Pourquoi votre jeton ne prend-il pas de la valeur ?
TechFlow SélectionTechFlow Sélection
Pourquoi votre jeton ne prend-il pas de la valeur ?
Nous considérons les flux de trésorerie des casinos comme un revenu récurrent de logiciel.
Dédié à des analyses Web3 approfondiesRédaction : Santiago R Santos
Traduction : Luffy, Foresight News
Actuellement, tout le monde dans l'industrie de la cryptomonnaie regarde les mêmes gros titres :
-
Les fonds négociés en bourse (ETF) ont été lancés
-
Les entreprises réelles intègrent les stablecoins
-
Les régulateurs deviennent de plus en plus favorables
N'est-ce pas exactement ce que nous avons toujours souhaité ? Alors pourquoi les prix restent-ils bas ? Pourquoi le bitcoin oscille-t-il sans cesse cette année, annulant ses gains, tandis que le marché boursier américain progresse de 15 à 20 % ? Et pourquoi vos altcoins préférés restent-ils en perte, même si « les cryptomonnaies ne sont plus une escroquerie » est désormais un consensus général ?
Discutons sérieusement de ce sujet.
Adoption ≠ Hausse des prix
Sur Twitter Crypto, il existe une hypothèse profondément ancrée : « Dès que les institutions entreront, que la réglementation sera claire et que JPMorgan lancera son propre token… alors là, on décollera. »
Aujourd'hui, les institutions sont arrivées, nous faisons la une, mais les cryptomonnaies stagnent.
Dans le monde de l'investissement, il n'y a qu'une seule question essentielle : « Ces bonnes nouvelles étaient-elles déjà intégrées au prix ? »
C’est toujours difficile à évaluer, mais le comportement du marché envoie un signal inquiétant : nous avons obtenu tout ce que nous voulions, sans pour autant voir les prix monter.
Le marché peut-il être inefficace ? Bien sûr. Mais pourquoi ? Parce que de larges pans de l'industrie crypto vivent déjà en complète dissociation avec la réalité.
Une capitalisation de 1,5 billion de dollars… sur quelle base ?
Élargissons notre perspective. Le Bitcoin est dans une catégorie à part. Il est comme l'or, un symbole parfait de consensus. Sa capitalisation actuelle est d’environ 1,9 billion de dollars, contre environ 29 billions pour l’or — moins de 10 %. Vu sous l’angle des outils de couverture et de la valeur des options, sa logique est claire.
La capitalisation combinée de toutes les autres cryptomonnaies — Ethereum, Ripple, Solana, etc. — est d’environ 1,5 billion de dollars, mais leurs fondations narratives sont bien plus fragiles.
Aujourd’hui, personne ne remet plus en cause le potentiel technologique, et rares sont ceux qui considèrent encore toute l’industrie comme une escroquerie. Cette phase est derrière nous.
Mais le potentiel ne répond pas à la vraie question : Une industrie comptant seulement environ 40 millions d’utilisateurs actifs mérite-t-elle vraiment une valorisation de plusieurs milliers de milliards ?
Pendant ce temps, on entend dire qu’OpenAI pourrait atteindre une valorisation proche de 1 billion lors de son introduction en bourse, avec un nombre d'utilisateurs environ 20 fois supérieur à celui de tout l’écosystème crypto.
Réfléchissez à cette comparaison. Ce genre de moment nous oblige à affronter la question centrale : À partir d’aujourd’hui, quelle est la meilleure façon d’exposer son portefeuille aux cryptomonnaies ?
En repensant au passé, la réponse était « l’infrastructure » : les premiers investissements dans Ethereum, Solana ou DeFi ont payé.
Mais aujourd’hui ? La tarification de ces actifs suppose par défaut une croissance de 100 fois des volumes d'utilisation et des frais. Une tarification parfaite, mais sans aucune marge de sécurité.
