대박을 친 TON 생태계, 왜 대부분의 벤처 캐피털은 지금 당장 투자하지 않고 지켜보고 있을까?
글: flowie, ChainCatcher
편집: Marco, ChainCatcher
최근 FA 기관 D2 Capital의 공동 창업자이자 파트너인 Donald은 약 60개 이상의 벤처캐피탈(VC)과 대화를 나누었는데, 그 결과 단 한 곳도 TON 생태계를 주시하지 않는 VC가 없었다는 사실을 알게 되었다. "아무리 늦게 시작하더라도, 최소한 서너 주 전부터는 이미 연구를 시작했을 것이다."
하지만 관심을 갖는다고 해서 실제로 투자까지 이어지는 것은 아니다. Donald이 접촉한 대부분의 VC들은 여전히 관망 중이며, Bing Ventures의 운영 파트너 Bruce Lan 역시 최근 100여 개 프로젝트를 검토했지만 아직 투자에 나서지 않았다.
RootData에 따르면, 지난 반년간 TON 생태계에서 이루어진 펀딩 건수는 여전히 한 자릿수 수준이다. 반면, TON만큼 뜨거운 인기를 누렸던 비트코인 생태계는 지난 3개월 동안 매주 하나씩 펀딩 소식을 발표하며 폭발적인 성장세를 보였다.
ChainCatcher와 인터뷰한 여러 투자기관들은 모두 TON 생태계가 지금까지 등장했던 어떤 생태계나 스토리텔링과도 근본적으로 다르며 일시적인 유행에 그치지 않을 것이라고 확신하고 있다. 그러나 기존 유동성을 그대로 활용할 수 있는 TON 생태계에서는 새로운 플레이 방식이 등장하고 있다.
바이낸스와 OKX에 상장된 NotCoin은 VC 펀딩을 받지 않았으며, Catizen은 토큰 발행조차 하지 않은 상태에서 이미 1200만 달러의 수익을 달성했다. 복수의 투자기관들이 입을 모아 말하는 바는, "앞으로 TON 생태계 내 프로젝트들이 반드시 토큰을 발행해야 하는 것은 아닐 것"이라는 점이다.
암호화폐 VC들이 과거처럼 토큰 중심의 투자 패턴을 그대로 TON 생태계에 적용한다면 더 이상 통하지 않을 가능성이 크다.
모든 VC가 TON 생태계를 주시하고 있다
PAKA의 창립자 Owen은 이렇게 감상한다. "1년 전만 해도 TON에 관심을 두는 것은 소수 취향이었지만, 지금은 주변 동료들 중 TON을 주목하지 않는 사람은 거의 없다."
2023년 초, 홍콩 블록체인 위크 기간 중 비공개 모임에서 Owen은 텔레그램 친구로부터 소액의 USDT 송금을 받았다. 당시 텔레그램이 한 달 전 발표한 신규 기능이었다.
거의 10억 명의 사용자가 직접 블록체인 상에서 거래할 수 있다는 사실은, 대규모 실용화 가능성에 항상 주목해온 Owen에게 큰 인상을 주었다.
팀과 함께 분석한 후, Owen은 TON 생태계가 기존의 어떤 생태계와도 본질적으로 다를 것이라고 판단했다. "기존 생태계는 난해한 기술 개념을 제시하면서 '사용자들이 와서 놀겠냐'고 묻는 식이었다. 하지만 사용자 입장에서는 에어드랍 챙기는 것 외에는 별 감흥이 없었다. 반면 텔레그램은 거대한 실제 사용자 기반을 보유하고 있어, Web3 기술을 통해 이들의 니즈를 충족시킬 수 있으며, 이는 훨씬 더 현실적인 대중적 실용화 경로에 부합한다."
하지만 막상 TON 생태계를 탐색하기 시작하자 초기에는 마땅한 접근법조차 찾기 어려웠다.
