Revoir DeFi : l'état actuel et les perspectives d'avenir de la voie la plus mature en matière de modèles économiques dans l'écosystème Web3
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Revoir DeFi : l'état actuel et les perspectives d'avenir de la voie la plus mature en matière de modèles économiques dans l'écosystème Web3
DeFi revient essentiellement à la nature même de la finance : un réseau d'information.
Dédié à des analyses Web3 approfondiesAnimateur : Alex, associé recherche chez Mint Ventures
Invité : Mindao, fondateur de dForce
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Bonjour à tous, bienvenue dans WEB3 Mint To Be, une émission initiée par Mint Ventures. Ici, nous posons continuellement des questions et réfléchissons en profondeur afin de clarifier les faits, comprendre la réalité et rechercher des consensus dans le monde Web3. Nous vous aidons à démêler la logique derrière les sujets brûlants, à fournir des perspectives au-delà des événements eux-mêmes, et à introduire des angles de réflexion variés.
Cet épisode est le deuxième de la série de podcasts « État actuel et avenir des secteurs Web3 ». Nous allons discuter du présent et de l’avenir de DeFi, le secteur Web3 dont le modèle économique est le plus mature. Dans l’épisode précédent, nous avons abordé le sujet Crypto AI. Dans les prochains épisodes de cette série, nous inviterons des intervenants spécialisés pour parler de Meme, des blockchains publiques, Depin, jeux & réseaux sociaux, Payfi, ainsi que des politiques liées au web3.
Alex : Aujourd'hui, nous parlons de DeFi. Nous accueillons Mindao, un pionnier du domaine DeFi. Il était déjà venu participer à notre podcast auparavant, où nous avions discuté d'AAVE et des stablecoins. Commençons par demander à Mindao de saluer nos auditeurs.
Mindao : Bonjour à tous, je suis très heureux de revenir aujourd’hui chez Mint Ventures pour parler de DeFi. Cela fait un certain temps depuis notre dernière discussion, et tout le secteur DeFi a beaucoup changé. J’aimerais profiter de cette occasion pour partager avec vous un bilan et quelques observations.
Comprendre et expliquer DeFi
Alex : Très bien, nous sommes impatients d’écouter cela. Parmi nos auditeurs, beaucoup ne sont pas encore entrés formellement dans ce secteur, mais s’intéressent de près à Web3. Le premier sujet que nous aimerions aborder concerne donc ces personnes qui débutent. Vous êtes impliqué dans DeFi depuis plusieurs années déjà. Si un ami proche, peu familier avec la crypto ou Web3, vous demandait ce qu’est DeFi, comment le lui expliqueriez-vous en des termes simples et compréhensibles ?
Mindao : En fait, à chaque cycle, je dois faire face à cette question : comment expliquer Bitcoin, Ethereum ou DeFi ? À ce moment précis, Bitcoin atteint un nouveau sommet, donc beaucoup de nouveaux arrivants me demandent ce qu’est DeFi. Ce qui aide ici, c’est que beaucoup ont déjà une idée de ce qu’est Bitcoin : une monnaie non souveraine, ou « or numérique », un système décentralisé. Pour ceux qui connaissent déjà Bitcoin, je dis simplement : « Bitcoin est une monnaie, que nous considérons comme une monnaie décentralisée. DeFi, c’est une version étendue de Bitcoin — tout ce que nous trouvons dans la finance traditionnelle (transactions, paiements, prêts, services bancaires) peut être réalisé via DeFi. » On peut y voir une version élargie ou appliquée de Bitcoin. Cette analogie fonctionne souvent bien. Bien sûr, si quelqu’un ne connaît absolument rien à Bitcoin, il faut alors repartir des concepts de décentralisation et de non-permission. Mais aujourd’hui, la plupart des gens comprennent assez facilement cette métaphore, et saisissent ainsi l’essence même de DeFi.
Alex : Oui, mais ils posent souvent une question suivante : on comprend Bitcoin, c’est de l’or numérique, un actif non souverain. Mais nos services financiers traditionnels semblent déjà assez pratiques. Quelle valeur ajoutée DeFi apporte-t-il ? Comment résumeriez-vous cela ?
