Bankless：より持続可能なトークンモデルを探して
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Bankless：より持続可能なトークンモデルを探して
Jane StreetやJump Tradingといったトップクラスのマーケットメーカーが次第に参加を減らす中、持続可能なトークンモデルを設計する必要性はより重要になっている。
Web3業界の深掘り報道に専念し潮流を洞察執筆：Paul Timofeev
編集：TechFlow
DeFi分野において、流動性は極めて重要である。
流動性とは、資産が現金に変換できる容易さを指す。ある資産の流動性が高いほど、現金化が容易になり、逆もまた然りである。
DeFiでは、流動性は価格スリッページによって測定される。これはUniswapのような自動マーケットメイカー（AMM）上で資産を取引する際に、期待価格と実行価格との差異を意味する。より優れた流動性は価格スリッページを低下させ、取引をより効率的にし、すべての参加者に利益をもたらす。そのため、DeFiではプロジェクトは自らのネイティブトークンに対して深い流動性を構築することで価値を蓄積し、より多くのユーザーを惹きつけるインセンティブを持つ。
しかし、多くのL1やdAppのトータルバリューロック（TVL）チャートは似たような運命を見せている――流動性と成長が急速に膨張した後、顕著な低下が見られる。DeFiは痛切な教訓を得ており、短期間で流動性を構築するよりも、長期的に流動性を獲得し維持することははるかに難しいことがわかってきた。
Jane StreetやJump Tradingといったトップクラスのマーケットメイカーが徐々に参加を減らしている中で、持続可能なトークンモデルを設計する必要性はさらに高まっている。
流動性が来て…そして去っていく。
流動性マイニングとは、ネイティブトークン報酬を通じてユーザーに流動性提供を促す仕組みであり、CompoundやSynthetixによって先駆けられたもので、現在ではDeFiプロジェクトが成長を推進するための一般的な手法となっている。
だが、この手法は長期的には極めて持続不可能であり、ひどいビジネスモデルであることもすぐに明らかになる。プロトコルは放出に伴うコストを賄うのに十分な収益を生み出すために常に苦闘している。以下は2022年1月から7月までの、いくつかのDeFiブループリントプロトコルの利益率である。
第3位のDeFi TVLを持つAaveを例に挙げよう。彼らは1092万ドルのプロトコル収益を上げたにもかかわらず、約7500万ドルのトークン放出を行っており、結果として6396万ドルの損失を出し、利益率は-63.1%であった。
DeFiは流動性を維持できない持続不可能な設計を捨て、より魅力的で長期的な参加と成長を促進するトークンモデルを採用しなければならない。それでは、現在の流動性状態を最適化することを目指したいくつかのモデルを見てみよう。
LP Gauge Tokenomics
Curve FinanceはVoteEscrowモデルを導入し、$CRV保有者が自らのトークンをロックして$veCRVを取得できるようにした。これにより、保有者はガバナンス権を得て報酬を増加させることができる。
このモデルは短期的な売却圧力をある程度緩和し、長期的な参加を促進するものの、多くのトークンがロック（最大4年間）されることで$CRVの流動性を低下させるという副作用もある。
いくつかのプロトコルはネイティブトークンのロックではなく、LPトークンのロックに焦点を当てたモデルを構築している。
LPゲージ経済学は、流動性提供者（LP）がそのLPトークンをロックすることで、報酬の増加とより大きなガバナンス権を得られるようにする。このモデルでは、トレーダーは「ロックされた」流動性による安全網の恩恵を受け、LPはガバナンス権と高い報酬を手に入れ、エコシステム全体はより深い流動性から利益を得る。
このモデルを採用しているプロジェクトの一つがBalancerであり、$veBALトークンエコノミクスを導入している。ここでは、BAL/WETHプールに流動性を提供するユーザーが$veBALを受け取り、最大1年間ロックできる。$veBAL保有者はプロトコル手数料の65％を獲得でき、プール発行やその他のガバナンス提案に対して投票できる。
時間の経過とともに、veBALのロック比率が上昇しており、このシステムを利用する強い需要があることが示されている。
オプション型流動性マイニング
従来の流動性マイニングに加えて、もう一つの代替的トークンモデルとして「オプション型流動性マイニング」がある。簡単に言えば、これはプロトコルがネイティブトークンの代わりにオプション形式で流動性インセンティブを分配する仕組みである。
コールオプション（Call Options）とは、特定の期間内にあらかじめ決められた価格（行使価格）で資産を購入できる金融商品である。対象資産の価格が上昇すれば、買い手は割安価格で資産を購入し、その後高く売却することで価格差額の利益を得られる。