감각적으로 많은 프로젝트들이 매우 부실하게 느껴졌고, 일종의 '버리기도 아깝고 먹기도 무맛' 상태였다. 유동성 또한 형편없었으며, 당시 TON의 TVL은 1000만 달러에도 미치지 못했다.
Owen은 TON 생태계의 한 DEX 페이지를 처음 봤을 때, "개발 경험을 갖춘 PAKA 투자팀이라면 일주일 안에 더 나은 것을 만들 수 있을 것"이라고 생각했다.
마찬가지로 2023년 초 TON 생태계를 살펴봤던 CGV 펀드의 파트너 Shigeru는 몇몇 프로젝트를 조사한 후 잠시 철회했다. 프로젝트 수 자체가 적고 질도 전체적으로 낮았으며, 시장 타이밍도 아직 오지 않았다고 판단했다. "기반 시설이 너무 부족해서, 심지어 자체 관리형 암호화 지갑조차 없었다."
Owen 역시 금세 깨달았다. "새로운 개발 언어와 미흡한 인프라로 인해, 좋은 DEX를 만드는 것이 결코 쉬운 일이 아니라는 것을."
하지만 TON 생태계의 기반시설 등 여러 측면에서의 투자가 진행되면서, 불과 몇 달 만에 Owen이 처음 '형편없다'고 평가했던 프로젝트들도 이미 수백만 명의 사용자를 확보하게 되었다.
지난해 9월 텔레그램이 TON과 독점 협력한다고 발표한 이후, 위챗의 상업화 모델을 참고하여 지급결제 지갑 등의 기반 시설을 정비하며, 9억 명의 사용자가 텔레그램 내에서 바로 토큰 및 NFT를 거래하고 GameFi 프로젝트에 참여할 수 있게 되었다. 올해 4월에는 Tether가 TON과 협력하며 TON은 자체 원생 스테이블코인을 갖게 되었다.
또한 TON은 미니앱 서비스를 추진하였고, Notcoin, Catizen 등 다수의 미니앱 게임들이 수천만 명의 사용자 등록을 빠르게 달성하였다. 많은 소형 애플리케이션들이 토큰 발행 없이도 다양한 수익 모델을 구현할 수 있었다.
Notcoin, Catizen 등의 소규모 게임들의 단기적 성공은 Web2 업계의 '정규군'들이 연이어 진입하도록 유도하였다.
TON 블록체인과 개발자들에게 기술 솔루션을 제공하는 한 창업가는 오프라인 세미나를 통해 개발자들과 프로젝트 팀들을 자주 만나며, "현재 다수의 Web2 게임 회사들과 위챗 생태계의 창업자들이 텔레그램을 주목하고 있다"고 밝혔다. 위챗, TikTok 등의 Web2 소셜미디어 플랫폼은 트래픽 비용이 이미 매우 비싸고 사업 포화 상태이기 때문이다.
Web2 창업자들이 해외 시장에서 유입 가능한 저비용 트래픽 지역을 모색할 때, 월간 활성 사용자 수가 거의 10억에 가까운 텔레그램은 자연스럽게 중요한 거점이 되었다. "Web2에서 오랜 기간 치열한 경쟁을 겪으며 다져진 방법론들을 텔레그램에서도 부분적으로 적용할 수 있다."
Owen 또한 빙천, 미유, 삼칠 등 Web2 게임 업체들이 이미 TON 생태계에 진출하여 프로젝트를 진행 중이라고 밝혔다.
내부 생태계 변화보다 아시아태평양 지역 VC들이 전반적으로 TON 생태계에 주목하게 된 결정적 요인은, 서구의 주요 자본들이 애플리케이션 계층 및 TON 생태계에 대한 투자를 늘린 점이다.
Paradigm과 a16z는 올해 Farcaster의 1.5억 달러 규모 펀딩에 모두 참여했다. Pantera Capital은 올 상반기에 공개적으로 TON에 집중 투자하겠다고 선언했으며, 체인상 분석가들의 추정에 따르면 투자 금액은 2.5억 달러를 넘을 것으로 보인다. 이에 앞서 TON 생태계는 주로 중국계 또는 러시아계 자본이 주도해왔다.