Mindao : Moi-même venant de la finance traditionnelle, je pense que même les professionnels savent que celle-ci est aujourd’hui excessivement régulée. C’est pourquoi il est si difficile d’ouvrir un compte bancaire. Aux États-Unis, on débat beaucoup du fait que de nombreuses entreprises technologiques, notamment des entrepreneurs de la crypto, subissent ce qu’on appelle le « debank » — ils se retrouvent complètement privés de services bancaires. Comparé à il y a 10 ou 15 ans, les services financiers traditionnels sont devenus plus difficiles d’accès, avec des seuils plus élevés et davantage de freins. Je pense donc que la principale différence entre DeFi et la finance traditionnelle (que j’appellerai TraDeFi) réside dans le retour aux fondamentaux mêmes de la finance : un réseau d’information. La finance traditionnelle a fragmenté ce réseau — différentes régulations nationales, contraintes bancaires, différences politiques — ce qui rend la transmission de l’information extrêmement morcelée et lente. DeFi, lui, la restaure : la finance, c’est de l’information. Que vous fassiez des transactions, émettiez des actifs ou accordiez des prêts, tout repose sur la transmission libre d’informations, sans obstacles, grâce au principe de non-permission. C’est là que DeFi améliore radicalement la finance traditionnelle. Lorsque l’information peut circuler à la vitesse de la lumière, sans entraves, l’efficacité du capital devient des milliers de fois supérieure à celle de la finance traditionnelle. Et nous constatons déjà cela dans la pratique : comparé aux services traditionnels, les applications DeFi offrent des prêts bien plus efficaces que les banques, des échanges bien plus rapides que les bourses. Les bourses américaines ferment le week-end, imposent des vacances, exigent des autorisations pour ouvrir des comptes selon les pays. Un particulier ne peut pas simultanément trader des actions américaines, chinoises ou russes. Dans DeFi, les frontières n’existent pas. Donc, je pense que DeFi ramène la finance à sa nature informationnelle. Il permet à l’information de circuler de manière ultra-efficace, à la vitesse de la lumière. En revanche, dans la finance traditionnelle, l’information ne voyage pas à la vitesse de la lumière — je dirais même qu’elle n’atteint pas celle du son — car elle bute partout sur des barrières : frontalières, réglementaires, interbancaires. Du point de vue de l’efficacité, en revenant à ce principe fondamental, DeFi est incommensurablement supérieur à la finance traditionnelle.
L’état actuel du secteur DeFi
Alex : Je comprends. Parlons maintenant d’un sujet plus approfondi. DeFi a aujourd’hui connu plus de deux cycles complets. Le véritable essor d’applications diversifiées a eu lieu lors du dernier cycle, vers 2020-2021, que l’on a appelé « l’année DeFi » ou « DeFi Summer », avec l’émergence de nombreux nouveaux projets. Mais très peu ont survécu jusqu’à aujourd’hui. Et durant ce cycle, le nombre de nouveaux projets innovants est nettement inférieur à celui de l’époque. Comment évalueriez-vous l’état général actuel du secteur DeFi ?
Mindao : En réalité, le développement de DeFi ressemble beaucoup à celui des autres innovations technologiques, surtout dans la finance. Au départ, tout explose : toutes sortes de récits émergent. Comme personne ne comprend encore ces nouvelles dynamiques, pendant le « DeFi Summer », de nouveaux mécanismes apparaissaient chaque jour. Mais après une compétition intense, certains segments finissent par s’imposer — les « casques vérifiés ». En regardant ces deux cycles, je constate que les primitives fondamentales du DeFi n’ont guère évolué depuis 2019. À cette époque-là, nous étions justement à la première vague du DeFi. Imaginez : en 2019, il y avait Uniswap, MakerDAO, et Compound. Compound a lancé le premier protocole de prêt en pool. Aave, à l’époque sous un autre nom Etherlend, faisait du prêt P2P, une voie erronée, avant de copier le modèle de Compound et de réussir. À ce moment-là, les trois grandes primitives du DeFi étaient clairement : les stablecoins, l’AMM (automated market maker), et le prêt. Aujourd’hui, la base du DeFi repose toujours sur ces trois piliers. Certes, il existe des variantes : ordres book, liquidité concentrée, améliorations de l’AMM, prêts en pools isolés… mais fondamentalement, rien ne dépasse ces trois modèles. Donc, concernant l’état actuel du secteur, deux phénomènes intéressants émergent après deux cycles. Premièrement, DeFi est devenu massivement une commodité. Chaque nouvelle blockchain, chaque Layer2, intègre systématiquement ces trois composants : stablecoin, prêt, swap AMM. Ces trois éléments sont largement standardisés, et bien sûr, presque tous recopient le code open source des projets existants — Uniswap, Aave, etc. Mais parallèlement, un autre phénomène frappant se produit : malgré cette massification, la concentration augmente. Par exemple, la part de marché d’Uniswap sur les échanges au comptant, ou celle d’Aave dans le prêt, continue de croître. Cela montre que, dans le secteur DeFi, massification et concentration augmentent simultanément. Bien sûr, de nouvelles applications DeFi ont continué d’apparaître ces dernières années. Cela reflète aussi l’évolution de notre compréhension du DeFi. Passant d’une vision purement centrée sur la décentralisation, on assiste désormais à une forte convergence entre DeFi et CeFi (finance centralisée). Donc, je ne dis pas qu’il n’y a pas d’innovation. Au niveau des primitives fondamentales, tout est hautement standardisé autour de ces trois composants, fortement commodifiés, avec une concentration croissante. Mais au niveau des niches, de nouvelles applications et segments émergent. C’est un phénomène fascinant lié à l’amélioration des infrastructures.