Le marché n’est pas stupide, juste avide
Ce cycle nous a apporté tous les gros titres que nous espérions… mais certaines vérités sont apparues :
-
Le marché se moque de votre narration. Il regarde uniquement l’écart entre le prix et les fondamentaux. Si cet écart persiste trop longtemps, le marché finira par perdre espoir, surtout lorsque vous commencez à publier vos chiffres de revenus.
-
Les cryptomonnaies ne sont plus l’actif le plus tendance. L’intelligence artificielle (IA) l’est. L’argent suit les tendances. C’est ainsi que fonctionne le marché moderne. Actuellement, l’IA est la vedette. Pas les cryptos.
-
Les entreprises suivent une logique commerciale, pas idéologique. Le lancement du stablecoin Tempo par Stripe est un signal d’alerte. Peut-être que les entreprises n’adopteront pas une infrastructure blockchain publique simplement parce qu’elles ont entendu dire sur Bankless que « Ethereum est l’ordinateur mondial ». Elles choisiront la solution qui leur est la plus avantageuse.
Alors, simplement parce que Larry Fink reconnaît que « les cryptomonnaies ne sont pas une escroquerie », vos positions vont-elles s’envoler ?
Quand un actif est parfaitement valorisé, une parole en l’air de Powell ou une expression subtile de Jensen Huang peuvent faire s’effondrer toute la logique d’investissement.
Calcul simple : Ethereum, Solana, pourquoi rendement ≠ profit ?
Faisons une estimation rapide des blockchains principales (L1). Commençons par le rendement du staking (attention : ce n’est pas un bénéfice) :
-
Solana : Environ 419 millions de SOL sont mis en staking, avec un rendement annuel d’environ 6 %, générant environ 25 millions de SOL de récompenses par an. À environ 140 $ l’unité, cela représente une valeur d’environ 3,5 milliards de dollars par an.
-
Ethereum : Environ 33,8 millions d’ETH sont en staking, avec un rendement annuel d’environ 4 %, produisant environ 1,35 million d’ETH de récompenses annuelles. À environ 3100 $ l’unité, cela fait environ 4,2 milliards de dollars par an.
Certains voient les données de staking et disent : « Regardez, les stakers reçoivent un rendement ! C’est de la capture de valeur ! »
Non. Les récompenses de staking ne sont pas de la capture de valeur. Ce sont des émissions de tokens, une dilution, un coût de sécurité du réseau, pas un profit.
La véritable valeur économique = Frais payés par les utilisateurs + pourboires + Valeur Maximale Extractible (MEV). C’est l’indicateur le plus proche d’un « bénéfice » pour une blockchain.
Dans cette optique : Ethereum a généré environ 2,7 milliards de dollars de frais de transaction en 2024, en tête de toutes les blockchains. Solana a récemment mené la course en revenus réseau, générant plusieurs centaines de millions par trimestre.
Ainsi, la situation actuelle du marché est approximativement la suivante : Ethereum, avec une capitalisation d’environ 400 milliards de dollars, génère environ 1 à 2 milliards de dollars par an en frais + MEV. Même en prenant les revenus au pic du cycle, cela donne un ratio cours/ventes (PS = capitalisation divisée par les revenus) de 200 à 400.
Solana, avec une capitalisation de 75 à 80 milliards de dollars, génère plus de 1 milliard de dollars de revenus annualisés. Selon la méthode d’annualisation (attention : ne projetez pas un mois de pointe sur toute l’année), son ratio PS est d’environ 20 à 60.
Ces chiffres ne doivent pas être précis. Nous ne préparons pas un dossier pour la SEC. Nous voulons simplement juger si la valorisation est raisonnable. Et nous n’avons pas encore abordé le vrai problème.
Le vrai problème : ce n’est pas un revenu durable
Ces flux ne sont ni stables ni d’entreprise. Ce sont des « flux cycliques » hautement spéculatifs :
-
Négociation de contrats perpétuels
-
Spéculation autour des memecoins
-
Frais provenant des liquidations forcées
-
Bénéfices de MEV au pic
-
Entrées et sorties fréquentes de capitaux spéculatifs à haut risque
En période de hausse, les frais et le MEV explosent ; en période de baisse, ils disparaissent instantanément.