Donald은 서구 자본의 진입 이후 TON 생태계 프로젝트에 대해 문의하는 VC들이 눈에 띄게 늘어났다고 느꼈다. "최근 대화한 50여 개 이상의 VC 중 TON 생태계를 주시하지 않는 곳은 단 한 곳도 없다." 작년에 TON 생태계에 실망했던 Shigeru 역시 올해 다시 집중적으로 주목하기 시작했다.
Donald은 "많은 VC들이 알고 있다. 50여 개 VC들이 모여도 총 자금 규모는 수십억 달러 수준에 불과하다. 아시아태평양 지역 VC들의 자금력만으로는 TON 생태계를 일으키기 어렵다는 것을 말이다."
서구 자본의 진입은 더 많은 서구 개발자들과 프로젝트 팀들의 참여를 유도할 가능성도 있다. 현재 TON 생태계에서 활동 중인 창업자들과 개발자들은 대부분 동방 출신이다.
Donald은 TON 생태계의 동방 및 서구 창업자·개발자들과 접촉한 결과, 동방 쪽은 여전히 단기 수익 실현에 급급한 반면, 서구 창업자들은 10억에 가까운 활성 사용자를 기반으로 Facebook, Snapchat 같은 슈퍼앱을 만들어낼 방법을 고민하고 있다고 느꼈다.
"많은 VC들이 예상하는 시나리오는, 서구에서 먼저 새로운 패러다임을 제시하면, 아시아태평양 지역에서는 이를 참고해 아태판을 만들어 내고, 저렴한 트래픽 비용과 우수한 운영 역량을 바탕으로 돌파구를 마련할 수 있을 것이라는 점이다. 2년 후쯤이면 백만 단위의 DAU를 기록하는 제품들이 동서양 각각 절반씩 차지하게 될 것이다."
왜 대부분의 VC는 보고만 있을까?
Donald은 대부분의 VC들이 왜 투자에 나서지 않고 관망만 하고 있는지를 잘 이해하고 있다. 1년 전과 비교하면 TON 생태계의 기반 시설과 프로젝트 성장 속도는 확실히 빠르지만, 실제로 투자할 만한 대상은 여전히 많지 않다.
Ton.app에 따르면 현재 TON 생태계에는 총 910개의 프로젝트가 있으며, 이 중 60%는 지난 8개월 사이에 등장했다. Donald이 300~400개의 생태계 프로젝트를 조사한 결과 "90%가 게임이었다." Owen 역시 TON 생태계의 게임 수가 이미 보기 어려울 정도로 많다고 말했다.
대부분의 소규모 게임 팀들은 VC의 재정적 투자에 크게 의존하지 않는다.
Owen은 작년에 Notcoin 배후 팀과 접촉한 바 있는데, "당시 그들은 TON 생태계의 Launchpad 플랫폼 Tonstarter를 개발 중이었고, 본래 Tonstarter에 투자하려 했지만, 팀은 핵심 역량을 Notcoin에 집중하고 있으며 VC 자금은 받지 않고 순수 커뮤니티 중심의 운영을 하겠다고 밝혔다." 실제로 Notcoin은 어떠한 펀딩도 발표하지 않았다.
투자하더라도, 이러한 소규모 게임 팀들은 초기 부팅 단계에서 단 한 차례, 소액의 펀딩을 받는 경우가 대부분이다. Donald이 여러 소규모 게임 팀들과 접촉한 결과, "이들은 자체 수익화 능력이 매우 강하다"고 느꼈다. Catizen의 배후 퍼블리셔 Pluto의 투자자 Scarlett은 아이템 유료 구매 모듈을 추가함으로써 Catizen이 이미 1200만 달러 이상의 수익을 달성했으며, 유료 고객 수가 50만 명을 넘었다고 전했다.