オプション型流動性マイニングでは、プロトコルはネイティブトークンの代わりにコールオプションの形で流動性インセンティブを分配する。このモデルはユーザーとプロトコル間のインセンティブをより適切に調整することを目指している。ユーザーにとっては、将来より大きな割引でネイティブトークンを購入できる可能性があり、一方でプロトコルは売却圧力の減少という恩恵を受けられ、自身の目的に応じてインセンティブ条件をカスタマイズできる。例えば、長い満期日や低い行使価格を設定することで、長期的なインセンティブを創出できる。
オプション型流動性マイニングは、従来の流動性マイニングに対する革新的な代替案を提供する。このモデルはまだ新しい上に実績が少ないが、潮流を先導しようとするプロトコルも存在する。その一例がDopexであり、最近、構造化商品向けにコールオプション報酬モデルのテストを開始すると発表した。同社は、このモデルが従来の報酬モデルと比較して、柔軟性、価格安定性、長期的な参加度の面で優れていると主張している。
ただし、このプロセスが全体的にユーザーにとって障壁となる可能性についての懸念もある。そもそもDeFiは長年にわたり流動性マイニングに依存してきたため、こうした追加ステップの導入はユーザーを遠ざけ、特に将来のトークン価格に自信を持てない場合、プロジェクトからの離脱を招く恐れがある。
オプション型流動性マイニングがプロジェクトに長期参加者を惹きつける助けとなるのか、それとも交換プロセスの複雑さがユーザーを遠ざけ、結果として流動性を低下させるのか――これらは今後観察・評価すべき重要な問いである。
Berachain
これまで紹介した例は、流動性とユーザーの維持に関して興味深いモデルを提示しているが、いずれもアプリケーション層に集中している。では、もし流動性インセンティブがコンセンサス層で解決されるならどうなるだろうか？
Berachainはまさにそれを目指す新規プロジェクトであり、チェーン自体に持続可能なインセンティブ構造を内包することを狙っている。
その基盤は「三種類のトークンモデル」――Gasトークン（$BERA）、ガバナンストークン（$BGT）、ネイティブステーブルコイン（$HONEY）――にある。
革新的な「流動性証明（Proof-of-Liquidity）」コンセンサスメカニズムにより、ユーザーは自身の資産をBerachainにステーキングすることで検証者として参加でき、ブロック報酬とLP手数料を受け取れる。
ユーザーが資産をステーキングすると、その預入は自動的にネイティブAMM上で$HONEYステーブルコインとペアリングされる。同時に、ガバナンストークン（$BGT）も受け取る。$BGTステーカーは逆にプロトコル手数料を受け取り、時間の経過とともにエコシステム内の放出やその他のインセンティブに影響を与えることができる。
理論的には、これによりポジティブなフィードバックループが生まれる：
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預入が増える＝ステーブルコインの流動性が深まる；
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流動性が深まる＝より多くのトレーダーがBerachainを利用する；
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トレーダーが増えれば＝プロトコル手数料が増加＝$BGT保有者の報酬が増える；
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$BGT報酬が良くなれば＝$BGTの需要が高まる。
このモデルは、他所よりも高いリターン機会があることで、ユーザーが資産をBerachainエコシステム内に留めるインセンティブを生む。このモデルの優れた点は、チェーンが生み出す価値の主な受益者がエコシステム自体であり、長期的なコミットメントをする参加者に還元される点にある。ユーザーが預入を行うことで、即座にネイティブステーブルコインの流動性に貢献し、自然に流動性メカニズムが形成される。また、ブロック報酬で得た$BERAを保有するユーザーは、$BGTを保有することでチェーン上のアクティビティから生じる手数料を獲得できる。プロトコルは$BGTを蓄積し始め、投票権を得てインセンティブを自らの資産に誘導することで、潜在的なCurveウォーズのようなエコシステムの繁栄を促す可能性がある。
Curve Warsは今日のDeFi巨人へと成長するCurveを支えた。Berachainも同様の効果を実現できるだろうか？
まとめ
DeFiは依然として若く原始的であり、現状にはまだまだ改善の余地がある。持続可能な経済フレームワークの構築は、このプロセスにおける重要な要素である。流動性マイニングがDeFiの基盤として非常に重要であることを考えると、これを完全に放棄することはおそらく不可能だろう。
しかし、上記のような代替的フレームワークは、流動性マイニングを最適化し、流動性とユーザーを維持しながら、長期的なエコシステムに実際に利益をもたらすことが可能であることを示している。
次にあなたがお気に入りのDeFiプロジェクトに入り、リターンを探そうとするときには、そのリターンの源泉がどこにあるのか、そしてそれが持続可能かどうかを理解するために時間をかけてみてほしい。少しだけアドバイス：もし自分がどこからリターンを得ているのかわからないなら、あなた自身がそのリターンの源なのかもしれない。
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