2023年第3四半期 グローバルWeb3暗号資産業界の規制政策および出来事に関するレポート
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2023年第3四半期 グローバルWeb3暗号資産業界の規制政策および出来事に関するレポート
本稿は2023年第三季度における暗号資産業界の規制動向および注目イベントの観察をカバーしている。
Web3業界の深掘り報道に専念し潮流を洞察以下为共同参与撰写 TechFlow 季报的监管政策与事件观察部分。Beosin 是全球领先的区块链安全公司，业务涵盖项目代码安全审计、运行安全风险监控、预警与阻断、虚拟货币被盗资产追回、安全合规 KYT/AML 等一站式区块链安全产品+服务。2023 Q3 Web3区块链安全态势、反洗钱分析回顾以及加密行业重点监管政策总结 。
本文覆盖了 2023 年第三季度加密行业的监管动态与热点事件观察，包含 FSB 与 IMF 发布的加密监管联合报告、Ripple 案件的进展、灰度胜诉如何影响 BTC ETF、美国监管机构对 NFT、DeFi 行业的监管执法、稳定币市场的暗流涌动与蓄势待发，以及加密新政后香港监管对 JPEX 的首次监管执法。
美国证券交易委员会（SEC）在 6 月份通过对 Coinbase、Binance 的诉讼案件，直接向美国司法、立法机构提出了一个争议最大的问题——“什么样的加密资产是证券？”。此后，SEC 逐步将目光从 CeFi 转向了 NFT。同时，美国商品交易委员会（CFTC）也在此前经过监管探索之后将目光转向 DeFi。如此背景下，SEC 将炮口对准 CeFi，CFTC 将炮口对准 DeFi，FinCEN 主抓全球加密资产流通的 KYC/AML/CTF，这应该是 2024 美国大选年之前的加密行业监管格局。
在传统金融角度来看，随着市场的不断规范，以及比特币商品定位的明确和价值的不断认可，都在进一步推动华尔街资本的入场。各个传统金融巨头蓄势待发，其中 SEC 何时批准现货 BTC ETF 将会成为一个冲锋的标志，所以灰度的胜诉才如此引人注目。
再从更高的一个维度来看，稳定币作为沟通现实世界与加密世界的桥梁，是传统资本进入加密世界的必经之路。我们已经知道欧盟的 MiCA 法案包含了相关稳定币发行方的要求、美国国会也正在提出稳定相关的立法草案、英国已经批准的新法案包含了稳定币的内容，新加坡已经公布其稳定币监管框架、中国香港也在激烈热议稳定币监管的操作路径。目前以美元资产作为抵押的美元稳定币占据 99% 的稳定币市场，相信在后面几年各个司法辖区，以及各个行业巨头对于稳定币的竞争必然进入白热化。
一、FSB と IMF が共同でグローバル暗号資産規制レポートを発表
2023 年 9 月 7 日、国際通貨基金（IMF）と金融安定理事会（FSB）は、暗号市場に関するマクロ経済・金融安定性その他のリスク、およびそれらに対処するための政策提言について議論した共同報告書を発表した。
報告書では、暗号市場はすでに十数年存在しており、極めて高いボラティリティを示していると指摘。現在のところ、暗号市場がシステミックに重要な金融機関や主要金融市場、市場インフラとの直接的な連携は限定的であるものの、支払いまたは小売投資としての魅力を得た場合、特定の管轄区域においてシステミックリスクの源となる可能性があるとしている。
このため、IMF はマクロ経済、法的・金融的完全性の観点、ならびに通貨・財政政策への影響を含む対応政策の主要要素を概説した。一方、FSB は金融安定性、市場誠実性、投資者保護、慎重性要件など、暗号資産から生じるリスクへの対処を目的とした規制勧告および基準を公表。これら勧告は、暗号資産活動および市場がもたらすマクロ経済・金融安定リスク（ステーブルコイン関連リスクおよび分散型金融（DeFi）を通じて生じるリスクを含む）に対処するための包括的なガイダンスを提供し、当局の対応を支援するものである。
報告書の主な結論は以下の通り：暗号資産の利用が一般化するにつれ、各国・地域は通貨主権を維持し、過度な資本移動を防ぎ、暗号資産活動に対して包括的な規制・監督を行うべきであり、マクロ経済および金融安定リスクに対処すべきである。また、法律コンプライアンス、市場誠実性、投資者保護、慎重性監督などの面におけるリスクに対して、各管轄区域が効果的な措置を講じることを勧告している。
二、Rippleの「証券」問題、裁判所によるさらなる明確化が必要
2023 年 7 月 13 日、3 年間続いた米証券取引委員会（SEC）対 Ripple 社の訴訟が、約 2 億ドルを費やした末に「一時的に」幕を閉じた。長さ 34 ページに及ぶ判決文において、裁判官は、Ripple が機関投資家に対して行った資金調達行為は投資契約に該当し、「証券」の販売であったと判断したが、取引所でのアルゴリズムによるトークン販売は投資契約には該当せず、「証券」の販売ではないと認定した。