단순한 소규모 게임은 VC 입장에서 투자 가치가 떨어진다. 많은 VC들이 관심을 갖는 것은 TON 생태계에서 4399 소게임몰이나 위챗 미니게임과 같은 모델이 더 많이 등장할 수 있을지 여부다.
Bing Ventures의 운영 파트너 Bruce Lan은 대부분의 TON 생태계 소규모 게임들을 살펴본 결과, 양꼬치 양(양을 터치하는 게임)과 같은 위챗 미니앱과 유사하게 수명이 짧을 것으로 예상되며, 빠른 수익 실현 후 사라질 가능성이 높다고 판단했다. "VC 입장에서는 긍정적인 ROI를 보장받기 어렵고, 이런 프로젝트는 페어런치(Fair Launch) 방식으로 참여하는 것이 더 적합하다."
또한 현재 TON 생태계의 소규모 게임들은 등록 사용자 수가 수천만에서 수억 명에 달하지만, "데이터에 어느 정도 물타기가 섞여 있다." 실제 사용자 수, 사용자 유착도, 미래 성장 가능성 등 게임 성과를 평가하는 핵심 지표들에 대해서 Bruce Lan은 여전히 초기 단계이거나 블랙박스 상태라고 느낀다.
경쟁이 치열한 게임 시장에서 CGV 펀드의 파트너 Shigeru는 오히려 TON 생태계 인프라에 더 많은 관심을 두고 있다. 최근 20개 이상의 프로젝트를 조사했지만, 여전히 프로젝트 수가 많지 않은 상황에서 이번 TON 생태계의 폭발적 인기로 인해 일부 투자 대상들의 "밸류에이션이 낮지 않게 형성되어, 쉽게 투자하기 어렵다"고 말했다.
시장 전반적으로 TON에 대규모 실용화 가능성이 기대되고 있지만, Donald의 시각에서는 획기적인 프로젝트가 더 많이 등장하지 않는다면 TON 생태계 역시 다른 일회성 스토리텔링과 별반 다를 바 없다. "최소한 서로 다른 맛의 공기일 뿐이다."所谓 '등장한다'는 의미는, "적어도 실제 300만 DAU를 달성해야 한다"는 기준이다.
Donald이 접촉한 많은 투자자들은 여전히 관망 중이며, TON 생태계가 자이트, 텐센트, 넷이즈 등 Web2 게임 대기업들과 서구 창업자들의 진입을 유도하여 진정한 전환점을 만들어낼 프로젝트의 등장을 기다리고 있다.
또한 VC自身的 유동성 문제도 TON 생태계 투자를 제약하는 요인일 수 있다. Donald은 최근 아시아태평양 지역 VC들의 투자 활동이 전반적으로 줄어들었다고 말한다. 이번 ETF 호황장에서 알트코인 시즌이 활성화되지 않으면서 "기관들은 자신들이 보유한 자산을 어떻게든 팔아야 할지 더 급급한 상황"이기 때문이다. 아무리 TON 생태계가 뜨겁다 하더라도, 파트너 의사결정 단계에서 투자가 거절될 수 있다.
Donald에 따르면 TON 생태계의 투자 열풍은 다음 금리 인하 사이클이 도래하고, 전통적인 Web2 달러 펀드들과 아시아태평양 Web3 펀드들의 펀딩이 이루어진 후, Web3 전체에 충분한 자금과 유동성이 공급된 이후에야 비로소 시작될 수 있을 것이다.
트래픽 선점은 빠를수록 좋다
작년 중반, Scarlett은 Catizen의 배후 퍼블리셔 Pluto에 투자했는데, 이는 TON 생태계에서 비교적 일찍 투자에 나선 사례다.
Scarlett은 '탭 투 언(Tap to earn)' 소규모 게임이 결국 도태될 것이라고 보지만, Catizen이 소규모 게임을 통해 거대한 트래픽을 확보한 후의 성장 가능성을 주목했다. 수천만 명의 사용자를 확보한 후, Catizen은 사업 영역을 확장하며 Launchpool 모델을 시작했다. "본질적으로는 게임화된 Pump.fun과 유사하다."
