OKX의 IPO 베팅
글: 프라틱 데사이
번역: Block unicorn
서론
노인 케네디는 금주법 시기(1920~1933년, 미국에서 술의 판매·생산·유통이 금지된 시기)에 주류 사업으로 부를 축적했고, 이후 증권거래위원회(SEC) 초대 위원장이 되었다. 루즈벨트 대통령은 이 임명을 언급하며 “도둑을 시켜 도둑을 잡게 하자”고 말했다고 전해진다. 케네디는 이후 개과천선한 열정으로 월스트리트를 정화하며 오늘날까지 증권시장을 규제하는 규정들을 마련했다.
현대 암호화폐 분야에서도 유사한 이야기가 등장하고 있다. 바로 OKX가 규제 사각지대의 기업에서 잠재적 IPO 후보로 탈바꿈하는 과정이다.
일요일 보고서에 따르면, 세이셸에 본사를 둔 암호화폐 거래소 OKX는 미국 정부에 무허가 운영으로 인한 5.05억 달러 벌금 납부를 승인한 지 불과 넉 달 만에 미국 증시 상장을 고려 중이다.
2025년 2월, 세계 2위 중앙화 거래소(CEX)인 이 회사는 미국 이용자들을 대상으로 반자금세탁법 위반 사실을 알면서도 1조 달러 이상의 무허가 거래를 처리한 혐의를 인정하고, 5억 달러가 넘는 막대한 벌금을 내기로 합의했다. 그런데 이제 그들은 미국 투자자들에게 자사 주식 구매를 제안하고 있다.
"우리는 새로운 장을 열었다"는 메시지를 전달하기보다 더 확실한 방법은 무엇일까? 바로 미국 증권거래위원회(SEC)가 요구하는 분기 실적 발표 콜, 정보 공개 및 제출 서류 같은 절차를 자발적으로 받아들이는 것이다.
암호화폐 기업이 월스트리트에서 성공할 수 있을까? 최근 서클(Circle)은 이것이 가능함을 입증했다. 지난 몇 주간, USDC 스테이블코인 발행업체인 이 회사는 암호화폐 기업이 규제 준수의 길을 선택하면 투자자들이 적극적으로 자금을 투입한다는 사실을 보여줬다.
서클의 주가는 단 몇 주 만에 31달러에서 거의 249달러까지 치솟으며 억만장자를 급속도로 만들어냈고, 암호화폐 IPO의 새로운 모범 사례를 제시했다. 미국 최대 암호화폐 거래소 코인베이스(Coinbase)조차도 이미 4년 전에 상장했지만, 지난 10일 동안 주가가 40% 상승하며 4년 만에 최고치 근처에서 거래되고 있다.
OKX도 거래소로서 비슷한 성공을 거둘 수 있을까?
서클은 상장 당시 매우 명확한 규제 기록을 가지고 있었다. 오랜 기간 동안 의회 청문회에 출석하며 투명성 보고서를 발표하는 등 규제 당국과의 협력 노력을 꾸준히 해왔다. 반면 OKX는 최근 50억 달러 규모의 의심스러운 거래와 범죄 수익금 세탁을 용이하게 했다는 사실을 인정해야 했으며, 다시는 같은 일을 반복하지 않겠다는 강력한 약속을 해야 했다.
다른 CEX, 다른 이야기
OKX의 IPO 전망을 이해하려면 코인베이스를 살펴볼 필요가 있다. 현재까지 공개 시장에 성공적으로 진입한 대형 암호화폐 거래소는 코인베이스뿐이다. OKX와 코인베이스는 동일한 방식으로 수익을 창출한다. 모든 암호화폐 거래에서 수수료를 받는 것이다.
암호화폐 시장이 활황일 때, 즉 호황기에는 막대한 수익을 올릴 수 있다. 두 플랫폼 모두 현물 거래, 스테이킹, 자산 보관 서비스 등 암호화폐 핵심 서비스를 제공한다. 그러나 사업 운영 방식은 전혀 다르다.
코인베이스는 규제 준수를 우선시하는 전략을 취했다. 전직 규제기관 인사들을 영입하고 기관 수준의 시스템을 구축하며 월스트리트 상장을 위해 수년간 준비했다. 이 전략은 성공했고, 2021년 4월 상장에 성공했다. 암호화폐 시장의 변동성이 있음에도 불구하고 현재 시가총액은 900억 달러를 넘는다.