2020 年 12 月 22 日、SEC は Ripple およびその創業者を相手取り、2013 年以降、同社が複数回にわたり「提供および販売（Offered to Sell or Sold）」した XRP トークンにより数十億ドル以上の資金を調達したと訴えた。しかし、これらの発行および販売は SEC に登録されておらず、登録免除も受けていないため、米国証券法第 5 条の証券発行規定に違反していると主張した。
本件の裁判官は、「トークン自体が証券か」という米規制当局最大の論争を巧妙に回避し、代金取引の経済的実態に基づき、XRP の異なる販売方法が「証券」の販売に該当するかどうかを判断した。裁判官は、多くの投資契約の基礎資産は金や原油などの「商品」にすぎず、必ずしも「証券」の定義に当てはまらないとし、これは Ripple の XRP トークンにも同様に適用されると判断した。
機関投資家向け販売（Institutional Sales）については、Ripple の広報活動および機関投資家の合理的認識から、ハワイト・テストを満たし、「証券」の販売に該当すると判断された。一方、取引所を通じたプログラム販売（Programmatic Sales）については、二次市場投資家が利益を得る期待が Ripple 社の努力によるものではなく、むしろマクロ環境の判断や取引戦略などに依存すると考えられ、ハワイト・テストを満たさず、「証券」の販売とは認められなかった。
その他配布（Other Distributions）――従業員への支払い、エコシステム参加者への支払いなど――については、豪威テストにおける「金銭の出資」要件を満たしていないと判断された。つまり、Ripple に対して金銭または有形の対価が支払われたことを示す記録が存在しないという理由である。
この判決は暗号市場に大きな好材料となり、Coinbase、Kraken、Gemini、Crypto.com など多数の取引所が XRP 取引を再開。XRP 価格は一時約 75% 上昇し、時価総額は 428 億ドルを超え、世界第 4 位となった。ただし、この判決は地方裁判所によるものであり、拘束力はない。2023 年 8 月 18 日、SEC はニューヨーク南地区連邦地裁に中間控訴動議（Interlocutory Appeal）を正式に提出し、簡易判決の見直しを求めている。
Web3小律 Comments：
本件では、裁判官がトークン自体の定義をあえて曖昧にし（多くの投資契約の基礎資産は「商品」であるように）、むしろ発行・販売方法に着目して判断を下した。例えば Solo Staking 自体は「証券」ではなく、Staking 製品が「証券」に該当する可能性があるという視点である。今後の規制アプローチの一つの方向性となり得るだろう。
裁判官が取引所販売（Programmatic Sales）を「証券」販売ではないと認定したことは、取引所の上場業務にとってポジティブな影響を与える可能性がある。また、裁判官が「その他配布」についての判断は、SEC が 2023 年 3 月 8 日に改訂した『デジタル資産が投資契約を構成するかの分析枠組み』（Framework for "Investment Contract" Analysis of Digital Assets）と大きく異なる。SEC は「金銭（Money）」の定義について、通貨以外にも次のようなものを含むとしている：
（1）特定タスク（Bounty Program）完了によって得られる暗号資産報酬；
（2）エアドロップ（Air Drop）によって得られる暗号資産報酬。
この点に関する論争は、控訴審でさらに深く議論されることになるだろう。
関連記事：SEC v. Ripple 案件を解読し、規制の霧をさらに晴らす
三、グレイスケールが SEC に勝訴、ビットコイン現物ETF まであとどれくらい？
2023 年 8 月 29 日、米連邦裁判所の裁定により、グレイスケール・インベストメンツ（Grayscale Investments LLC）が、ビットコイン現物ETFの申請拒否に対するSECへの訴訟で勝利した。この判決は、Blackrock や Fidelity といった伝統的金融大手がここ数カ月に申請したビットコイン現物ETFの承認プロセスを加速させる可能性がある。
2021 年 10 月、グレイスケールは、非上場のビットコイン信託ファンド GBTC をビットコインETFに転換する申請を行った。しかし、SEC は市場の詐欺および操作を防止できるかどうかについて十分な回答が得られていないとして申請を拒否した。昨年、グレイスケールはこれに対し行政訴訟を提起し、裁判所によるSECの行政行為の再審査を求めた。