Ce n’est pas un revenu récurrent comme dans le SaaS (logiciel en tant que service). C’est un revenu de casino, comme à Las Vegas.
Vous n’attribuez pas un multiple de valorisation comparable à Shopify à une entreprise qui ne gagne de l’argent que quand le casino est plein, tous les 3 à 4 ans. Ce sont des modèles économiques différents, donc des multiples de valorisation différents.
Retour aux fondamentaux
Dans tout cadre logique raisonnable : Ethereum, avec une capitalisation d’environ 400 milliards de dollars et des revenus annuels (frais très cycliques) de 1 à 2 milliards, n’est pas un actif de valeur.
Un ratio PS de 200 à 400, combiné à une croissance ralentie et à une dispersion de la valeur vers les couches 2 (L2), fait qu’Ethereum ressemble moins à un gouvernement fédéral dans un système fiscal, et plus à un gouvernement fédéral qui ne collecte que des impôts locaux, laissant la majorité des revenus aux États (L2).
Nous pensons qu’Ethereum est « l’ordinateur mondial », mais ses flux de trésorerie sont totalement déconnectés de sa capitalisation. Ethereum me rappelle Cisco : leader précoce, valorisation excessive, probablement incapable de retrouver ses sommets historiques.
À l’inverse, la valorisation relative de Solana n’est pas aussi extrême. Pas bon marché, mais loin de la folie. Avec une capitalisation de 75 à 80 milliards de dollars et des revenus annualisés de plusieurs milliards, son ratio PS est d’environ 20 à 40. Encore élevé, encore gonflé, mais relativement « bon marché » comparé à Ethereum.
Comparons les multiples : NVIDIA, l’action de croissance la plus convoitée au monde, a un PER (rapport cours/bénéfice) de seulement 40 à 45, malgré :
-
Des revenus réels
-
De vrais taux de marge
-
Une demande mondiale d’entreprises
-
Des ventes contractuelles durables
-
Une clientèle massive en dehors des casinos crypto (anecdote : les mineurs de crypto ont été la première vague de croissance significative pour NVIDIA)
Rappelons-le encore : les revenus des blockchains sont des « revenus de casino », cycliques, pas des flux de trésorerie stables et prévisibles.
Logiquement, les multiples de valorisation de ces blockchains devraient être inférieurs à ceux des entreprises tech, pas supérieurs.
Si les frais de l’industrie entière ne passent pas d’un « roulement spéculatif » à une « valeur économique réelle et durable », alors la plupart des actifs seront revalorisés à la baisse.
Nous sommes encore au début… mais pas ce genre de début
Un jour, les prix se réaligneront avec les fondamentaux. Mais ce jour n’est pas encore arrivé.
La situation actuelle est la suivante :
-
Aucun fondamental ne soutient les multiples élevés de la plupart des tokens.
-
Une fois retirées les émissions de tokens et les profits liés aux airdrops, la capacité de capture de valeur de nombreux réseaux disparaît.
-
La majeure partie des « profits » est liée à la spéculation autour de produits de type casino.
Nous avons construit une infrastructure capable de transferts transfrontaliers rapides, peu coûteux et 24h/24… et nous en avons fait principalement des machines à sous.
La cupidité à court terme, la paresse à long terme. Comme l’a dit Marc Randolph, cofondateur de Netflix : « La culture ne dépend pas de ce que vous dites, mais de ce que vous faites. »
Quand votre produit phare est un contrat perpétuel à effet de levier 10x sur "Fartcoin", ne venez pas me parler de décentralisation.
Nous pouvons faire mieux. C’est la seule manière de passer d’un petit casino surendetté à une industrie réelle, durable et à long terme.