Alex : Oui, vous avez mentionné les trois grands piliers : stablecoins, prêt, swap AMM. Quant aux produits dérivés, il y en a eu beaucoup depuis le dernier cycle. Qu’en pensez-vous ? Convient-il de les construire selon les principes DeFi ? Voyez-vous un potentiel pour leur développement futur ?
Mindao : Cette question touche à un autre point : quelle est la logique sous-jacente de l’évolution du secteur DeFi ? J’ai souvent parlé d’un « principe de première importance » pour DeFi. Quel est-il ? D’abord, les applications apparaissent là où les frictions sont les plus fortes. Par exemple, sur Ethereum Layer1, la bande passante est limitée. Même si l’information pouvait voyager à la vitesse de la lumière, les frais de gaz élevés et le faible débit rendent les applications DeFi sur la chaîne principale très limitées — seulement celles que nous avons citées précédemment. Pourquoi le prêt P2P d’Aave n’a-t-il pas réussi à l’époque, alors que le modèle en pool a fonctionné ? Parce que le prêt P2P, gourmand en gaz et inefficace sur une chaîne à faible débit, n’était tout simplement pas viable. De même, pourquoi le modèle order book n’a-t-il pas pris sur la chaîne principale d’Ethereum ? dYdX l’a testé, puis s’est retiré pour aller sur StarkNet, puis créer une appchain. Sur la chaîne principale d’Ethereum, l’order book ne fonctionne pas, contrairement à l’AMM. Toutes les applications DeFi qui réussissent suivent un principe : elles commencent par des applications basse fréquence — comme le prêt ou l’AMM, dont les interactions ne sont pas si fréquentes — ou les stablecoins, qui impliquent des transactions peu fréquentes mais importantes. Ensuite, avec l’arrivée de Layer2 performants ou de nouvelles Layer1, les applications moyenne et haute fréquence apparaissent rapidement. Concernant les perpétuels (perpetuals), pourquoi sont-ils dominés par les exchanges centralisés plutôt que par Ethereum mainnet ? Parce que les exchanges centralisés peuvent supporter les applications les plus hautes en fréquence, et les perpétuels nécessitent justement cet environnement. Maintenant, ce qui devient intéressant, c’est que de nouvelles Layer1 performantes, des Layer2 puissants et des appchains émergent ensemble, permettant des échanges perpétuels à grande échelle. Par exemple, sur Base, Synthetix Futures, Arbitrum (GMX), ou récemment Hyperliquid, qui comme dYdX utilise le SDK Cosmos. On voit que les applications perpétuelles, étant hautes en fréquence, requièrent une infrastructure adaptée. C’est pourquoi nous en voyons autant ce cycle-ci. Néanmoins, je ne pense pas que ces perpétuels puissent rivaliser directement avec Binance ou OKX pour l’instant, en raison de problèmes de performance. Mais avec l’émergence d’appchains comme Hyperliquid, qui offrent une expérience très proche des exchanges centralisés, je crois qu’à l’avenir, les perpétuels DeFi pourraient vraiment concurrencer les plateformes centralisées. Bien sûr, une comparaison un-contre-un n’est ni possible ni nécessaire : l’un suit un modèle DeFi, non-permis ; l’autre impose KYC, etc. Mais en termes de performance, l’expérience pourrait devenir quasi identique.
Potentiel et trajectoire d’évolution de DeFi
Alex : Vous venez de dire que depuis 2019, les trois grands piliers de DeFi — ou les types d’applications validées par le marché — n’ont pas vraiment changé. Beaucoup affirment donc que l’innovation fondamentale de DeFi est terminée, et qu’il n’y aura plus de grandes surprises. Ce cycle-ci, aucun produit n’a fait sensation comme lors du précédent. Pourtant, certains pensent que le potentiel de DeFi est loin d’être épuisé. Qu’en pensez-vous ? S’il reste un grand potentiel de croissance, quels seraient les moteurs ? Et comment cela pourrait-il évoluer ?
