느린 자산이 빠른 시장과 만나는 순간, RWA의 유동성 역설
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배경 소개
금융 분야에서 가장 느린 자산—대출, 건물, 상품—이 역사상 가장 빠른 시장에 묶이고 있다. 토큰화는 유동성을 약속하지만, 실제로 만들어내는 것은 환상일 뿐이다. 비유동적인 핵심을 감싼 유동성의 외각. 이 불일치를 '현실 세계 자산(RWA) 유동성 역설'이라고 부른다.
단 5년 만에 RWA 토큰화는 8500만 달러 규모의 실험이 250억 달러 시장으로 성장했으며, 2020년부터 2025년까지 "245배 성장"을 기록했다. 이는 주로 기관들의 수익률, 투명성 및 대차대조표 효율성에 대한 수요 덕분이다.
블랙록(BlackRock)은 토큰화된 국채를 출시했고, 피규어 테크놀로지스(Figure Technologies)는 수십억 달러의 프라이빗 크레딧을 블록체인에 올렸으며, 뉴저지에서 두바이에 이르는 부동산 거래가 분할되어 탈중앙화 거래소에서 거래되고 있다.
전문가들은 앞으로 수조 달러 규모의 자산이 이 추세를 따를 것으로 예측한다. 많은 사람들에게 이것은 전통 금융(TradFi)과 탈중앙화 금융(DeFi) 사이에 오랫동안 기다려온 다리처럼 보인다. 현실 세계 수익의 안정성과 블록체인의 속도와 투명성이 결합되는 기회 말이다.
그러나 이러한 열기 아래에는 구조적 결함이 숨어 있다. 토큰화는 오피스 빌딩, 프라이빗 대출 또는 금괴의 근본적 특성을 바꾸지 않는다. 이러한 자산들은 본질적으로 느리고 비유동적이며, 계약서와 등기부, 법원 절차라는 법적·운영적 제약에 묶여 있다. 토큰화란 단지 이러한 자산들을 초고속 유동성 외각으로 포장하여 즉시 거래되고, 레버리지를 적용받고, 정산될 수 있게 할 뿐이다. 그 결과, 느린 신용 및 평가 리스크가 고빈도 변동성 리스크로 전환되며, 전염 속도가 월 단위에서 분 단위로 줄어든 금융 시스템이 생겨난다.
이것이 익숙하게 들린다면, 그럴 만하다. 2008년 월스트리트는 비유동성 자산을 '유동적' 파생상품으로 전환하면 어떤 일이 벌어지는지를 고통스럽게 배웠다. 서브프라임 모기지의 붕괴는 느렸지만, CDO(담보부채권)와 CDS(신용부도스왑)는 순식간에 무너졌다. 현실 세계의 디폴트와 금융 공학 사이의 불일치가 글로벌 시스템을 폭발시켰다. 오늘날의 위험은 우리가 동일한 구조를 재구축하고 있다는 점이다—다만 이제는 블록체인 트랙 위에서 작동하며, 위기 전파 속도가 코드의 속도로 바뀌었다는 것이다.
뉴저지 버겐 카운티의 상업용 부동산과 연결된 토큰을 상상해보자. 겉보기에 이 건물은 견고해 보인다. 임차인이 임대료를 내고, 대출금은 정기적으로 상환되며, 소유권도 명확하다. 그러나 소유권 이전을 위한 법적 절차—등기 조사, 서명, 카운티 사무국에 문서 제출—는 수주가 걸린다. 이것이 부동산의 운영 방식이다. 느리고, 체계적이며, 종이 문서와 법원에 의해 제약된다.
이제 같은 부동산을 블록체인에 올려보자. 소유권은 특수목적법인(SPV)에 저장되며, SPV는 분할된 소유권을 나타내는 디지털 토큰을 발행한다. 갑자기 이전엔 침체됐던 자산이 24시간 내내 거래 가능해진다. 한 오후 동안 이 토큰들은 탈중앙화 거래소에서 수백 번 거래되며, 대출 프로토콜에서 스테이블코인 담보로 사용되거나, '안전한 현실 세계 수익'을 약속하는 구조화 상품에 포장될 수 있다.
문제는 이 건물 자체에 대한 아무런 변화도 없다는 점이다. 주요 임차인이 디폴트를 내거나, 자산 가치가 하락하거나, SPV의 법적 권익이 도전받더라도 현실 세계의 영향은 수개월 또는 수년이 걸릴 수 있다. 그러나 체인 상에서는 신뢰가 순간에 증발할 수 있다. 트위터의 한 루머, 지연된 오라클 업데이트, 혹은 돌발 매도만으로도 자동 정산의 연쇄반응이 촉발될 수 있다. 건물은 움직이지 않지만, 그 토큰화된 표현은 몇 분 안에 붕괴되어 담보 풀, 대출 프로토콜, 스테이블코인을 모두 함께 끌어내릴 수 있다.
