Galaxyによる詳細分析：ビットコインの4年周期はまだ有効か？
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Galaxyによる詳細分析：ビットコインの4年周期はまだ有効か？
今回の高値圏はより穏やかであり、たとえ引き続き調整が続くとしても、底値は過去のサイクルにおける極端な水準よりも高くなる可能性がある。
Web3業界の深掘り報道に専念し潮流を洞察著者：Alex Thorn
編訳：佳歡、ChainCatcher
ビットコインの17年にわたる発展の歴史において、価格は常に長期的な周期的変動を繰り返してきました。およそ4年ごとに、価格は過熱した高値に達し、その後、苦しい下落を経て底を打ち、再び回復へと向かうというパターンが繰り返されています。
このリズムは、歴史的に、新規供給量を半減させる「半減（ヘイブン）」イベントを基準として4年周期で刻まれてきました。ただし、連続する半減の影響力は次第に弱まり、市場にはさまざまな「スーパーサイクル」予測が溢れている一方で、実証データは再び、この4年周期の法則性が今なお健在であることを示しています。
本レポートでは、こうした価格変動と、ビットコインの現代史において浮上した新たな傾向——すなわち、各サイクルにおける変動幅が、前回よりも徐々に穏やかになっている——について検討します。
2025年10月のピークは、ビットコイン史上もっとも静穏なトップであり、その後の下落も異常に穏やかでした。それほど抑制された高値であったならば、最終的なサイクルの底も、異常に浅いものになると予想すべきでしょうか？ もしそうなら、その底はおおよそどの水準に位置するのでしょうか？
本レポートでは、現時点での調整の底がまだ到来していないと仮定し、この仮定を裏付けるデータを提示します。また、データは、2025年10月のより静穏なトップが、より高いサイクルの底をもたらす可能性を示唆しています。
歴史的類似性から導き出されるベースライン・シナリオでは、現在の調整の底は、4万ドルから4.6万ドルの間、つまり現時点から2026年第4四半期の間に形成されると見込まれます。（ベースライン・シナリオはあくまで説明用であり、実際の結果は大きく異なる可能性があります。）
重要なのは、本レポートが完全にマーケットデータ、チェーン上データおよび時間的周期分析に依拠している点です。提示されるサイクル底の予測範囲は、規制、マーケット、地政学的展開といった外部事象の発生確率、タイミング、影響度を評価することなく、純粋にデータに基づいて算出されています。
ビットコインの「4年周期」は依然として有効か？
ビットコインの各サイクルは、前回の底から始まり、半減を経て頂点へと駆け上がり、その後再び次の底へと落ち込むというプロセスを経ています。以下は、現在のサイクルを含む過去4つのサイクルです：
現在のサイクルの底はまだ形成されていません。2026年6月9日付の本レポート作成時点では、現時点までの下落幅および経過期間は「これまでのところ」のデータにすぎません。
本レポートが依拠する2つの法則にご注目ください。第一に、各サイクルにおけるピークから谷への下落幅は縮小傾向にあり（85％→84％→77％）、第二に、過去の各ピーク形成後、約12〜13か月で底が形成されてきたという事実です。現在のサイクルでは、直近のピークからまだ8か月しか経過していません。
指数化比較によれば、2025年10月のピークは、過去のサイクルのピークと比べて特に抑制されたものでした。そのため、市場参加者が保有するビットコインに対して支払った平均価格（＝実現価格、すなわち「コスト・ベースライン」）は、過去の歴史的最高値（ATH）に異常に近く、前回のATHの43.7％に達しています。
これに対し、過去のサイクルでは、この比率は通常3分の1以下でした。
これは極めて重要なデータポイントです。過去の熊市終了時に同程度の売却圧力が発生したとしても、今回ははるかに高いドル価格帯で安定するでしょう。サイクルのタイミング、振幅、およびチェーン上指標を比較すると、現在の調整は以下の価格帯で底を打つ可能性があります：
上記の価格水準および本レポートの分析はすべて、本サイクルの底がまだ明らかになっていないという我々の見解を支持しています。歴史的なサイクル底の指標のうち、現在までにトリガーされたものは極めて少なく、時間軸から見ても、今回の下落は過去の調整と比べて依然として短いと言えます。さらに、真のパニックが発生すれば、コスト・ベースライン自体も下落するでしょう。