SEC はこれまで、市場の詐欺および操作の懸念から、ビットコイン現物ETFの承認を見送ってきた。すべての却下されたETF申請に対して、SEC は「製品が詐欺および不正行為を防止するように設計されていない（the products were not “designed to prevent fraudulent and manipulative acts and practices”）」ことを理由に挙げてきた。
SEC は2021年に初めてビットコイン先物ETFの取引を許可しており、先物商品はシカゴ商品取引所（CME）の価格に基づいているため操作が難しく、CMEは米商品先物取引委員会（CFTC）の監督下にあるため、より規制が適切だと説明している。
本訴訟において裁判官は、「行政機関は行政行為において平等原則を守らなければならない」と述べた。これは行政法の基本原則である。SEC は最近、2つのビットコイン先物ETFを承認し取引を許可したが、グレイスケールのビットコイン現物ETF申請は拒否した。グレイスケールは、自社のETF申請が既に承認された先物ETFと「実質的に類似している（Materially Similar）」と主張し、裁判所にSECの拒否理由の再審査を求めた。
グレイスケールは以下のように主張した：
（1）自社製品の基礎資産であるBTCは、承認されたビットコイン先物ETFと高度に一致している；
（2）監視共有協定（Surveillance Sharing Agreements）も同様であり、ビットコインおよびビットコイン先物市場における詐欺や操作の発見可能性も同等である。
ビットコイン先物ETFの承認論理は、ビットコイン現物ETFの承認論理とも等しいはずであり、そうでなければすべての先物ETF申請も撤回されるべきだ。
裁判官はこの主張に同意し、SEC が同様のETF製品に対して異なる扱いを説明できていないことから、その拒否は恣意的かつ根拠がない（acting arbitrarily and capriciously）と判断した。したがって、このような差別的行政行為は行政法に違反するとし、グレイスケールの請求を認め、SECの拒否決定を取り消した。
Web3小律 Comments：
現在、裁判所は SEC にグレイスケールのETF申請を承認するよう命令していない。判決文は、「詐欺および操作」に関するSECの分析が誤っていたと指摘しているにすぎない。では、SECは今後どう行動するのか？
一つの可能性として、SEC が新たな理由をでっち上げ、グレイスケールの申請を再び拒否し、より長く高価な訴訟を強いることが考えられる。これは十分にあり得るが、SECが今回の敗訴を受け入れる覚悟と、Gary Genslerが暗号界との戦いを続ける意思にかかっている。もう一つの可能性として、SEC がこの判決を、ビットコイン現物ETF反対の立場からの「名誉ある撤退」の口実とするケースもある。SECは報道資料でこう述べるかもしれない。「我々は裁判所の判断に同意しないが、法を尊重し、司法の公正を維持するために従わざるを得ない」。
これは、損失を最小限に抑え、敗北した戦いから脱却するための便利な言い訳となる。伝統的金融大手がビットコイン現物ETF申請に向けて準備を進めている中、BlackrockのCEO Larry FinkはDC（ワシントンD.C.）で政治的影響力を積極的に行使している。また、SECは「強制的規制（Regulation by Enforcement）」の手法が不透明であるとして批判されており、この判断をきっかけに、SECに対する厳しいイメージを変えることも可能である。
関連記事：グレイスケールは未来に向けた勝利を収めた、SECのビットコイン現物ETF承認まであとどれくらい？
四、米国の暗号資産規制執行
米国は未だに統一的な暗号資産規制枠組みを持っておらず、現状は立法不在、そして大統領選挙イヤーを迎える中、各規制当局は依然として「Regulation by Enforcement」の形式で管轄範囲を明確化・拡大しようとしている。この過程で、規制当局の過剰な執行が司法の裁判所から挑戦を受けることもあり、規制の管轄範囲および執行の境界線がさらに明確になっていくだろう。
4.1 SEC、NFTに注目、NFT業界全体に波及の恐れ
2023 年 9 月 13 日、SEC は Stoner Cats 2 LLC (SC2) が未登録の証券を販売したとして提訴した。SC2 はアニメドラマのNFT販売を通じて、投資家から約 800 万ドルを調達した。これは、8月に Impact Theory NFT に対して規制執行を行って以来、SECがNFT業界に対して行った2つ目の大きな動きである。
今回の規制執行はNFT業界全体に波及する恐れがある。なぜなら、99%のNFTプロジェクトの運営手法は Stoner Cats と基本的に同じだからだ。SC2が公開チャネルで投資家に行ったマーケティング宣伝および約束が、「証券」認定の鍵となっている。
