Tối nay, Google thay toàn bộ thị trường AI nộp bài

Viết bởi: Nghiên cứu Xu hướng Thủy Triều

4:00 sáng ngày 23 tháng 7 theo giờ Bắc Kinh, Alphabet sẽ công bố báo cáo tài chính quý 2 năm 2026, cuộc họp qua điện thoại diễn ra lúc 4:30. Đây là báo cáo tài chính đầu tiên trong số "Bảy Ông Lớn", Microsoft, Meta, Amazon, Nvidia đều xếp sau nó. Thị trường quyền chọn đã định giá cho đêm nay: biến động ngầm 5.3%, tương ứng với một công ty có vốn hóa 4.5 nghìn tỷ USD, biên độ dao động trong một ngày vượt quá 200 tỷ USD.

Thị trường giao dịch nó như một báo cáo tài chính công ty, nhưng thực tế nó là bài kiểm tra giữa kỳ của toàn bộ chu kỳ chi tiêu vốn AI.

Trả lời tốt, mùa báo cáo tài chính của các ông lớn phía sau sẽ suôn sẻ; trả lời hỏng, từ NASDAQ đến mô-đun quang thị trường A, không ai có thể đứng ngoài cuộc.

Sáu ngày trước, thị trường đã xé ra một khe hở trước

Ngày 16 tháng 7, Bloomberg dẫn lời mười nhân viên Google hiện tại và cựu nhân viên đưa tin: Gemini 3.5 Pro đã chậm hơn lịch trình dự kiến vài tháng, nguyên nhân là khả năng lập trình không đạt tiêu chuẩn nội bộ. Cùng ngày, cổ phiếu Alphabet đóng cửa giảm 4.4%, khoảng 200 tỷ USD vốn hóa bốc hơi.

Lý do thị trường bán không liên quan đến doanh thu, không liên quan đến lợi nhuận, chỉ liên quan đến một lịch trình giao hàng.

Pichai đã đích thân cam kết tại hội nghị I/O tháng 5 rằng sẽ phát hành vào tháng 6, tháng 6 qua đi, Google chỉ để lại một câu "đang thử nghiệm với các đối tác". Báo cáo của Bloomberg bổ sung thông tin còn lại: dữ liệu huấn luyện đã được cập nhật một lần vào cuối tháng 6, chuyên về lập trình, kết quả khiến nội bộ thất vọng; các kỹ sư nản lòng, một số nhà nghiên cứu chuyển sang đối thủ cạnh tranh.

Lập trình là chiến trường có giá trị thương mại hóa cao nhất của mô hình lớn hiện nay, nó trực tiếp quyết định liệu đại lý AI có thể hoàn thành độc lập các tác vụ đa bước hay không, cũng trực tiếp quyết định khách hàng doanh nghiệp trả tiền cho ai. OpenAI và Anthropic đang giao hàng mỗi tuần, Gemini 3.5 Pro mỗi tuần trễ lại, sự gắn kết của nhà phát triển doanh nghiệp với nền tảng đối thủ lại sâu thêm một phần.

Đợt giảm giá này phơi bày hợp đồng mới của giao dịch AI năm 2026: thị trường dung chấp bạn đốt gần 200 tỷ USD một năm, với điều kiện mô hình phải đến cảng đúng hạn, và khi đến cảng phải đủ sức chiến đấu. Một khi lịch trình giao hàng bị thất thủ, chi tiêu vốn sẽ từ "hào lũy" biến trở lại thành "hóa đơn".

Báo cáo tài chính đêm nay là lần báo cáo đầu tiên của Google dưới hợp đồng mới này.

Ba con số thực sự quyết định hướng đi đêm nay

Đồng thuận thị trường nằm rõ ràng: doanh thu khoảng 116.8 tỷ USD, tăng trưởng 21% so với cùng kỳ; lợi nhuận trên mỗi cổ phiếu từ 2.86 đến 2.89 USD, tăng trưởng khoảng 24% so với cùng kỳ. Bốn quý qua Google đều vượt kỳ vọng, việc beat đơn thuần đã không thể thúc đẩy giá cổ phiếu, biến số thực sự ẩn trong ba manh mối.

