명확성 법안 전망: 수익 없음 → 지불 없음
저자: 쯔야
『클리어 액트(Clear Act)』는 순조롭게 진전되고 있으며, 올해 중반께 안정화폐(스테이블코인), 토큰화 및 탈중앙화 금융(DeFi) 개발에 다중 긍정적 영향을 미칠 전망이다. 그러나 한편으로는 안정화폐의 수동적 이자 수익을 금지함으로써 블록체인 기반 금융의 전망이 불투명해질 수도 있다.
이는 결코 막연한 우려가 아니다. ETF, DAT(디지털 자산 토큰), 월스트리트의 RWA(실물 자산 토큰화) 시도에 이르기까지, 암호화폐 가격 결정권을 둘러싼 경쟁이 치열하게 전개되고 있다. 규제 준수란 종종 기존 체계를 수용함을 의미하며, ‘안정성’이라는 명분 아래 초보적 혁신의 불씨를 지워버리는 결과를 낳기도 한다.
ETF는 BTCFi를 희생시키고, DAT는 시스템 위기를 야기하며, RWA는 기존 퍼블릭 블록체인을 거부한다.
『클리어 액트』는 겉보기에는 $USDT 등 해외 기반 달러 안정화폐의 차익거래 공간을 축소시키는 것으로 보이지만, 실은 결제와 수익을 분리·조합함으로써, 금·석유·신용 외의 새로운 달러 유통 모델을 미국이 시험하고 있는 것이다.
결제용 안정화폐의 이야기는 거의 막을 내렸고, 이제 안정화폐의 이자 수익 창출 시대가 시작될 차례다.
삼면 포위 일면 개방: 결제용 안정화폐
돈을 배우는 즐거움에 마음을 빼앗겨 너를 잊었노라.
오랫동안 하나의 의문이 있었다. 도대체 ‘천재 액트(Genius Act)’가 어떻게 ‘결제용 안정화폐’라는 서사를 현실로 만들 수 있을까?
월스트리트 거대 금융사들이 『클리어 액트』 통과 직전에 토큰화 사업을 본격적으로 준비하고 있는 가운데, 이러한 의문은 점차 커지고 있다. 맞다, 필자는 틀리지 않았다. 그들은 안정화폐의 이자 수익화를 위해 토큰화 사업을 구상하고 있다.
- 5월 8일, 블랙록(BlackRock)은 기존 BUIDL 외에도 BSTBL과 BRSRV라는 두 가지 신규 TMMF(토큰화 머니마켓펀드)를 출시할 계획이다.
- 5월 13일, JP모건(JP Morgan)은 기존 MONY 외에 JLTXX라는 두 번째 TMMF를 출시했다.
더 나아가 블랙록은 신규 상품이 안정화폐 발행사들의 급증하는 수요를 충족시키기 위한 것임을 명확히 밝혔고, JP모건 역시 ‘천재 액트’의 관련 자격 요건을 충족한다고 강조했다.
법 조항을 세밀히 살펴보면, ‘천재 액트’는 실제로 토큰화에 대한 규정을 추가하여, 미국 국채 및 달러의 토큰화 형태를 안정화폐의 예비 자산으로 허용하고 있다.
그러나 이는 안정화폐, 토큰화, 결제 사이의 관계를 설명하지는 않는다. 우리는 이를 계속 탐구해야 한다.
‘천재 액트’ 하에서 안정화폐 발행 자격은 OCC(통화감독청)의 연방 특허 은행 제도에 의해 부여되며, 이 유형의 은행은 예금을 받을 수 없고, 전액 예비 자산을 확보해야 하며, 상업은행의 대출 업무를 침해해서는 안 된다.
이러한 정책 환경 속에서 시장 수요가 창출되었고, 안정화폐 발행사는 스스로 예비 자산을 확보하거나(TMMF 등 RWA 자산을 직접 구매하는 방식), 또는 USDS/sUSDS처럼 수익 분배를 통해 사용자를 유치해야 하는 안정화폐의 경우 특히 그러하다.
