Témoin du krach des cryptomonnaies du 10.11 et de l'effondrement du marché des objets décoratifs de CS2, j'ai découvert le piège mortel des intermédiaires
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Témoin du krach des cryptomonnaies du 10.11 et de l'effondrement du marché des objets décoratifs de CS2, j'ai découvert le piège mortel des intermédiaires
Vous croyez gagner sur la différence de prix, mais en réalité, vous payez pour les risques systémiques.
Dédié à des analyses Web3 approfondiesRédaction : San, TechFlow
Dans tous les rôles financiers, les intermédiaires sont généralement considérés comme les acteurs les plus stables et les moins risqués. Dans la plupart des cas, ils n'ont pas besoin de prédire l'évolution du marché ; il leur suffit de fournir de la liquidité pour générer des profits élevés, semblant occuper ainsi la position la plus sûre du marché, une sorte de « rentier ».
Pourtant, lorsque survient un événement cygne noir, ces intermédiaires ont également du mal à échapper à l’écrasement par des entités supérieures. Ce qui est encore plus ironique, c’est que les institutions les plus professionnelles, les mieux capitalisées et dotées des systèmes de gestion des risques les plus rigoureux subissent souvent des pertes plus sévères que les petits investisseurs lors d’événements extrêmes. Ce n’est pas parce qu’elles manquent de professionnalisme, mais parce que leur modèle économique les oblige inévitablement à payer le prix du risque systémique.
En tant que personne active à la fois sur le marché des cryptomonnaies et celui des objets virtuels de CS2, et témoin direct des deux récents événements cygnes noirs, je souhaite partager les phénomènes que j’ai observés dans ces deux marchés d’actifs virtuels, ainsi que les enseignements qu’ils m’ont inspirés.
Deux cygnes noirs, les mêmes victimes
Le 11 octobre, en ouvrant mon exchange le matin, j’ai d’abord cru à un bug système ayant omis de comptabiliser certains altcoins. Ce n’est qu’après plusieurs rafraîchissements infructueux que j’ai compris qu’il se passait quelque chose d’anormal. En consultant Twitter, j’ai découvert que le marché avait déjà « explosé ».
Lors de cet événement cygne noir, bien que les petits investisseurs aient subi de lourdes pertes, les pertes les plus importantes concernent probablement les « intermédiaires » du secteur des cryptomonnaies.
Les pertes subies par les intermédiaires face à des conditions extrêmes ne sont pas accidentelles, mais reflètent inévitablement un risque structurel.
Le 11 octobre, Trump a annoncé des tarifs douaniers de 100 % sur les produits chinois, déclenchant ainsi l’événement de liquidation le plus massif de l’histoire du marché cryptographique. Outre les montants liquidés s’élevant entre 19 et 19,4 milliards de dollars, les pertes des market makers ont pu être encore plus graves. Wintermute a été contraint de suspendre ses activités en raison de violations des règles de gestion des risques, tandis que des fonds spéculatifs comme Selini Capital et Cyantarb ont perdu entre 18 et 70 millions de dollars. Ces institutions, qui réalisent habituellement des bénéfices stables en fournissant de la liquidité, ont vu leurs gains accumulés sur plusieurs mois, voire plusieurs années, s’envoler en seulement 12 heures.
Malgré les modèles quantitatifs les plus avancés, les systèmes de gestion des risques les plus complets et les informations de marché les plus fiables, tous ces avantages deviennent inopérants face à un cygne noir. Si même eux ne peuvent y échapper, quelles chances restent aux petits investisseurs ?
Douze jours plus tard, un scénario presque identique s’est produit dans un autre univers virtuel. Le 23 octobre, Valve a introduit un nouveau « mécanisme de remplacement » dans CS2, permettant aux joueurs de combiner cinq skins de niveau rare pour obtenir un skin de couteau ou de gants. Ce changement a instantanément bouleversé l’ancien système de rareté : certains skins de couteaux sont passés de plusieurs dizaines de milliers de yuans à quelques milliers seulement, tandis que les skins rares, auparavant négligés et valant une dizaine de yuans, ont grimpé à environ 200 yuans. Les stocks d’objets précieux détenus par de nombreux marchands se sont soudainement contractés de plus de 50 %.