我々の核心的な主張は、実証的に見て、4年周期は依然として有効であるが、その振幅は収束しているということです。より静穏なピークは下限を引き上げますが、それを消滅させることはありません。
データを用いてサイクルの頂点と底を正確に特定するには？
頂点または底が形成されつつある瞬間を正確に捉えることは、ほぼ不可能であり、少なくとも極めて困難です。しかし、後から振り返れば、すべてが一目瞭然になります。そこで我々が採用するアプローチは、過去の各頂点および底で現れた条件を列挙し、それらのうちどれだけが現在同時に顕在しているかを確認することです。
過去の頂点および底を評価するための指標体系を構築するにあたり、我々は以下の5種類の証拠を検討しました：評価（保有者の購入コストに対する現在価格の高低）、利益確定（保有者は強気で売却しているのか、それとも弱気で降参しているのか）、マイナー（ビットコインを生成する参加者は潤っているのか、それとも圧力を受けていたのか）、トレンド（価格が長期平均からどの程度乖離しているか）、およびマーケット・センチメント（貪欲か、恐怖か）。
この5次元の視点を現在のサイクルの両端に適用すると、ビットコインの振幅が縮小しているという明確な図像が浮かび上がります。各頂点の過熱度は前回を下回っており、その後の暴落も次第に浅くなっています。
もし、この振幅の「収束」が事実であり、かつ両端で同時に成立しているならば、それは現在の調整における予想されるサイクル底の位置を推定する上で貴重な情報を提供します。これにより、ビットコインが今回の調整でどこまで下落する可能性があるかを、ある価格帯として予測することが可能になります。
この分析を行うには、まず指標を特定し、サイクルの頂点および底を識別するためのベンチマークを確立する必要があります。両端に対して同一のスコアリング手法を採用します：過去のすべての頂点および底で観測された水準と比較します。
サイクル頂点の再検討
頂点は確かに存在しますが、歴史上最も静穏なものでした。10月の高値において、11の古典的警告サインのうち、わずか2つだけが、ごくわずかに過去の頂点水準に到達しており、しかもギリギリのレベルに過ぎませんでした。
最も明確な評価指標であるMVRV（時価総額／実現時価総額：保有者が支払った平均価格に対する現在価格の相対的高さを示す）のピークは2.29にとどまり、それ以前の3回の頂点では2.93〜5.91の範囲でした。
「貪欲」を表す指標群全体は、記録上最低のサイクル頂点数値を記録しました。また、過去3回の頂点を数日以内の誤差で正確に予測したことで知られるタイミング・サイン「Piサイクル頂点」は、まったく点灯しませんでした。これはビットコイン史上初のことです。
ただし、タイミングに関しては教科書通りでした：この頂点は前回の底から1,062日目に到来し、2017年および2021年のピークのタイミングと完全に一致しました。
転換点は、真の過熱が約18か月前に、米国における現物ビットコインETFの登場前後にすでに始まっていたことです。その後、熱狂が収まったにもかかわらず、価格は継続的に上昇しました。後から振り返ると、これは個人投資家による頂点爆発ではなく、むしろ機関投資家による買い付けであったと考えられます。
以下は、現在のサイクルにおける完全な頂点指標表（2025年10月の歴史的最高値をアンカーとしています）です。
11の指標のうち：2つが明確に確認され、2つが部分的に確認（少なくとも閾値の85％以上に達した）され、残り7つは未点灯です。確認された2つ（RSIおよびSOPR）は、いずれも2021年に設定された最弱の閾値をかろうじて超えたにすぎず、それぞれ2023年および2024年にピークに達し、2025年10月の価格高値とは無関係です。
要点は、サイクル時計が予定通りに頂点に到達したにもかかわらず、「Piサイクル頂点」サインは依然として点灯していないという点です（時間はカレンダー上の事実であり、頂点の過熱度を測る尺度ではないため、これら2つの指標は別扱いされます）。
「過去の頂点の特徴」は、2013年、2017年、2021年の各サイクル頂点における指標の範囲を示し、閾値は3回のうち最も過熱度が低かった2021年のピーク（つまり最も越えやすい頂点のハードル）を採用しています。「サイクルピーク」は、現在のサイクルにおいて各指標が記録した最も極端な数値とその出現月を示します。リザーブリスクおよびPiサイクル比率は、当社独自の計測スケールを用いています。