Tốc độ tăng trưởng của đám mây và chuyển đổi đơn hàng tồn đọng.

Doanh thu Google Cloud quý 1 tăng 63% so với cùng kỳ, bỏ xa Azure ở mức 40% và AWS ở mức 28%, đơn hàng tồn đọng gần gấp đôi lên 462 tỷ USD.

CFO Ashkenazi đã để lại một lời khai quan trọng trong quý trước: nếu công suất theo kịp nhu cầu, doanh thu đám mây lẽ ra có thể cao hơn. Câu nói này khiến vấn đề trở nên rất thuần túy, điều cần xác minh đêm nay là tốc độ tăng công suất, và trong số 462 tỷ USD đó, có bao nhiêu đang biến thành tiền thật theo nhịp độ mà ban lãnh đạo cam kết (khoảng một nửa trong vòng 24 tháng). Tốc độ tăng trưởng giữ trên 60%, câu chuyện cơ sở hạ tầng AI tiếp tục được kể; giảm tốc rõ rệt, thị trường sẽ lập tức tính toán lại định giá của tất cả các nhà cung cấp đám mây.

Hướng đi của tiền và gợi ý cho năm 2027.

Hướng dẫn chi tiêu vốn năm 2026 của Google là 180 đến 190 tỷ USD, nhiều hơn gấp năm lần so với 32.3 tỷ USD năm 2023, ban lãnh đạo đã thông báo trước năm 2027 sẽ "tăng đáng kể". Cái giá được ghi trên bảng lưu chuyển tiền tệ: dòng tiền tự do quý 1 giảm gần 47% so với cùng kỳ, tháng 6 lại phát hành thêm 80 tỷ USD cổ phiếu để bơm máu cho mở rộng AI. Trong cuộc họp qua điện thoại đêm nay, bất kỳ con số cụ thể nào về quy mô chi tiêu năm 2027 đều có thể ảnh hưởng đến giá cổ phiếu nhiều hơn chính kết quả kinh doanh quý 2. Chi tiêu điều chỉnh tăng kèm theo tốc độ tăng trưởng đám mây mạnh mẽ là tấn công; chi tiêu điều chỉnh tăng kèm theo đám mây giảm tốc là thảm họa.

TPU từ lợi thế chi phí trở thành đường cong doanh thu thứ hai.

Đây là mạch ngầm có không gian tưởng tượng nhất trong báo cáo tài chính lần này. Google đã bắt đầu bán sức mạnh tính toán TPU cho khách hàng bên ngoài, công ty cho thuê sức mạnh tính toán được Blackstone hỗ trợ lên kế hoạch cho thuê TPU cho các phòng thí nghiệm AI từ năm 2027; Anthropic ký đơn hàng ý định một triệu chip Ironwood; Meta bị lộ đang xem xét triển khai TPU trong trung tâm dữ liệu riêng vào năm 2027. Ban lãnh đạo trước đây hướng dẫn bán hàng phần cứng bắt đầu đóng góp doanh thu từ nửa cuối năm 2026, phần lớn rơi vào năm 2027. Đêm nay dù chỉ một câu xác nhận về tiến độ bán TPU ra bên ngoài cũng đủ để "chuỗi Google" định giá lại.

Chuỗi truyền dẫn: Từ Mountain View đến xưởng mô-đun quang thị trường A

Bán kính bức xạ của báo cáo tài chính Google đã vượt xa thị trường chứng khoán Mỹ.

Ở cấp độ thị trường chứng khoán Mỹ, với tư cách là ông lớn nộp bài sớm nhất, cuộc họp qua điện thoại của Google sẽ ấn định tông màu cho toàn bộ mùa báo cáo tài chính. Tốc độ tăng trưởng đám mây và hướng dẫn chi tiêu vốn sẽ được đưa trực tiếp vào mô hình kỳ vọng của Microsoft và Meta; bất kỳ tiến độ nào của TPU đều là bài kiểm tra áp lực trực tiếp đối với Nvidia, cảnh tượng tháng 11 năm ngoái khi tin đồn Meta đàm phán mua TPU xuất hiện, Nvidia giảm giá trong một ngày, buộc phải tuyên bố công khai "công nghệ vẫn dẫn đầu ngành một thế hệ", vẫn còn nhớ mãi.

