点しか与えないのか？というと、概念が幻滅期に入ると、忘れ去られるか、新たな形で復活する（例：ERC404）しかないためです。また、生産性高原期では概念が中立的になり、プロトコルの拡散性への貢献は限定的になるからです。

同様に、以下の各項目についても（0～5点）で評価します：

当該プロトコルがすでにTVLベースでカテゴリのリーダーであるか？　5点。
まだテストネット段階であるか？　2点。
競合が多く、明確で著名なリーダーがいるか？　1点。

必要に応じてさらに多くの質問を設定できますが、すべての質問と回答を記録し、後ほど平均スコアを計算できるようにすることが重要です。

Kintoのケーススタディ

前述のように、Kinto を例に、トークン発行をどのように分析するかを説明します。

以下は、そのプロダクトの概要で、主な特徴を理解するのに役立ちます。

Kintoは機関レベルのモジュラー取引所であり、従来の銀行口座とWeb3ウォレットの中間層として位置づけられ、安全なオンチェーン金融サービスの提供に重点を置いています。

Kintoは機関レベルのモジュラー取引所で、従来の銀行口座とWeb3ウォレットの間に位置し、安全なオンチェーン金融アクセスを提供することを目指しています。

簡単に言えば、Kintoは伝統的金融とブロックチェーン世界をつなぐもので、以下のような特徴があります：

KYC、AML、不正監視をブロックチェーンレベルで実装；
KYCは中心化取引所（CEX）よりもプライバシー保護・安全性が高く、ユーザーのデータが保存されず、KYCプロバイダーを自由に選択可能；
検証済み参加者のみが取引を実行でき、Sybil攻撃防止を実現；
各ユーザーはアカウント抽象（Account Abstraction）によって駆動されるスマートコントラクトウォレットを備えており、ユーザーはその存在をほとんど意識しません；
Misubi チェーンレスレイヤー：
- Kintoは、@HyperliquidXを通じて、チェーンレス交換、チェーンレス貸借、チェーンレスペルpetual契約を最初に導入したプロトコル；
100％KYC対応のイーサリアムLayer 2プロトコルであり、保険機能を内蔵しているため、規制リスクと財務リスクを大幅に低減。

注意すべき点として、KintoはKYCを実装しているものの、依然として分散型で、ユーザー所有かつ非カストディのプロトコルです。

つまり、Kintoはオンチェーンウォレットと取引所機能を組み合わせた製品で、KYC、AML、および伝統的金融資産のサポートを内蔵しています。

KintoがHyperliquidの競合だと思われるかもしれませんが、実際には違います。むしろKintoは、ユーザーが直接Hyperliquidにアクセスできるようにしつつ、Aave上でクロスチェーン貸借をサポートし、Ethereum、Arbitrum、Baseなどのチェーン上の任意のAMMで資産交換を可能にします。つまり、DeFiの抽象層として位置づけられています。

エンドユーザーにとって、Kintoの機能は法的通貨入金チャネルなどを備えた中心化取引所（CEX）のようなウォレットに似ています。同時に、完全にオンチェーンで動作し、分散型、無許可、ガスフリーであり、これらすべての機能はすでに実装されています。

（元画像出典： Stacy Muur、TechFlow翻訳）

ここで、分析フレームワークを使っていくつかの重要な質問に答えてみましょう：

Kintoのポジショニングは何か？

Kintoはインフラと取引の交差点に位置しており、主なコンセプトには「機関向け」「金融エコシステム」「チェーン抽象」「アグリゲーター」が含まれます。このポジショニングには確かに新規性があります。現在、KYC付きのDeFiチェーンを構築しようとする他の製品は、私自身が知る限りKinto以外には見当たりません。ただし、中心化型の競合と比べてこのソリューションの需要はどうなるか？また、ParticleのUniversal Accounts（急速に進化中）との競争で、チェーン抽象分野で勝ち抜けるか？こうした点はまだ時間が必要です。そのため、私はKintoに3点を与えます。将来的にアクティビティが増えれば、このスコアは上がることでしょう。
Kintoの開発段階は？

Kintoは2024年3月にメインネットにリリースされて以来、一定期間稼働しています。L2Beatのデータによると、TVS（総ロック価値）は4700万ドルです。しかし、最近30日間の操作回数はそれほど高くなく、34K、総ウォレット数は147Kです。この点については、Kintoに4点を与えます。
Kintoの取引機能のパフォーマンスは？

従来のWeb3資産に加え、Kintoは幅広い人気のある伝統的金融資産をサポートしています。この機能により、中心化取引所（CEX）や分散型取引所（DEX）とは差別化され、Nvidia、Meta、Uber、S&P 500などの資産がサポートされています。このような多様性は特定のタイプのユーザーを引き寄せることができるので、このカテゴリーではKintoに5点という高い評価を与えます。

質問が具体的であればあるほど、最終的なプロダクト評価は正確になります。各質問の重みが類似していることを確認してください。そうでないと、最終スコアが不正確になる可能性があります。

Kintoの場合、私の最終的なプロダクトスコアは3.6です。

ステップ2：専門性の評価

専門性の評価では、人的資源、技術力、ビジネス開発（BD）の観点から、製品成功に影響を与える可能性のあるすべての要素を検討します。注目すべき主要な領域は以下の通りです：

チーム：メンバーの過去の経験、透明性、ソーシャルメディアでの活動、開発者の関与を評価。
ベンチャーキャピタル（VC）：VCは資金調達の手段であるだけでなく、他のプロジェクトや業界の意見リーダーとのネットワーク構築にも重要。
調達額：十分な資金は、チーム拡大と製品開発に不可欠。
パートナー：広範なパートナーネットワークは、ユーザー獲得効率を大きく向上させる。