2024년 코인베이스의 월 평균 현물 거래량은 920억 달러로, 규제 확신을 얻기 위해 높은 비용을 지불하는 미국 고객들이 주요 수익원이다. 이는 거북이 전략이다. 느리고 안정적이며, 한 시장에 집중하는 전략이다.
OKX는 토끼 전략을 선택했다. 빠르게 움직이며 글로벌 시장 점유율을 선점하고, 나중에 규제 문제를 다루는 것이다. 사업 관점에서 보면 이 전략은 매우 성공적이었다.
2024년 OKX의 월 평균 현물 거래량은 981.9억 달러로, 코인베이스보다 6.7% 높았으며, 160개 이상 국가의 5000만 사용자를 확보했다. 파생상품 거래량(글로벌 시장 점유율 19.4%)까지 포함하면 OKX가 처리하는 암호화폐 거래량은 코인베이스를 크게 앞선다.
OKX의 일일 평균 현물 거래량은 약 20억 달러, 파생상품 거래량은 250억 달러를 넘는 반면, 코인베이스는 각각 18.6억 달러와 38.5억 달러에 머무른다.
하지만 속도에는 대가가 따른다. 코인베이스는 미국 규제 당국과 좋은 관계를 유지해 왔지만, OKX는 미국에서 운영이 금지된 상태에서도 미국 고객을 적극적으로 유치했다. 그들의 태도는 "허락을 구하기보다 용서를 구한다"는 것이었고, 이는 사법부로부터 용서를 구해야 할 때까지 통했던 전략이다.
문제는 하나 있다. 암호화폐 거래소의 수익은 사람들이 계속해서 열정적으로 암호화폐를 거래한다는 전제에 완전히 의존한다. 시장이 활황이면 거래소는 엄청난 수익을 올린다. 하지만 시장이 침체되면 수익은 하룻밤 사이에 급감할 수 있다.
예를 들어, 2024년 6월 기준 거래소의 현물 및 파생상품 거래량 합계는 3월 약 9조 달러의 정점을 찍은 후 50% 이상 감소했다.
5억 달러 규모의 합의는 미국 금융 시스템이 실제로 어떻게 작동하는지에 대한 OKX에게 강제적인 교육이 되었다. 그들은 값비싼 실수에서 교훈을 얻은 것으로 보인다. 바클레이즈 은행 전 임원 로샨 로버트(Roshan Robert)를 미국 CEO로 영입했고, 샌호세, 뉴욕, 샌프란시스코에 컴플라이언스 사무소를 열어 500명의 직원을 고용했다. 또한 '산업을 정의할 슈퍼앱' 개발을 언급하는 등 기업 차원의 변화를 진지하게 추진하고 있다는 신호를 보내고 있다.
흥미로운 점은 투자자들이 이러한 구원 서사에 과연 매력을 느낄 것인지 여부다.
밸류에이션 게임
거래량을 기준으로 삼으면, OKX의 밸류에이션은 이론상 코인베이스와 맞먹거나 더 높아야 한다.
코인베이스의 시가총액은 월 거래량의 단일 배수 정도로 평가된다. 월 평균 거래량 920억 달러에 시가총액 900억 달러 이상이므로, OKX의 월 거래량 981.9억 달러는 코인베이스보다 6.7% 높으므로 동일한 배수 기준으로 계산하면 OKX의 가치는 854억 달러에 이를 것이다.
그러나 밸류에이션은 순수한 수학 문제가 아니다. 인식과 리스크 판단도 중요한 요소다.
OKX의 규제 부담은 밸류에이션 할인을 초래할 수 있다. 국제 사업 구조는 급변하는 규제 환경에 따라 수익이 좌우되는데, 태국에서 겪은 것처럼, 현지 규제당국이 OKX를 포함한 여러 거래소의 운영을 금지한 사례가 최근 발생했다.
20%의 '규제 리스크 할인'을 적용하면 OKX의 밸류에이션은 약 687억 달러가 된다. 그러나 글로벌 영향력, 파생상품 시장에서의 우위, 더 높은 거래량 등을 고려하면 오히려 프리미엄이 붙는 것도 타당하다.
합리적인 밸류에이션 범위: 700억~900억 달러. 이는 투자자가 성장성과 거버넌스 중 어느 쪽을 더 중요하게 보는지에 따라 달라진다.
