Comment identifier une escroquerie de type Ponzi ?
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Comment identifier une escroquerie de type Ponzi ?
La cryptomonnaie est-elle un créateur de projets utiles ou une escroquerie de type pyramide complexe où les nouveaux entrants nourrissent les anciens ?
Dédié à des analyses Web3 approfondies
Par : Nat Eliason
Traduit par : TechFlow
Les cryptomonnaies sont-elles des créateurs de projets utiles ou bien un complexe schéma de Ponzi où les nouveaux entrants nourrissent les anciens ?
Les réponses varient selon les personnes. Certains pensent que les cryptomonnaies pourraient être le moment messianique de la finance, tandis que Charlie Munger les qualifie quant à lui de « maladie vénérienne... sans aucune valeur ».
Un problème se pose lorsqu’on évalue l’industrie des cryptomonnaies : est-ce que l’évaluateur comprend réellement certains termes ou utilise-t-il abusivement des concepts faute d’applications concrètes ? L’industrie comporte effectivement des schémas de Ponzi, mais la majorité des projets n’en sont pas. Et même si un projet n’est pas un schéma de Ponzi, cela ne signifie pas automatiquement qu’il s’agit d’un bon projet. Nous avons besoin de moyens plus expressifs pour décrire la qualité d’un projet, analyser s’il est vivant ou mort, et s’il s’agit d’une escroquerie.
Cet article tente d’établir un cadre pour juger les projets en cryptomonnaie.
Je divise les projets en deux grandes catégories : Living (vivants) et Dying (mourants). Chaque catégorie principale comprend quatre sous-catégories : pyramide, Ponzi, tulipe, consommation.
En regroupant ces catégories, on obtient un cadre utile pour observer les nouveaux ou les projets existants et évaluer leurs perspectives d’avenir.
Projet vivant (Living Project)
Un projet vivant dispose d'une base nette de consommateurs qui génèrent des revenus substantiels pour l'entreprise. Ces utilisateurs dépensent de l'argent pour utiliser le service sans être rémunérés en retour.
Un exemple typique est AAVE sur Ethereum. Lorsque vous déposez vos fonds sur AAVE et empruntez via ce protocole, vous payez des frais à AAVE pour bénéficier du service. AAVE ne vous récompense pas avec ses jetons pour avoir emprunté des actifs. Une fois que vous avez emprunté, vous devenez donc un consommateur net dans l'économie d'AAVE.
Si AAVE parvient à bien gérer ses coûts, c'est une entreprise rentable, un projet viable à long terme.
Un autre bon exemple est Uniswap. Ce dernier perçoit des frais sur chaque transaction, sans distribuer de jetons UNI aux utilisateurs simplement parce qu'ils utilisent la plateforme. Les gens l'utilisent, point final. Un troisième exemple est Yearn. Les utilisateurs sont heureux de payer 20 % de frais de gestion pour bénéficier des services automatisés de capitalisation composée ou de gestion des risques, sans recevoir en échange d'autres jetons. Cela existe vraiment.
Hors du monde des cryptomonnaies, de nombreuses entreprises réelles sont aussi « vivantes ». Le camion à tacos que je fréquente occasionnellement pour acheter mon déjeuner est une entreprise « vivante ». Je paie pour des tacos sans recevoir en échange des mystérieux jetons TACO échangeables dans le TACOVERSE. Le camion dispose de consommateurs nets, a une source de revenus, voire un potentiel bénéficiaire.
Malheureusement, beaucoup de projets dans l’industrie des cryptomonnaies ne sont pas « vivants », même s’ils semblent l’être — ils meurent lentement.
Projet mourant (Dying Project)
Un projet est considéré comme mourant s’il dépense plus en incitations et en émission de jetons que ce qu’il gagne auprès des utilisateurs.