Mindao : Au niveau fondamental, DeFi repose sur l’architecture blockchain, bloc par bloc. C’est pourquoi il n’y a pas eu beaucoup d’innovations dans les paradigmes de base : que ce soit Ethereum mainnet, Layer2, Solana, tous reposent sur une structure séquentielle de blocs. Cependant, ce cycle et les deux précédents ont vu une évolution majeure dans la compréhension de DeFi. Avant, on parlait de « finance décentralisée », mais aujourd’hui, « décentralisé » n’est plus le critère central. Ce qui compte, c’est « permissionless ». Ce cycle, j’ai vu quelques projets innovants comme Pendle ou Ethena. Pendle propose un protocole de swap entre taux fixes et variables, un peu comme un produit de rendement fixe. Ethena est un exemple typique : un stablecoin USDE. Sa stratégie de couverture, que je pratique depuis 2014, consiste en des arbitrages de base (basis trading), une stratégie courante dès l’apparition du Bitcoin — exploiter l’écart entre spot et futures. Ethena a transformé cette stratégie, auparavant réservée à quelques traders institutionnels, en un produit tokenisé accessible à tous, permettant au marché de capter le rendement fondamental issu de la volatilité du Bitcoin ou d’autres cryptos. Si vous aviez demandé à quelqu’un des cycles précédents si Ethena est un projet DeFi, personne n’aurait dit oui : son architecture repose entièrement sur des arbitrages effectués sur des exchanges centralisés, et ses actifs sont gardés par des tiers, non par des contrats intelligents. Architecturalement, ce n’est pas du DeFi. Mais au niveau du token, puisqu’on peut le frapper, l’échanger, il devient accessible à tous — donc, c’est du DeFi. On peut qualifier cela de « De-CeFi » ou « Ce-DeFi ». Ce type d’application est très répandu ce cycle-ci : projets de l’écosystème Bitcoin, liquid-staking, etc. En réalité, nous avons élargi la définition même de DeFi, passant d’une finance purement décentralisée à une finance ouverte, puis à un hybride mêlant centralisé et décentralisé. Sous cet angle, de nombreuses combinaisons intéressantes peuvent émerger. Bien sûr, si on reste sur une vision fondamentaliste stricte du DeFi, il n’y a effectivement pas beaucoup d’options. Les stablecoins décentralisés n’attirent plus, ni les projets Ponzi ultra-dégénérés du DeFi Summer. Mais avec cette nouvelle définition, de nombreuses applications neuves émergent, et leur TVL (valeur totale verrouillée) croît rapidement.
Facteurs limitants du développement DeFi sur Solana
Alex : Vous venez de dire que la définition de DeFi a changé, et que sa vraie valeur ajoutée n’est plus la décentralisation, mais l’accès libre, la facilité d’utilisation. J’ai toujours une question : Solana, par exemple, diffère fortement d’Ethereum par un nombre limité et centralisé de nœuds, tandis que Vitalik insiste sur la dispersion des nœuds d’Ethereum et sa résistance à la censure. Pourtant, du point de vue de l’expérience utilisateur, la décentralisation n’est pas cruciale. Sur le plan technique, Solana offre une excellente accessibilité et performance. Pourtant, même ce cycle-ci, l’évolution de DeFi sur Solana ne suit pas la croissance de ses données d’activité. Son TVL DeFi, la quantité de stablecoins sur chaîne, ou le TVL des projets DeFi, n’a pas progressé aussi vite qu’Ethereum. Pourquoi, selon vous, l’évolution de DeFi sur des blockchains comme Solana est-elle relativement lente ? Quels en sont les facteurs limitants ?
Mindao : Je pense que cela vient d’un grand malentendu : on croit qu’il suffit qu’une blockchain soit rapide pour que les capitaux migrent immédiatement. Mais ayant travaillé sur DeFi depuis 2019, je constate que DeFi ressemble à toute entreprise financière : plus elle existe longtemps, plus elle crée de la fidélité. Cette fidélité correspond à un seuil de sécurité croissant. Comment tester la solidité d’un écosystème DeFi ? Prenez Ethereum : son TVL DeFi approche les 200 milliards de dollars. Cela signifie que 200 milliards de dollars sont exposés aux hackers. Ce TVL n’est pas apparu par magie : il résulte de pertes cumulées de dizaines de milliards de dollars au fil des années, qui ont renforcé le fossé protecteur. Pourquoi Solana ne peut-il pas transférer cela ? Parce que le coût de confiance et de sécurité est extrêmement élevé. C’est là la valeur d’Ethereum : plus il fonctionne longtemps, plus son TVL devient difficile à déplacer. Un autre point crucial : ayant utilisé de nouvelles applications sur plusieurs écosystèmes, je ne pense pas que des chaînes comme Base ou Arbitrum soient bien en dessous de Solana en expérience utilisateur. Leurs frais de gaz sont même souvent inférieurs, notamment sur Base. Le seul inconvénient ? La confusion cognitive : Solana, c’est simple — une seule Layer1, pas de Layer2. Ethereum, c’est trop complexe : Arbitrum, OP, Base, Superchain… Une multitude de concepts. Pour les particuliers, cela peut nuire à la communication commerciale. Revenons à votre question : pourquoi le TVL DeFi ne migre-t-il pas plus vite ? C’est l’effet réseau : Solidity, langage de développement, dispose déjà de l’écosystème le plus complet — outils, audits, composants réutilisables. Pour Solana, reproduire cela est extrêmement difficile. Et surtout, quelle est l’avantage d’Ethereum avec ses Layer2 face à une chaîne unique comme Solana ? Si demain une entreprise veut lancer sa propre chaîne — imaginez JP Morgan refusant de tout miser sur Solana — elle choisira probablement de créer une Layer2 sur Ethereum. Dans ce contexte, attirer plus de TVL et développer des applications composites devient plus facile. Pour Solana, déplacer le TVL d’Ethereum devient donc encore plus ardu. D’ailleurs, observez un phénomène récent : USDT consolide ses émissions sur différentes chaînes, rapatriant massivement les droits d’émission vers Ethereum mainnet — par souci de sécurité. Ce lien de fidélité et de sécurité dans DeFi est si fort que même une meilleure expérience utilisateur sur une nouvelle Layer2 ne suffit pas à provoquer une migration rapide. Sans parler du fait que, comme je l’ai dit, les performances des Layer2 d’Ethereum ne sont pas en reste face aux nouvelles Layer1.
