Un jeu sans gagnant : comment le marché des altcoins peut-il sortir de l'impasse ?
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Un jeu sans gagnant : comment le marché des altcoins peut-il sortir de l'impasse ?
Le marché apprend, lentement et douloureusement, mais il apprend bel et bien.
Dédié à des analyses Web3 approfondiesRédaction : Momir @IOSG
Le marché des altcoins traverse cette année l'une de ses périodes les plus difficiles. Pour en comprendre la raison, il faut remonter à des décisions prises plusieurs années auparavant. La bulle de financement de 2021-2022 a fait naître une série de projets fortement capitalisés, dont beaucoup lancent aujourd'hui leurs jetons, ce qui pose un problème fondamental : une offre massive inonde le marché, tandis que la demande reste extrêmement faible.
Le problème ne se limite pas à un excès d'offre. Pire encore, les mécanismes ayant causé ce problème n'ont pratiquement pas évolué depuis leur apparition. Les projets continuent de lancer des jetons indépendamment de la pertinence de leur produit sur le marché, considérant le lancement comme une étape obligatoire plutôt qu’un choix stratégique. Avec l’épuisement du capital-risque et le recul des investissements en phase primaire, de nombreuses équipes voient désormais dans le lancement de jetons leur unique canal de financement ou un moyen pour les initiés de réaliser une sortie.
Cet article analyse en profondeur le « piège à quatre perdants » qui détruit progressivement le marché des altcoins, examine pourquoi les tentatives précédentes de correction ont échoué, et propose des pistes vers un nouvel équilibre.
1. Le piège de la faible liquidité : un jeu à quatre perdants
Ces trois dernières années, tout le secteur a reposé sur un mécanisme gravement défectueux : le lancement avec une très faible liquidité initiale. À leur lancement, les projets mettent en circulation un pourcentage extrêmement bas de leurs jetons — souvent à un seul chiffre — afin de maintenir artificiellement une FDV (capitalisation pleinement diluée) élevée. La logique semble cohérente : moins il y a d’offre, plus le prix est stable.
Mais cette faible liquidité n’est jamais permanente. À mesure que l’offre augmente progressivement, le prix s’effondre inévitablement. Les premiers soutiens deviennent alors eux-mêmes des victimes. Les données sont claires : la majorité des jetons affichent de très mauvaises performances dès leur cotation.
Le plus insidieux réside dans le fait que cette faible liquidité crée une illusion où chacun pense tirer son épingle du jeu, alors que tous finissent par perdre :
- Les bourses centralisées pensent protéger les petits investisseurs en exigeant une faible liquidité et un contrôle renforcé, mais elles suscitent ainsi la colère des communautés et assistent à des performances médiocres des cours.
- Les détenteurs de jetons croient que la faible liquidité empêchera les initiés de vendre massivement, mais ils n’obtiennent ni découverte efficace des prix, ni protection réelle ; au contraire, leur soutien précoce est puni. Lorsque le marché impose que la part des initiés ne dépasse pas 50 %, cela gonfle artificiellement les valorisations en phase primaire, poussant les initiés à recourir à la faible liquidité pour maintenir une stabilité apparente.
- Les équipes projet pensent pouvoir ainsi préserver une haute valorisation et limiter la dilution, mais quand cette pratique devient systématique, elle sapera la capacité de financement de tout le secteur.
- Les fonds de capital-risque comptabilisent leurs participations selon la valorisation affichée par des jetons peu liquides pour lever davantage de fonds, mais lorsque les limites de cette stratégie apparaissent, leurs canaux de levée futurs à moyen et long terme se tarissent.
Une matrice parfaite à quatre perdants. Chacun pense jouer une partie subtile, mais le jeu lui-même est désavantageux pour tous les participants.
2. Réactions du marché : les Meme coins et le modèle MetaDAO
Le marché a tenté deux fois de sortir de ce piège, et chaque tentative a révélé à quel point la conception des jetons est complexe.