サイクル底の推論
今回の調整期間中、13の底形成サインのうち4つだけがトリガーされており、そのうち3つは弱い指標に属します：恐怖感情、底圏への到達を示すトレンド指標、および200週移動平均線（200w MA）を初めて下回ったこと。
4つ目のサインは6月初めに反転し、マイナー側から最初に発せられた警告サインでした：ハッシュリボン（Hash Ribbons）の回復的クロス（30日平均ハッシュレートが投降期間を経て、再び60日平均ハッシュレートを上回る現象）。このサインは、歴史上、底の到来を予兆するものとして知られています。
しかし、各真の底を特徴づける最も強力なサイン（価格がコスト・ベースラインを下回る、保有者全体が損失状態になる、継続的な損切り売却、深刻なパニックによる洗浄）は、まだ現れていません。現時点で−51％の下落は、過去のサイクル終了時の−77％〜−85％の底を遥かに上回る水準であり、2021年中盤の−53％の下落よりも浅いです。
しかし、ペースは既に変化しています。サイクルの同一タイミング（頂点から約8か月、すなわち242日後）で測定すると、最近の下落は、現在の下落幅を2013〜2015年サイクルの同時期水準（当時はリリーフ・リバウンド中で、下落率は−48％）をわずかに下回る水準まで押し下げました。
したがって、これはもはやグラフ上でもっとも浅い調整経路ではなくなりました（今回の調整の大部分の期間において、そうだったのですが）。2017〜2018年および2021〜2022年の2つのサイクルは、この段階ではるかに深く（いずれも約−68％）下落しています。サイクル時計によれば、熊市の底のウィンドウは2026年末頃にようやく開くことになります。
各曲線は、頂点から始まる各サイクルの下落幅を追跡し、第0日を起点として揃えられています。第242日頃（破線）において、現在のサイクル（オレンジ、−51％）は2013〜2015年サイクルの水準（−48％）をわずかに下回り、もはや最も浅い調整サイクルではなくなりました（これまでの大部分の期間において、そうでした）。
他の2つの過去のサイクルは、この段階でいずれも約−68％に達しています。すべてのサイクルの現時点の水準は、現価格（緑色帯：過去の熊市の底圏）よりもはるかに高いです。
以下は、現在の調整における完全な底指標スコアカードで、過去のサイクル底を予兆した指標を用いています。
13の目標指標のうち、4つがすでにトリガーされ、2つが接近中であり、残り7つはまだ未達成です。
この底指標の示唆的意味合いを説明するため、下表にはそれらが過去のサイクル底でトリガーされた時期と、現在との比較が示されています。
この13の同一サインを過去3つのサイクルと並べてみると、明確な脈絡が読み取れます：過去のすべての熊市底において、これらの13の指標は最終的にすべて底圏に入りました。唯一の違いはタイミングで、一部は早めに点灯し、一部は遅れて点灯しました。
今日の時点では、4つだけがトリガーされており、そのうち唯一のマイナー関連指標（ハッシュリボン）はごく最近になってトリガーされました。（顕著な違いとして、今回のハッシュリボンの反転は底よりも先に起こっているように見えます。過去のサイクルでは、通常底の後に起こっていました。これは、ビットコインマイナーがAIへと転換するという外部要因によるもので、過去のサイクルには存在しなかった現象です。）
過去のサイクルのセル内の数字は、180日間のウィンドウ内で、各指標が底に最も近い極値を記録した日が、そのサイクルの価格底から何日前（−）または何日後（＋）であったかを示しています。ハッシュリボンは回復的クロスを指し、サイクル時計は頂点から12か月目を指します。
各指標は過去3つの底でいずれもトリガーされており、その意義は、それが底より先に点灯するか、それとも後に点灯するかにあります。本サイクルの底はまだ到来していないため、現在の列には、2025年10月の価格高値から現在に至るまで、各チェックボックスがチェックされたかどうかのみが表示されています。
頂点は低くなり、底は高くなる
結論を下す前に、本レポートの残りの部分が成り立つ前提となる事実を提示します：ビットコインの両端（頂点と底）における振幅は、すでに縮小しています。