Ở cấp độ thị trường A, "chuỗi Google" đã là một trong những câu chuyện có trọng số cao nhất trong diễn biến sức mạnh tính toán.

Cách triển khai cụm TPU (một cụm 9216 chip làm mát bằng chất lỏng, kết nối thông qua chuyển mạch quang toàn phần OCS) quyết định việc mức sử dụng đơn vị của nó đối với mô-đun quang, chuyển mạch quang, làm mát bằng chất lỏng, PCB tốc độ cao cao hơn nhiều so với kiến trúc truyền thống. Zhongji Innolight, Eoptolink ngồi vào top 3 trọng số sàn ChiNext, khả năng hiển thị đơn hàng xếp đến năm 2027; chip vi gương MEMS của Sai MicroElectronics gia công độc quyền OCS cho Google. Hướng dẫn chi tiêu vốn đêm nay chính là mực nước đơn hàng của các công ty này trong sáu quý tới. Chi tiêu điều chỉnh tăng, tranh cãi định giá mô-đun quang tự động平息; chi tiêu không đạt kỳ vọng hoặc đám mây giảm tốc, giao dịch sức mạnh tính toán đông đúc sẽ đón nhận cú đạp mạnh nhất năm nay.

Ba kịch bản

Đám mây vượt kỳ vọng, nhịp độ chi tiêu kiểm soát được. Tốc độ tăng trưởng Google Cloud giữ trên 60%, chi tiêu năm 2027 đưa ra hướng đi nhưng không đáng sợ, bán TPU ra bên ngoài xác nhận thực hiện. Giá cổ phiếu thách thức mức cao nhất trước đó 408 USD, giao dịch AI ấm lại toàn diện, chuỗi sức mạnh tính toán thị trường A tăng theo. Đây là kịch bản phe mua, cũng là lộ trình ngụ ý của 43 nhà phân tích hiện tại đưa ra xếp hạng mua, giá mục tiêu trung bình 428 USD.

Kết quả kinh doanh beat, nhưng cảm giác mất kiểm soát chi tiêu gia tăng. Doanh thu và lợi nhuận đều vượt, con số chi tiêu năm 2027 quá khích tiến, dòng tiền tự do tiếp tục xấu đi, lịch trình tàu mới Gemini vẫn vắng bóng. Giá cổ phiếu tăng cao rồi rơi lại, tâm lý thị trường chuyển sang phán xét "tăng doanh thu không tăng lợi nhuận", áp lực truyền dẫn cho Microsoft và Meta một tuần sau.

Đám mây giảm tốc. Tốc độ tăng trưởng rơi xuống dưới 55%, hoặc chuyển đổi đơn hàng tồn đọng không đạt kỳ vọng. Đây là rủi ro đuôi, một khi xuất hiện, phạm vi sát thương sẽ bao phủ tất cả các nhà cung cấp đám mây và toàn bộ chuỗi cung ứng sức mạnh tính toán, Nvidia cũng không thể may mắn thoát khỏi.

Theo cấu trúc vị thế hiện tại, kịch bản thứ ba có xác suất thấp nhất, kịch bản thứ hai bị định giá thấp. Thị trường tập trung quá mức vào việc có beat hay không, tỷ lệ cược thực sự ẩn trong phần hỏi đáp của cuộc họp qua điện thoại.

4:30 sáng, cuộc họp qua điện thoại được kết nối, câu hỏi đầu tiên của nhà phân tích rất có thể không liên quan đến con số quý 2. Tất cả mọi người đều muốn biết cùng một chuyện: lịch trình tàu mới của Gemini 3.5 Pro, rốt cuộc là ngày mấy tháng mấy.