Delphi Labsとの対話：OG Memesの終焉、AIバブルおよびBTC優位性
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Delphi Labsとの対話：OG Memesの終焉、AIバブルおよびBTC優位性
暗号分野の収益の50％以上がSolanaアプリから生じており、Solanaが業界の80％の収益を生み出している時点で、ETHを追い越す可能性を信じないのは難しい。
Web3業界の深掘り報道に専念し潮流を洞察編集：Yuliya、PANews
不安定な暗号資産市場において、トレンドと機会を正確に把握することは極めて重要である。業界で最も影響力のあるリサーチ機関の一つとして知られるDelphi Digitalは、深い市場分析と的確な投資インサイトで知られ、そのレポートは機関投資家の重要な意思決定資料となっている。
最新のHivemindポッドキャストでは、Delphiのコアチームメンバーが2025年の暗号資産市場見通しについて深く対談した。ホストのJose（Delphi Labs責任者）は、Ceteris Paribus（機関投資研究部門責任者）、Duncan（アルトコイン投資専門家）、Jason（リサーチ部門マーケット担当主管）と共に、AIナラティブの進化、ビットコインL2エコシステム、インフラ価値の回帰など、市場のホットトピックについて議論した。PANewsはこのポッドキャストの内容を文字起こしして編集した。
* 注：ポッドキャストの収録日は1月16日であり、現在の市場データや人気セクターとは大きな差異がある。
市場観測
Ceteris：
ここ数週間の市場変動は非常に激しかった。振り返ると、昨年12月末のFOMC（連邦公開市場委員会）会合終了後、市場は売り浴びせに遭った。当時ビットコインは約10万ドルの高値を付けていたが、数時間のうちに9万ドルを割り込んだ。
私の主要な見解は、今回の市場変動がファンダメンタルズを変えたわけではないということだ。例えば、過去の下落局面でもパフォーマンスが最も良かったのは依然としてビットコインであり、一部のDeFiプロジェクトや旧来のミームコイン（OG Memes）は依然として大きな動きを見せなかった。これは、市場の関心が根本的に移行していないことを示している。反発時に最も好調だったプロジェクト、例えばVirtualsやai16z関連フレームワークも、底値圏で既に目立っていたものだ。
まとめると、今回の市場変動には、CPIデータや政策に関する噂話といったマクロ要因だけでなく、テクニカル調整の要素も含まれていると考える。ここ数週間、多くのトークンの価格チャートは極めて「狂乱的」だった。こうした極端な価格変動は当然ながら調整と清算を引き起こす。
Jason：
多くの変動は市場のポジショニングに関係している。例えば先週、DOJが60億ドル相当のビットコインを売却するというニュースがあったが、これは今となっては誤情報か過剰解釈だった可能性が高い。トランプ氏の就任日が近づくにつれ、実際に売却行動を取らずにいることがむしろ利点となる。
私の見方では、先週のマクロ経済データは予想を上回っており、短期的なターゲットを引き上げる可能性がある。しかし、大きなイベント前にどれだけ上昇するかによって、「出来高で売る（sell the news）」可能性も高くなる。例えば来週月曜日のトランプ氏就任前にビットコインがさらに上昇すれば、短期的な調整リスクを警戒する。ETF承認時と同様の展開になるかもしれない。
一方で、トランプ氏は2016年のように就任直後に一連の行政命令を出す可能性があり、その中には暗号資産に関するものも含まれるだろう。暗号資産市場の流動性は比較的小さいため、彼は従来の金融市場と同様、あるいはそれ以上に大きな影響力を行使できる。
Ceteris：
トランプ氏の末息子とその周辺の人々が暗号資産に参加しているのを見ると、彼はビットコイン価格を若者の「株式指標」として捉える可能性がある。この仮説は検証が必要だが、実際子どもたちが関与している点を考えれば信憑性はある。もし彼が本当に「初の暗号大統領」または「ビットコイン大統領」を名乗り始めれば、暗号資産の発展を推進する手段は多くある。
Jose：
トランプ氏は暗号資産の発展を支援するために多くの手段を持っている。選挙後の大幅な上昇を経て、市場は現在その上昇分を吸収している段階にある。今後の市場規模は、トランプ氏が実際にどのような暗号政策を取るか、また彼が任命する高官がより広いマクロ環境にどのような影響を与えるか（例：Scott Bessentが財務長官になった場合など）に大きく左右されるだろう。
