Uniswap a enclenché l'interrupteur : un pari de 500 millions de dollars et la « guerre interne » du DeFi
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Uniswap a enclenché l'interrupteur : un pari de 500 millions de dollars et la « guerre interne » du DeFi
如果赌赢了，Uniswap 将完成从「产品」到「平台霸主」的蜕变。
Dédié à des analyses Web3 approfondiesRédaction : Cathy
Le 11 novembre 2025, le géant DeFi Uniswap a enfin activé son « commutateur de frais », endormi depuis plusieurs années.
Dès l'annonce, le marché s'est enflammé. Le jeton de gouvernance UNI d'Uniswap, longtemps critiqué par la communauté comme une simple « monnaie aérienne sans autre utilité que le vote », a vu son prix grimper de près de 40 % en 24 heures. Les analystes ont unanimement proclamé que l'UNI passait d’un « jeton de gouvernance sans valeur » à un actif producteur de revenus ou un actif déflationnaire. Le PDG de CryptoQuant est même allé jusqu'à prédire une croissance « parabolique ».
Pourquoi ce commutateur a-t-il été bloqué pendant deux ans ? Combien peut-il rapporter ? Et comment, grâce à une conception extrêmement subtile, injectera-t-il chaque année près de 500 millions de dollars de valeur dans le jeton UNI ?
Le jeu du pouvoir
Pour comprendre pourquoi c’est « maintenant », vous devez savoir comment cette proposition a échoué sept fois au cours des deux dernières années.
Bien qu'Uniswap se proclame un système de « gouvernance décentralisée », le géant du capital-risque Andreessen Horowitz (a16z) détient à lui seul environ entre 55 et 64 millions d'UNI, ce qui lui confère de facto un « droit de veto ». Au cours des deux dernières années, a16z a systématiquement bloqué l’activation du commutateur de frais. En décembre 2022, il avait personnellement voté contre avec 15 millions de voix opposées, tuant ainsi la proposition à l’époque.
Pourquoi a16z s'y oppose-t-il ? N'aime-t-il pas gagner de l'argent ?
Si, bien sûr. Mais plus que l’argent, ce géant américain craint surtout un risque juridique.
Ce qu’il redoute, c’est le « test Howey » de la SEC américaine (Commission des valeurs mobilières). Ce carcan légal repose notamment sur le critère suivant : « L’investisseur attend-il un profit basé sur les efforts d’autrui ? »
La logique d’a16z est simple : si le protocole Uniswap (« autrui ») commence à générer des bénéfices et les distribue aux détenteurs d’UNI (les « investisseurs »), cela correspond parfaitement à la définition d’un « titre ». Si l’UNI était requalifié en titre, a16z, en tant que principal détenteur, ferait face à une catastrophe juridique et fiscale.
La question n’était donc pas « faut-il activer le commutateur ? », mais plutôt « comment peut-on l’activer en toute sécurité ? ».
En 2025, deux éléments clés ont changé :
La naissance du modèle DUNA
Avant la proposition « UNIfication », une proposition préalable cruciale a été adoptée en août 2025 : enregistrer une entité juridique nommée DUNA (Decentralized Unincorporated Non-Profit Association) pour le DAO Uniswap.
Il s'agit d'une nouvelle structure juridique créée dans l'État du Wyoming, réputé pour produire des « boucliers juridiques ». On peut y voir une « armure anti-balles », offrant une protection légale et fiscale aux participants du DAO (comme a16z lorsqu’il vote).
L’ironie veut qu’a16z soit justement l’un des principaux promoteurs du modèle DUNA. Ses experts juridiques ont même publié publiquement que DUNA pouvait « exercer des activités lucratives », notamment « capter des revenus issus du fonctionnement du protocole ».
La stratégie d’a16z est claire : « d’abord enfiler l’armure (DUNA), puis tendre la main pour prendre l’argent (Fee Switch) ».
Le vent favorable de la politique
L’autre changement vient de l’évolution réglementaire américaine. Avec l'élection de Trump et la fin de l’ère Gensler à la SEC, considéré comme un « faucon anti-crypto », tout le secteur traverse désormais une période de « stabilité politique ». Le fondateur d’Uniswap, Hayden Adams, a d’ailleurs mentionné explicitement dans sa proposition qu'ils avaient mené « une bataille juridique » ces dernières années sous un cadre hostile de la SEC dirigée par Gensler, ajoutant que « ce climat a changé aux États-Unis ».