De nombreux projets affirment que l’émission symbolique de jetons ne constitue pas une « dépense », mais nous devons l’évaluer comme tel. Personne n’oserait sérieusement prétendre que la TVL (valeur totale verrouillée) de leur projet resterait inchangée si l’émission de jetons était complètement arrêtée. Les participants au secteur des cryptos cherchent constamment la machine à argent gratuite. Si votre produit n’est pas réellement utilisé, dès que vous arrêtez la planche à billets, ils déplaceront leur capital ailleurs.
Le protocole Anchor de Terra est l’un des exemples les plus marquants récents. Il y avait de vrais consommateurs sur cette plateforme, prêts à payer pour emprunter. Mais pour attirer du capital, Anchor devait gonfler artificiellement son rendement, ce qui entraînait des coûts largement supérieurs à ses revenus.
Cette croissance insoutenable n’est pas propre aux cryptomonnaies. Uber dans le monde réel est un exemple célèbre. Aujourd’hui, Uber est si cher précisément parce que les fonds spéculatifs qui subventionnaient auparavant ses services ont retiré leurs investissements. Autrement dit, Uber a pu remplacer les taxis dans certaines villes grâce à une dilapidation massive de capitaux, stimulant une croissance insoutenable. Maintenant que l’argent est épuisé, les taxis reviennent à la mode.
Avant l’avènement massif du capital-risque, la plupart des entreprises étaient initialement durables, grandissant lentement jusqu’à devenir des géants mondiaux. Aujourd’hui, elles peuvent brûler des milliards de dollars pour sauter la phase ennuyeuse et lente, puis espèrent devenir une entreprise durable — du moins c’est l’espoir.
« Mourant » est peut-être un terme fort, mais il reflète bien la trajectoire du projet. S’il ne parvient pas à inverser la tendance — à faire en sorte que les paiements des utilisateurs dépassent les récompenses subventionnées — il finira par mourir. Beaucoup d’entreprises et de projets commencent en état de mort imminente, mais cela ne signifie pas nécessairement qu’ils vont périr. Nous devrions donc nuancer notre langage.
Voici les deux catégories principales : si un projet n’a pas encore trouvé comment passer de l’état de souffrance à celui de génération de profits, alors ce n’est pas encore une « véritable » entreprise. Du moins selon moi. Peu de projets en cryptomonnaies y parviennent. Pour mieux classer, nous pouvons subdiviser les projets vivants ou mourants en quatre types : pyramide, Ponzi, tulipe, gaspilleur.
Pyramide (Schéma de pyramide)
Une pyramide tire ses principaux revenus du fait que les gens doivent payer pour entrer dans un système. En tant que participant, votre principale source de revenus vient du recrutement d’autres personnes qui paient pour entrer, dont vous percevez une part des gains. Cela crée une structure en « pyramide ».
Ceux qui entrent tôt et recrutent beaucoup gagnent le plus. Plus on entre tard, moins il reste de personnes à recruter, et donc moins on gagne. À un certain moment, les nouveaux arrivants ne peuvent plus récupérer leur mise initiale.
Dans l’industrie des cryptomonnaies, il est difficile de trouver de bons exemples de ce type. De nombreux projets permettent aux premiers investisseurs de gagner plus que les suivants, mais ce critère seul ne suffit pas à les qualifier de pyramides. La question clé est : gagnez-vous de l’argent en convainquant d’autres personnes d’acheter un produit, et êtes-vous directement rémunéré par ceux que vous avez convaincus ?
Cardano pourrait en être un exemple. Ils concentrent leurs efforts sur la promotion de Cardano via des influenceurs YouTube, puis encouragent les followers de ces influenceurs à s’engager dans leurs nœuds, permettant ainsi aux influenceurs de toucher une part des revenus générés. C’est clairement une structure pyramidale.