Avantages du langage MOVE
Alex : Je comprends. Supposons que, comme on le voit aujourd’hui, de nombreuses blockchains utilisent le langage MOVE, voire des Move L2 compatibles EVM — Movement vient d’entrer sur Binance. MOVE revendique une sécurité supérieure à Solidity pour construire DeFi et services financiers. En tant que développeur et entrepreneur, trouvez-vous cet argument suffisamment convaincant pour attirer les développeurs ?
Mindao : Nous avons observé ces écosystèmes, notamment Solana, que nous connaissons bien. Ils utilisent Rust, un langage que beaucoup jugent plus expressif que Solidity, capable de réaliser davantage de choses. MOVE n’est pas seul : Tezos et d’autres nouvelles blockchains ont créé leurs propres langages, vantant la vérification formelle. Pourtant, ces nouveaux langages disparaissent vite. Le problème fondamental ? Il est difficile d’affirmer qu’un langage a un avantage structurel absolu. Pour un développeur, le timing est crucial. Plus tôt on adopte un langage, mieux c’est. Avec Solidity, tous les bugs possibles ont déjà été découverts — les développeurs ont payé cher pour remplir tous les trous. Peut-on dire qu’il est moins sécurisé ? Pas du tout, du moins pas du point de vue du développement. Il bénéficie d’un nombre énorme de cas concrets, d’outils, d’audits automatisés, de sociétés d’audit, et de hackers. Par exemple, si je lance une prime, il y a probablement des dizaines de milliers de white hats capables d’attaquer Solidity, contre quelques centaines ou milliers pour MOVE ou Solana. La sécurité est donc relative. Le vrai défi pour un nouveau langage est de construire son propre fossé protecteur. Sans élan initial suffisant, il reste comme du bois humide — impossible d’atteindre le point d’inflammation. Sa sécurité n’est donc pas garantie, contrairement à Solidity, dont la robustesse est éprouvée par des milliers de cas réels. En somme, aucun langage n’est intrinsèquement meilleur. Une fois qu’un langage atteint un effet réseau, il devient extrêmement difficile à remplacer. C’est pourquoi on voit des projets comme Monad intégrer l’architecture haute performance de Solana tout en restant compatible EVM. Actuellement, beaucoup de nouvelles infrastructures vont dans ce sens : combiner les architectures performantes des nouvelles blockchains avec des environnements d’exécution compatibles EVM, ou créer de nouvelles blockchains compatibles. C’est cette voie qui domine aujourd’hui.
Impact du changement politique américain sur la crypto
Alex : Je vois. Comme vous l’avez dit, Monad ou Movement vont dans cette direction. Cette année, un changement politique majeur s’est produit : en novembre, Trump a remporté la présidence, et les Républicains ont obtenu la majorité au Congrès. Aux États-Unis, les perspectives pour l’industrie crypto semblent s’être considérablement améliorées. Récemment, la cinquième cour d’appel américaine a jugé illégale la sanction de l’OFAC contre Tornado Cash. Quel impact voyez-vous du changement politique américain sur DeFi et l’ensemble du secteur crypto ? Quels aspects sont optimistes, quels risques pessimistes ?