選挙前の下落は非常に良い買い機会だったと考えている。トランプ政権に関しては単純な推論がある——彼はいくつかの政策措置を通じて容易に暗号資産に恩恵を与えることができる。現在ワシントンでは暗号法案が前進しており、かつて無視され、時には嫌悪されていた業界が、「クリプトボウル（Crypto Bowl）」や新設される暗号顧問委員会を持つまでに至っている。だからあまり複雑に考える必要はない。トランプ氏は明らかに暗号資産に対して強気だと私は思う。もちろん、何もしない可能性もある。政治家が公約を果たさないことは珍しくなく、特にトランプ氏は最も信頼できる人物ではない。だが、暗号資産の推進は彼自身の利益にもかなうため、私はかなり強気である。
AIバブル
Jose：
実際、今回の下落局面で私はAIフレームワーク関連のコインを多く購入した。私見としては、AI自体が2025年の最大のナラティブになると見ている。全体的な見方は、2025年にAGI（汎用人工知能）を達成する可能性があるということだ。超大手テック企業の資本支出は驚異的であり、マイクロソフト alone で800億ドルの支出を計画している。他の企業もほぼすべてのフリーキャッシュフローをAIモデル訓練のためのコンピューティングインフラ構築に投じている。2025年の進展は2024年よりもさらに速くなるだろう。
私にとってAGIとは、複数の分野で人間レベルに達する、あるいはそれを超え、ユーザーのためにタスクを実行できる自律的な能力を持つAIを意味する。簡単に言えば、博士レベルの知能を持ったリサーチアシスタントや投資アナリストのような存在だ。
現時点でシリコンバレーとテック業界のごく少数の人間のみが、AIが世界に与える影響を真に理解している。しかし、今後数年間で世界中がその重要性に気づくだろう。私はこれが金融史上最大のバブルの一つになると信じている。なぜならAIのファンダメンタルズは非常に強く、そこに最も魅力的な物語を構築できるからだ。これほど初期段階でこれほど強いファンダメンタルズを持つ技術はかつてなかった。OpenAIの収益や、コードアシスタントツールが将来生み出す可能性のある収益などがその例だ。
AIのファンダメンタルズは強いものの、人類は常に新しい事物に対して過度に熱狂し、市場の周期的変動を引き起こす。AIの大規模なバブルはまだ本格的には到来しておらず、しかし出現は避けられないだろう。仮に暗号AIプロジェクトに一切のファンダメンタルズがなかったとしても、資金の流れ自体が市場を押し上げる十分な力を持つと私は信じている。一般の投資家がどのようにAIナラティブに参加できるのか考えてみてほしい。「MAG7」（マイクロソフト、アップル、グーグルなどの7大テック企業）の評価額は高いが、受け入れ不可能なほどではない。しかし、大型テック株を購入しても簡単には富を築けない。さらに、株式選定は難しく、「操作されたゲーム」だと感じる人も多い。VCへのアクセスも99.9％の人にとっては不可能だ。すると残るのは、暗号AIプロジェクトに賭けることになる。
この分野、例えばAgentic（自律型）セクターの時価総額は現在約100億ドルで、暗号AI市場全体では約500億ドルだ。我々の予測でも述べた通り、この規模は今後さらに拡大していくだろう。
Ceteris：
私の戦略はずっと「まず行動してから考える」ことだ。今の重点は人気のセクターに触れることで、本当に価値のあるプロジェクトが登場したら、その業界内での地位を確定する。同時に、私は業界全体の成長にも賭けている。ただし、先週の市場パフォーマンスが示すように、この分野の変動は非常に激しい。例えば、あるプロジェクトの価格が2日間で50％下落することもあり得る。このような急激なローテーションは今後1年間で繰り返される可能性がある。そのため、私は一年中AIトークンをホールドし続けるつもりはない。市場のダイナミクスに応じて柔軟に調整する。
現在の市場リーダーはVirtualsとai16zだが、私は彼らが越えられないほどの城壁を持っているとは思わない。
Virtualsの強みは、ユーザーがエージェントを起動するためにVirtualsトークンを支払うという、組み込みの価値獲得メカニズムにあり、安定したキャッシュフローを提供している。
一方、ai16zは主にそのフレームワークの広範な使用率に依存しているが、明確な収益モデルはまだ欠けている。
最終的に市場を支配するのはプラットフォームの魅力であり、特に開発者やユーザーをどれだけ惹きつけられるかが鍵となる。注目に値するのは、ユーザーがブロックチェーン自体に注目しなくなりつつある初めてのケースであることだ。多くのエージェント機能はオンチェーンではなくオフチェーンで動作しており、チェーンは主にトークン取引や流動性提供のサポートに使われている。したがって、ユーザーはそれがどのチェーン上で動いているかよりも、プラットフォーム自体の機能と利便性を重視するようになっている。
