해시 글로벌 창립자: 왜 나도 이더리움(ETH)을 전량 매도했을까?
TechFlow 선정TechFlow 추천
해시 글로벌 창립자: 왜 나도 이더리움(ETH)을 전량 매도했을까?
CLARITY 법안으로 인해 규제의 명확성이 확보된다면 이더리움(ETH)의 준수 할인(compliance discount)을 해소할 수는 있지만, 이는 금이나 비트코인(BTC)과 유사한 통화 프리미엄(currency premium)을 부여하는 것과 동일하지 않다.
Web3 심층 보도에 집중하고 흐름을 통찰저자: HashGlobal KK의 창립자 하시 글로벌(KK)
번역: 자후안(자화난), ChainCatcher
저자는 이미 보유한 모든 ETH를 전량 매도하였다. 본 기사는 5월 24일에 게재되었다.
최근 필자는 미국의 CLARITY 법안이 통과될 경우 이더리움(ETH)이 최대 수혜자가 될 것이라는 주장을 담은 기사를 읽었다.
그 핵심 논거는, ETH가 미국 규제 프레임워크 하에서 유일하게 “탈중앙화 디지털 상품”과 “프로그래밍 가능한 스마트 계약 플랫폼”이라는 두 가지 속성을 동시에 갖춘 자산이 될 가능성이 있다는 것이다. 따라서 ETH의 가치 평가 프레임워크는 네트워크 수익 논리에서 비트코인(BTC), 금, 심지어 주권 보유 자산과 유사한 ‘통화 프리미엄’ 논리로 전환되어야 한다는 것이다.
이 관점은 매우 고무적이지만, 결론은 다소 과도하게 확장된 면이 있다고 생각한다.
이는 ETH에 대해 비관적인 전망을 제시하거나 CLARITY 법안의 긍정적 영향을 부정하는 것을 의미하지 않는다.
오히려 규제 명확성은 분명히 ETH에 대한 중대한 호재이다. 이는 기관 투자자들이 ETH를 편입하는 데 따른 규제 준수상 우려를 줄여주며, ETF, 보관 서비스, 스테이킹, 기관용 DeFi, 실물 자산 대체(RWA), 체인상 결제 사업 등의 추가 발전을 촉진할 것이다.
그러나 규제 명확성은 곧바로 통화 프리미엄을 의미하지는 않는다.
CLARITY 법안은 ETH의 ‘규제 할인(discount)’ 문제를 해결할 수는 있지만, 금·부동산 또는 글로벌 보유 자산과 관련된 가치 평가 공간을 자동으로 열어주지는 않는다.
이는 완전히 별개의 두 가지 사안이며, 각각 독립적으로 분석되어야 한다.
1. 시장은 아직 이 논리를 받아들이지 않고 있다
만약 ETH가 실제로 시장에서 ‘프로그래밍 가능한 금’ 혹은 ‘이자를 지급하는 통화 자산’으로 인식된다면, 그 가치 평가는 BTC와 훨씬 더 가까워야 한다.
하지만 현실은 그렇지 않다.
ETH를 평가할 때 시장은 여전히 구체적인 지표에 주목하고 있다:
- 이더리움 메인넷 수익;
- DeFi 활성도;
- 스테이블코인 및 RWA가 주로 이더리움 생태계 내에서 결제되는지 여부;
- L2에서 L1으로의 가치 흐름;
- ETH 스테이킹 수익률;
- ETH ETF로 유입되는 자금 흐름;
- 솔라나(Solana), BNB 체인, 베이스(Base) 등 다른 생태계와의 경쟁.
이러한 지표들은 본질적으로 네트워크 자산, 플랫폼 자산, 생태계 자산의 가치 평가 논리에 기반한다.
BTC는 다르다. BTC는 현금 흐름이 없고, 애플리케이션 생태계도 없으며, 네트워크 수익 논의조차 필요 없다. 그 논리는 단순하다: 총 공급량 2,100만 개, 비주권성, 검열 저항성, 디지털 금. 사람들은 이 서사를 동의하지 않을 수도 있으나, 그것은 간단하고 명확하며 전파하기 쉬운 서사이다.
반면 ETH의 서사는 훨씬 더 복잡하다. ETH는 가스비, 스테이킹 자산, DeFi 담보자산, L2 결제 자산, 그리고 기관의 체인상 금융 인프라로서의 역할을 수행한다. 이러한 다중 기능은 장점이긴 하나, 통화 프리미엄은 일반적으로 극도로 단순한 서사를 요구한다.
