BTC 槓桿已進入歷史極端區間，CryptoQuant 分析師警告「去槓桿是數學必然」

作者：克洛德，深潮 TechFlow

深潮導讀：CryptoQuant 分析師 Crazzyblockk 最新數據顯示，BTC 交易所槓桿部署已進入歷史前 5% 的極端區間，借入保證金遠超現貨流動性。疊加 6 月 ETF 創紀錄流出 45 億美元、BTC 年內從 12.6 萬跌至約 6.4 萬美元的背景，一場暴力去槓桿可能只是時間問題。

BTC 從去年 10 月的 12.6 萬美元歷史高點一路跌至 6 萬美元附近，半年跌幅接近 50%。但鏈上數據顯示，市場的槓桿水平並未隨價格同步收縮。

CryptoQuant 分析師 Crazzyblockk 於 7 月 15 日發佈看空分析，核心結論只有一句：當前 BTC 交易所槓桿部署處於歷史前 5% 的極端區間，去槓桿不是概率問題，是數學上的必然。

槓桿脈衝指標拆解：借來的錢遠超能接住拋壓的錢

Crazzyblockk 使用的核心指標叫「Exchange BTC Leverage Pulse」（交易所 BTC 槓桿脈衝），本質上是一個比值：交易所未平倉合約規模除以交易所穩定幣儲備。

未平倉合約代表市場上已部署的槓桿倉位總量，穩定幣儲備則是交易所裡隨時可以用來買入或承接拋壓的「幹火藥」。當這個比值偏高，意味著市場上借來的錢遠遠超過了能承接賣盤的現貨資金。

Crazzyblockk 的數據顯示，該指標近期突破了歷史上軌風險閾值，即便在發文時仍大幅高於歷史均值。他的判斷是：當前的價格反彈建立在缺乏現貨流動性支撐的借入保證金之上，交易者「在靠油氣味跑步」（running on fumes）。

從他發佈的圖表看，2024 年和 2025 年這一指標多次衝擊上軌後，BTC 價格均出現過劇烈回調。2025 年 10 月至 2026 年初的暴跌週期中，該指標從高位驟降至下軌附近，與 BTC 從 12.6 萬跌至 6 萬的走勢同步。

表面看漲，底層極度脆弱

Crazzyblockk 指出，這種槓桿結構製造了一個危險的心理陷阱。

表面上，價格上漲營造出風險偏好情緒，吸引散戶加槓桿做多。但底層的穩定幣儲備不足，構成了巨大的風險關閉觸發器。做市商和機構資金能看到這個頭重腳輕的訂單簿結構。當槓桿遠超均值且沒有足夠資本支撐時，價格傾向於向下暴力修正，清算這些過度伸展的倉位。

他給出的操作建議很直接：砍掉你的槓桿倉位，保護現貨，等槓桿指標冷卻後再考慮新的入場點。「不要成為別人的退出流動性。」

ETF 持續失血：月度流出創歷史紀錄

Crazzyblockk 的槓桿分析並非孤立信號。美國現貨 BTC ETF 在 2026 年 6 月錄得自 2024 年 1 月上市以來最大的月度資金流出，總額達 45.1 億美元。

這輪外流持續了 8 個連續周，累計超過 82 億美元，直到 7 月初才短暫中斷。7 月 2 日至 6 日出現了 3 個交易日共計 5.1 億美元的淨流入，其中貝萊德 IBIT 單日貢獻 2.09 億美元，但相對於年初至今約 54 億美元的淨流出，這只是杯水車薪。

ETF 流出的殺傷力在於其傳導機制。當機構投資者贖回 ETF 份額時，授權參與商必須在現貨市場賣出底層 BTC 來兌付現金。研究估計，ETF 資金流現在能解釋約 45% 的 BTC 周度價格波動。這意味著持續的贖回不只是情緒噪音，而是真實的、規則驅動的拋壓。

據 Glassnode 數據，現貨 BTC ETF 買方的平均入場成本約為 83,800 美元。BTC 目前在 64,000 美元附近交易，典型 ETF 持有者的浮虧超過 23%。虧損狀態下的持有者傾向於在反彈時賣出而非加倉，這進一步壓制了資金迴流的動力。

衍生品回暖與現貨脫節：經典的「空中樓閣」

Crypto Times 7 月 9 日的分析指出，BTC 槓桿率從 6 月 30 日的低點 0.156 快速反彈至 0.25，為觀察期內最高水平。衍生品市場出現穩定跡象，未平倉合約停止下滑，資金費率轉正，顯示出輕微的多頭偏向。

但現貨市場沒有跟上。穩定幣流入和 ETF 資金流未能匹配此前牛市階段的水平，使市場容易受到波動性衝擊。

這正是 Crazzyblockk 此前在 5 月底提出的結構性問題。他當時分析幣安交易數據指出，BTC 衍生品交易佔比已達 88.65%，現貨交易萎縮至不足 15%。在現貨流動性如此稀薄的環境下，即便是相對較小的現貨拋售也能觸發連鎖清算，放大價格波動。

7 月 28-29 日美聯儲會議是短期最大變量

BTC 在 6 萬美元附近被夾在明確定義的底部（約 58,000 美元）和下降中的阻力位（約 63,800 美元）之間，大概率橫盤偏弱震盪，直到 7 月 28-29 日美聯儲會議迫使市場做出方向選擇。

市場目前給 7 月 29 日維持利率不變的概率約為 70%，尾部風險指向加息而非降息。在這種貨幣環境下，BTC 作為高貝塔風險資產得不到任何喘息空間。

不過，CryptoQuant 另一組數據提供了一個相對樂觀的參照：BTC 已實現盈虧比已降至 -0.35，為 2022 年 12 月 FTX 崩盤以來最低水平。歷史上，同樣的讀數在 2022 年、2019 年和 2015 年均標記了週期底部。Bitwise 首席投資官 Matt Hougan 也表示，6 月 25 日的暴跌已經擠出了過剩槓桿，市場正在接近底部。

問題在於，「接近底部」和「已到底部」之間，可能還隔著一次暴力去槓桿。Crazzyblockk 的槓桿脈衝指標說的就是這件事：數學上需要一次重置，才能讓指標回到均衡位置。對持倉者而言，這意味著在槓桿冷卻之前，任何反彈都可能是假象。