エージェントトークンの持続的優位性
Jason：
現時点での主な持続的優位性は「魅力」、つまりLaunchpad（立ち上げプラットフォーム）としての能力であり、これが価値獲得の鍵となる。Launchpadの価値は、どれだけのユーザーと注目を集め、それらのユーザーがプラットフォームの料金体系を妥当だと感じるかに依存する。だからこそ、バイナンスはプロジェクトに対してLaunch Poolの費用として供給量の3～10％を請求でき、Virtualsも同様の能力を証明している。しかし、この持続的優位性は非常に脆く、競争は激しくなるだろう。
将来的には過酷な資金のローテーションがあり、これらの変化に完全に追随するのは難しいかもしれない。将来的に異なるプラットフォームが徐々に現れ、リスクを低減できる余裕が生まれることを願っている。TAOを例にとると、当初はこの分野の主要な選択肢だったが、より良い選択肢が現れるにつれてその地位は弱まった。現在のリーダーであるVirtualsやai16zも同じ運命をたどる可能性が高い。今はこのナラティブに賭ける主要な選択肢だが、将来的により優れたソリューションや、AI分野における新たなナラティブが登場するだろう。そうなったとき、私は賢明な対応としてポートフォリオを継続的に再配分すべきだと思う。これは長期保有向けというより、一種のトレーディング行為に近い。
Ceteris：
個人的には、今のところ長期的な発展に完全に信頼を寄せられるチームはまだ見つかっていない。確かに「採掘ツール」のようなインフラに投資すべきだという意見もあるが、これらの「ツール」が今年末まで有効かどうかさえ不確かだ。
Duncan：
例えば、Launchpad分野ではPump.Funがかなり優位な立場にあるが、Virtualsがその地位を長期間維持できるかは疑わしい。
Ceteris：
私が得ている情報によると、Virtualsの実際の技術フレームワークは優れているとは言えない。むしろ、エージェントの立ち上げが容易であることでユーザーを惹きつけてきた。例えば、あるチームが当初はVirtualsを使ってエージェントをリリースしたが、最近Elizaフレームワークに切り替えた。このエージェントは依然としてVirtualsエコシステムに属し、Baseチェーン上でVirtualsとペアリングされているが、技術の中核はすでにElizaに移行している。
Jose：
このようなケースは実は珍しくない。当初Virtualsを強気で見ていた人々が、実際に製品を使ってみた結果、ai16zのフレームワークに切り替えるという事例がある。この変化により、多くの当初支持者たちが楽観的ではなくなっている。このような現象は市場で繰り返されるだろう。Virtualsや他のAIトークンにとって、市場には将来に対する不確実性が満ちている。それでも、これらは現時点では信頼できる選択肢と見なされており、大量の資金が流入し、短期的な成長を牽引している。
また、業界関係者とのやり取りを通じて、AIナラティブに懐疑的な人々がまだ多くおり、投資に参加していないことも分かった。これは、この市場にまだ大量の潜在的資金が流入する余地があることを示している。現時点ではAIプロジェクトが唯一買うべき選択肢とされているが、将来、より長期的価値があり、より持続的優位性を持つ新しいプロジェクトが現れれば、それらの方が優れたパフォーマンスを示す可能性がある。
Jason：
技術面については、私のチームは現在これらのプラットフォームとその技術的トレードオフを深く調査している。Larryの見解——「暗号AIエージェントフレームワークにはほとんど技術的優位性がなく、大手テック企業は数週間でこれらの機能をコピーできる」——は正しいかもしれないが、それはテック大手が極めて高いリソース優位性を持っているからにすぎず、あまり意義深いことではない。ただ、市場の現状としては、これらのプロジェクトが唯一信頼できる投資先と見なされており、資本が流入しているという点には同意する。
OGミームの衰退
Jose：
私はAI自体がWIFよりも大きなミームであると考えている。語りやすく、熱狂しやすい。少なくとも何らかのファンダメンタルズの可能性がある。2025年には、ミームコインだけでなく、暗号資産市場の資金の大半がAIに向かうと思う。ミームコイン市場の変化はより直接的だろう。なぜなら、AIエージェントミームは従来のミームをある程度凌駕し、より大きな物語を語れるからだ。