SEC当局者は、「ヌートリアであろうとラクダであろうと、あるいは他の動物に擬態されたNFTであっても、証券法上の経済的実態に基づき『投資契約』を構成するならば、そのようなNFTは『証券』に該当する。本件では、Stoner Cats NFTsは上記のマーケティング活動を通じ、投資家が将来NFTを転売することで利益を得られると信じさせた」と述べた。
Stoner Cats NFTの「証券」認定は、Impact Theory NFTよりもさらに広範であり、今回の規制執行はNFT業界全体に影響を与えるだろう。恐るべきことに、99%のNFTプロジェクトはStoner Cats NFTと類似しており、Roadmapを提示して投資家に将来の展開を伝え、プロジェクト側の経験やバックアップを強調している。プロジェクト開始後、プロジェクト側は大量のSNSを通じてNFTを宣伝し、版税も2.5%を大きく超えることが多い。
最終的に、SC2はSECと和解し、
（1）100万ドルの民事罰金を支払う；
（2）被害投資家への補償のためのフェアファンドを設立する；
（3）保有するすべてのNFTを破棄する；
（4）公式ウェブサイトおよびSNS上で規制執行命令を掲載する。
Web3小律 Comments：
実はAzukiがElementalsシリーズをリリースしたとき、Azuki NFTが「証券」と見なされるリスクがあった：
（1）金銭の出資（2 ETH）；
（2）共通の事業、投資家の富がAzuki NFTプロジェクト側の努力と密接に関連している（とはいえ、彼らの富はすぐCoinbaseに出金されている）；
（3）Azuki NFTプロジェクト側の努力を通じて、NFT価格上昇による転売益を期待している。
さらに重要なのは、プロジェクト側とNFT価格の関連性が非常に強く、Azuki NFTプロジェクト側がElementalsシリーズだけでAzuki NFT全体の価格を暴落させられるほどである。
では、次のSECの標的はどのNFTプロジェクトになるのか？
関連記事：SECがStoner Cats NFTを処分、今回は本当にNFT業界全体に波及する可能性、SECがNFT業界初の罰金処分、どのようなNFTが証券なのか？
4.2 米司法省、Tornado Cash創業者に刑事告訴
2023 年 8 月 23 日、米司法省（DOJ）は Tornado Cash の創業者 Roman Storm および Roman Semenov に対し、マネーロンダリングの共謀、制裁違反、無許可送金業の経営などの罪で刑事告訴した。
Tornado Cash はかつてイーサリアム上で有名なミキシングアプリであり、ユーザーの取引のプライバシー保護を目的としていた。取引の送信元・宛先・相手先を不明瞭にすることで匿名性を確保していた。2022 年 8 月 8 日、米国外資産管理局（OFAC）は Tornado Cash を制裁対象とし、関連する一部チェーン上アドレスを特別指定国民（SDN）リストに掲載。SDNリストに掲載されたアドレスとのいかなるやり取りも違法とされた。
OFAC は、2019 年以降、Tornado Cash を通じて洗浄された資金は70億ドルを超えており、国内外の違法ネットワーク活動に実質的な支援、援助、金融・技術的サポートを提供しており、米国の国家安全保障、外交政策、経済健全性、金融安定性に重大な脅威を与えるとして制裁を課した。
DOJ は8月23日の報道資料で、「被告および共犯者はTornado Cashサービスの中核機能を作成し、サービスの普及のために重要なインフラの運用費用を支払い、数百万ドルの利益を得ていた。被告は取引の違法性を知りながら、KYCおよびAMLのコンプライアンス措置を実施しなかった」と述べた。
しかし、DOJのこの対応は、分散型プロトコルの将来に解決されていない重要な問題を残している。すなわち、個人のアクターが、第三者の行動や、緩やかなコミュニティによる投票決議に対して責任を負うべきかどうかという問いである。米国籍の被告 Roman Storm は数日以内に初公判を迎え、その後、裁判所がこれらの未解決の問題に向き合う機会を持つだろう。
関連記事：DeFi規制のジレンマ、Uniswapは天国、Tornado Cashは地獄
4.3 Uniswap、投資家訴訟で勝訴 —— 分散型スマートコントラクト下での初の判決
2022 年 4 月、一団の投資家が Uniswap の開発者および投資会社 Uniswap Labs、創業者 Hayden Adams、および投資機関を相手取り、米連邦証券法に基づく登録を行わず、「詐欺トークン」を上場させたことで投資家に損害を与えたとして、損害賠償を求める訴訟を起こした。
担当裁判官 Katherine Polk Failla は、真の被告は「詐欺トークン」の発行者であり、Uniswap プロトコルの開発者や投資家ではないと述べた。プロトコルの分散型特性により、詐欺トークン発行者の身元は原告にとって不可知であり（被告にとっても同様）、原告は被告を訴えることで、責任の追及を被告に移転させようとしている。訴因は、被告が詐欺トークン発行者に発行・取引の便宜を提供し、その手数料を得ていたことにある。