Quand l’« armure » est en place et que les « nuages réglementaires » se dissipent, le « droit de veto » d’a16z devient naturellement obsolète. Ce jeu de pouvoir s’achève donc par l’acquiescement silencieux du géant du capital-risque.
Un moteur déflationnaire de 500 millions de dollars par an
Maintenant que la dimension politique est réglée, examinons le véritable protagoniste de ce drame : l’argent.
Que libère exactement ce commutateur ? Il active une « machine à créer de la valeur », puissante et sophistiquée. L’explosion du prix de l’UNI s’explique par le fait qu’un jeton de gouvernance auparavant « inutile » devient désormais une « machine déflationnaire ».
L’effet lucratif de la proposition « UNIfication » s’opère en deux étapes :
Première étape : une « thérapie de choc », destruction immédiate de 100 millions d’UNI
La disposition la plus spectaculaire de la proposition consiste à détruire, d’un coup, 100 millions d’UNI provenant de la trésorerie d’Uniswap.
Cela représente 10 % de l’offre totale, soit une valeur d’environ 800 millions de dollars à l’époque. Officiellement, cela vise une « compensation rétroactive » : si le commutateur de frais avait été activé dès le départ, cette quantité aurait déjà dû être détruite au fil des ans.
Il s’agit davantage d’une « performance financière » habile. Cela a provoqué immédiatement un « choc d’offre » (Supply Shock) sur le marché, dont l’effet a été instantané. Arthur Hayes, fondateur de BitMEX, a comparé cet événement au « halving du Bitcoin », témoignant de son impact considérable.
Deuxième étape : un « moteur déflationnaire », destruction continue d’environ 500 millions de dollars par an
C’est ici que réside le véritable « moteur ». La proposition active les frais de protocole sur les pools v2 et v3. Concrètement, les frais totaux payés par les traders (par exemple 0,3 %) restent inchangés, mais les revenus qui allaient initialement à 100 % aux fournisseurs de liquidités (LPs) sont désormais partagés avec le protocole.
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Pools v2 : prélèvement d’1/6 des frais LP (soit 0,05 % des 0,3 %).
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Pools v3 : prélèvement d’entre 1/6 et 1/4 des frais LP selon les taux.
À combien s’élèvent ces sommes ? Sur la base des frais annuels annualisés d’Uniswap, proches de 2,8 milliards de dollars, les analystes estiment que cela générera chaque année entre 460 et 500 millions de dollars de revenus.
Ces revenus (qui peuvent être en ETH, USDC, etc.) seront intégralement utilisés pour racheter et détruire des jetons UNI. Cela signifie que sur le marché, environ 38 millions de dollars de « demandes irrévocables » achèteront et détruiront continuellement de l’UNI chaque mois, entraînant une contraction permanente de l’offre.
Vous allez peut-être dire : « N’est-ce pas là une forme de dividende ? A16z aurait-il inutilement craint les risques juridiques ? »
Non, et c’est précisément ici que réside la finesse de la proposition. Plutôt que d’opter pour un « dividende », elle conçoit un mécanisme de « destruction contre valeur », permettant d’éviter astucieusement les risques juridiques :
Les fonds gagnés par le protocole (ETH, USDC, etc.) vont dans un contrat appelé « Token Jar » (bocal à jetons).
Les détenteurs d’UNI qui souhaitent récupérer une partie de ces fonds doivent d’abord détruire activement leurs propres jetons UNI en les envoyant dans un contrat baptisé « Fire Pit » (fosse ardente).
En échange de cette destruction, ils peuvent retirer proportionnellement des actifs équivalents (ETH, USDC, etc.) depuis le « Token Jar ».
Avez-vous compris ? Le protocole ne vous verse pas d’argent « activement ». C’est vous qui « activement » détruisez vos jetons pour obtenir les actifs contenus dans le « bocal ». Ce caractère « actif » de l’opération permet juridiquement de distinguer ce cas d’un « revenu passif issu des efforts d’autrui » (le cœur du test Howey). Une technique d’évitement juridique extrêmement subtile.
La « guerre civile des DEX »
Un moteur déflationnaire de 500 millions de dollars par an semble magnifique, mais pose une question : qui paie cette facture de 500 millions ?