Première tentative : l’expérience des Meme coins
Les Meme coins sont une réaction contre le modèle VC à faible liquidité. Le message est simple et séduisant : 100 % de liquidité dès le jour un, sans capital-risque, entièrement équitable. Enfin, les petits investisseurs ne seront plus piégés.
La réalité est bien plus sombre. Sans mécanisme de filtrage, le marché est submergé par des jetons non triés. Des opérateurs isolés, souvent anonymes, remplacent les équipes VC. Cela n’a pas rendu le système plus juste, mais a créé un environnement où plus de 98 % des participants perdent de l’argent. Les jetons deviennent des outils d’escroquerie, les détenteurs étant vidés de leurs fonds en quelques minutes ou heures après le lancement.
Les bourses centralisées sont coincées. Si elles n’intègrent pas les Meme coins, les utilisateurs vont directement sur la chaîne ; si elles les intègrent, elles portent la responsabilité quand le cours s’effondre. Ce sont les détenteurs qui souffrent le plus. Les seuls véritables gagnants sont les équipes de lancement et les plateformes comme Pump.fun.
Deuxième tentative : le modèle MetaDAO
Le MetaDAO est la deuxième grande tentative du marché, faisant basculer l’aiguille vers l’autre extrême — une protection maximale des détenteurs.
Les avantages sont réels :
- Les détenteurs obtiennent un contrôle réel, et le déploiement des fonds devient plus attractif
- Les initiés ne peuvent vendre qu’après avoir atteint des objectifs précis (KPI)
- Il ouvre une nouvelle voie de financement dans un contexte de tension des capitaux
- L’évaluation initiale est relativement modeste, offrant un accès plus équitable
Mais le MetaDAO va trop loin, créant de nouveaux problèmes :
Les fondateurs perdent trop tôt un contrôle excessif. Cela génère un « marché des citrons pour fondateurs » — les équipes compétentes et bien positionnées évitent ce modèle, seules celles en situation de désespoir l’acceptent.
Les jetons sont toujours cotés très tôt, avec une forte volatilité, mais le processus de sélection est encore moins rigoureux que celui du cycle VC.
Le mécanisme d’émission illimitée rend presque impossible une cotation sur les grandes bourses centralisées. Le MetaDAO entre en contradiction fondamentale avec ces bourses, qui contrôlent la majeure partie de la liquidité. Sans cotation, les jetons restent bloqués dans des marchés aux liquidités insuffisantes.
Chaque itération cherche à résoudre un problème pour une partie prenante, et montre que le marché possède une capacité d’auto-régulation. Mais nous cherchons encore un équilibre capable de concilier les intérêts de tous les acteurs clés : bourses, détenteurs, projets et investisseurs.
L’évolution continue. Tant que cet équilibre n’est pas trouvé, aucun modèle durable ne peut émerger. Cet équilibre ne signifie pas que tout le monde sera satisfait, mais qu’une ligne claire doit être tracée entre pratiques nuisibles et droits légitimes.
3. À quoi devrait ressembler l’équilibre ?
Bourses centralisées
Ce qu’elles doivent arrêter : exiger des prolongations de verrouillage pour entraver la découverte normale du prix. Ces blocages prolongés semblent protecteurs, mais entravent en réalité le marché dans sa recherche d’un prix rationnel.
Ce qu’elles ont le droit d’exiger : une planification prévisible des libérations de jetons et des mécanismes efficaces de redevabilité. L’accent doit passer des délais arbitraires à des déblocages liés aux KPI, avec des cycles de libération plus courts et fréquents, connectés aux progrès concrets.
Détenteurs de jetons
Ce qu’ils doivent arrêter : réagir de manière excessive à cause d’un manque historique de droits, en exerçant un contrôle excessif qui effraie les meilleurs talents, les bourses et les VC. Tous les initiés ne se valent pas. Exiger un verrouillage uniforme à long terme, sans distinguer les rôles, nuit aussi à la découverte des prix. S’acharner sur un seuil magique de détention (« les initiés ne doivent pas dépasser 50 % ») crée justement le terrain favorable aux manipulations via faible liquidité.