PAKA는 TON 생태계에서 비교적 공격적인 투자를 진행한 드문 VC로, 현재까지 인프라, 게임, 빨간봉투 앱, DeFi, DePIN 등 다양한 세부 분야에 걸쳐 10여 개 이상의 TON 생태계 프로젝트에 투자했다.
Owen은 TON 생태계의 다양한 세부 분야를 빠르게 전부 투자로 커버하고 싶어 한다. 그의 생각은 "트래픽을 먼저 선점하는 것이 무엇보다 중요하다"는 것이다. 비록 TON 생태계의 프로젝트들이 간단하고 재미없고 거칠게 보일지라도, 지금이야말로 트래픽을 선점할 최적의 순간이며, 일단 트래픽을 확보하면 이후 어떤 것도 가능하다는 것이다.
이는 마치 위챗이 공식 계정을 처음 개방했을 때, 내용과 레이아웃이 매우 거칠었던 공식 계정들이 특징만 조금 있으면 백만 명의 사용자를 끌어모았고, 수익화도 매우 쉬웠던 시기와 같다. 이후 시장이 포화되면 무엇을 하든 점점 더 어려워진다.
Bruce Lan은 TON 생태계의 탭 투 언 게임들이 2000년대 후반 등장한 웹게임들과 유사하다고 느낀다. "비록 매우 단순하더라도 당시 많은 웹게임들이 매달 수천만 달러의 수익을 올렸다."
그는 TON 생태계가 단기간 내에 왕자영요급 대작을 탄생시키기를 기대하지 않는다. 그의 시각에서 대부분의 사용자들이 들어온 지 겨우 몇 달밖에 되지 않았으며, Web3와 어떻게 결합할 수 있을지에 대해서는 오랜 탐색 기간이 필요하며, TON 체인의 성능 또한 고성능 게임을 지원할 수 있도록 계속 진화해야 한다.
PAKA의 광범위한 투자 방식과 달리, Bing Ventures는 전략적으로 핵심 프로젝트를 집중 육성할 계획이다.
Bruce Lan은 기다리기만 하기보다는, 시장에서 이미 두각을 나타내는 주요 프로젝트나 플랫폼을 찾아 직접 협력하여, 주요 VC들과 함께 TON 생태계의 공백 분야에 새로운 프로젝트를 육성하고자 한다.
Bruce Lan은 직접 투자 외에도 Bing Ventures는 자체 모펀드를 운용하며 다수의 유럽·미국 기관에 투자하고 있다고 밝혔다. 현재 Bing Ventures는 자신들이 투자한 프로젝트들에게 TON 생태계에서 기회를 찾으라고 권장하고 있으며, 더 많은 유럽·미국 GP 및 LP들이 TON 생태계의 대규모 실용화 기회에 주목하도록 영향력을 행사하고자 한다.
대규모 실용화 시대가 언제 도래할지 모르지만, CGV 펀드의 파트너 Shigeru는 TON 생태계가 암호화폐 시장의 '서로 매수하지 않는' 현상에 종지부를 찍을 수 있을 것이라고 본다.
그의 느낌은, 기존 대부분의 Web3 스토리텔링에서 동방과 서방은 인식 차이를 보였다는 점이다. 예를 들어 올해 초 인기를 끌었던 비트코인 생태계에서도, 초기 인스크립션(Inscriptions)은 동방에서만 각광받았고 서방은 관심을 두지 않았으며, 이후 룬(Runes)은 서방에서만 인기를 끌었다.
TON 생태계는 토큰 경제학에 완전히 의존하지 않기 때문에, 동서양 모두가 인정할 수 있는 대규모 실용화 경로가 될 수 있다.
하지만 토큰 투자에 덜 의존하는 생태계에서 새로운 모델들이 계속 등장함에 따라, 암호화폐 VC들도 과거의 토큰 중심 투자 습관을 버리고, 더욱 적합한 투자 방식을 모색해야 할 것이다.
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