Kintoを例に挙げると、いくつか重要な評価ポイントがあります。多くの人がチーム情報を探すのに苦労しますが、方法は簡単です。X（Twitter）やLinkedInでブランド名を検索するだけで、チームメンバーのプロフィールを閲覧し、専門性を評価できます。

資金調達ラウンドを評価する際の重要なポイント：

主導VC（Lead VC）が後続の調達ラウンドにも継続的に参加しているか（例：Kyber Capital）—これは投資家の信頼の積極的なサイン。
Cryptorankプラットフォームでは、VCは活動に基づいてランク分けされており、これらの投資家の他のポートフォリオプロジェクトのパフォーマンスも参照可能です。

このように分析するプロジェクトが増えれば増えるほど、研究効率が上がり、潜在的なリスクやチャンスを迅速に識別できるようになります。

Kintoのパートナーには、Caldera、Socket、Arbitrumといった注目すべきプロトコルがあります。

私のKintoに対する評価は以下の通りです：

チーム：5点
VC：4点
調達：4点
パートナー：4点

平均スコア：4.25

ステップ3：トークノミクス（Tokenomics）

トークノミクスは、多くの低流通量・高FDV（完全希薄化時価総額）プロジェクトによる失望的なローンチを経験した後、プロジェクト分析において最も難しい部分の一つです。

この段階では、以下の点に特に注目する必要があります：

TGE時のFDVが妥当かどうか（プロダクトとチームの分析結果はFDVの妥当性評価に非常に重要）。
流通トークンの供給量。
トークン分配モデル。
ロックアップ期間とリリーススケジュールの設計。
需要と供給のユーティリティ。
短期および中期のインフレーション状況。
トークン発行の設計。

私たちの核心的な課題は、以下の3つの重要な質問に答えることです：

プロジェクトは短期成長をサポートできるFDVでスタートしているか？
トークン上場後に売り圧力を引き起こす可能性のある要因があるか（例：エアドロップ、一般またはホワイトリストプレセール、顧問やアンバサダー向けトークンなど）？
トークンの実用性を考慮すると、中期的に保有する意味はあるか？

以下はKintoのトークノミクス分析結果で、2つのセクションに分けました。

（元画像出典： Stacy Muur、TechFlow翻訳）

肯定的な点：

オークション方式により、ユーザーは希望購入価格を設定でき、より公正なFDV発見に貢献。
トークン総数の70％がコミュニティに割り当てられており、分散化への重視が示されている。
チームのトークンリリース期間は3〜4年と設定されており、短期的な売り圧力が軽減。
トークン発行参加者はロックアップなしで、流動性が高まる。
VCラウンドの透明性が高い：Kintoの最新調達ラウンドでは、トークン価格が$10（対応FDV $1億）。
市場予想では、オークション価格は$20〜$30の間になる見込みで、これによりKintoのFDVは$3億となり、比較的妥当。
$Kトークンはガバナンストークンにとどまらず、アカウント復旧料金の支払い、ウォレット保険の拡張にも使用されます。また、プロトコルのすべての収益は財務庫に流入し、トークン保有者はオンチェーンガバナンスを通じてこれらの資金を管理できます。

問題点：

オークション価格メカニズムにより、TGE後のトークン価格上昇余地が制限される可能性。
エアドロップにより売り圧力が増加する可能性。
トークンは直ちに譲渡可能ではなく、3月31日までに譲渡可能となるためには、以下の3条件のうち少なくとも2つを満たす必要があります：
- 少なくとも20％のトークン流通量：低流通量・高FDVでのスタートを避けるため、少なくとも20％のトークンが完全にロック解除され、参加者に配布される必要がある。
- ガバナンス第2段階到達：初代Nios選挙が実施され、Roll-upが第1段階に到達（この段階はまもなく完了し、3月31日までに達成予定）。
- TVLが1億ドルに到達：ネットワークの総ロック価値（TVL）が1億ドルを超え、4週間以上維持される必要がある。

（元画像出典： Stacy Muur、TechFlow翻訳）

私のKintoトークノミクス評価：3.25点。

ステップ4：コミュニティ

トークン発行を調査する際、最後に分析すべき側面は、プロトコルコミュニティの活性、忠誠心、規模です。忠実で活発なコミュニティは、成功したプロダクトとともに非凡な成果を生み出すことができ、Hyperliquidが良い例です。したがって、この側面は特に注目に値します。

以下の点を調査する必要があります：

高品質ユーザーの数：コミュニティ内で本当に影響力を持ち、貢献能力のあるユーザーの数。
コミュニティ活動：メンバーのやりとり、議論、参加度。
プロダクト活動：ユーザーのプロダクト利用実態を分析し、TGE後のユーザーリテンションとトークン需要を評価。
トークン発行プラットフォームに関連する需要：Coinlistなどの一部のトークン発行プラットフォームは非常に活発な投資家コミュニティを持っており、これがトークン需要に直接影響を与える可能性がある。

これらの情報を追跡するにはどうすればよいか？

参加データの真実性を分析：例えば、あるツイートのリツイート数が非常に高くても、いいね数とほぼ同じ場合は、偽のデータか、Galxeタスクのような活動によるものかもしれません。通常、リツイートといいねの比率は1:5を超えることはありません。
分析ツールの活用：Moni Discover、TweetScout、Kaitoなどのツールを使用することで、コミュニティの注目度や高品質ユーザーの数を追跡できます。これらのツールは、コミュニティの実際の活性と潜在力をより効率的に把握するのに役立ちます。