総合的に判断し、裁判官は現行の暗号資産規制体系が原告の請求を支持する根拠を提供していないとし、現行の米国証券法に基づき、Uniswap 開発者および投資家が第三者がプロトコルを使用したことによる損害に対して責任を負わないとの判断を下し、原告の訴えを退けた。
Web3小律 Comments：
本件は分散型スマートコントラクト環境下での初の判決であり、裁判官は現時点ではDeFiプロトコルに関する司法判例が不足しており、分散型プロトコルのスマートコントラクトを背景にした判決は他に存在せず、証券法に基づいて被告の法的責任を追求する手段も見つかっていないと認めた。
裁判官は、本件においてUniswapプロトコルのスマートコントラクトはETHおよびBTCといった暗号商品の取引と同様に合法に稼働できたと判断した（Court finds that the smart contracts here were themselves able to be carried out lawfully, as with the exchange of crypto commodities ETH and Bitcoin）。
証券法第12(a)(1)条は、販売者が証券法第5条（証券の登録および免除）に違反した場合に、投資家が損害賠償を請求する権利を付与している。しかしこの訴因は「暗号資産が証券か」という規制上の難問に依拠しているため、裁判官は「このような問題は裁判所が決めるのではなく、議会が決めるべきだ」と述べた。裁判所は、証券法を原告が主張する行為にまで拡大適用することを拒否し、「投資家の懸念は本裁判所ではなく、議会に提起されるべきだ」と結論づけた。
SEC議長 Gary Gensler はこれまでETHを証券とは称してこなかったが、Katherine Polk Failla裁判官は本件でETHを明確に「商品（Crypto Commodities）」と呼称し、Uniswap訴訟において証券法の適用範囲を原告が主張する行為まで拡大することを拒否した。
なお、Katherine Polk Failla裁判官は SEC v. Coinbase 案件も担当しており、彼女が「証券か否かは裁判所の判断ではなく議会の判断」「ETHは暗号商品」と述べた見解が、SEC v. Coinbase 案件にも同様に適用される可能性がある。
いずれにせよ、現在DeFiに関する法整備が進行中であり、いずれ規制当局がこのグレーゾーンを解消するだろう。しかし、Uniswap事件は確かに暗号DeFi世界に規制対応のモデルケースを提供した。すなわち、DEXは第三者が発行したトークンによってユーザーが被った損失に対して責任を負わないということである。これはRipple事件以上に大きな影響を与え、DeFiにとっては朗報である。
関連記事：DeFi規制のジレンマ、Uniswapは天国、Tornado Cashは地獄
4.4 CFTC、DeFiに注目、SECよりも恐ろしい規制当局になる可能性
2023 年 9 月 7 日、CFTC は再度 DeFi を規制執行の重点に据え、米国内のブロックチェーン企業 Opyn, Inc.、ZeroEx, Inc.、Deridex, Inc. に対して制裁措置を科した。これら3社は最終的に和解し、罰金を納付した。
Opyn と Deridex はそれぞれDeFiプロトコルおよびウェブサイトを開発・展開し、トークンデリバティブ取引および永久契約取引を提供。ZeroEx はプロトコル（0x Protocol）およびDEXアプリを開発・展開しており、DEX上には無関係な第三者がレバレッジ・マージン付きトークンを展開していた。これらの取引は、米国商品取引法（CEA）およびCFTCの規定に基づき、登録された取引所でのみ小売顧客に提供できるが、これら3社は登録を行わず違法にサービスを提供しており、銀行機密法に求められるKYCも履行していなかった。
CFTC の告発によれば、Opyn、ZeroEx、Deridex の3社に対し、それぞれ25万ドル、20万ドル、10万ドルの民事罰金を科すよう要求。和解協定により、3社は民事罰金の支払いに同意し、さらなる法的追究を回避した。
CFTC執行局長 Ian McGinley は、「かつてDeFiプロジェクトはチェーン上は無法地帯だと考えていました。しかし事実は異なります。DeFi業界は革新的で複雑かつ進化し続けていますが、執行当局も時代に合わせて進化しており、米国ユーザーにデリバティブ取引を提供する未登録プラットフォームに対して積極的に責任を追及します」と述べた。
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