頂点の過熱度は各サイクルで低下しており（MVRVは5.91→4.72→2.93→2.29）、その後の底は各サイクルで高くなっており、MVRVは2015年の0.56から2018年の0.69、2022年の0.75へと上昇しています。
言い換えれば、各サイクルにおける最も過大評価された点と最も過小評価された点の間の距離は、継続的に縮小しています。暴落時の価格も同じストーリーを語っています：下落率は−85％、−84％、−77％と続き、今回現在は−51％にとどまっています。
各頂点（赤）およびその後の底（青）における価格とコスト・ベースラインの比（MVRV）は、両方向から「公正価値（1.0）」へと収束しています。データは、現在のサイクルがまだ底を打っていない可能性が高いことを示しています（空心菱形は、これまでに観測された最も深い値です）。これはサイクル・パターンの記述であり、本サイクルがどこで底を打つかを保証するものではありません。
頂点の冷却と底の上昇は、3つの完了済みサイクルの記述であり、自然法則ではありません。それ自体が、次の底が必ず浅くなることを証明するものではありません。
しかし、それによって我々は、正確な問いを立て、正確な答えを出すことができます：もし何らかの底が過去の底と同じように振る舞うならば、ドル建ての下落幅は、頂点の過熱度にどの程度依存するのでしょうか？
引き上げられた価格の下限
MVRVは単に当日の価格をチェーン上コスト・ベースラインで割ったものです。逆算すると、コスト・ベースラインは歴史的最高値を頂点時のMVRVで割ったものになります。したがって、頂点のMVRVが低いほど、コスト・ベースラインはピークに近くなります。
10月の頂点は、史上もっとも静穏な頂点（MVRV=2.29）であったため、コスト・ベースラインは歴史的最高値の43.7％に留まりました（2021年、2017年、2013年の頂点時にはそれぞれ34.2％、21.2％、16.9％でした）。静穏な頂点は下限を押し下げないどころか、他の条件が一定であれば、むしろコスト・ベースラインをピークに近づけ、下限を引き上げます。
各サイクルの歴史的最高値に対するコスト・ベースラインの比率は、各サイクルで上昇し、2025年には44％に達しています。これは、各頂点がより穏やかになっているためです。各棒グラフの注釈は、典型的な伝統的底の形状が、当該サイクルにおいてどの程度のドル建て下落を意味するかを示しています。
ここで、底の形状を固定し（各サイクルが同じMVRVで底を打つと仮定）、各サイクルのドル建て下落幅が縮小している様子を、純粋にコスト・ベースラインの出発点が高くなっていることだけに起因するという点を示すことができます。下表には予測は一切含まれず、単にこの事実を示すだけです：
各セルは、当該列のMVRVでサイクルが底を打った場合に、当該サイクル固有のコスト・ベースラインとピークの比率から算出される下落率を示しています。
同一行では底の形状は完全に同一であり、変化するのは頂点の静穏度のみです。典型的な伝統的底（MVRV=0.70）は、2013年には−88％の下落を意味しましたが、本サイクルでは−69％にとどまります。これは単に頂点の影響を独立して抽出した算術的処理であり、静穏な頂点が必ずしもより高い底をもたらすという断定ではありません。
今回の底はどこか？
底は単一の整数パーセントで特定されるものではなく、2つの主要なアンカー——コスト・ベースラインおよび200週移動平均線（200w MA）——に対する相対的位置で特定されます。後者は、ビットコインの全歴史を通じて、長期的な価格サポートとして機能し続けています。
この2つのアンカーで測定すると、過去3回の熊市底はいずれも明確にこれら2つのラインの下方に位置していました：コスト・ベースラインより平均で約−33％（2015年には最大−44％）、4年移動平均線より約−14％です。
注目すべき点が2つあります。
第一に、コスト・ベースラインを下回るギャップは各サイクルで縮小しており（−44％、−31％、−25％）、頂点側の収束と一致しています。
第二に、現在の価格はまだその領域に到達していません。すでに51％下落したにもかかわらず、ビットコイン価格はコスト・ベースラインより14％高く（本サイクルではコスト・ベースラインを一度も下回っていません）、4年移動平均線よりわずか1.5％低いだけです。過去の底を特定する基準から見ると、今回の底はまだ到来していません。