Evan Armstrong pense que des NFT comme Bored Apes ressemblent à une organisation de « marketing multiniveau » (MLM, une version plus douce de la pyramide), mais il leur manque un élément crucial : la capacité à tirer un flux de trésorerie directement des personnes recrutées. Les détenteurs de Bored Apes ne perçoivent aucune commission sur les achats effectués par les personnes qu’ils ont influencées. Le seul point commun avec le modèle pyramidal est que les premiers investisseurs gagnent plus que les derniers, mais c’est vrai pour presque toutes les entreprises. On ne dirait pas que Facebook est un schéma de Ponzi juste parce que son action a chuté de 80 % et que les derniers investisseurs ont perdu de l’argent.
Schéma de Ponzi
Le schéma de Ponzi est le plus difficile à prouver. Il s’agit d’une escroquerie sans activité économique réelle générant des revenus, où l’argent des nouveaux investisseurs sert uniquement à rembourser les anciens. Il implique souvent une fraude intentionnelle, ce qui le distingue d’une entreprise simplement insoutenable.
Le cas Bernie Madoff est probablement le plus célèbre. Il falsifiait des transactions pour justifier les profits, recyclant en réalité l’argent des nouveaux investisseurs vers les anciens — une fraude (le fameux « détrousser Pierre pour payer Paul »). Il gérait une entreprise d’investissement, mais une partie des rendements était fictive.
Bitconnect est probablement le schéma de Ponzi le plus connu dans le domaine des cryptomonnaies. Ils promettaient un rendement composé de 1 % par jour, financé exclusivement par l’argent d’autres personnes entrant dans le système.
À la lumière des informations disponibles, le taux de 20 % offert par le protocole Anchor sur UST ne semble pas relever du Ponzi. Ils ne semblaient pas tromper les investisseurs en attribuant ces rendements à une source mystérieuse. Ils affirmaient que ce taux faisait partie des dépenses marketing de la Luna Foundation pour favoriser l’adoption de l’UST, ce qui ressemble assez aux subventions accordées par des fonds VC à Uber. Je ne dis pas que c’est bien ou correct — ce qui s’est produit ensuite avec Luna est catastrophique — mais je ne suis pas sûr aujourd’hui que les actions d’Anchor soient illégales.
Tulipe (bulle spéculative)
Un schéma de Ponzi consiste à payer des dividendes aux investisseurs avec l’argent d’autres investisseurs. La bulle de la tulipe, elle, décrit une situation où une valeur augmente simplement parce que d’autres investisseurs croient en elle. Une bulle typique de tulipe désigne un investissement quasi inutile, hormis comme placement ou réserve de valeur.
Beaucoup de choses dans le monde relèvent de la bulle de la tulipe ; on les juge surtout selon leur persistance. L’or est une tulipe, l’art en est une, tout symbole de statut peut en être une. La plupart des NFT sont des tulipes, même s’ils offrent un accès à une communauté.
Appeler quelque chose une « tulipe » ne signifie pas nécessairement qu’il n’a aucune valeur intrinsèque. On peut fabriquer des bijoux en or, mais la seule raison pour laquelle on le fait, c’est parce que l’or a déjà de la valeur. Et l’or n’a de la valeur que parce qu’il est rare et que d’autres y croient. Si personne n’y croyait plus, ou si on découvrait la pierre philosophale, plus personne ne s’intéresserait à l’or.
Dans ce contexte, la valeur de la tulipe repose essentiellement sur des croyances subjectives concernant l’importance de l’actif : tant que les autres y croient, ça a de la valeur.
Consommation
Enfin, parlons du type « consommation ». Cette catégorie est un peu étrange car elle ne présente pas le genre de « dépense » visible dans une pyramide, mais c’est un bon critère pour distinguer les véritables projets de cryptomonnaie des autres.
Les schémas de Ponzi et les pyramides créent une apparence de consommation sans véritable consommation réelle. Même si une tulipe peut avoir de la valeur, très peu de consommation réelle intervient dans son économie, ce qui rend difficile de la classer comme investissement ou spéculation véritable.