복잡성은 생태계 발전에는 유리하나, 금이나 BTC와 같은 통화 프리미엄 형성에는 반드시 유리하지는 않다.
2. 법적 분류는 단지 진입 티켓일 뿐이다
원문은 중요한 도약을 시도한다: ETH가 법적으로 탈중앙화 디지털 상품으로 인정받게 되므로, 일선 통화 프리미엄 자산의 가치 평가 프레임워크로 진입해야 한다는 주장이다.
이 추론은 문제가 있다고 생각한다.
법적 분류가 해결하는 질문은 다음과 같다: 기관이 규제 준수 조건 하에서 이를 보유할 수 있는가? 거래할 수 있는가? 보관할 수 있는가? 관련 상품을 개발할 수 있는가?
반면 통화 프리미엄이 해결하는 질문은 다음과 같다: 전 세계 시장이 이를 장기적인 부의 저장 수단으로서 보유하려는가?
이는 서로 다른 두 가지 질문이다.
금은 어떤 특정 법률에 의해 그렇게 분류되었기 때문에 통화 프리미엄을 가지는 것이 아니라, 수천 년간 축적된 역사적 합의, 물리적 희소성, 각국 중앙은행의 보유 수요, 그리고 지정학적 리스크 헤지 속성 등이 복합적으로 작용해 거대한 합의를 형성했기 때문이다.
BTC 역시 스마트 계약 실행 능력 때문이 아니라, 충분히 단순하고 순수하며 ‘디지털 금’처럼 보이기 때문에 통화 프리미엄을 갖는다.
ETH가 통화 프리미엄을 획득하려면, 단순한 규제 분류만으로는 부족하다. ETH가 단지 중요한 체인상 금융 인프라 자산이 아니라, 전 세계 자본이 장기적인 가치 저장 수단으로서 보유하려는 자산임을 입증해야 한다.
이 두 상태 사이에는 여전히 큰 격차가 존재한다.
3. DeFi는 ETH의 ‘유일한 이자 지급 자산’ 서사를 약화시킨다
원문은 ETH의 한 가지 강점으로, ETH는 스테이킹을 통해 수익을 창출할 수 있으나 BTC나 금은 그러하지 못한다는 점을 강조한다.
이 주장은 현재로서는 어느 정도 타당하나, 향후 몇 년 내에는 상황이 달라질 수 있다.
DeFi 및 RWA의 발전과 함께, 향후 많은 자산들이 토큰화될 것이다. 금, 국채, 머니마켓펀드(MMF), 부동산 펀드, 수익권, 상품, 주식 ETF 등이 모두 토큰 형태로 체인상 금융 시스템에 진입할 수 있다.
이러한 자산이 체인상에 진입하면, 새로운 기능도 부여된다:
- 담보 자산으로 사용 가능;
- 대출 가능;
- 시장 조성(market making) 가능;
- 구조화된 수익 상품으로 조합 가능;
- DeFi 프로토콜과 통합 가능;
- 스테이블코인과 연계된 체인상 자금 흐름의 폐쇄형 루프(closed loop) 형성 가능.
따라서 미래에는 ETH가 유일한 ‘수익 창출 자산’이 아니게 될 것이다.
DeFi와 통합된 토큰화 금 역시 체인상 수익을 창출할 수 있다. 토큰화 국채 및 머니마켓펀드는 기본적으로 수익을 제공한다. 토큰화 부동산 펀드 및 기타 RWA도 현금 흐름을 생성할 수 있다.
그때가 되면 핵심 질문은 “ETH는 수익을 창출하지만 금은 그렇지 않다”가 아니라,
“누가 더 나은 담보 자산인가? 누가 변동성이 더 낮은가? 누가 수익 원천이 더 명확한가? 누가 규제 인식도가 더 높은가? 누가 기관의 대차대조표에 더 적합한가? 누가 전 세계 자본에 의해 장기적으로 보유되기 더 쉬운가?”가 될 것이다.
이 관점에서 보면, 토큰화 금, 토큰화 국채 또는 토큰화 머니마켓펀드와 비교해 ETH가 우위를 점한다고 보기 어렵다.
ETH의 스테이킹 수익은 전통적인 무위험 수익이 아니라 사이버 보안 메커니즘에서 유래한다. 이는 프로토콜 리스크, 검증자 리스크, 패널티(벌금) 리스크, 유동성 스테이킹 프로토콜 리스크, 규제 리스크, 그리고 가격 변동 리스크를 포함한다.