- 미국 국채의 복잡한 매입 및 환매 절차를 생략할 수 있다.
- 블록체인 상에서의 수익 분배 및 실시간 이자 지급이 사용자 습관에 더 부합한다.
@ElectricCapital의 데이터에 따르면, 블랙록의 BUIDL 펀드는 98% 이상이 다양한 이자 수익형 안정화폐 발행사들에 의해 인수되었다.
그리고 가장 핵심적인 점은, 일반 투자자(소매 투자자)가 토큰화 상품을 직접 구매할 수 없다는 것이다. 즉, 정책이 시장 구조 자체를 형성한 셈인데, 이것이 바로 ‘천재 액트’가 ‘결제용 안정화폐’라는 개념을 현실화시킬 수 있었던 비결이다.
하나의 법안만으로는 강제력을 동원해 시장 참여자들을 무조건 따라오게 할 수 없다. 그렇지 않다면 USDT가 수년간 지하 상태를 유지했을 리 없다. 오직 시장의 흐름에 부응할 때만 ‘사방의 무게를 한 줌의 힘으로 움직일 수 있는’ 효과를 얻을 수 있다.
설명: TMMF가 결제용 안정화폐를 뒷받침함
자료 출처: @ElectricCapital
블랙록이 발행한 토큰화 상품은 블록체인 상에서 유통되지만, ‘무제한 접근’이 허용되지 않으며, 여전히 KYC 및 적격 투자자 심사 등의 절차를 따라야 한다. 기본적으로 B2B(B to Business) 판매에 집중하고 있다.
탈중앙화된 개인 간 거래를 감시하기는 어렵다. 마치 미국 정부가 달러 현금의 유통을 감시할 수 없는 것과 같다. 하지만 소수의 거대 기업을 감시하는 것은 비교적 쉽다.
미국은 토큰화 자산을 공식적으로 인정함으로써, 안정화폐 발행사, 월스트리트 거대 금융사, 그리고 규제 당국 사이에 실행 가능한 프레임워크를 교묘히 구축하였다. 이 프레임워크 하에서, 사용자가 보유한 안정화폐는 결제 용도로만 사용 가능하며, 이자 수익을 창출할 수 없다.
즉, ‘천재 액트’는 안정화폐와 토큰화를 긴밀히 연결시켰으며, 이것이 앞서 언급한 의문에 대한 답이다—즉, 안정화폐를 미국 국채의 최종 소매 유통 채널로 전환시키는 것이다.
과거 달러는 상업은행의 대출 메커니즘을 통해 유통되었으나, 앞으로는 토큰화 기업의 중개 역할을 통해 유통될 것이다.
차익거래 공간: 안정화폐의 이자 수익화
세상의 일에 신보다 더 신경 쓴다.
만약 ‘천재 액트’가 토큰화를 인정함으로써 결제용 안정화폐를 창출했다면, ‘클리어 액트’는 토큰화를 제한함으로써 안정화폐의 이자 수익화를 유도하고 있다.
이자 수익화의 중요성은 단순히 은행업계의 예금 유출 우려, 혹은 JP모건의 계좌 개설 어려움, 코인베이스(Coinbase)의 수익 악화 같은 문제에만 국한되지 않는다.
‘클리어 액트’ 하에서, 사용자가 이자 수익을 위해 안정화폐를 스테이킹(staking)한다면, 이상적인 경우 안정화폐 발행사의 이자 원천은 오직 미국 국채 상품뿐이다.
그러나 여기서 또 다른 문제가 제기된다. 스카이(Sky)/에테나(Ethena)와 같은 체인 상 안정화폐 발행사들은, 어느 정도는 먼저 OCC 은행 면허를 취득할 필요가 없기 때문에, 특히 DeFi 기반 이자 수익화에 대해 새롭고 특별한 규제 안배가 요구된다.
