패드캐스트 노트｜Pantera 펀드 매니저와의 대화: TON은 어떻게 우리 최대 규모 투자가 되었는가?

2024.07.27

패드캐스트 노트｜Pantera 펀드 매니저와의 대화: TON은 어떻게 우리 최대 규모 투자가 되었는가?

TON은 커뮤니티, 게임, 결제 및 스테이블코인이라는 세 가지 주요 분야를 중심으로 하고 있다. 이러한 분야들은 TON의 투자 논리를 구성하며, TON 토큰의 가치 평가에서 가치 축적이 매우 중요한 의미를 갖는다.

2024.07.27 - 12:13:25

TONPantera

Web3 심층 보도에 집중하고 흐름을 통찰

정리 및 번역: TechFlow

게스트: Cosmo Jiang, Pantera 펀드 매니저

진행자: Oskari Tempakka, Fundamentals 팟캐스트 진행자

출처: Token Terminal

원제: TON : Pantera's Largest Investment Ever | Interview With Cosmo Jiang

방송일: 2024년 7월 11일

배경 정보

이번 에피소드에서는 Pantera Capital의 포트폴리오 매니저인 Cosmo Jiang가 Token Terminal과 함께, The Open Network(TON)에 대한 회사 역사상 최대 규모의 투자 뒷이야기를 나눈다. TON은 원래 Telegram이 설계한 L1 네트워크이다.

이 팟캐스트는 Pantera의 기본적 분석 기반 장기 투자 접근법을 설명하고, 일반적인 거래 발굴 및 디유 듀티 과정도 소개한다. 또한 Pantera가 지금까지 가장 큰 투자를 하도록 만든 신념의 요소들—Telegram과 TON 간 전략적 제휴, 암호화폐를 처음 사용하는 첫 10억 명의 사용자를 유치할 수 있는 TON의 독보적인 위치, 활발한 개발자 생태계의 중요성, TON에서 나타나는 미니 게임의 인상적인 참여도, 그리고 네트워크 내 스테이블코인 성장 등—에 대해서도 논의한다.

또한 이 콘텐츠는 TON에 대한 Pantera의 호황 시나리오, 관련된 위험 요소와 정량화하기 어려운 요소들, 그리고 투자 후 TON의 성장을 지원하는 방식에 대해서도 다룬다.

Cosmo Jiang 소개

Cosmo Jiang는 Pantera Capital의 포트폴리오 매니저로, 소비자 인터넷 분야에 집중하며 회사의 유동성 토큰 전략을 담당하고 있으며, 창립자 Dan Morehead와 긴밀히 협력하고 있다.
그는 토큰이 새로운 형태의 자본 조달 방식이며, 직원, 경영진, 토큰 보유자, 사용자 간 인센티브를 조율할 수 있다고 믿는다. 그는 디지털 자산과 암호화폐가 기존 인터넷 거물들을 전복시킬 잠재력을 가지고 있다고 확신하며 이 분야에 온전히 몰두하고 있다.

Pantera 개요

Pantera는 전 Tiger Management 매크로 책임자인 Dan Morehead가 2003년에 설립했으며, 초기에는 매크로 중심 펀드였다. 2013년 Pantera는 블록체인에 완전히 전환하여 미국 최초의 블록체인 전문 기관 투자사가 되었다. Pantera의 첫 번째 비트코인 펀드는 1000배의 수익률을 기록해 초기 투자자들에게 큰 만족을 안겼다.
Jiang는 작년에 Pantera에 합류했으며, 이전에는 자신의 디지털 자산 헤지펀드 Nova River를 설립해 전통 금융의 엄격한 기본적 분석을 암호화 영역에 적용하려 했다.
Jiang은 Pantera의 투자 철학이 디지털 자산 산업의 미래에 장기적으로 베팅하고, 수년간의 산업 성장을 통해 자본을 복리로 증식시키는 것이라고 강조한다. 그는 또한 기본적 투자의 중요성을 투자자들에게 교육하고, 이를 더 큰 규모로 실행하는 것이 성공과 업계 전체 발전에 매우 중요하다고 말한다.