기관 입장에서는 ETH 스테이킹이 분명한 가치 있는 특성이나, 이를 바로 ‘금보다 우월하다’고 간주해서는 안 된다.
4. 통화 프리미엄은 BTC, 금, 그리고 잠재적 토큰화 금의 몫이다
필자는 향후 통화 프리미엄이 주로 BTC, 금, 그리고 잠재적으로 토큰화 금에 귀속될 것이라고 보는 편이다.
BTC의 정체성은 명확하다: 디지털 금.
금의 정체성 역시 명확하다: 전통 세계에서 가장 중요한 비주권적 가치 저장 수단.
토큰화 금이 성공적으로 발전한다면, 상황은 매우 매력적일 수 있다. 토큰화 금은 금의 오랜 신용을 계승하면서도, 체인상 유동성, 조합성(composability), 담보 능력을 동시에 얻게 된다. 이런 경우 금의 통화 프리미엄이 ETH로 이동할 가능성은 낮고, 오히려 토큰화 금으로 인해 더욱 강화될 가능성이 크다.
이는 ETH에게 반드시 나쁜 일이 아니다. 이러한 토큰화 자산들도 체인상 인프라를 필요로 하며, 이더리움 또는 이더리움 L2 상에서 발행·거래·담보 설정이 가능하다.
그러나 이는 ETH가 더 이상 최종 통화 프리미엄 자산이 아니라, 오히려 인프라 자산이라는 점을 시사한다.
인프라는 분명히 가치가 있다. 그러나 인프라 자산의 가치 평가는 일반적으로 금의 시가총액, 부동산의 통화 프리미엄, 글로벌 보유 자산 풀과 같은 직접적인 비교가 아닌, 사용 지표, 수익, 네트워크 효과, 가치 포착(value capture) 등으로 회귀한다.
5. 이더리움의 가치 포착 문제는 여전히 해결되지 않았다
원문은 CLARITY 법안이 ETH와 다른 스마트 계약 플랫폼 간 격차를 벌려줄 것이라며, 다른 L1은 2차 가치 평가 범주에 들어가고 ETH는 1차 범주에 남을 것이라고 주장한다.
이 판단 역시 신중하게 접근할 필요가 있다.
현실 세계는 미국의 규제 분류만을 기준으로 블록체인을 선택하지 않는다.
다양한 국가, 자산, 기관은 여러 요인을 종합해 하위 네트워크를 선택한다:
- 비용;
- 성능;
- 규제 준수 인터페이스;
- KYC/AML 요구사항;
- 현지 규제 당국의 태도;
- 생태계 자원;
- 유동성;
- 자산 발행자 및 서비스 제공업체와의 관계;
- 허가형 환경(Permissioned environment)이 필요한지 여부.
많은 RWA, 스테이블코인, 결제 시나리오가 반드시 이더리움 메인넷을 선택하지는 않는다. 이들은 L2, 애플리케이션 체인, 컨소시엄 체인 또는 현지 규제 및 비즈니스 요구사항에 더 부합하는 다른 L1을 선택할 수 있다.
더 중요한 것은, 이더리움 생태계 내에서 활동이 대량으로 발생한다고 해서, 반드시 ETH가 그에 비례해 가치를 포착한다는 보장이 없다는 점이다.
우리가 최근 목격한 바에 따르면, L2가 이더리움 생태계를 확장시켰음에도 불구하고, L2가 대규모로 성장한 후 실제로 얼마나 많은 가치가 다시 ETH로 유입될지에 대한 의문이 제기되고 있다.
만약 대부분의 거래량이 수수료가 지속적으로 하락하는 L2에서 발생하고, 애플리케이션 계층과 L2 자체가 더 많은 사용자 가치를 포착하며, ETH 메인넷은 최종 결제 및 보안 처리만 담당한다면, ETH의 가치 포착 능력은 여전히 입증되지 않은 상태이다.
즉, 이더리움 생태계의 성장과 ETH 가치의 동기화된 증가를 당연시해서는 안 된다.
그렇기에 필자는 ETH의 가치 평가가 반드시 네트워크 수익, 결제 수요, 담보 수요, 스테이킹 수익, 생태계 내 가치 흐름 등 구체적인 문제로 돌아가야 한다고 생각한다.
6. 이더리움을 사용한다는 것 ≠ ETH를 구매한다는 것
또 한 가지 구분이 필요하다: 기관이 체인상 금융에 진입한다고 해서, 반드시 ETH를 핵심 자산으로 편입한다는 보장이 없다는 점이다.