Mindao : Sur le plan optimiste, cela dépasse mes espérances les plus folles. Je n’aurais jamais cru que Trump embrasserait autant la crypto — jusqu’à ce que ses enfants lancent des projets DeFi. L’infiltration de la crypto dans l’entourage de Trump est totale : Donald Trump Jr a lancé un projet DeFi, Baron, un autre fils, encore étudiant, s’intéresse aux NFT et DeFi. Cela influence profondément son cercle proche. On voit aussi Vance, David Sacks, tous issus de la « PayPal mafia ». Dans les cercles influents de Trump, tout le monde est pro-crypto. Politiquement, c’est donc bien plus optimiste que prévu — peut-être trop. C’est ce qui m’inquiète : imaginerait-on intégrer Bitcoin aux réserves américaines ? Sur le plan positif, ce cycle semble sans plafond, et cet optimisme pourrait même briser le cycle quadriennal habituel de la crypto. Il est probable qu’un cadre réglementaire entièrement dédié à la crypto soit adopté, au lieu de forcer celle-ci dans le cadre rigide des lois sur les valeurs mobilières de la SEC. Un tel système indépendant serait extrêmement favorable, non seulement pour DeFi, mais pour tout Web3. Côté pessimiste, la crypto n’est plus un sujet apolitique : elle est devenue une ligne de fracture partisane. C’est ce qui m’inquiète. Après l’élection, les Républicains et Démocrates se sont clairement positionnés : l’un pour, l’autre contre la crypto. Elle est désormais un enjeu central de la polarisation politique. Si Trump perd dans quatre ans, les politiques pourraient être inversées. Ce sujet n’est plus neutre : c’est un enjeu partisan majeur.
Alex : Oui, Trump pourrait ne pas tenir quatre ans. Lors des élections législatives de 2026, les Républicains pourraient perdre leur majorité au Congrès — ce sera un défi.
Mindao : Exact. Mais un point positif : cette campagne a marqué un tournant. Non seulement Trump est au pouvoir, mais le lobbying crypto au Congrès a acquis une influence considérable. Ce mot « crainte » n’est pas forcément positif — il peut être péjoratif. Les décideurs réalisent que l’influence du lobby crypto est immense. Par exemple, les équipes soutenues par Ripple ont remporté 85 % des sièges sénatoriaux qu’elles soutenaient — un taux de réussite exceptionnel. C’est effrayant : cela signifie que les opposants à la crypto pourraient ne plus avoir accès au Congrès. Cela pourrait provoquer une riposte violente des Démocrates ou des anti-crypto.
Alex : Oui, Fair Shake prépare déjà les élections de 2026, levant des dizaines de millions de dollars.
Mindao : Oui, c’est positif : l’infiltration est profonde, tant au niveau exécutif que législatif.
Hypothèses sur l’intégration de Bitcoin aux finances publiques
Alex : D’après vos observations, l’un des récits les plus suivis ce cycle-ci est l’intégration de Bitcoin aux finances publiques. Ce n’est plus seulement au niveau national : plusieurs États proposent des lois sur les réserves en Bitcoin. Certains, comme la Pennsylvanie ou la Californie, ont déjà déposé des propositions législatives à l’Assemblée. Pensez-vous qu’une loi nationale puisse être adoptée d’ici quatre ans ? Êtes-vous optimiste ?
Mindao : Légiférer au niveau fédéral ne sera pas facile. Au niveau des États, c’est plus faisable, car leur champ budgétaire est plus limité. Mais au niveau national, cela pose problème. Une force importante aux États-Unis considère que Bitcoin, même appelé « or numérique », reste une monnaie non souveraine. Ce positionnement est fondamentalement une réponse à la dévaluation des monnaies fiduciaires. Or, cela entre en conflit avec l’idée que le dollar américain soit la seule réserve internationale — un rêve pour beaucoup d’Américains. Beaucoup au Congrès pensent que Bitcoin, même s’il prétend concurrencer l’or, finit par défier le dollar. Et c’est vrai : Bitcoin progresse parce que toutes les monnaies fiduciaires se déprécient. Donc, il y a une résistance forte. Tout dépendra de la volonté politique de Trump. Selon son style, il pourrait pousser très fort. Mais ce n’est pas à lui seul de décider : la loi doit être votée.
Alex : Je partage votre avis. Beaucoup de pays sanctionnés, comme la Russie ou l’Iran, envisagent Bitcoin comme réserve potentielle. Leur adversaire déclaré est le dollar : ils veulent une alternative. Cela remettrait en cause le statut du dollar comme actif de réserve.
Mindao : Oui. Appeler Bitcoin « or numérique » est une stratégie habile : on dit qu’on concurrence l’or, qu’on vise d’abord une capitalisation de 13 à 15 billions, qu’on battra l’or avant de viser le dollar. Personne ne parle de concurrencer le dollar directement. Mais en profondeur, c’est la même chose. Si c’est de l’« or numérique », divisible à l’infini, quelle différence avec une monnaie ? Aucune. La communauté crypto évite ce débat, mais le Trésor américain et les milieux financiers voient clair dans ce jeu.
Les grandes entreprises peuvent-elles racheter des projets DeFi ?