Sans véritable dépense, un projet de cryptomonnaie est soit mourant, soit purement spéculatif. Ainsi, la question des dépenses est cruciale pour évaluer la légitimité d’un projet. Trois points à vérifier :
1. Qui dépense ?
2. Combien dépense-t-on ?
3. Les dépenses excèdent-elles les revenus du projet ?
Dans le domaine des cryptomonnaies, un projet dépend souvent de dépenses en actifs ou jetons non natifs. C’est un défi courant dans les jeux, que j’ai décrit dans mon article One vs. Two Token. Si un jeu gagne tout son argent en jetons propres, il doit vendre ces jetons sur le marché pour convertir ses revenus. Accepter des paiements en autres devises (comme ETH ou USDC) renforce la légitimité.
Maintenant que nous avons défini ces catégories, examinons comment elles s’appliquent à différents projets, et testons notre intuition sur la légitimité d’un projet.
Projets mourants où les premiers investisseurs ont gagné
Que se passe-t-il lorsqu’une entreprise insoutenable enrichit certains acteurs avant de voir sa valeur chuter drastiquement ?
WeWork est un excellent exemple. Benchmark a initialement investi 17 millions de dollars dans WeWork, puis revendu une partie de sa participation pour 315 millions. Si WeWork était une entreprise insoutenable, les premiers investisseurs ont profité des suivants — s’agit-il alors d’un schéma de Ponzi ?
Bien que cela y ressemble, ce n’en est pas un, car WeWork a vraiment essayé de devenir durable (et n’a pas encore abandonné). Ainsi, le fait que des investisseurs précoces profitent d’un modèle insoutenable ne suffit pas à en faire un Ponzi. Pour cela, il faut une falsification d’activité ou une absence totale d’effort pour créer une entreprise réelle.
Beaucoup de startups technologiques sont comme ça. Elles courent après un objectif ambitieux, collectent des fonds, et les premiers investisseurs réalisent des gains quand les suivants rachètent leurs parts. En pratique, ces premiers investisseurs n’ont pas besoin que l’entreprise réussisse ou devienne durable. Alors, toutes les startups tech sont-elles des Ponzi ? Des tulipes ? Elles pourraient être des tulipes, mais certainement pas des Ponzi. Elles sont simplement en phase mourante.
Et les projets actuels en cryptomonnaie ? De nombreux projets sont lancés, achetés par des investisseurs précoces, traversent un cycle médiatique, puis chutent de 80 à 90 % ou plus, sans jamais retrouver leurs sommets historiques. Ceux qui vendent au sommet gagnent énormément, aux dépens des nouveaux entrants.
Sont-ils tous des Ponzi ? Encore une fois, il faut regarder s’il y a eu une activité réelle. Solana a chuté de 85 % depuis son sommet. Certains ont gagné gros en achetant à 3 $ et en vendant au plus haut. Mais cela ne signifie pas que c’est un Ponzi ou un « pump and dump ». Solana construit un produit réel, et les utilisateurs paient en SOL pour l’utiliser.
Bitcoin et Ethereum
Où en sont Bitcoin et Ethereum ? Les critiques les qualifient parfois de Ponzi, mais cela n’a pas de sens. Aucun des deux ne manipule une fausse activité pour tromper les investisseurs. Vous ne pouvez pas non plus obtenir de flux de trésorerie en les détenant (pas encore, du moins).
Bitcoin se situe entre la tulipe et le projet mourant. On ne peut rien faire d’autre qu’échanger ou détenir du Bitcoin, mais il y a bel et bien des frais de transaction, donc une forme de dépense économique. Toutefois, l’émission de nouveaux bitcoins dépasse largement les frais, ce qui signifie que les mineurs reçoivent encore de fortes subventions. Si les frais étaient suffisants pour justifier l’extraction sans récompense de bloc, alors Bitcoin serait un projet vivant. Mais ce n’est pas encore le cas.
Ethereum est actuellement un projet mourant. On peut effectivement faire plus de choses en payant des frais de minage, mais l’émission dépasse les dépenses. Après la fusion (the Merge), les dépenses sur le réseau Ethereum pourraient dépasser l’émission, transformant Ethereum en une entreprise vivante et durable. Ce serait la première blockchain Proof-of-Stake à y parvenir, car toutes les autres L1 concurrentes sont actuellement des entreprises massives et insoutenables.