기관은 다음을 수행할 수 있다:
- 이더리움 네트워크를 사용;
- 이더리움 L2를 사용;
- 토큰화 펀드를 발행;
- 스테이블코인을 이용해 결제;
- 체인상 보관 및 규제 준수 이체 도구를 사용;
- DeFi 또는 허가형 DeFi를 활용;
- 서비스 제공업체를 통해 체인상 금융에 간접적으로 접근.
이 모든 활동은 대량의 ETH를 구매할 필요가 없다.
클라우드 서비스를 대량으로 사용하는 기업이 반드시 클라우드 서비스 기업의 주식을 구매하지 않는 것과 마찬가지로, 블록체인 인프라를 사용하는 기관도 반드시 기반 토큰을 장기 보유할 필요는 없다.
ETH가 ‘사용되는 네트워크’에서 ‘장기 보유되는 자산’으로 전환되려면, 명확한 가치 포착 메커니즘이 필요하다.
만약 이 메커니즘이 여전히 불분명하다면, 시장은 계속해서 수익, 수수료, 스테이킹 수익, 생태계 성장 등을 기준으로 ETH를 평가할 것이다.
7. 거대한 서사는 더 이상 가치 평가를 떠받치지 못한다
이전 사이클에서는 시장이 거대한 서사에 대해 가치 평가를 내려주었다.
‘세계 컴퓨터’, ‘가치 인터넷’, ‘글로벌 결제 계층’, ‘탈중앙화 금융의 초석’—이러한 서사는 매우 강력했다. 이더리움은 분명히 그 중 가장 중요한 대표였다.
그러나 시장은 이미 바뀌었다.
투자자들은 점점 더 이렇게 묻고 있다: 수익은 어디에 있는가? 사용자는 어디에 있는가? 가치 포착은 어디에 있는가? 실제 수요는 어디에 있는가? 규제 경로는 어디에 있는가? 비즈니스 로직의 폐쇄형 루프(closed loop)는 어디에 있는가?
우리가 최근 반복해서 강조해온 바에 따르면, 웹3(Web3)는 단순한 비전에 머물러서는 안 되며, 결국 근본적인 가치와 기본적인 비즈니스 로직으로 돌아가야 한다.
이것은 돈을 벌 수 있는가? 사용자 경험을 더 나아지게 할 수 있는가? 실제 경제적 가치를 창출할 수 있는가? 이러한 질문들에 대한 답을 찾지 못한다면, 아무리 거대한 서사라도 장기적인 가치 평가를 유지하기 어려울 것이다.
이는 ETH에도 동일하게 적용된다.
ETH는 분명 웹3 인프라 중 가장 중요한 자산 중 하나이나, 더 높은 가치 평가를 얻기 위해 시장은 다음과 같은 사항들을 확인하려 할 것이다:
- DeFi의 재성장;
- 메인넷 수익의 회복;
- L2에서 L1으로의 더 명확한 가치 흐름;
- 이더리움 생태계 내 스테이블코인 및 RWA의 실제 결제 수요;
- ETH 담보 수요의 지속적 증가;
- 기관이 단순히 이더리움을 사용하는 것을 넘어, 실제로 ETH를 보유해야 하는 필요성.
이러한 모든 요소는 단일 입법으로 자동으로 실현될 수 없다.
8. CLARITY의 진정한 의미는 규제 할인의 해소이다
따라서 필자는 CLARITY가 ETH에 미치는 영향을, 수조 달러 규모의 통화 프리미엄 재평가 잠재력을 열어주는 것이 아니라, 규제 할인을 줄여주는 것으로 보는 편이다.
ETH는 과거에 실제로 규제 불확실성에 직면해 있었다. 만약 미국 규제 당국이 ETH의 상품 속성을 더 명확히 인정한다면, 이는 중대한 호재이다.
그러나 이는 ETH를 ‘규제적 꼬리 리스크(tail risk)가 있는 네트워크 자산’에서 ‘규제가 더 명확한 네트워크 자산’으로 전환시키는 것에 불과하다.
이 자체만으로도 이미 매우 의미 있는 변화이다.
하지만 이는 ETH가 자동으로 금, BTC, 혹은 글로벌 보유 자산의 대체재가 된다는 것을 의미하지는 않는다.
만약 시장이 여전히 네트워크 수익, 스테이킹 수익, L2 가치 흐름, DeFi 활성도, RWA 결제량, 기관 활용도 등을 기준으로 ETH를 평가한다면, ETH의 가치 평가는 계속해서 기본적 요인에 의해 제약받을 것이다.