TON이 Pantera의 레이더에 들어온 과정

Jiang은 텔레그램이 페이스북 메신저와 왓츠앱에 이어 세계에서 세 번째로 큰 메시징 앱이라고 언급했다. 인터넷 투자자로서 그는 메시징 앱이 사용자 유지율은 매우 높지만 수익화는 어렵다는 점을 관찰했다. 메시지 내용은 대개 사적이기 때문에 광고 타겟팅이 어렵고, 수익화가 어렵기 때문이다.
TON 네트워크는 원래 텔레그램이 개발했으나, SEC의 소송으로 인해 텔레그램은 프로젝트를 포기하고 사용자에게 넘겨줘야 했다. 그럼에도 불구하고 TON 네트워크는 지난 몇 년 동안 여러 차례 반복과 발전을 거듭해왔다.
Jiang은 작년 9월 TON과 텔레그램이 새로운 전략적 파트너십을 맺었으며, 텔레그램이 앱 내에 TON 지갑을 통합하고, 사용자가 TON으로 광고비를 지불하거나 앱 내 광고 수익을 공유할 수 있도록 했다고 지적했다. 이를 통해 TON과 텔레그램의 관계가 구체적이고 현실적인 것이 되었다.
Jiang은 이러한 파트너십이 TON 생태계와 텔레그램의 월 9억 명의 활성 사용자를 연결함으로써, TON이 블록체인으로서의 분포와 활용도를 크게 확장할 수 있는 거대한 잠재력을 지닌다고 생각한다.

텔레그램과 TON의 전략적 파트너십

Oskari는 TON과 텔레그램의 전략적 제휴가 Pantera가 TON을 심층적으로 연구하게 된 주요 원인인지, 아니면 TON 네트워크 상에서 이미 일부 초기 지표와 활동을 목격했기 때문인지 묻는다.

Jiang은 실제로 이러한 전략적 제휴가 TON을 진지하게 주목하게 된 계기였다고 답한다. 그들은 항상 TON이 텔레그램과 연관되어 있다는 것을 알고 있었지만, 작년에 이르러서야 그 관계가 명확해졌고, 중요한 진전이 있을 수 있음을 깨달았다.
Jiang은 Pantera가 TON의 역사를 계속 추적해왔으며, 가장 큰 의문은 왜 지금 이런 변화가 일어나는지였다고 설명한다. 많은 Web 2.0 플랫폼들이 블록체인 분야에 진입을 시도했지만 진지하지 않아 실패했다. 따라서 Pantera의 디유 듀티는 텔레그램과 TON 사이의 관계와 그 배후 동기를 이해하는 데 초점을 맞췄다.
올해 초 텔레그램이 내장형 TON 지갑을 출시하면서 Pantera는 실질적인 진전을 확인했다. TON의 성공은 텔레그램이라는 민간 기업의 지속 가능성에 매우 중요하다. 텔레그램은 데이터 프라이버시와 사용자 주권을 중시하기 때문에 광고 수익화가 불가능하며, 구독 모델 역시 성공적이지 못했다.
따라서 Jiang은 텔레그램이 지속 가능한 수익화를 달성할 수 있는 유일한 방법은 암호화폐와 TON의 배포를 통한 것이라고 생각한다.
Jiang은 또 텔레그램이 상장할 가능성이 있지만, TON이 성공하면 텔레그램은 상장 없이도 지속 가능해질 수 있어, 이는 오히려 사용자 주권과 데이터 프라이버시 철학에 더 부합한다고 언급한다. 이를 이해한 후 Pantera는 텔레그램이 단순히 경제적 차원뿐 아니라 전략적으로도 TON의 성공을 반드시 보장해야 한다는 결론에 도달했다.

Pantera의 디유 듀티 과정

Oskari는 Pantera Capital의 일반적인 발견 및디유 듀티과정을 묻고, 특히 유동성 토큰의 경우를 언급한다.

