Phân tích báo cáo nghiên cứu Morgan Stanley: Thị trường trái phiếu AI bùng nổ, nhưng nhà đầu tư bắt đầu khắt khe hơn về chất lượng
Tuyển chọn TechFlowTuyển chọn TechFlow
Phân tích báo cáo nghiên cứu Morgan Stanley: Thị trường trái phiếu AI bùng nổ, nhưng nhà đầu tư bắt đầu khắt khe hơn về chất lượng
Trái phiếu AI có thể mua, nhưng phải chọn lọc mà mua, thời đại mù quáng xông vào đã qua rồi.
Chuyên sâu báo cáo Web3Tác giả: Rita
TechFlow Dẫn đọc
Phát hành nợ liên quan đến AI toàn cầu năm nay, chỉ trong 7 tháng đầu năm đã vọt lên 336 tỷ USD. Dự kiến cả năm đạt 580 tỷ, tăng hơn gấp đôi so với năm ngoái.
Morgan Stanley khảo sát một vòng các nhà đầu tư, phát hiện tiền vẫn đang đổ vào các trung tâm dữ liệu AI. Nhưng cách đổ tiền đã thay đổi, trước đây là đầu tư mù quáng, hiện nay mọi người đều đang hỏi ba câu hỏi: liệu có xây dựng quá mức không, công nghệ có bị đào thải không, chuỗi cung ứng có theo kịp không.
Chênh lệch tín dụng của các nhà cung cấp đám mây quy mô siêu lớn chất lượng cao đã mở rộng 24 điểm cơ bản kể từ đầu năm đến nay. Còn toàn bộ thị trường cấp đầu tư thì lại thu hẹp 2 điểm cơ bản. Khoảng cách nằm ở đây. Ý nghĩa của thị trường rất rõ ràng, nợ AI có thể mua, nhưng phải chọn lọc mà mua, thời đại đầu tư mù quáng đã qua.
Sau 336 tỷ, tiền vẫn đang đổ vào
Phát hành nợ liên quan đến AI toàn cầu do Morgan Stanley thống kê, 7 tháng đầu năm nay đã đạt 336 tỷ USD, dự báo cả năm 580 tỷ. Thị trường cấp đầu tư chiếm phần lớn. Các nhà cung cấp đám mây quy mô siêu lớn, chính là 4 công ty Google, Amazon, Meta, Microsoft cộng thêm Oracle, đóng góp 132 tỷ. 90 tỷ còn lại đến từ bán dẫn và xây dựng trung tâm dữ liệu.
Chi tiêu vốn năm 2027 của 5 công ty lớn còn tăng thêm 54%, từ 126,7 tỷ vọt thẳng lên 141,4 tỷ. Khối lượng phát hành nửa cuối năm sẽ không giảm tốc, chi tiêu vốn vẫn đang tăng tốc, nhu cầu tài chính chỉ càng lớn hơn, phía cung không thấy cửa sổ để thở.
Chênh lệch tín dụng đang lên tiếng, chọn lọc chất lượng, không mua mù quáng
Chênh lệch tín dụng tổng thể của thị trường cấp đầu tư năm nay thu hẹp 2 điểm cơ bản. Còn các nhà cung cấp đám mây quy mô siêu lớn chất lượng cao thì mở rộng 24 điểm cơ bản, hoàn toàn trái ngược. Oracle bị S&P hạ xếp hạng vào tháng 6, đường cong từ kỳ hạn 10 năm đến 30 năm tiếp tục dốc hơn. Morgan Stanley duy trì phán đoán giảm tỷ trọng khối công nghệ, cung tiếp tục chịu áp lực cao, chất lượng tín dụng đã bắt đầu phân hóa.
Nhà đầu tư ưa thích gì? Kỳ hạn ngắn, ưu tiên có bảo vệ khấu hao. Trái phiếu của Hut 8 có bảo lãnh xây dựng cộng khấu hao toàn bộ, bản thân hồ sơ tín dụng của nhà phát triển bình thường, nhưng bảo vệ cấu trúc đủ vững chắc. Còn trái phiếu hợp đồng thuê Microsoft của QTS thì chất lượng bên thuê đỉnh cao, nhưng không có cơ chế khấu hao. Moody's ước tính, khi đáo hạn vẫn còn 50% đến 65% gốc chưa được hoàn trả. Rủi ro xây dựng có thể được phòng ngừa nhờ tăng cường cấu trúc, rủi ro tài sản thì khó hơn, cho dù bên thuê là Microsoft cũng không gánh nổi.
Kênh tài chính đang đa dạng hóa, không chỉ vay USD nữa
Danh mục tài chính của các nhà cung cấp đám mây quy mô siêu lớn đã thay đổi. Trước đây hoàn toàn dựa vào nợ USD, hiện nay đa tiền tệ cộng cổ phần cộng khoản vay, đi nhiều chân. 61% tài chính nợ của Google đến từ các loại tiền không phải USD, Euro, Bảng Anh, Đô la Canada, Franc Thụy Sĩ, Yên Nhật đều có. Amazon phát hành khoản vay có kỳ hạn rút chậm 17,5 tỷ USD. Oracle và Google cũng công bố kế hoạch tài chính cổ phần.