La fin du commencement
Je ne pense pas que ce soit la fin des cryptomonnaies, mais je suis convaincu que c’est la fin du commencement.
Nous avons investi massivement dans l’infrastructure, plus de 100 milliards de dollars engloutis dans les blockchains, ponts, couches 2 et autres projets d’infrastructure, négligeant gravement le déploiement d’applications, la création de produits et l’acquisition d’utilisateurs réels.
Nous passons notre temps à vanter :
-
Les transactions par seconde (TPS)
-
L’espace bloc
-
Des architectures Rollup complexes
Mais les utilisateurs s’en moquent. Ils veulent simplement :
-
Des coûts plus bas
-
Une vitesse plus élevée
-
Une utilisation plus facile
-
Que cela résolve réellement leurs problèmes
Revenons aux flux de trésorerie, à l’économie unitaire, à l’essentiel : Qui sont les utilisateurs ? Quel problème résolvons-nous ?
Où se trouve le vrai potentiel de croissance ?
Depuis plus de dix ans, je suis un partisan convaincu des cryptomonnaies. Cela n’a pas changé.
Je crois toujours que :
-
Les stablecoins deviendront le canal de paiement par défaut.
-
Une infrastructure ouverte et neutre soutiendra discrètement la finance mondiale.
-
Les entreprises adopteront cette technologie par logique économique, pas idéologique.
Mais je ne pense pas que les grands gagnants des dix prochaines années seront les blockchains ou couches 2 dominantes d’aujourd’hui.
L’histoire montre que dans chaque cycle technologique, les gagnants émergent au niveau de la couche d’agrégation des utilisateurs, pas de l’infrastructure.
L’internet a réduit les coûts de calcul et de stockage, mais la richesse finale est allée à Amazon, Google, Apple — des entreprises qui ont utilisé ces infrastructures bon marché pour servir des milliards d’utilisateurs.
Les cryptomonnaies suivront une logique similaire :
-
L’espace bloc deviendra une matière première
-
Les rendements décroissants des améliorations d’infrastructure seront de plus en plus marqués
-
Les utilisateurs paieront toujours pour la commodité
-
Les agrégateurs d’utilisateurs capteront la majorité de la valeur
La plus grande opportunité actuelle est d’intégrer cette technologie dans des entreprises déjà à grande échelle. Remplacer les tuyaux financiers pré-internet par l’infrastructure crypto, dès lors qu’elle réduit réellement les coûts et améliore l’efficacité — comme Internet a silencieusement modernisé tous les secteurs, du commerce de détail à l’industrie.
Les entreprises adoptent Internet et les logiciels parce que c’est rentable. Les cryptomonnaies ne feront pas exception.
Nous pouvons attendre dix ans de plus que cela arrive naturellement. Ou bien, nous pouvons agir maintenant.
Mettre à jour nos croyances
Alors, que faire maintenant ? La technologie fonctionne, le potentiel est immense, nous sommes encore au début de l’adoption réelle.
Il serait sage de tout réévaluer :
-
Évaluer la valeur des réseaux selon l’utilisation réelle et la qualité des frais, pas selon l’idéologie
-
Tous les frais ne se valent pas : distinguer revenus durables et flux cycliques
-
Les gagnants de la dernière décennie ne domineront pas la suivante
-
Cesser de voir le prix du token comme un indicateur de validité technologique
Nous en sommes encore à un stade si précoce que nous jugeons la technologie efficace selon le prix du token. Mais personne ne choisit AWS plutôt qu’Azure parce que l’action Amazon a monté cette semaine.
Nous pouvons attendre dix ans que les entreprises adoptent spontanément la technologie. Ou commencer maintenant, et mettre un véritable PIB (produit intérieur brut) sur la blockchain.
Bienvenue dans la communauté officielle TechFlow
Groupe Telegram :https://t.me/TechFlowDaily
Compte Twitter officiel :https://x.com/TechFlowPost
Compte Twitter anglais :https://x.com/BlockFlow_News