Bien que je ne possède personnellement aucun objet CS2 coûteux, j’ai ressenti les conséquences de ce krach de multiples façons : sur les plateformes tierces de commerce d’objets, les marchands ont rapidement retiré leurs annonces d’achat, entraînant une chute drastique des prix ; sur les plateformes de vidéos courtes, des dizaines de marchands publiaient des vidéos pleines de désespoir, criant leur perte et insultant Valve, mais surtout exprimant leur totale impuissance face à cet événement imprévu.
Deux marchés apparemment sans lien affichent une similitude frappante : les market makers du marché cryptographique et les marchands d’objets CS2, confrontés respectivement à la politique tarifaire de Trump et au changement de règles de Valve, connaissent presque exactement le même sort.
Cela semble révéler une vérité plus profonde : le modèle de profit des intermédiaires contient en lui-même une vulnérabilité inhérente au risque systémique.
Le double piège des « intermédiaires »
La difficulté concrète des intermédiaires réside dans le fait qu’ils doivent détenir de grandes quantités de stock pour fournir de la liquidité, mais face à des conditions extrêmes, leur modèle commercial expose une faiblesse fatale.
Effet de levier et liquidations
Le modèle de profit des market makers implique nécessairement l’utilisation de l’effet de levier. Sur le marché des cryptomonnaies, les market makers doivent fournir de la liquidité simultanément sur plusieurs exchanges, ce qui exige une trésorerie importante. Pour améliorer l’efficacité de leur capital, ils utilisent généralement un effet de levier de 5 à 20 fois. Dans des conditions normales, ce système fonctionne bien : les petites fluctuations génèrent des écarts stables, amplifiant les bénéfices grâce au levier.
Mais le 11 octobre, ce système a rencontré son pire « ennemi » : une situation extrême + panne de l’exchange.
Lorsque la situation est devenue extrême, les positions fortement endettées des market makers ont été massivement liquidées. Un flot colossal d’ordres de liquidation a submergé les exchanges, provoquant une surcharge du système et son arrêt total. Plus grave encore, si la panne bloque l’interface utilisateur, les liquidations continuent en arrière-plan. Cela conduit à la scène la plus désespérée pour un market maker : voir sa position se liquider sans pouvoir ajouter de garantie.
Dans la nuit du 11 octobre, vers 3 heures du matin, BTC, ETH et d’autres cryptomonnaies majeures ont chuté brutalement. Certains altcoins ont même été cotés à zéro. Les positions longues des market makers ont déclenché des fermetures forcées → ventes automatiques → aggravation de la panique → nouvelles liquidations → panne de l’exchange → impossibilité d’acheter → pression vendeuse accrue. Une fois ce cycle lancé, il ne peut plus s’arrêter.
Le marché des objets CS2, bien qu’il n’utilise ni levier ni mécanisme de liquidation, place les marchands devant un autre piège structurel.
Lorsque Valve a mis à jour le « mécanisme de remplacement », les marchands n’avaient absolument aucun système d’alerte. Ils excellent à analyser les tendances de prix, à créer des supports promotionnels pour les skins coûteux ou à manipuler l’humeur du marché, mais toutes ces compétences sont totalement inutiles face aux décideurs de règles.
Défaillance du mécanisme de sortie
Outre l’effet de levier, les liquidations et les risques structurels liés au modèle commercial, la défaillance du mécanisme de sortie constitue également l’une des causes fondamentales des lourdes pertes des « intermédiaires ». C’est précisément au moment où un cygne noir frappe — quand le marché a le plus besoin de liquidité — que les intermédiaires cherchent le plus à s’en extraire.
Lors du krach du 11 octobre sur le marché des cryptomonnaies, les market makers détenaient d’importantes positions longues. Pour éviter la liquidation, ils devaient injecter des garanties ou clôturer leurs positions. Leur gestion des risques repose sur le principe fondamental de « pouvoir trader », or, à ce moment-là, les serveurs saturés par les données de liquidation ont cessé de fonctionner, les empêchant d’agir. Ils n’ont pu que regarder, impuissants, leurs positions se liquider massivement.