Alex : Parlons d’un sujet plus centré sur DeFi. Les ETF Bitcoin existent, ceux d’Ethereum aussi. Il n’est plus rare que des sociétés cotées ou des budgets publics détiennent du BTC. Acheter du Bitcoin est devenu normal. Selon vous, avec la conformité croissante de la crypto aux États-Unis, les grandes entreprises financières pourraient-elles envisager d’acquérir ou d’investir dans des projets DeFi blue-chip comme Aave ou Uniswap ? Croyez-vous cela possible dans les un à deux prochaines années ?
Mindao : C’est une question fascinante. Regardons les ETF Bitcoin : Wall Street ou la finance traditionnelle les traitent comme un actif de plus, un « or numérique ». Ils restent séparés : juste une partie de l’actif sous gestion, disponible si le client demande. Mais ce cycle voit des changements intéressants. D’un côté, Bitcoin et les produits traditionnels restent indépendants : Blackrock propose Bitcoin comme il propose de l’or — sans lien organique. Mais regardez MicroStrategy : une entreprise traditionnelle, initialement logicielle, devenue financière. Sa relation avec Bitcoin est différente : ce n’est plus une simple offre de service, mais une fusion. Pourquoi une fusion ? Le lien entre les deux réside dans la volatilité. La volatilité du Bitcoin et celle de l’action MicroStrategy sont corrélées. C’est un phénomène fascinant : un mécanisme à double jeton entre Bitcoin et une société cotée, comme dans les modèles DeFi où deux tokens sont économiquement liés. MicroStrategy et Bitcoin forment un couple symbiotique. Revenons à DeFi : que Blackrock achète des tokens Aave ou Uniswap ? Ce n’est pas très excitant. Mon scénario préféré pour les trois à cinq prochaines années ? Des relations symbiotiques entre projets DeFi et entreprises cotées. Imaginez : un protocole DeFi contrôle une société cotée, qui possède une licence bancaire, ouvert des canaux fiat vers Aave. Ou une bourse cotée injectant ses fonds fiat directement dans un protocole DeFi. Voilà le vrai potentiel : créer deux jetons symbiotiques entre DeFi et Wall Street. C’est ce qui pourrait arriver au prochain cycle. Déjà, d’autres sociétés minières, comme Marathon, suivent la stratégie de MicroStrategy : leur action dépend non seulement de la difficulté du minage, mais aussi du prix du Bitcoin. À l’avenir, la vraie innovation viendra de ce modèle : « société cotée d’abord, puis DeFi ». L’entreprise cotée sert de canal pour lever des dettes, du capital, obtenir des licences, et connecter les deux mondes. Avec Trump, par exemple, World Liberty DeFi pourrait lancer un stablecoin, puis demander une licence bancaire, et même l’intégrer à sa propre société cotée. C’est totalement plausible. Cela pourrait arriver dans les trois à cinq ans, durant son mandat. D’autres projets DeFi pourraient aussi tenter cela. L’idée forte ? Créer un lien économique entre « jeton » et « action ». Si le DeFi gagne de l’argent, les actionnaires bénéficient. Si le bilan de l’entreprise s’étoffe, cela aide le DeFi à attirer des capitaux traditionnels. Voilà une combinaison vraiment intéressante.
Alex : C’est une idée totalement nouvelle, très imaginative. D’abord des actions BTC avec MicroStrategy, puis des versions DeFi d’entreprises cotées. Très intéressant. Revenons aux grandes institutions financières et leur vision de DeFi. Pour l’instant, comme vous l’avez dit, elles offrent simplement un accès au Bitcoin, agissant comme gestionnaires d’actifs. Pensez-vous qu’elles puissent elles-mêmes lancer des applications financières DeFi — par exemple, une version améliorée d’Aave ? Est-ce plausible pour BlackRock ou d’autres ?
Mindao : On voit déjà des banques comme JPMorgan développer leurs propres blockchains internes — sans connexion à une chaîne publique. Elles l’utilisent surtout pour les règlements de change. Leur modèle ne diffère pas tant de Curve ou d’un pool Uniswap. Mais ces usages restent interbancaires. C’est probablement leur première étape. Ensuite, ils devront migrer vers les infrastructures de chaînes publiques. Cela rejoint notre débat précédent : quelle architecture gagnera — Solana (chaîne unique) ou le modèle multi-niveaux d’Ethereum ? La clé est de savoir comment ces entreprises rejoindront les chaînes publiques. Si elles veulent garder le contrôle, elles devront lancer leur propre Layer2 ou Layer3, puis se connecter au réseau public. Donc, leur entrée dans DeFi sera contrôlée, sur une chaîne permise. Leur modèle ressemblera à Coinbase ou Kraken, mais encore plus conservateur. Car Coinbase, bien que dans la crypto, reste prudent. Comparez à Binance : quand il lance BSC, ses initiatives sont bien plus audacieuses. Pourquoi ? Parce que Binance peut lancer ses propres projets DeFi, les incubant. Coinbase, lui, n’en crée presque jamais. Je pense donc que les institutions financières entreront comme Coinbase ou Kraken : elles déployeront une Layer2, y intégreront des composants DeFi, utiliseront peut-être du code open source comme Uniswap, mais ajouteront des permissions, des listes blanches. Ce sera probablement leur mode opératoire.
