Cosmos星空の明と暗：ATOM 2.0を完全解析
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Cosmos星空の明と暗：ATOM 2.0を完全解析
本稿では、Cosmosの利点とリスク、ATOM 2.0のメジャーアップグレード、および今回のアップグレードがCosmosシステムに与える影響について紹介します。
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発行元：LD Capital Research
著者：Yilan
概要
第3世代ブロックチェーンとして、Cosmos SDKおよびTendermint BFTはパブリックチェーンの開発・運用のハードルを下げた。Cosmos SDKは独立したエコシステムチェーンを構築する理想的なapp-chainプラットフォームとなり、これらのインフラを利用するプロジェクトはスマートコントラクトアプリケーションを超えて、専用ブロックチェーンと独自コミュニティを持つスケーラブルなシステムへと進化する。
マルチチェーン間連携とアーキテクチャの分離統合特性。Cosmosはエコシステム拡張性と調整性に優れ、次のパブリックチェーン物語の中で際立つ可能性があるが、カスタマイズされたアプリケーションチェーンは、スマートコントラクトに比べて自由に呼び出せないという欠点も抱える。
チェーン上主権と高い操作性。Cosmos創設者は、集団・地域間で意見や価値観の差異があるため、単一のブロックチェーンが大規模に運営されることはないと考える。そのためCosmosは各チェーンの主権を重視し、「チェーン上の暴政」や分裂を回避し、各チェーンが平等に相互接続できる通信関係（IBC）を提供する。これは$ATOMおよびCosmos Hubのバリューキャプチャ能力を弱めるが、エコシステムの繁栄にとって不可欠である。
Cosmosの権限分散モデルにより、Cosmosエコシステム内に多くのアルファが存在する。Cosmos Hubは安定したベータを捉え、Cosmos 2.0のリリースにより、Cosmos Hubはエコシステムの一部アルファを獲得する機会を得る。
Cosmosの循環フィードバックループがトークンのバリューキャプチャ能力を最適化。ATOM 2.0は、クロスチェーンセキュリティと流動ステーキングに基づくクロスチェーンスケジューラーおよびクロスチェーンアロケーターからなるCosmos循環フィードバックループを形成し、ATOMの純粋なステーキング機能を変革し、ATOMを価格基準とする担保資産としての魅力を高めた。マネタリーポリシーの変更に関しては、短期的には全体的なATOMインフレがさらに深刻になるが、中長期的には固定上限に向かう持続可能な方向への転換が見られる。
序論
2022年9月28日、伝説的なCosmosカンファレンス「Cosmoverse」がコロンビアのメデジン市にて終了し、Cosmos 2.0ホワイトペーパーが正式に発表された。これにより、チェーン間セキュリティ（ICS）、クロスチェーンスケジューラー（Interchain Scheduler）、クロスチェーンアロケーター（Interchain Allocator）、流動ステーキング（Liquid Staking）が導入され、最新のトークンエコノミーモデルも公開された。本稿では、Cosmosの強みとリスクについて紹介し、ATOM 2.0の大規模アップグレードおよびそのCosmosシステムへの影響を包括的に解説する。
一、Cosmosのトップレベル設計と運営メカニズム
CosmosネットワークはHubとZoneの二種類に分けられるが、実際には両者の地位は完全に対等である。ZoneとHubの違いは、多数の他のZoneと接続されているZoneがHubと呼ばれる点であり、HubはIBCネットワークに対してチェーン間サービスを提供することに特化している。
出典: Cosmos ホワイトペーパー
Cosmosスタックは、アプリケーション層の構築ツールであるCosmos SDK、ネットワークのコンセンサス層であるTendermint、Hubsとホストチェーンを接続する通信媒体であるIBCから成る。
コンセンサス層はTendermint.Incが設計したTendermintコンセンサスメカニズムであり、その利点は拡張性と相互運用性に優れ、10,000 TPSのスループットを持ち、検証者のうち3分の1がオンラインかつ3分の2が正直であれば正常な取引処理が可能である。しかし、Tendermintの二次的計算複雑性により、その上に構築されるブロックチェーンの検証体系はやや中央集権的になりやすく、現在は150の検証者に限定されており（毎年13%ずつ線形増加し、最終的に300まで）、将来的に拡大予定である。
チェーン間の相互運用性は、チェーン間通信（IBC）ブリッジプロトコルによって実現される。各チェーンがIBCを実装することで他チェーンと接続可能となる。IBCの動作方式は従来のクロスチェーンブリッジに似ているが、CosmosのIBCと従来の独立型ブリッジとの最大の違いは、IBC間の資産ロックとマッピングがCosmos独自のコンセンサスメカニズムによって安全性が保証されることにある。従来の個別ブリッジプロトコルはこれを実現できない。クロスチェーンの観点では、IBCによる相互運用性は過去の技術より優れているが、依然大きな制約があり、MPCに基づく新たなクロスチェーン技術との競合には劣るとされる。