Ce qu’ils ont le droit d’exiger : un fort droit à l’information et une transparence opérationnelle. Les détenteurs doivent connaître clairement les activités sous-jacentes au jeton, recevoir régulièrement des rapports sur les avancées et difficultés, et savoir exactement où en sont les réserves et l’allocation des ressources. Ils ont le droit de s’assurer que la valeur n’est pas perdue par des manipulations occultes ou des structures alternatives. Le jeton devrait être le principal détenteur de la propriété intellectuelle, garantissant que la valeur créée revienne aux détenteurs. Enfin, ils doivent avoir un contrôle raisonnable sur l’allocation budgétaire, notamment pour les grosses dépenses, sans pour autant interférer dans la gestion quotidienne.
Équipes projet
Ce qu’elles doivent arrêter : lancer un jeton sans signal clair d’adéquation produit-marché ni usage réel du jeton. Trop d’équipes traitent le jeton comme une action embellie mais inférieure — un niveau au-dessous de l’action risquée, sans protection légale. Le lancement ne devrait pas être motivé par « c’est comme ça qu’on fait dans la crypto » ou parce que les fonds s’épuisent.
Ce qu’elles ont le droit d’exiger : la capacité de prendre des décisions stratégiques, de faire des paris audacieux et de gérer le quotidien sans tout soumettre à l’approbation d’un DAO. Si elles doivent assumer la responsabilité des résultats, elles doivent aussi avoir le pouvoir d’agir.
Fonds de capital-risque
- Ce qu’ils doivent arrêter : imposer aveuglément à chaque projet financé de lancer un jeton, qu’il soit pertinent ou non. Toute entreprise crypto n’a pas besoin d’un jeton. Forcer le lancement pour valoriser leurs participations ou créer une sortie a déjà saturé le marché de projets de faible qualité. Les VC doivent être plus stricts, et juger honnêtement quels projets conviennent vraiment au modèle jeton.
- Ce qu’ils ont le droit d’exiger : une récompense à la hauteur du risque extrême pris en amorçant des projets crypto précoces. Un capital à haut risque mérite un retour élevé lorsqu’il réussit. Cela implique une part de détention raisonnable, un calendrier de libération équitable reflétant contribution et risque, et le droit de sortir après un succès sans être diabolisé.
Même si un chemin vers l’équilibre est trouvé, le timing reste crucial. Le court terme reste difficile.
4. Les 12 prochains mois : le dernier choc d’offre
Les 12 prochains mois pourraient marquer le dernier pic de l’excès d’offre issu du précédent cycle spéculatif VC.
Après cette période de digestion, la situation devrait s’améliorer :
- D’ici fin 2026, la plupart des projets du cycle précédent auront soit lancé leur jeton, soit fait faillite
- Le coût du financement reste élevé, limitant la création de nouveaux projets. Le pipeline de projets VC attendant de lancer un jeton diminue nettement
- Les valorisations en phase primaire retrouvent la rationalité, réduisant la pression de maintenir artificiellement des valorisations élevées via faible liquidité
Les décisions prises il y a trois ans définissent le marché d’aujourd’hui. Celles prises aujourd’hui façonneront le marché de dans deux ou trois ans.
Mais au-delà du cycle d’offre, tout le modèle de jeton fait face à une menace plus profonde.
5. Crise d’existence : le marché des « citrons »
La plus grande menace à long terme est que les altcoins deviennent un « marché des citrons » — où les bons acteurs sont exclus, et seuls ceux sans autre option restent.
Scénario possible :
Les projets ratés continuent de lancer des jetons pour obtenir de la liquidité ou survivre, même sans adéquation produit-marché. Tant que tout projet est attendu au lancement, indépendamment de sa réussite, les échecs continueront d’affluer.