Mais aucun des deux ne peut être qualifié de véritable schéma de Ponzi. Ils sont soit des tulipes, soit des projets mourants.
Play-to-Earn
Et les jeux Play-to-Earn comme Axie Infinity ou STEPN, avec leurs boucles inflationnistes ?
Dans mon article sur STEPN, j’ai souligné que leur plan de création de jetons entraînerait une inflation incontrôlable, faisant baisser la valeur des baskets numériques et des jetons. J’ai aussi estimé que le prix du jeton GMT était largement surestimé, sans flux de trésorerie ni revenu associé pour le justifier.
Ces jeux sont donc clairement des projets mourants, mais s’agit-il de Ponzi ? C’est une question délicate, car il n’y a pas d’activité réelle en dehors du jeu, mais le travail dans le jeu a une certaine valeur, comme dans les jeux Web2 ayant développé des économies grises. Donc, « toute la valeur est imaginaire » ne veut pas dire qu’elle est irréelle. Une basket numérique diffère d’un service en argenterie, mais elle reste quelque chose que les joueurs valorisent.
Cependant, ces jeux ne meurent pas exactement comme décrit plus haut, car ils ne versent pas de grosses primes gratuites pour inciter à l’activité. Les gens augmentent les prix parce qu’ils veulent jouer davantage. C’est donc proche du modèle de la tulipe, où le prix est principalement spéculatif — basé sur « ce que peut faire une basket numérique » — plutôt que sur une valeur fondamentale réelle. Peut-être que « tulipe mourante » est le terme le plus approprié.
Pourquoi n’est-ce pas une pyramide ? Parce que vous ne bénéficiez pas directement du recrutement d’autres joueurs, sauf avantage indirect lié à la croissance de l’écosystème. Si vous donniez un code d’activation à quelqu’un et touchiez 10 % de ses gains en GST, ce serait clairement une pyramide, mais ce mécanisme n’existe pas. Je pense que certains futurs jeux l’adopteront comme « hack de croissance ».
Quel est le but ?
Nous pouvons exercer notre jugement sur d’innombrables projets. Cela peut sembler pédant, mais je trouve cette approche utile pour analyser les nouveaux et anciens projets et prévoir leur avenir.
La première question est : y a-t-il une dépense réelle dans ce projet ? Dispose-t-il d’un moyen de générer des flux de trésorerie à partir de l’utilisation ?
Sinon, d’où vient l’argent ? Est-ce une simple tulipe spéculative ? Un Ponzi ou une pyramide ?
S’il y a dépense réelle, le projet est-il vivant ou mourant ? Doit-il émettre massivement des jetons pour inciter autant de dépenses ? Ou ces dépenses se produisent-elles sans incitation accrue ?
C’est ainsi que j’analyse quels projets survivront à un marché baissier. YFI face à ETH a fortement corrigé, mais son activité semble solide. MakerDAO est un autre bon exemple : le prix du jeton est mauvais, mais l’activité elle-même est en excellente santé.
Une autre grande question est : « Quelles L1 concurrentes passeront d’un état mourant à vivant ? » Si la fusion d’Ethereum se déroule comme prévu et que les frais de minage restent stables, Ethereum deviendra déflationnaire et une entreprise avec des flux stables. D’autres L1 peuvent-elles faire de même ? Pour Solana, l’objectif semble impossible : générer suffisamment d’activités sur la chaîne pour devenir durable au prix actuel du minage. Mais je pense que cette critique sous-estime l’impact de l’intégration de produits comme Solana Pay dans Shopify.
En période de marché haussier, tout paraît brillant, mais nous sommes désormais un peu plus lucides. Cette méthode d’analyse aidera à observer les projets et à distinguer les bons des mauvais.
Lien original : https://crypto.nateliason.com/p/ponzi?s=r
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