이는 반드시 나쁜 일은 아니다. 훌륭한 인프라 자산은 당연히 높은 가치를 가져야 한다. 그러나 이는 통화 프리미엄 자산과 동일시될 수는 없다.
9. 필자의 ETH에 대한 입장
필자는 여전히 ETH가 디지털 자산 산업에서 가장 중요한 자산 중 하나라고 믿는다.
그 장기적 가치는 다음과 같은 측면에서 기인한다: 첫째, 가장 중요한 개방형 스마트 계약 네트워크이다.
둘째, DeFi, 스테이블코인, RWA, 체인상 금융의 핵심 결제 계층이다.
셋째, 규제 측면에서 가장 방어력 있는 탈중앙화 인프라 중 하나이다.
넷째, 오랜 기간 동안 개발자, 애플리케이션, 자산, 기관의 인정을 쌓아왔다.
다섯째, 웹3이 대규모 상업적 적용 단계에 진입함에 따라, 극도로 중요한 기반 신뢰 및 결제 자산이 될 가능성이 있다.
그러나 이러한 가치는 인프라 가치, 네트워크 가치, 생태계 가치, 담보 가치와 더 유사하다.
ETH는 희소성 프리미엄, 규제 명확성 프리미엄, 네트워크 효과 프리미엄 등을 누릴 수는 있으나, BTC나 금이 누리는 순수한 통화 프리미엄은 아닐 가능성이 높다.
ETH는 중대한 장기적 가치를 지니지만, 그 가치 평가 프레임워크는 잘못된 대체로 인해 왜곡되어서는 안 된다.
10. CLARITY는 ETH에 호재이나, ETH를 금처럼 평가하지 말 것
이 사건에 대한 필자의 핵심 판단은 매우 단순하다:
CLARITY는 ETH에 호재이나, 이는 ETH를 금처럼 가치 평가해야 한다는 의미가 아니다.
규제 명확성은 호재이지만, 이는 곧바로 통화 프리미엄을 의미하지 않는다.
ETH는 극도로 중요한 체인상 금융 인프라 자산이지만, 반드시 글로벌 부의 궁극적 저장 수단이 되지는 않는다.
향후 실제로 통화 프리미엄을 누릴 자산은 여전히 주로 BTC, 금, 그리고 잠재적으로 토큰화 금 및 기타 높은 신용도를 갖춘 가치 저장 자산일 가능성이 높다. ETH는 이러한 자산들의 체인상 진입, 유통, 담보, 결제, 조합을 위한 핵심 인프라로서의 역할을 할 가능성이 더 크다.
이 위치 자체만으로도 충분히 중요하므로, 굳이 ETH를 ‘금보다 우월하다’는 서사에 억지로 끼워넣을 필요는 없다.
ETH에 대해 보다 탄탄한 가치 평가 프레임워크는 다음과 같을 수 있다: 규제 명확성이 할인 해소를 촉진; 기관 진입이 수요 증가를 촉진; DeFi, RWA, 스테이블코인, L2 생태계가 네트워크 사용량을 결정; 네트워크 수익, 담보 수요, 가치 흐름이 장기 가치 평가를 결정; 통화 프리미엄은 낙관적 시나리오로 간주할 수 있으나, 기초 가정으로 삼아서는 안 된다.
이것이 필자가 ETH 재평가 논의에 대해 가지는 주요 보류 사항이다.
웹3 산업은 종종 실질적인 호재를 거대한 가치 평가 이야기로 확장시키곤 한다. 상상력은 분명 소중하지만, 근본적인 질문으로 돌아가는 것이 더 중요하다.
이 자산은 실제로 어떤 문제를 해결하는가? 누가 이를 장기적으로 보유할 것인가? 이를 보유하는 데 따른 수익과 리스크는 무엇인가? 이 자산의 가치는 도대체 어디에서 오는가? 생태계가 발전하더라도, 그 가치가 정말로 이 토큰에 축적되는가?
이러한 질문들에 대해 명확한 답을 제시하지 못한다면, 단순한 규제 분류만으로는 진정한 가치 평가의 비약을 지탱하기 어렵다.
TechFlow 공식 커뮤니티에 오신 것을 환영합니다
Telegram 구독 그룹:https://t.me/TechFlowDaily
트위터 공식 계정:https://x.com/TechFlowPost
트위터 영어 계정:https://x.com/BlockFlow_News
KK