二、ATOM 2.0およびCosmosシステムへの影響
最近、Cosmos 2.0ホワイトペーパーが正式に発表され、チェーン間セキュリティ（ICS）、クロスチェーンスケジューラー（Interchain Scheduler）、クロスチェーンアロケーター（Interchain Allocator）、流動ステーキング（Liquid Staking）が導入され、最新のトークンエコノミーモデルが発表された。
出典：ATOM 2.0 Whitepaper
ICS（チェーン間セキュリティ: Interchain Security）は、Cosmos Hub上で構築されたエコシステムブロックチェーンの脆弱なセキュリティ問題を主に解決するものである。ICSにより、ATOMのステーキング検証能力を貸し出して、時価総額の小さいCosmosエコチェーンを保護できるようになる。対象のエコチェーンはその報酬として一定の費用を支払い、これによりATOMステーカーに収益がもたらされる。エコチェーンのセキュリティ保護以外にも、ICSはRollup決済、IBCルーティング、リレーコントラクト市場、チェーンドメインサービスなどにも利用される。
現在までにICSソリューションに参加すると発表したCosmosエコチェーンには、QuickSilver、Neutronなどを含む4つのチェーンがあり、いずれも規模は比較的小さい。一方、Evmos、Cronos、Osmosisなどの大規模なCosmosエコチェーンは、現時点では$ATOMを検証ステーキングに使用していない。$ATOMのバリューキャプチャ向上に関しては、エコチェーンに貸し出す費用の大部分が当該エコチェーンに分配され、残りがCosmos Hubに分配される。$ATOMが獲得する価値は、Cosmos Hubの検証ノードを選択して支払った費用の一部比率に限られる。
流動ステーキング（Liquid Staking）は、Cosmosシステム内のユーザーエクスペリエンスと資本効率を大幅に改善する。提供者が資産を預託することを前提に、Olympusの「Liquidity as a Service（流動性即サービス）」の考え方を一定程度模倣し、ステーキング率を高めつつ流動性を解放する。流動ステーキングによりATOM資産のステーキング率を高め、流動ステーキング資産を主要な取引媒体とし、ステーキング資産から生じる利息でステーカーに報酬を与える。これはCosmos Hubのセキュリティモデルにおける重要な変化である。長期的なセキュリティ確保において最も効果的な方法は、個人供給者および供給市場の非中央集権性を維持することであり、持続不可能なインフレ報酬に頼ることではない。ATOM 2.0の不可欠な要素として、流動ステーキングは元のマネタリーポリシー（純粋な$ATOMステーキング）が抱えるセキュリティ課題に対する最適化策を提供する。
クロスチェーンスケジューラー（Interchain Scheduler）は、チェーン間セキュリティの上に構築され、ブロックスペース市場を調整する。具体的には、エコチェーンがスケジューラーモジュールを有効化すると、クロスチェーンコントラクト内で将来のブロックスペースをオークション販売できる。スケジューラーはこれらの特定ブロックスペースに対してNFTを発行し、予約の証明とする。また、これらのブロックスペース予約NFTは検証者によって償還されるまでの間、二次市場で流通可能である。オークションの収益の一部は、ブロックスペースと引き換えにエコチェーンに分配される。チェーン間スケジューラーが生み出すクロスチェーンMEV収益はCosmos Hubに還流し、インフラストラクチャーであるInterchain Allocatorを利用して、エコシステム全体の均衡成長を促進する。
クロスチェーンアロケーター（Interchain Allocator）の機能は、新しいCosmosプロジェクトに対して、より効果的なユーザー獲得、流動性、長期的なエコシステムバランスの手段を提供することである。
チェーン間アロケーションでは、契約（Covenant）とリバランス（Rebalance）の二つのツールを通じて、Cosmos Hubがエコチェーンのトークンを多く保有すればするほど、そのエコチェーンも$ATOMを多く保有するようになる。
$ATOMステーカーから成るアロケーションDAOは、契約を通じて他のチェーンと協定（例：トークン交換など）を結ぶことができる。今後、Hub内には複数のDAOが存在する可能性があり、DAOの投票権はそのDAOのステーキング量とロック期間に比例する。これにより、Cosmos Hubは複数のDAOが管理するファンドへと変貌する。リバランスシステムはDAO投資におけるスリッページを低減し、ドルコスト平均法やダッチオクションなどを用いて、目標ポートフォリオへ段階的に移行する。