Jason：
基本的にこの見解に同意する。これはAIがミームより本質的に優れているからではなく、市場が伝統的ミームに飽きてしまったからだろう。人々はFROG、WIF、BONKなどを一年以上遊んできた。儲かるのは楽しいが、大多数の人は少なくとも何らかの実際の価値や価値創出の道筋があるものを買いたいと思っている。
とはいえ、必ずしもそういったものだけを買う必要はない。市場が明確に「ある時期にはあることに注目している」と伝えているとき、あなたは両方の信念を同時に持てる。優れた戦術的トレーダーになるための鍵は、自分が何を信じたいか、あるいは真実であってほしいかではなく、市場が何を伝えているかを読むことにある。
2024年の大部分の時間、市場はミームコインを好んでいると教えていた。新規ユーザーの流入不足、前回サイクルのパターン追従、あるいは厳しい規制環境など理由は様々だが。しかし11月中旬以降、市場は明確にAIを好んでいると表明している。
一部のOGミームコインはまだ良好なパフォーマンスを示す可能性があるが、3月のミームコインブームはおそらく終わった。実際、私はほとんどのミームコインとこれらのエージェントプロジェクトは最終的に消滅すると考えている。コインベースの上場チームに伝えてほしい、ミームコイン時代は終わった。ただ、DOGEのチャートを見てみると、まだ天井は打っていないように感じる。
DOGEは全体のミームコイン市場を評価する良いベンチマークだと思う。メタナラティブは確かに変わった。今、儲けやすいチャンスはエージェントとAIの領域にある。すべてのミームコインが終わったわけではないが、去年のように唯一の投資対象となることはもうない。
今トランプ氏が戻ってくるので、人々は暗号資産への投資をより積極的に行うかもしれない。だから私はDeFiコインやEthenaのようなプロジェクトも検討できる。ホワイトハウスに暗号とAIを支持する人がいるなら、何か有利な材料が出るかもしれないので、すべてのAIコインを買うべきかもしれない。
Duncan：
長期的には、ビットコインやDOGEのように脱出速度とマインドシェアを獲得した少数のプロジェクトを除き、実際のビジネスを支えていないプロジェクトはいずれゼロに近づくだろう。特に現在の新プロジェクトのリリーススピードを考えればなおさらだ。
ファンダメンタルズの回帰
Ceteris：
長期的にファンダメンタルズがないプロジェクトは持続できないという見解に同意する。インフラ分野では、新しい時代に入りつつある。長期的な収益の物語がないプロジェクトは、持続が困難になっていく。実際に収益を生み出しているプロジェクト——例えば一部のL1／インフラプロジェクト——がより注目を集めていることがすでに確認できる。
Blockworksの最新データによると、暗号分野の収益の50％以上が現在Solanaアプリケーションから生じている。（もちろん、これらの収益がすべてSolanaに帰属するわけではない。JTOがわずかな部分を取得するが、収益統計には含まれず、これらはすべてステーキング者に直接帰属している。）具体的には：
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Solana：56.8%
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イーサリアム：17.9%
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Base：8.7%
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BNB：4%
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Arbitrum：1%
年末までにSolanaがこれらの指標で80％に到達できれば、ETHを上回る可能性を否定するのは難しくなる。ここに2つの重要な指標がある：
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アプリケーションが生み出す収益、いわゆる「オンチェーンGDP」
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R値：チェーンが生み出す経済的価値を測る最も客観的な指標
Solanaが業界収益の80％を生み出しているとき、「イーサリアムにはより多くの開発者がいる」「イーサリアムはより非中央集権的だ」といったより主観的な指標は重要性を失う。
Duncan：