Jiang은 제품-시장 적합성(Product-market fit), 강력한 성장 전망, 우수한 경영진, 경제적 가치를 창출하고 포착할 수 있는 블록체인 사업 및 프로토콜에 집중한다고 밝혔다. 초기 단계에서는 경영진의 역량, 명확한 비전, 커뮤니케이션 능력에 주목하는데, 이는 초기 제품을 만들고 제품-시장 적합성을 찾는 데 중요하기 때문이다. 기업이 성장함에 따라 제품 자체, 경쟁 우위, 수익화 계획에 더 집중하게 된다.
Jiang은 이 과정이 고객 및 경쟁사와의 인터뷰, 경쟁 구도 파악, 제공 서비스 및 부가가치 분석 등을 포함하는 전통 자산 클래스의 디유 듀티와 유사하다고 설명한다. 이 정보들은 궁극적으로 재무 모델로 전환되며, 상세한 투자 메모를 작성하고, 적극적으로 포트폴리오 구성 및 관리를 수행한다.
특히 TON의 경우, 이미 상당히 성숙하고 추적 가능한 기본 지표들이 있기 때문에, 거래량, 사용자 수, 이용 현황 등의 주요 성과 지표(KPI)에 특별히 주목한다. 이 데이터들은 궁극적으로 재무 모델에 포함되어 투자 결정이 견고한 기반 위에 이루어지도록 한다.
Jiang은 디유 듀티가 단순한 숫자 분석을 넘어 인간 상호작용과 팀 협업을 이해하는 것도 포함된다고 강조한다. 이러한 요소들이 결국 재무 데이터로 전환되기 때문이다. 그들은 데이터를 추적해 스토리와 기본적 사실이 일치하는지 확인함으로써 현명한 투자 결정을 내린다.

Oskari는 이는 신생 산업에서 정성적·정량적 분석의 균형을 이루는 것이며, 완전히 유사한 과거 사례를 찾기 어렵기 때문에 더욱 중요하다고 정리한다.

Jiang은 기본적 투자는 숫자뿐 아니라 인간 상호작용과 협업에 대한 이해도 포함된다고 덧붙인다. 이러한 접근법이 TON에 대해 깊이 있게 연구하고, TON이 매우 흥미로운 투자 기회라는 결론을 내리는 데 도움이 되었다고 말한다.

TON 투자에 대한 신념 형성

Oskari는 Pantera Capital이 TON 투자에 대해 어떤 신념을 갖고 있는지 질문한다.

Jiang은 핵심 질문은 TON이 현재의 월 100만 명 활성 사용자(MAU)에서 다음 10억 명의 사용자로 성장할 수 있는지 여부라고 지적한다. 이는 현재 암호화폐 사용자가 수천만 명 수준인 점을 고려하면 거대한 도전이다. 그러나 Jiang은 다음과 같은 이유들로 TON이 이를 달성할 가능성이 있다고 본다:

텔레그램의 사용자 기반: Pantera는 텔레그램 사용자 성장 역사와 분포를 분석하고, 이를 잠재적 블록체인 사용자와 비교했다. TON은 현재 텔레그램 내 침투율이 낮지만, MAU가 100만 명에서 400만 명으로 증가했다. 그들은 TON이 텔레그램 사용자 내에서 어떻게 침투율을 높일 수 있을지, 그리고 성장을 이끄는 요인과 전략은 무엇인지 연구했다.
사용자 수익화: Pantera는 암호화폐 및 비암호화 애플리케이션에서 사용자를 어떻게 수익화할 수 있는지 연구했다. DeFi, 거래 수수료, 지불 대안 등 다양한 분야의 수익화 모델과 소셜미디어 및 Web 2.0의 광고 및 비즈니스 모델을 고려했다. 이를 바탕으로 TON의 수익화 가능성을 예측하는 합리적인 가정을 설정했다.
경쟁 구도: 개발팀과의 대화를 통해 TON 생태계의 장단점과 개발자 채택을 어떻게 늘릴 수 있는지를 파악했다. 그들은 궁극적으로 개발자 채택이 사용자 채택으로 이어진다고 믿는다.