契約とリバランスという二つのツールを通じて、Cosmos Hubは最大のDAO組織およびDAO管理ファンドとなる。これにより、$ATOMの有用性およびエコチェーンの数が広範にわたって拡大する。
出典：ATOM 2.0 Whitepaper
クロスチェーンセキュリティと流動ステーキングを基盤としたクロスチェーンスケジューラーおよびクロスチェーンアロケーターは、共同でCosmosシステムの新循環フィードバックループを構成し、ATOMの純粋なステーキング機能を変革することで、ATOMを価格基準とする担保資産としての全体的な魅力を高めた。
出典：ATOM 2.0 Whitepaper
三、マネタリーポリシーの変更
ATOM 1.0はインフレモデルを採用しており、年間インフレ率は7%-20%の範囲で変動し、総ステーキング率に応じて調整される。ステーキング率が67%以上になるとインフレ速度は徐々に7%に近づき、67%未満では徐々に20%まで増加する。実際のATOMインフレは、ステーキングしない保有者を罰する傾向が強く、システム全体のステーキング率が低下するとインフレが加速する。
ATOM 2.0のトークンエコノミーモデル更新はシステムに深い影響を与える。トークン発行方式は移行期と安定期に分けられ、指数的増加から線形的増加へと変わる。長期的にはATOMの総供給量の増加が大幅に抑制されるが、短期間（最初の10か月）は、セキュリティ支出を補填し、Cosmos Hubの基盤整備に必要な資金を提供するために発行量がATOM 1.0の7%-20%の範囲を超える。具体的には、新マネタリーポリシー開始後36か月の移行期において、初月は毎月1000万$ATOMを発行し、その後毎月約12%ずつ減少していく。中長期的には（20か月後）、ATOMの総発行量は中立的になり、システムの発行量は徐々に固定され、低いインフレ率（1%）に落ち着く。以下のグラフからわかるように、ATOM 2.0実施後の最初の20か月間は、ATOM 1.0よりも総発行量／インフレ率が高い。
注：ATOM月間発行量曲線、破線がATOM 1.0、実線がATOM 2.0
36か月後、発行モデルは安定期に入り、インフレによるセキュリティ補助は停止し、元のステーキング報酬はICSなどを通じた収益で賄われるようになる。毎月30万$ATOMが発行され、エコシステムプロジェクトの育成と安定化を支援する。安定期に入ると、ATOMの年間インフレ率は約1%に低下する。
注：ATOM累計発行量曲線、破線がATOM 1.0、実線がATOM 2.0
四、バリューキャプチャ分析
$ATOMのバリューキャプチャ能力に関して、保有者の収益は主にステーキングによるインフレ報酬とIBC取引手数料に依存している。しかし、現在$ATOMが獲得している取引手数料はごくわずかである。需給バランス（すなわち、日次収入が日次インフレを相殺する状態）を達成するには、現在の取引手数料（日収2,300ドル）を500倍に増やす必要がある（日次インフレ15万ドルのATONと均衡するポイント）。COSMOSの中核理念は民主主義と主権であり、ATOM 1.0の主目的はステーキング機能の提供であった。ATOM 2.0はこれを改善し、Cosmos Hubのセキュリティステーキング機能を利用するために生態チェーンが支払うレンタル料から$ATOMが収益を得られるようにした。これにより、$ATOMステーカーに追加のAPYが提供されるが、$ATOMのバリューキャプチャ能力は他のHubのステーキングトークンに分散されるリスクも依然存在する。
五、セキュリティ均衡点と市場の需給分析
第一の均衡点は悪意ある行為のコストとTVLの比較である。現在、Tendermint BFTの改ざんコストは、検証ノードの3分の2が同時に悪意を持って行動することであり、3分の2のステーキング時価総額は現在約18億ドルである。一方、ATOMのTVLは7.3億ドルであり、悪意のある行為のインセンティブはない。しかし、エコシステムの拡大に伴い、セキュリティ要求は高まり、これがCosmosの新マネタリーポリシーが高インフレの移行期と柔軟な実行を設定した理由でもある。
第二の均衡点はATOMの毎日の新規供給量と消費量の比較である。現在のATOM年間インフレ率12.8%、時価総額3.1億ドルを基に計算すると、毎日約15.4万ドル相当の10,871個の$ATOMが放出される。現在ステーキングされているATOMは2.04億枚、市場で毎日流通しているのは1.96億枚である。ATOMにはバーン（焼却）メカニズムがなく、IBCリレーが受け取る手数料も低い。需給バランス（日次収入が日次インフレを相殺）を達成するには、現在の手数料収入（日収2,300ドル）を500倍に増やす必要がある（日次インフレ15万ドル）。現時点で$ATOMが正の需給スパイラルを形成するには、より多くの消費系チェーンがICSに接続し、Cosmosにセキュリティ支出をカバーできる手数料収入をもたらすことが必要である。
六、エコシステムプロジェクト
Cosmosエコシステムで注目すべき特徴的なapp-chain