この見解に同意する。インフラトークン、高FDVで流通量の少ないトークン、ミームコインのバブルが確かに見られた。市場は一定の均衡に向かっている。実際の収益を生む基礎資産はいずれかの価格で買い支えられるが、ミームコインや過大評価されたインフラトークンは収益がないため、価格の底を測るのが難しい。
Jose：
ただし、これらの指標にも問題点があることを指摘したい。例えば、収益指標はDEXやオンチェーンマネーマーケットなどに限定して計算されている。また、Pump.Funのような新しいメカニズムが登場することで、収益分配の形態が変わる可能性もある。
Ceteris：
アプリケーション固有の順序付け（app-specific sequencing）についてだが、暗号研究者はやや過度に称賛しているように思う。多くの人がアプリケーションがオンチェーンの経済価値100％を得ると考えるが、実際はそうではない。アプリケーションとL1、バリデーターの間に協働関係があり、何らかの利益分配が必要になる。現在L1が100％を取っているが、これは永続しない。最終的にL1が30％、アプリが70％を取るとしても、チェーンの拡張や新たなアプリの参入により、L1にとっても非常に有利なモデルが維持される。
私はアプリチェーン（app chains）よりもアプリ固有の順序付けを好む。それは共有状態を維持するからだ。ただしトレードオフもある——新しいメカニズムを発明するたびに、どこかで新たな中央集権化の力が生まれる。UniChainは最初から純粋なアプリ順序付けを実装した最初のプロジェクトなので、その発展に注目している。
人々は「経済価値をすべて得るためにアプリチェーンを構築する」と言うが、GDPチャートを見れば、最も収益性の高いアプリはイーサリアム上にある。それらが独自のアプリチェーンを構築すべきだと言う人もいるが、これはファンダメンタルズが示す事実に真っ向から反する——最も収益性の高いアプリはSolana上にあるのに、なぜ離れるのか？より多くの収益を得られるから？
独立チェーン構築に伴うトレードオフが考慮されていない。例えば、PumpはSolana上でうまく機能している。理想の長期的完璧世界では独立チェーンの方が良いかもしれないが、現時点ではSolana上の資金プールと共有状態のメリットを活用できている。
確かにインフラトークン、高FDVで流通量の少ないトークン、ミームコインにバブルが見られたが、今度はAIコンセプトの番かもしれない。AI全体の将来性は大きいかもしれないが、現在急騰しているこれらのトークンも、時間が経てば市場は均衡に戻る。実際の収益を生むファンダメンタルズを持つプロジェクトはいずれかの価格で買い手が現れるが、ミームコインや過大評価されたインフラトークンは収益を生まないため、底値の判断が難しく、主観的指標に頼らざるを得ない。
市場は成熟に向かっており、これは良い兆候だ。ひどく過大評価されたインフラトークン、高FDVで流通量の少ないトークン、ミームコインは勢いを失い、投資家は実際のビジネスを支え、ファンダメンタルズが健全なプロジェクトに注目し始めている。
Duncan：
ユーザーエクスペリエンスが非常に優れたチェーン抽象化（Chain Abstraction）ウォレットがあれば、これらのチェーン間の違いはそれほど重要ではなくなるだろうか？
Ceteris：
私の見解では、これは主にユーザーエクスペリエンスに依存する問題であり、共有状態（Shared State）ではない。ただし、チェーン抽象化はマルチチェーン間の違いを完全に排除できない。異なるステートマシンを使用する際には遅延問題が避けられず、パフォーマンスはクロスチェーン操作によって低下する。
例えば、Lighthouse.oneアプリのようなポートフォリオ追跡ツールはチェーン抽象化の一形態だ。ユーザーの資産を複数のチェーンにまたがって統合し、一つのフロントエンドで表示できるため、非常に便利だ。しかし、異なるステートマシン間の切り替えなどクロスチェーンでのインタラクションが必要な場合、パフォーマンスは常に影響を受ける。したがって、チェーン抽象化はユーザーエクスペリエンスを向上させるが、技術的には共有状態を完全に代替できない。
次世代L2およびL3
Jose：
L2の発展に関しては、昨年はよく機能したと思う。投資できる統一されたトークンはなく、その成功がETHに直接恩恵をもたらしたわけでもないが、製品としては成功したと言える。L2のTVL（総ロックアップ金額）は220億ドルから400億ドルへと倍増した。ただし注意点として、BaseのTVLの大部分はコインベースの顧客預金によるもので、これは中心化取引所が独自のプライベートブロックチェーン上で帳簿を管理しているようなものだ。