이것이 바로 RWA 유동성 역설의 본질이다. 비유동성 자산을 초고속 유동성 시장에 연결한다고 해서 그것들이 더 안전해지는 것이 아니라, 오히려 더 위험해진다.
2008년의 느린 붕괴 vs. 2025년의 실시간 붕괴
2000년대 중반, 월스트리트는 유동성이 낮고 위험이 높은 서브프라임 모기지를 복잡한 증권으로 전환했다.
모기지는 모기지지원증권(MBS)으로 집합되어 등급별로 분할된 CDO(담보부채권)로 구성되었고, 리스크를 헤지하기 위해 은행들은 신용부도스왑(CDS)을 층층이 쌓아올렸다. 이론상 이 '금융 연금술'은 취약한 서브프라임 대출을 '안전한' AAA 등급 자산으로 전환했다. 하지만 실제로는 레버리지와 불투명성의 '고층 건물'을 흔들리는 기초 위에 세운 셈이었다.
이 위기는 느리게 확산되는 모기지 디폴트와 급속도로 성장하는 CDO 및 CDS 시장이 충돌할 때 발생했다. 주택 압류는 수개월이 걸렸지만, 관련 파생상품은 몇 초 안에 가격이 재조정되었다. 이 불일치가 붕괴의 유일한 원인은 아니었지만, 지역적 디폴트를 글로벌 충격으로 증폭시켰다.
RWA 토큰화는 이와 동일한 불일치 리스크를 반복하고 있으며, 더욱 빠른 속도로 진행되고 있다. 우리는 더 이상 서브프라임 모기지를 층층이 쌓지 않고, 프라이빗 크레딧과 부동산, 국채를 블록체인 상의 토큰으로 분할하고 있다. CDS 대신, 우리는 RWA 토큰을 기반으로 한 옵션, 신디케이트 자산, 구조화 상품 등의 'RWA 강화형' 파생상품을 목격하게 될 것이다. 평가기관이 쓰레기 자산을 AAA로 표시했던 과거처럼, 우리는 지금 평가를 오라클과 트러스티에 아웃소싱하고 있다—새로운 신뢰의 블랙박스 말이다.
이 유사성은 표면적인 것이 아니다. 논리는 완전히 동일하다. 유동성이 낮고 느린 자산을 유동성이 높아 보이는 구조로 포장한 후, 기초 자산보다 수 개 등급 빠른 시장에서 유통시키는 것이다. 2008년 시스템은 붕괴까지 몇 개월이 걸렸다. DeFi에서는 위기가 몇 분 안에 퍼질 수 있다.
시나리오 1: 신용 디폴트 연쇄반응
한 프라이빗 크레딧 프로토콜이 50억 달러 규모의 중소기업 대출을 토큰화했다. 겉보기에 수익률은 8~12% 사이에서 안정적이다. 투자자들은 이 토큰을 안전한 담보로 간주하며 Aave와 Compound에서 차입한다.
그러나 현실 경제가 악화되기 시작한다. 디폴트율이 상승한다. 대출 포트폴리오의 실제 가치는 하락하지만, 체인 상 가격을 제공하는 오라클은 월 1회만 업데이트된다. 체인 상에서는 토큰이 여전히 견고해 보인다.
rumor가 퍼진다. 일부 대규모 차입자가 연체 상태다. 트레이더들은 오라클이 확인하기 전에 매도를 시작한다. 토큰의 시장 가격이 '공식' 가치 아래로 떨어지며 달러 연동이 깨진다.
이것만으로도 자동 메커니즘이 작동한다. DeFi 대출 프로토콜은 가격 하락을 감지하고 해당 토큰을 담보로 한 대출을 자동 정산한다. 정산 로봇이 채무를 상환하고 담보물을 인수한 후 거래소에 매도하며 가격을 추가로 하락시킨다. 더 많은 정산이 연이어 발생한다. 몇 분 안에 느린 신용 문제는 전면적인 체인 상 붕괴로 변한다.
시나리오 2: 부동산 섬광 붕괴
한 트러스티가 20억 달러 규모의 토큰화된 상업용 부동산을 관리하고 있지만, 해킹 공격으로 인해 이 자산에 대한 법적 권익이 위협받을 수 있다. 동시에 허리케인이 해당 건물들이 위치한 도시를 강타한다.
오프체인 자산 가치는 불확실해졌지만, 체인 상 토큰 가격은 즉각 붕괴된다.
탈중앙화 거래소에서 패닉에 빠진 보유자들이 일제히 탈출하려 한다. 자동화 마켓메이커의 유동성이 고갈된다. 토큰 가격은 급락한다.