Morgan Stanley phán đoán, tài chính cổ phần giải phóng ý nghĩa tín hiệu, kênh tài chính nợ tiếp tục duy trì. Chu kỳ đầu tư vừa lớn vừa dài, công ty phải giữ linh hoạt tài chính. Chi tiêu vốn năm 2027 của 5 công ty lớn còn tăng 54%, phía Broadcom lại có đợt phát hành riêng quy mô lớn 35 tỷ USD. Áp lực cung nửa cuối năm chỉ càng nặng hơn, không tránh khỏi.
Thị trường lợi suất cao, xây dựng rủi ro là tiêu điểm, nửa cuối năm còn có áp lực bàn giao
Thị trường lợi suất cao và thị trường cấp đầu tư, những thứ nhà đầu tư quan tâm không giống nhau. Rủi ro xây dựng, lộ trình tái tài chính, sau khi hoàn thành có thể nâng xếp hạng hay không, những thứ này mới là điều họ đang盯着. Morgan Stanley dự báo phát hành nợ trung tâm dữ liệu lợi suất cao 50 tỷ, khoản vay đòn bẩy 15 tỷ, nhà đầu tư cơ bản chấp nhận con số này.
Cấu trúc cũng đang thay đổi. Tỷ lệ chi phí khoản vay đã tăng lên, khấu hao bắt đầu muộn hơn trước, tỷ lệ cũng thấp hơn. Quyền chấm dứt kéo dài từ 6 tháng lên hơn 1 năm, thác dòng tiền lỏng lẻo hơn nhiều. Chi phí mỗi megawatt đang tăng, dòng thời gian bàn giao càng kéo dài.
Nửa cuối năm có một con số then chốt, công suất IT then chốt vượt quá 740 megawatt dự kiến sẽ đi vào hoạt động. Báo cáo của FTI Consulting và phản hồi ngành đều nói, khả năng chậm trễ xây dựng rất cao. Thời gian thi công bị nén xuống 12 đến 18 tháng, hệ thống điện phức tạp, rủi ro giao diện làm lạnh lớn, bên thuê hay thay đổi thiết kế, chuỗi cung ứng bị thắt cổ chai, nhân lực còn thiếu. 35% đến 45% mua sắm thiết bị không nằm trong tay đối tác xây dựng, nhà phát triển tự gánh vác một lượng lớn rủi ro thực thi.
13 trái phiếu trung tâm dữ liệu lợi suất cao, ngày chuộc lại đầu tiên đều sau ngày bàn giao cuối cùng dự kiến. Có thể tái tài chính hay không, có thể tiếp cận nguồn vốn chi phí thấp hơn hay không, tất cả phụ thuộc vào một việc: có thể hoàn thành xây dựng đúng hạn hay không.
Góc nhìn TechFlow
Điểm đặc biệt nhất của báo cáo này, là nó bỏ qua chính sức nóng của AI, trực tiếp chỉ ra việc thị trường nợ AI đang phân tầng. Chênh lệch tín dụng của các nhà cung cấp đám mây quy mô siêu lớn đang mở rộng, toàn bộ thị trường cấp đầu tư không theo. Điều này cho thấy nhà đầu tư không cần bán các khối khác để nhường chỗ cho AI, họ trực tiếp sàng lọc ngay trong nội bộ AI.
Sự so sánh giữa QTS và Hut 8 rất thú vị. Bảo lãnh xây dựng cộng khấu hao toàn bộ, có thể bù đắp điểm yếu tín dụng của chính nhà phát triển. Còn tài sản không có khấu hao thì, cho dù Microsoft đến làm bên thuê, rủi ro tái tài chính vẫn lơ lửng trên đầu. Hợp đồng thuê đáo hạn năm 2028, trung tâm dữ liệu đó còn có thể dùng để làm gì, đây mới là câu hỏi thực sự cần trả lời. Thế hệ chip hai năm thay một lứa, ngưỡng làm mát bằng chất lỏng và mật độ công suất càng ngày càng nâng cao. Rủi ro tài sản sẽ từ suy diễn lý thuyết, trở thành bài kiểm tra thực tế đặt trước mặt nhà đầu tư.
Miễn trừ trách nhiệm
Bài viết này là sự tổng hợp và giải thích của Nghiên cứu TechFlow đối với báo cáo nghiên cứu ngày 13 tháng 7 năm 2026 của Morgan Stanley. Các xếp hạng, giá mục tiêu, dự báo lợi nhuận và các phán đoán liên quan được trích dẫn trong bài, đều là quan điểm của các nhà phân tích của công ty chứng khoán đó, chỉ đại diện cho lập trường của tổ chức thuộc về họ, không đại diện cho quan điểm của Nghiên cứu TechFlow, cũng không cấu thành bất kỳ lời khuyên đầu tư nào.
Thị trường có rủi ro, quyết định cần độc lập. Bài viết này không nên được dùng làm cơ sở để mua bán bất kỳ chứng khoán nào.
Chào mừng tham gia cộng đồng chính thức TechFlow
Nhóm Telegram:https://t.me/TechFlowDaily
Tài khoản Twitter chính thức:https://x.com/TechFlowPost
Tài khoản Twitter tiếng Anh:https://x.com/BlockFlow_News
@chaoxiangooo
