에이브, 커브 프로토콜 스테이블코인 발행을 앞두고 있다. 프로토콜 스테이블코인은 다음 시장 스토리가 될 수 있을까?
저자: Westie, Blockworks Research 연구원
번역: TechFlow
$GHO와 $crvUSD의 출시가 임박했으며, 프로토콜 특화 스테이블코인이 다음 큰 서사가 될 수 있을까?
모든 암호화폐 유형 중에서도 여전히 스테이블코인이 가장 높은 제품-시장 적합도를 보유하고 있다.
이는 투자자들이 DeFi 내에서 달러 노출을 활용해 거래하거나 결제, 가치 저장, 수익 창출 등을 할 수 있게 해주기 때문이다.
현재 모든 스테이블코인의 시가총액은 1500억 달러를 넘어서고 있다.
스테이블코인의 광범위한 채택과 프로토콜이 혁신을 통해 토큰 홀더 및 사용자에게 가치를 제공하려는 욕구를 고려하면, 프로토콜 특화 스테이블코인의 출현 가능성이 점차 커지고 있다.
최근 Aave와 Curve 모두 각각 GHO와 crvUSD라는 스테이블코인 출시를 계획하고 있다.
왜 프로토콜들은 자체 스테이블코인 발행을 추구하는가?
첫 번째 주요 이유는 수익 증대다. 과다 담보 모델에서 프로토콜은 미상환 대출 금액에 따라 수익을 산정한다.
스테이블코인이 어떻게 프로토콜의 수익 성장을 도울 수 있는지 이해하기 위해, Aave의 성장이 GHO 출시 결과로 나타날 것이라고 예측할 수 있다.
스테이블코인의 준비금 비율이 10%, 최적 대출 이자율이 4%, GHO의 이자율이 3%라고 가정하자.
이 수익은 전적으로 프로토콜이 보유하게 된다. 현재까지 Aave의 약 1.5억 달러의 총 이자 수익 중 약 1800만 달러가 프로토콜에 의해 보유되어 DAO에 분배되고 있다. 따라서 GHO 공급량이 약 7억 달러에 이를 경우, 프로토콜의 수익이 두 배로 증가할 것이다.
수익 외에도 프로토콜은 스테이블코인을 거버넌스 토큰의 가치 축적과 효용성을 높이는 수단으로 활용할 수 있다. 예를 들어, stkAAVE 보유자는 일반 차용자보다 유리한 이자율로 GHO를 발행할 수 있어, 사용자가 AAVE를 매수하고 스테이킹하도록 유도할 수 있다.
또한 이러한 프로토콜들은 특정 전략의 공급 또는 담보 사용을 확장하거나 축소할 수 있는 능력도 갖추고 있다. 예를 들어, 스테이블코인 발행자는 다른 대출 시장과 직접 예치 모듈을 구축하거나, 담보를 AMM LP에 예치할 수 있다(예: Maker의 D3M 및 FRAX AMO).
궁극적으로 자체 스테이블코인을 발행할 수 있는 프로토콜은 경쟁 장벽을 강화하며 포크나 흡혈귀 공격에 대한 민감도를 낮출 수 있다.
모두 좋게 들리지만 리스크는 어디에 있는가?
주요 리스크는 프로토콜 복잡성 증가로 인한 공격 벡터의 증가다. 최근 Cashio, Acala, Bean 등 다양한 스테이블코인 취약점 사례로 인해 프로토콜이 완전히 파산한 일이 있었다.
스테이블코인 분야는 경쟁 또한 치열하며, 일부 탈중앙화 스테이블코인은 체인 상의 유동성과 다른 프로토콜과의 협업을 통해 엄청난 장벽을 이미 구축했다(Frax와 Curve 등).
프로토콜 스테이블코인이 깊은 유동성을 확보하기란 어려우며, 그 비용 또한 매우 클 수 있다.
또한 Maker의 PSM 사례에서 볼 수 있듯이, 탈중앙화 상태를 유지하면서도 강력한 페깅 능력을 유지하는 것은 매우 어렵다. 규제 또는 OFAC 제재는 프로토콜 스테이블코인의 생성 및 유지 관리를 극도로 어렵게 만들 수 있다.
마지막으로, 매우 중요한 고려 사항은 정산 절차다. 제대로 실행되지 않을 경우 프로토콜은 재무제표 상에서 막대한 손실을 입을 수 있다.crvUSD는 특히 중요성을 감안해 새로운 형태의 정산 메커니즘을 설계했다.
그렇다면 여러 프로토콜 스테이블코인이 존재하는 미래에서 최후의 승자는 누구일까?
자체 스테이블코인 출시에 성공한 당사자 외에, 스테이블코인 확대와 유동성 수요 증가로부터 직간접적으로 수혜를 받는 프로젝트들도 있다: Curve와 Frax가 대표적이다.
- 모든 스테이블코인 발행자는 체인 상에서 충분한 유동성을 확보하기 위해 Curve를 반드시 활용해야 한다—이로 인해 Curve는 더 많은 수익과 TVL을 얻게 될 것이다.
- Frax 역시 CVX 축적을 통해 Curve의 플라이휠에 통합되며, FraxBP 풀은 주요 유동성 페어가 될 것이다.
Aave와 Curve 외에 어떤 프로젝트들이 자체 스테이블코인을 만들 가능성이 높을까?
가장 가능성 높은 프로젝트는 이미 강력한 제품-시장 적합도를 실현하고, 상당한 TVL 또는 사용자 예치금을 축적한 곳들이다: Compound, Lido, 그리고 Uniswap.
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