将来を見据えると、SolanaとL2を強気で見ている。2025年までに、少なくとも一つの大手金融機関が独自のL2を立ち上げると予想している。ブラックロックのような機関は、トークン化された証券をL2に載せるだろう。これにより柔軟性が高まり、従来のブロックチェーンの制限の一部を解決できる。もちろん、このような「プライベートブロックチェーン」モデルは非中央集権性を巡る議論を呼ぶだろうが、証券が本当にブロックチェーンに載るなら、これはより現実的な選択肢となる。
Ceteris：
現在、TPS（秒間取引数）がイーサリアムを超えるL2はわずか3つしかない。これは驚くべきことだ。イーサリアムのスループットは非常に限られており、約12 TPS程度だ。勝者がすべてを独占する効果が見られ、強者はますます強くなる。具体的には、これらのL2のTPSが低いのは需要不足によるものであり、技術的能力の不足ではない。Mega ETHが登場すればうまくいくかもしれないが、その資金は既存のL2プロジェクトから移動する可能性が高い。現時点でL2に橋渡しされたETHはごくわずかで、約2.5％に過ぎない。
Ceteris：
アプリ層の発展にも期待している。特にAIエージェント関連のプロジェクトだ。これはある意味インフラでもあるが、少し違う。前述したように、プロジェクトがBSC上かSolana上かということが人々にとってどうでもよくなってきたのは良い傾向だと思う。
面白いのは、多くの人が以前Solanaは成功しないと思っていたことだ。彼らは「技術は重要ではない」と考えていたが、これは私には奇妙な見解にずっと感じられてきた。今や明らかに技術は重要であり、業界全体が高性能システムに向かっているのが分かる。私の主な結論はこれだ：優れたアプリを作らない理由はもうどこにもない。
ビットコインの支配的地位
Duncan：
規制環境が徐々に緩和される中で、アルトシーズンを迎えるのか、それともビットコインの支配的地位がさらに高まるのか？
BTC.D（ビットコイン支配率）のデータを見ると、2022年以降着実に上昇している。2022年は40％で、選挙後数週間で61％のピークに達し、現在は約58％程度だ。11月から12月初旬にかけて小型のアルトシーズンを経験したが、3月の状況と似ていた。
肝心なのは：これが新しい常態になるのか？3月にビットコインが72,000ドル前後で一時的な天井をつけ、その後60,000-70,000ドルのレンジで推移した際、アルトコインは一般的に下落した。それとも今回はより強力なサイクルとなり、新たな資金を呼び込み、アルトコインが真に市場をアウトパフォームするのか？
Jose：
BTCの支配率が変わらなくても、小市值コインが好パフォーマンスを示す可能性はあると思う。2021年と2022年、ビットコインが天井をつけた際、狂乱のアルトシーズンが訪れた。しかし今年3月、ビットコインが新高値を更新した後、ビットコインの整理局面で大多数のアルトコインは痛打を受けた。伝統的にはこれがアルトシーズンになるはずだったが、状況は変わった。
伝統的な意味での「アルトシーズン」という概念はもはや古くなっているかもしれない。代わりに、強力なファンダメンタルズと明確なナラティブを持つプロジェクトが顕著なパフォーマンスを示し、他のプロジェクトは平凡になる。
Jason：
BTC支配率の天井予測とは、本質的にETH/BTCレシオの議論だ。主にこの二つの通貨の争いだからだ。もちろんXRPやBNBも上位にいる。理論的には、AIセクター全体が10倍に暴騰すれば、BTC支配率にもわずかな影響を与えるかもしれない。
この観点から、今年もビットコインがイーサリアムをアウトパフォームすると考える。特に有利な行政命令が出ればなおさらだ。大胆な予測だが、去年も似たような予測をして実現した。ただ、今年の差はそこまで大きくならないだろう。規制環境の改善や暗号に友好的な大統領など、ETHにとって有利な要素がある。ETFの資金流入の動きを見てもそれがわかる。
6ヶ月前、BTC支配率が66～68％に達すると予想していたが、今はそこまで届かないかもしれない。ビットコインが125,000～150,000ドルに達した場合、BTC支配率は62～63％に戻った後、下落を始めるだろう。
Duncan：
注目すべきは、2021年1月のBTC支配率は73％で、その後40％まで下落したことだ。一方、最近の11月から12月の動きは61％から55％まで下落したに過ぎず、変動幅は2021年の8分の1から10分の1程度に過ぎない。
ビットコインL2の実現可能性
Jose：