사용자 성장, 수익화 가능성, 경쟁 구도를 종합해 Pantera는 TON 네트워크의 가치 평가와 가격 목표를 예측하는 모델을 구축했다.

Oskari는 TON의 강점은 이미 거대한 커뮤니티를 가진 텔레그램과의 긴밀한 연계에 있으며, 대부분의 블록체인 프로젝트가 새 커뮤니티를 만들려는 것과 달리, 기존 커뮤니티에 블록체인 기술을 통합하고 있다는 점을 정리한다.

텔레그램과 다른 커뮤니티 플랫폼 비교

Oskari는 Jiang에게 왜 텔레그램이 다른 커뮤니티 플랫폼보다 블록체인 기술을 사용자 경험에 통합하는 데 더 유리하다고 생각하는지 묻는다.

첫째,Jiang은 텔레그램과 TON의 관계를 강조하며, 이것이 디유 듀티의 최우선 사항이었다고 말한다. 그는 텔레그램이 현재 블록체인 전략을 가진 유일한 대형 소셜미디어 플랫폼이라고 지적한다. 페이스북(강제 철수), 위챗(중국 내 위치로 인한 불가능성), 구글(소셜 실험 실패) 등 다른 플랫폼들은 유사한 블록체인 전략을 갖고 있지 않다. 텔레그램은 두바이에 위치해 미국과 중국의 규제 제약을 받지 않기 때문에 블록체인 분야에서 더 많은 운영 공간을 확보하고 있다.
둘째,Jiang은 텔레그램은 기존의 수익 모델을 무너뜨릴 필요가 없으며, 미국과 중국에서 다른 플랫폼들이 겪는 규제 압박도 없다고 언급한다. 이는 텔레그램이 블록체인 전략을 시도하고 실행하는 데 있어 더 유연하고 자유롭다는 것을 의미한다. 또한 텔레그램은 이미 대규모 사용자 기반을 확보하고 있어, 블록체인 전략의 견고한 기반을 제공한다.
전략적 관점에서 Jiang은,텔레그램의 설립 철학—사용자 주권과 데이터 프라이버시—가 블록체인의 철학과 높은 수준에서 일치한다고 본다. 이러한 철학적 일치는 텔레그램이 블록체인 분야에서의 시도를 더 자연스럽고 타당하게 만든다.
커뮤니티 관점에서 Jiang은,현재 TON의 개발자 및 암호화 원주민 커뮤니티는 작지만, 전체 암호화폐 분야 자체가 매우 초기 단계라고 지적한다. 제로에서 시작하는 대신, TON은 이미 200만~500만 명의 일일 활성 사용자를 확보하고 있어, 10억 명의 사용자에 도달하는 여정에서 중요한 출발점이 된다. TON의 커뮤니티가 작고 초기 단계라는 것은 암호화폐 전체 침투율이 매우 낮은 상황에서 중대한 단점이 아니다.

TON에서 게임하기

Oskari는 현재 텔레그램이 지갑 통합 기능 등을 적극적으로 홍보하지는 않지만, 설정이 매우 쉽고 사용자 경험도 매끄럽다고 언급한다.

Jiang은 이에 동의하며, 궁극적인 사용자 경험은 사용자가 자신이 블록체인 기술을 사용하고 있다는 것을 인지하지 못하는 것이어야 한다고 말한다. 현재 암호화 분야의 많은 팀들이 복잡한 기술 개선에 지나치게 집중하지만, 사용자가 진정으로 관심 있는 것은 제품이 얼마나 잘 작동하는지다. TON의 전략은 블록체인 기술보다 사용자 인터페이스를 우선시하는 것으로, 다른 블록체인 프로젝트들과 큰 차이를 보인다.

게임에 대해 Oskari는 과거 첫 번째 10억 명의 사용자를 유치할 수 있는 방법으로 게임이 많이 논의되었지만, 아직 특별히 성공한 사례는 없다고 언급한다. 그러나 최근 TON에 출시된 일부 미니 게임은 새로운 트렌드와 잠재력을 보여주고 있다.