전체 DeFi 생태계에서 이 토큰들은 담보로 사용되어 왔다. 정산 메커니즘이 작동하지만, 회수된 담보는 가치가 없고 유동성이 매우 낮다. 대출 프로토콜은 회수 불가능한 부실채권을 남긴다. 선전되던 '체인 상의 기관급 부동산'은 순식간에 DeFi 프로토콜과 이를 보유한 모든 전통 금융 펀드의 대차대조표에 커다란 구멍이 된다.
두 시나리오 모두 동일한 역학을 보여준다. 유동성 외각의 붕괴 속도는 기초 자산의 반응 속도보다 훨씬 빠르다. 건물은 여전히 서 있고, 대출도 존재하지만, 체인 상 자산 표현은 몇 분 안에 증발하며 전체 시스템을 끌어내린다.
다음 단계: RWA-Squared
금융은 결코 1단계에서 멈추지 않는다. 한 자산 클래스가 등장하면, 월스트리트(그리고 지금은 DeFi)는 그 위에 파생상품을 구축한다. 서브프라임 모기지는 MBS를 낳았고, 이후 CDO, 그리고 CDS로 이어졌다. 각 계층은 더 나은 리스크 관리를 약속했지만, 취약성은 오히려 심화시켰다.
RWA 토큰화도 다르지 않을 것이다. 첫 번째 물결은 비교적 단순하다. 분할된 크레딧, 국채, 부동산. 두 번째 물결은 불가피하다. RWA 강화형(RWA-Squared). 토큰들은 지수 상품으로 포장되어 '안전'과 '위험' 계층으로 나뉘며, 신디케이트 자산은 거래자들이 토큰화된 대출이나 부동산 바스켓에 대해 베팅하거나 반대 베팅할 수 있게 한다. 뉴저지 부동산과 싱가포르 중소기업 대출로 지원되는 토큰은 하나의 '수익 상품'으로 재포장되어 DeFi에서 레버리지를 적용받을 수 있다.
아이러니하게도, 체인 상 파생상품은 완전 담보와 투명성 덕분에 2008년의 CDS보다 더 안전해 보인다. 하지만 리스크는 사라지지 않고 변이된다. 스마트 계약 결함이 상대방 디폴트를 대체하고, 오라클 오류가 등급 사기를 대체하며, 프로토콜 거버넌스 실패가 AIG의 문제를 대체한다. 결과는 동일하다. 레버리지 계층, 숨겨진 상관관계, 단일 장애점에 취약한 시스템.
다양화의 약속—국채, 크레딧, 부동산을 하나의 토큰화 바스켓에 혼합하는 것—은 하나의 현실을 무시한다. 이 모든 자산들이 이제 하나의 상관관계 벡터를 공유한다는 점이다—DeFi의 기반 기술 트랙. 주요 오라클, 스테이블코인, 대출 프로토콜 중 하나라도 고장나면, 기초 자산의 다양성과 무관하게 그 위에 구축된 모든 RWA 파생상품이 붕괴한다.
RWA 강화형 제품은 DeFi가 복잡한 전통 금융시장을 재구축할 수 있음을 입증하는 성숙의 다리로 선전될 것이다. 하지만 동시에 첫 번째 충격이 왔을 때 시스템이 완충되지 않고 바로 붕괴하도록 만드는 촉매제가 될 수도 있다.
결론
RWA 열풍은 전통 금융과 탈중앙화 금융 사이의 다리로 선전되고 있다. 토큰화는 확실히 효율성, 조합성, 새로운 수익 창출 경로를 가져왔다. 그러나 자산 자체의 성질을 바꾸지는 못했다. 대출, 건물, 상품의 디지털 자산이 블록체인 속도로 거래되더라도, 여전히 유동성이 낮고 느리게 거래된다.
이것이 바로 유동성 역설이다. 비유동성 자산을 고유동성 시장에 묶으면, 취약성과 반사성이 증가한다. 시장을 더 빠르고 투명하게 만드는 도구들이 돌발 충격에 더 쉽게 노출되게 만들기 때문이다.
2008년에는 서브프라임 디폴트가 글로벌 위기로 확산하는 데 수개월이 걸렸다. 토큰화된 현실 세계 자산의 경우, 유사한 불일치가 몇 분 안에 퍼질 수 있다. 교훈은 토큰화를 포기하라는 것이 아니라, 설계에 리스크를 충분히 반영하라는 것이다. 더 보수적인 오라클, 더 엄격한 담보 기준, 더 강력한 메커니즘 퓨즈.
우리는 반드시 지난번 위기를 되풀이할 운명에 있는 것은 아니다. 하지만 이 역설을 무시한다면, 결국 위기의 도래를 가속화할지도 모른다.
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