2025年、ビットコインL2は黒船となる可能性があると考える。過去、ビットコイン保有者は自分のビットコインをほとんど使わなかった。WBTCのピークでもビットコイン供給量の約6％にとどまった。現行のマルチシグL2の採用率は高くないが、2025年にはCitreaやAlpen Labsなどのプロジェクトを通じて、ビットコイン上で本格的なZK L2が登場するかもしれない。
これは大きな影響を与える可能性がある。なぜならビットコイン保有者は安全性を非常に重視しており、市場規模も巨大だからだ。ビットコインL2はスケーラビリティを提供するだけでなく、プログラマビリティも実現する。イーサリアムL1ではスマートコントラクトが使えるが、ビットコインL1ではほとんど何もできない。したがって、ビットコインL2がもたらす変化はより大きい——スケーリングの恩恵に加え、プログラマビリティの獲得だ。ビットコインの1～2％がL2エコシステムに入るだけで、L2のTVLは数倍に跳ね上がる。
Ceteris：
ビットコインロールアップの発展に期待している。私は「ビットコイン保有者はDeFiを使いたがらない」「自分のビットコインで何もしたがらない」という主張を信じたことはない。それは私にとってずっと馬鹿げた話に聞こえた。確かにTwitterでは声の大きい人々が決してそうしないだろうが、これは2兆ドルを超える資産であり、少なくともオンチェーンローンを得るためにでも使いたい人は多くいる。包装なしで。
現時点ではこれを実現するには信頼できるブリッジが必要だが、OP_CATが通過すれば、ZK証明などを通じて信頼不要のブリッジが可能になる。OP_CATはビットコインテストネットで約1年間稼働しており、2025年に正式導入される可能性があると言われている。この機能はプロトコル初期に存在していたが、災害的な脆弱性のため削除された。しかし、その問題はもはや存在しない。
StarkwareのStarknetがビットコインL2の黒船になる可能性がある。OP_CATが通過すれば、彼らはビットコインに証明を提出し始めることができる。この分野は今非常に活発であり、ビットコインにとっては純然たるメリットだ。人々がビットコインのDA（データ可用性）を使わなくても、証明をビットコインに提出するだけでも意味がある。
ビットコイン保有者のわずか2.5％がこれらのサービスを利用したとしても、500億ドルの市場になる。そして既存の保有者だけでなく、これらのサービスを利用するためだけにビットコインを購入する人も現れるだろう。
Jose：
今年中にノンカストディアンのソリューションがいくつか登場すると考えている。ビットコインL2の最新進展をまとめて新しいレポートを書く価値がある。私たちの現行レポートはもうほぼ1年経っている。もしビットコインL2が本当に飛躍すれば、イーサリアムに大きなプレッシャーを与えるだろう。
現在、W-BTC（Wrapped Bitcoin）など既存のビットコインL2には約1万BTCが存在する。これが今後10倍程度に成長する可能性がある、特にマルチシグではない場合だ。ビットコイン保有者は実際この問題を非常に気にしている。これらのL2の多くが将来EVMに移行するかもしれない。ZKブリッジ、あるいはAaveやMorphoのような極めて信頼性の高いコードベースがあれば、ビットコインを預けてUSDCなどのステーブルコインを借りたり、MakerのCDP（債務倉庫）操作ができる。このような仕組みには確実に需要がある。
Jason：
金融の観点からは、貸借の需要は存在する。BlockFiはかつて預入業務で多くのことを成し遂げた。ビットコインETF導入後、伝統的金融もビットコインのカストディソリューションを提供し始めたが、ビットコインの信用供与ソリューションも提供するだろうか？将来的に、人々はこれらの暗号原生ソリューションを使うようになるのか、それともJP Morganのような中心化されたプラットフォームを選ぶのか？後者は中心化されているが、より多くの保障があり、問題が起きても補償の余地がある。
将来的なビットコイン需要の主な源は、暗号原生ではない市場かもしれない。現在、約320億ドル相当のビットコインがイーサリアム、Arbitrum、Base、Solanaなどのチェーン上でL2的な状態にある。このデータは非常に興味深い。ただし、これらのソリューションのほとんどは真正に「安全」なものではなく、ライトニングネットワーク（Lightning Network）を除いては。しかし、ビットコインに真正なソリューションが登場すれば、この数字は大きく増加するだろう。
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