Jiang은 과거 블록체인 게임들이 '플레이 투 언(P2E)' 모델에 너무 집중했는데, 이는 새로운 가치 입력(즉, 플레이어가 돈과 시간을 투입)이 끊임없이 필요하기 때문에 지속 가능하지 않다고 생각한다. 미래의 블록체인 게임은 순수하게 게임 자체의 재미에 더 집중해야 하며, 단순히 돈을 벌기 위해가 아니라 자발적으로 자원을 투입하고 싶게 만들어야 한다.
- TON의 게임은 이미 눈에 띄는 성공을 거두고 있다. 예를 들어 Not Coin은 텔레그램 최초의 게임으로, 몇 달 만에 일일 활성 사용자 1000만 명을 돌파했으며, 이는 이전 가장 성공한 블록체인 게임 Axie Infinity의 사용자 수를 훨씬 뛰어넘는다. 또 다른 게임 Hamster Combat도 거대한 성공을 거두며 2억 명의 독립 사용자와 4000만 명의 일일 활성 사용자를 확보했다.
Jiang은 이러한 성공이 주로 TON의 매끄러운 사용자 인터페이스 덕분이라고 지적한다. 사용자는 텔레그램 앱 내에서 이러한 미니 게임을 매우 쉽게 열 수 있으며, 메시징 앱은 사용자가 하루에 가장 많이 여는 앱 중 하나다. 이러한 편의성과 빈번한 사용은 TON이 텔레그램의 거대한 사용자 기반을 활용해 게임을 널리 보급할 수 있게 해준다.

Notcoin과 Hamster Combat: 클릭 게임의 인기

Jiang은 Hamster Combat처럼 단순히 클릭하는 게임이 어리석게 보일 수 있지만, 사실 클릭 게임은 전 세계에서 가장 인기 있는 게임 장르 중 하나라고 지적한다. 이 장르는 성장 속도가 가장 빠르며, 고도의 집중력이 필요 없어 사용자가 큰 노력 없이도 즐길 수 있다.
Jiang은 TON의 게임들이 현재 다소 단순하고 미성숙해 보일 수 있지만, 이러한 단순한 형식은 비암호화 분야에서도 전 세계적으로 의미가 크다고 강조한다. 클릭 게임의 인기는 이러한 형식이 거대한 잠재력과 시장 수요를 가지고 있음을 보여준다.

Oskari는 클릭 게임의 핵심 장점이 다른 활동을 방해하지 않는다는 점이라고 덧붙인다. 이 형식은 메시징 앱에 통합하기에 이상적이며, 사용자는 친구의 답장을 기다리는 사이에 게임을 열어 간단한 조작을 하고 다시 메시지 화면으로 돌아와 대화를 이어갈 수 있다.

Jiang은 바로 이것이 메시징 앱 내 미니 앱(mini app)의 강력한 점이라고 추가 설명한다. 사용자는 친구와 대화하는 사이에 게임을 열고, 메시지와 게임 사이를 계속 오가며 앱 내에서 지속적으로 활동하게 된다. 이러한 매끄러운 사용자 경험은 사용자 유지를 크게 높여주며, TON 플랫폼의 게임이 빠르게 다수의 사용자를 확보할 수 있게 한다.

TON의 결제 및 스테이블코인

Oskari는 TON이 게임을 통해 개발자를 유치할 수 있을 뿐 아니라, 결제 및 스테이블코인 기능을 통해 금융 서비스 회사로 변모할 수 있다고 언급한다. TON의 목표 중 하나는 USDT(테더)를 모든 사용자의 주머니에 들여놓는 것이며, 이 부분에서 이미 일부 진전을 이루었다고 말한다.