La réponse : les fournisseurs de liquidités (LPs).
C’est ici que se trouve la face sombre de la proposition « UNIfication », et aussi l’étincelle d’une « guerre civile » au sein des DEX.
Le commutateur de frais revient essentiellement à une « redistribution des intérêts ». Le montant payé par les traders reste identique, mais les revenus des LPs sont directement réduits (de 1/6 à 1/4). Les LPs sont les perdants à court terme les plus évidents, voyant leur revenu diminuer concrètement.
Cette décision a aussitôt attiré les moqueries des concurrents. Le PDG d’Aerodrome, principal rival sur la chaîne Base, a qualifié publiquement cette initiative d’« erreur stratégique monumentale ».
Il ne s’agit pas d’exagération. Le risque est réel. Un rapport de Gauntlet, société d’analyse de données blockchain, a indiqué que même des frais de protocole de 10 % pourraient entraîner une baisse de la liquidité d’environ 10,7 %. Des modèles plus larges prévoient que l’activation du commutateur pourrait provoquer une fuite de liquidité (TVL) comprise entre 4 % et 15 %.
Dans le nouveau champ de bataille que sont les réseaux L2, les LPs agissent comme des « mercenaires », allant là où les rendements sont les plus élevés. Alors qu’Aerodrome et autres concurrents lancent des incitations massives pour attirer les liquidités, Uniswap fait exactement l’inverse en baissant la rémunération de ses propres LPs. Certains membres de la communauté ont même prédit pessimistement que, dès l’activation du commutateur, la moitié du volume de transactions d’Uniswap sur Base pourrait disparaître « du jour au lendemain ».
L’« hégémonie V4 » d’Uniswap
Le fondateur d’Uniswap, Hayden Adams, et l’équipe Labs sont-ils stupides ? Ne comprennent-ils pas que « baisser les salaires » entraînera une fuite des LPs ?
Non. Ils le comprennent parfaitement. Et c’est probablement justement ce qu’ils ont prévu.
La proposition « UNIfication » n’est en aucun cas une simple activation du « commutateur de frais ». C’est un ensemble coordonné de mesures. En réduisant les revenus, elle propose simultanément plusieurs « compensations », telles que :
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PFDA (enchères de remise sur frais de protocole) : un nouveau mécanisme complexe destiné à « internaliser le MEV » (les profits des robots de front-running), qui pourrait théoriquement offrir un retour supplémentaire aux LPs.
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V4 Hooks (crochets) : permettent de mettre en œuvre des « frais dynamiques » ou de router la liquidité depuis d’autres DEX, optimisant potentiellement les revenus des LPs.
Toutes ces « compensations » sophistiquées ne sont disponibles que sur la version V4 d’Uniswap.
C’est là que réside le véritable « plan stratégique » d’Uniswap.
Les revenus des LPs dans les pools V2 et V3 sont assurés de baisser, tandis que les « compensations » ne sont accessibles qu’en V4. Uniswap Labs utilise cette proposition de gouvernance pour créer un puissant incitatif économique forçant tous les LPs à migrer massivement vers sa dernière plateforme, la V4.
Il ne s’agit pas de compenser les LPs. Il s’agit d’« éliminer » ceux qui refusent de passer à la version supérieure.
Résumé
Ce virage d’Uniswap marque la fin d’une ère et le début d’une autre.
Il met un terme définitif au récit de la « croissance sauvage du DeFi » et des « jetons de gouvernance sans valeur ». Il démontre que les protocoles ne peuvent plus survivre uniquement grâce à leur « effet réseau » ; ils doivent désormais générer des « flux de trésorerie » tangibles pour leurs « actionnaires » (les détenteurs de jetons).
Fondamentalement, Uniswap prend ici un immense pari. Il mise sur le fait que les nouvelles technologies de la V4 combinées à la force de sa marque suffiront à compenser une fuite de liquidité de 15 %.
Il sacrifie volontairement la « liquidité mercenaire » afin d’obtenir des « profits durables du protocole » et une « capture technologique » sur la plateforme V4.
S’il gagne, Uniswap accomplira sa transformation d’un simple « produit » à un « champion de plateforme ». S’il perd, il sera progressivement rongé par ses concurrents en raison d’une « erreur stratégique ». Ce jeu ne fait que commencer.
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