Les projets réussis choisissent de sortir. Quand les meilleures équipes constatent la performance médiocre généralisée des jetons, elles peuvent opter pour des structures traditionnelles en actions. Si on peut construire une entreprise en actions performante, pourquoi subir les tourments du marché des jetons ? Beaucoup de projets n’ont aucune justification convaincante à lancer un jeton. Pour la plupart des projets applicatifs, le jeton passe d’option obligatoire à option facultative.
Si cette tendance persiste, le marché des jetons sera dominé par des projets sans issue — des « citrons » indésirables.
Malgré ces risques, je reste optimiste.
6. Pourquoi les jetons peuvent encore gagner ?
Malgré les défis, je crois que le pire scénario du « marché des citrons » peut être évité. Les mécanismes de théorie des jeux uniques offerts par les jetons sont impossibles à reproduire avec des actions.
Accélérer la croissance par la distribution de propriété. Les jetons permettent des stratégies de distribution et des boucles de croissance impossibles avec les actions classiques. Ethena a montré comment un mécanisme basé sur le jeton peut rapidement attirer des utilisateurs et bâtir un modèle économique protocolaire durable.
Construire des communautés fidèles et passionnées avec une vraie barrière à l’entrée. Quand c’est bien fait, les jetons créent des communautés véritablement engagées — des participants devenus des défenseurs loyaux et collants de l’écosystème. Hyperliquid en est un exemple : sa communauté de traders est devenue un acteur profondément impliqué, générant des effets de réseau et une fidélité impossibles à reproduire sans jeton.
Les jetons permettent une croissance bien plus rapide que les actions, tout en ouvrant un vaste champ de conception en théorie des jeux. Bien exécutés, ces mécanismes débloquent des opportunités immenses. Quand ils fonctionnent, ils sont véritablement transformateurs.
7. Signes d’autocorrection
Malgré les difficultés, le marché donne des signes d’ajustement :
Les grandes bourses deviennent extrêmement sélectives. Les exigences pour le lancement et la cotation sont drastiquement resserrées. Les bourses renforcent le contrôle qualité, avec des évaluations bien plus rigoureuses avant toute nouvelle intégration.
Les mécanismes de protection des investisseurs évoluent. L’innovation MetaDAO, la propriété intellectuelle détenue par les DAO (voir les controverses de gouvernance chez Uniswap et Aave), et d’autres innovations montrent que les communautés expérimentent activement de meilleures architectures.
Le marché apprend, lentement et douloureusement, mais il apprend.
Prendre conscience de la position dans le cycle
Le marché crypto est fortement cyclique. Nous sommes actuellement au creux du cycle. Nous digérons les conséquences négatives du boom VC de 2021-2022, de la spéculation, des surinvestissements et des structures décalées.
Mais les cycles tournent toujours. Dans deux ans, quand les projets de 2021-2022 seront absorbés, que la nouvelle offre de jetons aura diminué faute de financement, et qu’un meilleur standard aura émergé grâce aux essais-erreurs — la dynamique du marché devrait s’améliorer significativement.
La question centrale est de savoir si les projets réussis reviendront vers le modèle jeton, ou s’ils adopteront définitivement la structure en actions. La réponse dépendra de la capacité du secteur à résoudre les conflits d’intérêts et à améliorer la sélection des projets.
8. La voie de la sortie
Le marché des altcoins est à la croisée des chemins. Le piège à quatre perdants — bourses, détenteurs, projets, VC, tous perdent — a créé une situation insoutenable, mais ce n’est pas une impasse.
Les 12 prochains mois seront douloureux. Le dernier pic d’offre issu du cycle 2021-2022 arrive. Mais après cette période de digestion, trois éléments pourraient relancer la reprise : l’émergence de standards améliorés issus des erreurs passées, des mécanismes d’équilibre acceptables par les quatre parties, et un lancement sélectif — uniquement lorsque le jeton apporte une réelle valeur ajoutée.
La réponse dépend des choix d’aujourd’hui. Dans trois ans, en regardant en arrière vers 2026, dirons-nous que nous avons construit quelque chose de solide, comme nous le faisons aujourd’hui en repensant à 2021-2022 ?
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