강점
OKX의 투자 매력은 코인베이스가 갖추지 못한 몇 가지 경쟁 우위에 기반한다.
글로벌 규모: 코인베이스는 주로 미국 시장에 집중하는 반면, OKX는 아시아, 라틴아메리카, 그리고 전통 은행 시스템이 미흡한 일부 유럽 지역 등 암호화폐 채택률이 급증하는 시장에 서비스를 제공한다.
파생상품 시장 주도: OKX는 전 세계 암호화폐 파생상품 시장의 19.4% 점유율을 차지하고 있는 반면, 코인베이스의 파생상품 사업은 미미한 수준이다. 파생상품 거래는 수수료 수익이 더 높으며 숙련된 트레이더를 끌어들인다. 코인베이스가 최근 영구계약(perpetual contracts) 출시를 발표한 것은, OKX가 코인베이스와 같은 성숙되고 규제된 참가자로부터 더 치열한 경쟁을 받게 될 것임을 의미한다.
거래량 선두: 최근 규제 문제가 있었던 비상장 기업임에도 불구하고, OKX의 현물 거래량은 공개 상장된 코인베이스를 능가한다.
코인베이스 역시 장점이 있다. 깨끗한 규제 기록과 기관 투자자들과의 좋은 관계는 예측 가능한 컴플라이언스 비용을 선호하고, 규제 복잡성을 동반하는 글로벌 성장 스토리보다 안정성을 중시하는 투자자들에게 어필한다.
잠재적 문제점
OKX가 마주한 리스크는 일반적인 IPO 우려와는 차원이 다르다.
규제 변화: OKX는 수십 개의 관할 지역에서 운영되며, 각 지역의 규칙은 빠르게 변할 수 있다. 태국의 금지는 가장 최근의 사례일 뿐이며, 주요 시장에서 하룻밤 사이에 막대한 수익을 잃을 수도 있다.
시장 주기성: 암호화폐 거래소의 수익은 거래 활동에 따라 오르내린다. 암호화폐 시장이 침체하면 거래소 수익은 급격히 줄어든다.
평판 리스크: 합의가 이루어졌다고 해도, OKX는 한 차례의 규제 스캔들로 인해 심각한 평판 손상을 입을 수 있다. 암호화폐 거래소는 본질적으로 고위험 비즈니스이며, 기술적 결함이나 보안 취약점 하나로 고객의 신뢰가 하루아침에 무너질 수 있다.
우리의 견해
OKX의 잠재적 IPO는 공개 시장이 이 거래소의 문제적 배경을 무시할지 여부를 시험하는 흥미로운 실험이 될 수 있다.
규제 논란을 떠나서 보면, OKX는 유일하게 성공적으로 상장한 암호화폐 거래소인 코인베이스보다 실질적으로 더 강한 위치에 있다. 파생상품 거래와 글로벌 고객 기반에서 주도적인 입지를 차지하고 있다.
OKX가 과오에서 교훈을 얻었는지 여부(값비싼 교훈은 기억에 오래 남는 법이지만)는 중요하지 않을지도 모른다. 중요한 것은 공개 시장 투자자들이 수십 개의 예측 불가능한 규제 환경에서 운영되는 기업에 대해 성장 프리미엄을 지불할 의사가 있는가 하는 점이다. 코인베이스는 미국 내 규제 준수라는 보호막을 구축했다. OKX는 글로벌 거래 제국을 만들었고, 이제 그 주변에 규제 준수 체계를 재편하고 있는 중이다.
두 전략 모두 성공할 수 있지만, 각각 전혀 다른 투자자층을 끌어들인다. 코인베이스는 규제된 암호화폐 노출을 원하는 기관 투자자에게 안전한 선택지다. OKX는 암호화폐의 미래가 글로벌 채택과 복잡한 거래 상품에 있다고 믿는 투자자들을 끌어들일 수 있다.
서클은 투자자들이 깨끗한 암호화폐 스토리에 자금을 투입할 준비가 되어 있음을 증명했다. OKX는 자신들에게도 그러한 투자가 이뤄질 것이라고, 비록 복잡한 과거를 안고 있더라도 말이다.
OKX의 개혁 이미지가 공개 시장에서 얼마나 공감을 얻을지는, 암호화폐 분야에서 투자자들이 성장성과 거버넌스를 얼마나 진정으로 중시하는지를 드러낼 것이다.
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