규제 비용이 과도하게 높다는 점이, 미국 의회가 DeFi 개발에 대해 ‘유연한’ 규제를 선택한 근본적인 이유이며, 동시에 달러는 안정화폐 형태로 유통되어야 한다는 필요성도 존재한다.
설명: 거대 금융사들이 ‘클리어 액트’ 진영을 선점함
자료 출처: @zuoyeweb3
이러한 유통은 크게 두 가지 유형으로 나뉜다. 하나는 거대 금융사 간의 B2B 고객 확보 경로이고, 다른 하나는 블록체인 상 및 지역 간 C2C 차익거래 기반 발행이다.
거대 금융사 간의 경쟁은 ‘수동적 이자 수익 금지’ 조항의 엄격성에 달려 있으며, 이에 따라 중개 역할도 달라진다. 만약 DeFi 역시 엄격히 제한된다면, 컨소시엄 블록체인 모델이 부활할 가능성도 있다. 반대로, 상대적으로 유연한 규제가 적용된다면, 체인 상 안정화폐와의 심층 협력도 가능해진다.
또한, 거대 금융사의 중개 모델은 쉽게 우회할 수 없으며, 온도(Ondo)는 거대 금융사의 소매 유통 계층으로서의 역할을 선택했고, OSL은 해외 규제 준수형 달러 안정화폐 시장에 집중하고 있다.
더 나아가, 스카이는 USDS의 예비 자산에 다양한 ‘RWA’를 포함시키는 방식으로 사실상 레버리지 차익거래를 수행하고 있는데, 이는 전액 예비 자산을 부분 예비 자산으로 은밀히 전환하는 전략이다.
앞으로 주류가 될 수요 중 하나는, 미국 국채 기반으로 안정화폐 수익률을 높이는 방법을 찾는 것이다. 이는 더욱 복잡한 금융공학 설계를 요구하며, 바로 DeFi의 다양한 수익 전략이 활약할 무대가 된다.
여기서 주목할 점은, 이자 수익화 메커니즘이 $USDT와 같은 해외 기반 달러 안정화폐를 대상으로 하고 있다는 점이며, 블랙록의 TMMF가 이들 안정화폐의 국채 매입자 지위를 대체하려 한다는 것이다.
체인 상 달러 및 규제 준수형 해외 달러 안정화폐는 새로운 차익거래 공간을 맞이하게 되는데, 이들은 규모화된 미국 국채 수익을 안정적으로 확보할 수 없으므로, 자산 활용률을 지속적으로 높여야 하며, 이는 간접적으로 달러 유통 및 미국 국채의 안정적 구매를 촉진한다.
통제와 유연함의 균형 속에서, 사용자는 안정화폐를 최대한 활용하려 할 것이며, 보유 시 가치 하락이 발생하기 때문이다. 반면, 사용을 통해 창출되는 이자는 미국 금융 체계로 재유입되는데, 그 근간은 미국 국채이기 때문이다.
이것이 바로 ‘클리어 액트’의 진정한 목적이다. 달러에 대한 전 세계적 개인 수요를 창출하고, 안정화폐 발행과 이자 수익화 모두 미국 국채를 기반으로 하여 궁극적인 순환 구조를 완성하는 것이다.
맺음말
주권 국가의 제약을 넘어선다는 것은 반드시 결제라는 강제적 수요에 의존해야 한다.
그러나 안정화폐의 채택을 촉진하기 위해서는 수익이라는 직접적인 메커니즘이 필수적이다.
‘천재 액트’와 ‘클리어 액트’는 모두 안정화폐와 이자 수익화의 얽힘을 중심으로 설계되었으며, DeFi 및 지역 간 차익거래를 통제할 수 없기에, 월스트리트를 중개자로 삼아 수익률을 관리하려는 전략을 채택한 것이다. 또한 이것은 우리에게 일종의 안심을 줄 수 있다. 즉, ‘클리어 액트’가 예정대로 통과되든, 아니든, 차익거래 메커니즘은 결코 멈추지 않을 것이기 때문이다.
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