Jiang은 TON의 스테이블코인 채택 속도가 놀랍다고 지적한다. 현재 TON에는 약 6억 달러의 USDT가 발행되었으며, 이 수치는 매월 빠르게 증가하고 있다. 실제로 TON은 테더 역사상 USDT 채택 속도가 가장 빠른 블록체인이다. 이는 TON이 배포 측면에서 강력한 능력을 지녔음을 보여주는데, 테더는 올해 4월에서야 TON에 출시되었다는 점을 감안하면 더욱 인상적이다.
Jiang은 블록체인이 성공하려면 몇 가지 기본적인 프리미티브(primitive)가 필요하며, 그 중 가장 중요한 것이 스테이블코인이라고 추가 설명한다. 스테이블코인은 이더리움의 DeFi(탈중앙화금융) 발전을 도왔는데, 사용자들이 변동성이 없는 자산으로 거래 및 결제를 원했기 때문이다. TON은 이 면에서 이미 거대한 잠재력을 보여주고 있다.
스테이블코인 외에도 Jiang은 거래소와 크로스체인 브릿지(cross-chain bridges) 같은 다른 중요한 프리미티브를 언급한다. 현재 TON은 브릿지 분야에서 초기 단계지만, 향후 대규모 브릿지 통합 발표가 있을 수 있으며, 이는 TON의 발전을 한층 가속화할 것이다.
결제의 중요성에 대해 Jiang은 결제가 우리 일상생활의 핵심 요소라고 말한다. 지난 20년간 사용자 확보 전략은 주로 소셜미디어 네트워크를 통해 이루어졌지만, 최근 몇 년간 가장 성공적인 성장 네트워크는 Venmo와 PayPal과 같은 핀테크 플랫폼이었다. 이는 P2P 결제 및 일상 결제 기능이 사용자 생활에 필수적이기 때문이다.
블록체인 결제의 매력은 처음부터 글로벌하고, 허가 없이, 마찰 없이 이루어진다는 점이다. 이는 전통 금융 시스템과 완전히 다르다. 예를 들어 중국에 사는 할머니에게 송금하려면 시간과 비용이 들며, 복잡하고 실수하기 쉬운 과정을 거쳐야 한다. 반면 블록체인 결제는 이러한 마찰 없이 즉시 거래를 완료할 수 있다.

Oskari는 일단 TON이 현재의 성장 병목 현상, 예를 들어크로스체인브릿지 문제를 해결한다면, 그 배포 채널의 강력한 힘이 본격적으로 발휘될 것이며, 앞으로의 데이터가 매우 기대된다고 정리한다.

TON의 가치 축적 및 투자 잠재력

Oskari는 TON은 커뮤니티, 게임, 결제 및 스테이블코인이라는 세 가지 주요 분야를 가지고 있으며, 이들이 TON의 투자 논리를 구성하고, TON 토큰 평가에서 가치 축적이 중요하다고 언급한다.

Jiang은 TON 토큰(TON token)은 다른 1층 블록체인 토큰(L1 tokens)과 매우 유사하며, TON 블록체인의 모든 거래에 사용되는 가스 토큰이라고 설명한다. 현재 각 거래 비용은 약 2센트이며, 거래 수수료의 절반은 소각된다.
이 메커니즘은 이더리움(Ethereum)과 유사하지만, 이더리움이 더 큰 비율을 소각한다는 점에서 차이가 있다. 거래 수수료의 일부가 소각됨으로써 토큰 공급이 줄어들고, 이는 남은 토큰 보유자의 가치를 증가시킨다.Jiang은 일반적으로 주당 수익 또는 토큰당 가치 관점에서 생각한다고 강조한다. 소각으로 인해 토큰 공급이 줄어들면, 시스템의 총 경제 가치가 유지된다면 각 토큰의 가치는 상승한다. 이것이 바로 TON 토큰의 가치 축적 메커니즘이다.
가치 성장을 이루기 위해서는 더 많은 거래와 경제 활동이 필요하다. 이러한 활동은 더 많은 토큰 소각과 토큰당 가치 증가로 이어진다. 따라서 TON의 가치 축적은 생태계 내 활발한 거래와 경제 활동에 의존한다.