Dans le marché des objets CS2, la liquidité dépend du flux constant de fonds injectés par les marchands via leurs listes « d’achats souhaités ». Dès la publication de la mise à jour, les petits investisseurs informés en premier ont immédiatement vendu leurs skins contre ces offres d’achat. Quand les marchands se sont rendu compte de la situation, ils avaient déjà subi de lourdes pertes. S’ils tentaient à leur tour de vendre, cela accentuerait encore la baisse de la valeur de leurs actifs. Ils se sont alors retrouvés piégés dans une impasse, devenant ainsi les principales victimes de la panique collective.
Le modèle basé sur le « profit issu des écarts » repose entièrement sur la « liquidité », mais face à un risque systémique, celle-ci disparaît instantanément — or ce sont justement les intermédiaires qui détiennent le plus d’actifs et ont le plus besoin de liquidité. Plus grave encore, la voie de sortie s’avère inopérante au moment où elle est le plus nécessaire.
Les enseignements pour les petits investisseurs
En seulement deux semaines, deux marchés populaires d’actifs virtuels ont connu chacun le plus grand événement cygne noir de leur histoire. Cette coïncidence offre aux petits investisseurs un enseignement crucial : les stratégies apparemment stables cachent souvent les risques les plus élevés.
La stratégie d’intermédiaire permet d’obtenir des gains réguliers dans la majorité des cas, mais expose à des pertes massives lors d’un événement cygne noir. Cette asymétrie dans la distribution des résultats fait que les indicateurs traditionnels de risque sous-estiment gravement le danger réel.
Cette stratégie ressemble à ramasser des pièces sur une voie ferrée : pendant 99 % du temps, on gagne en sécurité, mais lors des 1 % restants, le train arrive trop vite pour fuir.
De point de vue de la construction d’un portefeuille, les investisseurs trop dépendants de la stratégie d’intermédiaire doivent reconsidérer leur exposition au risque. Les pertes subies par les market makers lors de l’événement cygne noir montrent que même une stratégie dite « neutre au marché » ne peut pas se soustraire complètement au risque systémique. Face à une situation extrême, tout modèle de gestion des risques peut échouer.
Plus important encore, les investisseurs doivent prendre conscience de l’importance du « risque de plateforme ». Que ce soit un changement de règles d’un exchange ou un ajustement de mécanisme par un développeur de jeu, cela peut transformer la volatilité du marché en un instant. Ce type de risque ne peut être totalement évité par la diversification ou les stratégies de couverture, et ne peut être maîtrisé qu’en réduisant l’effet de levier et en maintenant une réserve suffisante de liquidité.
Pour les petits investisseurs, ces événements offrent aussi des stratégies de protection applicables. Premièrement, réduire la dépendance au « mécanisme de sortie », en particulier pour les traders utilisant des contrats à fort effet de levier. Dans des baisses soudaines comme celles-ci, même avec des fonds disponibles pour couvrir les marges, il peut être impossible, ou trop tard, pour les injecter.
Aucune position n’est sûre, seul un juste prix du risque l’est
19 milliards de dollars de positions liquidées, des objets haut de gamme perdant 70 % de leur valeur. Cet argent n’a pas disparu ; il est simplement passé des mains de ceux qui « gagnent sur les écarts » à celles de ceux qui « détiennent les ressources clés ».
Face à un cygne noir, toute personne ne contrôlant pas les ressources essentielles peut devenir victime, qu’il s’agisse de petits investisseurs ou d’institutions. Les institutions perdent davantage car leur volume est plus élevé ; les petits investisseurs souffrent plus cruellement car ils n’ont pas de plan de secours. Mais en réalité, tout le monde parie sur la même chose : que le système ne s’effondre pas entre leurs mains.
Vous pensiez gagner sur les écarts, mais en réalité vous payez pour le risque systémique. Et quand ce risque se réalise, vous n’avez même plus le droit de choisir.
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