注：黄色ハイライトは現在IBC DAUが最も活発な3つのチェーン（24時間）であり、それぞれOsmosis、Evmos、Cosmos Hubで、IBC DAUは6,978、4,728、2,711
エコチェーンのデータから見ると、Osmosisはクロスチェーン取引に特化したAMM DEXだけでなく、Cosmos SDKとIBCを基に独自開発されたアプリケーションチェーンでもあり、TVLは2.52億ドルでCosmosエコシステム内トップである。OsmosisのIBCインターフェースはCosmos Hubよりも遥かに多く、最も活発なハブの一つとなっている。理論上、OsmosisのトークンOSMOは、ATOMと同様にHubレベルでの類似したバリューキャプチャ能力を持つ可能性がある。各パブリックチェーンDEXとの横断比較では、OsmosisのP/S比は比較的高く、月間取引収入250万ドルに対して時価総額13.8億ドルはやや高めである。しかし、Osmosisはパブリックチェーン属性とHub機能を持つため、他のパブリックチェーンと比較すると時価総額はむしろ低い状態にある。Osmosisは取引プライバシー（ランプ防止のためのしきい値復号取引）とクロスチェーンAMMを組み合わせ、IBCを通じてクロスチェーン取引を実現している。
Kavaは暗号資産向けDeFiプラットフォームであり、マルチアセット担保、自己発行ローン、ステーブルコイン生成などのCDP作成をサポートしている。現在、KavaのTVLは2.71億ドルで、直接の競合Evmosよりもはるかに高く、これは極めて高いステーキング報酬（現在2800%）によるものと考えられる（Evmosは181%）。KavaエコシステムでTVL上位2位はいずれもレンディングプロトコルであり、Kavaエコのレバレッジ率が非常に高いことを示唆している。Kava 10メインネットはKava Networkのイーサリアム仮想マシン（EVM）をアクティベートし、MetaMask上でKAVAアセットをERC-20としてラップ・アンラップできるようになった。これにより、Kava Networkはこれらのリソースおよびネットワークに存在する何万ものアクティブな開発者、dApp、ブロックチェーンプロジェクトに直接接続できるようになった。
EvmosのTVLは160万ドルで、うち54%をDex Diffusion Financeが占める。現在Evmos上に建設中の11プロジェクトのうち7つがDEXである。SecretのTVLは1,000万ドルで、うち68%をプライバシープロトコルSienna Networkが占める。現在4つのプロジェクトが開発中である。
その他注目すべき特徴的なapp chainには、流動ステーキングアプリケーションチェーンQuicksilver；マルチチェーン資産をブリッジするKujira（同社のDapp BlueおよびFINを含み、高品質プロジェクトのみ投票通過後に展開可能）；クロスチェーンのコンポーザビリティと流動性の解放を目指す汎用クロスチェーン基盤プロトコルAxelar（ただしリレー手数料はKujiraより高い）；Cosmosの姉妹チェーンとなり、47%のトークンを$ATOM保有者に1:1エアドロップするJUNO；DeFiに組み込み式注文帳を備え、フロントラン防止に特化するapp chain Sei Networkなどが挙げられる。
まとめ
Cosmos Hubは、同等の規模と機能を持つ他のHubチェーンと競合関係にあるため、$ATOMがCosmosエコシステムに与える影響はまだ不明確である。Juno、Evmos、Osmosis、Axelarといった時価総額の大きいエコチェーンがSecurity Hubになろうとすれば、$ATOMの市場シェアおよび価格決定力が低下する。
クロスチェーンの観点では、IBCによる相互運用性は従来の技術より優れているが、依然大きな制約があり、MPCベースの新たなクロスチェーン技術との競合には劣る。さらに、Cosmosエコのカスタムアプリケーションチェーンは、スマートコントラクトに比べて自由に呼び出せないという欠点があり、呼出し層面での相互運用性が低い。Cosmos Hubはトークン権利を下放することで長期的なエコシステム発展を図っているが、この結果、アルファはCosmosエコシステム内に生まれやすく、Cosmos Hubの$ATOMは安定したベータを捉えることになる。しかし、Cosmos 2.0のリリースにより、Cosmos Hubはエコシステムの一部アルファを獲得する機会を得た。
ATOM 2.0は、クロスチェーンセキュリティと流動ステーキングに基づくクロスチェーンスケジューラーおよびクロスチェーンアロケーターが共同でCosmosシステムの新循環フィードバックループを形成する。これにより、$ATOMの純粋なステーキング機能が変革され、$ATOMを価格基準とする担保資産としての全体的な魅力が高まった。マネタリーポリシーの変更に関しては、短期的には全体的な$ATOMのインフレがさらに深刻になるが、中長期的にはCosmosシステムは確かに持続可能な方向へと転換している。
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