Alex : Je comprends. Coinbase, Kraken, tous ont choisi la stack OP, intégrant le vaste écosystème Superchain. D’après ce que vous dites, les grandes institutions choisiront probablement aussi l’écosystème Ethereum, non ?
Mindao : Oui. Je pense que les performances actuelles et futures des Layer2 d’Ethereum répondent parfaitement aux besoins des institutions. Le point clé ? OP et Arbitrum ont des stratégies très différentes. OP construit un écosystème Superchain avec de nombreuses Layer2. Le défi ? Connecter la liquidité entre ces chaînes, permettre des transactions croisées fluides, résoudre la fragmentation actuelle. Une fois ce problème réglé, un nouvel effet réseau émergera : plus de participants, plus de liquidité. Quitter ce réseau deviendra très difficile. C’est pourquoi je ne crains pas que Coinbase lance sa propre Layer1. Tant que le réseau est dense, avec une bonne interopérabilité, en sortir pour créer une île isolée n’offrira pas plus de valeur qu’un projet dans l’architecture moderne des Layer2.
Projets marquants et critères d’évaluation
Alex : C’est l’une des analyses les plus profondes que j’aie entendues sur les véritables avantages concurrentiels d’Ethereum face à Solana. Vous avez aussi mentionné quelques nouveaux produits ce cycle-ci. Au cours de l’année écoulée, quels projets vous ont marqué, qu’ils soient anciens ou nouveaux ?
Mindao : Deux nouveaux projets m’ont marqué : Pendle et Ethena. Le modèle de Pendle a connu des hauts et des bas. Au départ, ils annonçaient un produit de swap entre taux fixes et variables. Ayant une formation en finance traditionnelle, j’avais un gros biais : selon moi, tout produit DeFi avec date d’échéance est voué à l’échec. Beaucoup de projets d’options ou de futures avec échéance ont disparu. Quand Pendle a lancé son produit de rendement fixe avec échéance, je n’y ai pas cru — ça ne marcherait pas en crypto. Mais avec l’essor du LSD et du Restaking, ils ont trouvé un créneau très spécifique. À ce stade, les protocoles de mise en jeu et de re-mise en jeu attirent deux groupes : les gros investisseurs qui veulent un rendement fixe, sans spéculer sur la variation du token U ; et les petits investisseurs ou « farmers », qui cherchent à spéculer sur le token U. Pendle a réussi à combiner ces deux groupes. Même si je ne pense pas que ce soit le modèle final, ils ont trouvé un product-market fit à ce moment précis. Pour les swaps de taux ou les produits de rendement fixe, le futur pourrait être un modèle perpétuel — comme les contrats perpétuels — où l’on peut trader en continu, sans avoir à rouler sa position à chaque échéance. Pendle travaille peut-être déjà là-dessus. Ce segment a vraiment trouvé son utilité ce cycle-ci. Quant à Ethena, ils ont transformé une stratégie de trading familière en un produit accessible à tous, avec désormais 500 millions de dollars de positions. Ils ont parfaitement tokenisé le marché du rendement, et rendu l’accès populaire. Depuis, toutes les bourses imitent : Binance a lancé FDUSD, OKX et Binance alignent leurs taux de prêt sur ce modèle d’arbitrage. C’est un succès d’innovation. Autre phénomène : l’émission d’obligations publiques sur chaîne. Ce cycle-ci, c’est totalement différent du DeFi Summer, où tout reposait sur des subventions, sans « vrai rendement ». Aujourd’hui, MakerDAO tire la majorité de ses revenus des obligations américaines. Est-ce encore du DeFi ? Par la définition traditionnelle, non. Mais ce cycle voit l’émergence du « De-CeFi » : Ethena place tout sur des exchanges centralisés, MakerDAO stocke ses obligations via des trusts hors chaîne — des systèmes très centralisés. Pourtant, cette hybridation résout le problème du « vrai rendement » : l’un vient du levier, l’autre des obligations américaines, redistribués via DeFi. L’évolution du DeFi va donc de la pureté doctrinale à un hybride pragmatique — un point fascinant. Enfin, un autre phénomène récent : les applications DeFi sans jeton. Polymarket et Pump.fun génèrent d’énormes revenus sans avoir émis de token. Quel message ? Ces applications ne pouvaient exister sans une bonne infrastructure. Polymarket repose sur Polygon, Pump.fun sur Solana. Avec des Layer
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