過去の各熊市底がコスト・ベースライン（青）および4年移動平均線（紫）をどの程度下回ったか。過去の底はいずれもこれら2つのラインの大幅下方に位置しており、現在の価格はコスト・ベースラインを上回っており、4年移動平均線をわずかに下回っているだけです。また、コスト・ベースラインを下回るギャップは各サイクルで縮小しています。
アンカーと算術は一致した結論を導きます。過去のギャップを現在のアンカーに換算すると、両者は同一の領域を指し示します：コスト・ベースラインを−25％〜−44％下回る水準は、おおよそ3万ドル〜4万ドルに相当し、4年移動平均線のギャップは約4.1万ドル〜6.2万ドルの範囲です。
これは、真の底は現価格より下方にある可能性が高いが、過去の「75％〜85％下落」という水準をはるかに上回る水準であることを示しています。
この算術を価格に換算すると、現在の5.3万ドルのコスト・ベースラインを基準として、単一の数値ではなく、複数のシナリオが得られます。まず、中央値のシナリオを見てみましょう。
我々のベースライン・シナリオでは、底は公允価値への逐次的収束トレンド（MVRV=0.75〜0.86）を踏襲し、おおよそ4万ドル〜4.6万ドルの間で形成されると仮定しています。より厳酷な、2018年または2022年に類似した深度の洗浄（MVRV=0.56〜0.70）が発生した場合は、価格は3万ドル〜3.7万ドルにまで下落します。
より浅い結果、すなわちコスト・ベースライン付近で安定した買い支えが下落を吸収した場合（MVRV=0.95〜1.01）、価格は約5.1万ドル〜5.4万ドルとなります。また、上昇中の4年移動平均線（6.2万ドル）に単に触れるだけでも、下落率は約−51％にとどまります。（仅供说明之用。实际结果可能存在实质性差异。）
価格で描かれた複数のシナリオ。コスト・ベースラインおよび上昇中の4年移動平均線（歴史的に底はこれら2本のラインに沿って形成されてきた）は、旧来の「75％〜85％下落」の範囲（灰色、廃止済み）をはるかに上回っています。
カラフルな帯は、過去の底の形状を現在のドル価格に換算したものです。これらは「底が形成された」という前提のもとで計算されており、底の到来を予測するものではありません。（仅供说明之用。实际结果可能存在实质性差异。）
真の注目点は、このすべてが古い経験則を覆すという点です。−77％〜−85％の下落（過去のサイクルの正確な基準）は、今回の底を1.9万ドル〜2.9万ドルに設定します。
しかし、この法則は実は静穏な頂点の影響を二重にカウントしています：過去の75％〜85％という極端な下落率は、極度に過熱したピークを前提としています。一方、今回のピークはそもそも穏やかで、コスト・ベースラインに非常に近いのです。極端な過熱を前提とした深い下落率を、この穏やかなピークにそのまま適用すると、底の予測は必然的に大きく歪むことになります。
この全体図において、コスト・ベースラインは下から湧き上がる潮のように振る舞い、それが「下限」が移動することを最も明確に示しています。
過去1年間、本サイクルの高値買い手が平均価格を継続的に押し上げた結果、コスト・ベースラインは約4.7万ドルから2025年末には約5.6万ドルのピーク（20％上昇）にまで上昇しました。この上昇こそが、現在の底が旧来の法則よりはるかに高い水準にある最も根本的な理由です。
しかし、2024〜2025年に購入された一部のポジションが下落の中で損失を被って入れ替わった結果、実現価格はその後約5％下落し、5.3万ドル前後まで戻りました。
2026年末にかけて、実現価格（すなわちコスト・ベースライン）は底を決定する鍵となる変数となります：静穏で秩序だった下落であれば、それが安定し、ベースライン・シナリオは4.5万ドル付近で固定されるでしょう。一方、真のパニックが発生すれば、それがさらに押し下げられ、全体の予測も下方修正されるでしょう。
なぜ底もまた移動するのか？
コスト・ベースラインは自己言及的（リフレクティブ）です。一見するとそれは下限のように見えますが、実際にはコインが最後に取引された価格の平均から構成されています。真の売却が発生すると、損失を被ったコインの入れ替えによってこの平均値が引き下げられ、この「床」は価格を支えるどころか、価格とともに下方へと滑り落ちていくのです。
これが「下限の引き上げ」という主張が直面する最大の制約です。緩衝余地は薄い：現在の価格はコスト・ベースラインより約14％（MVRV=1.14）高く、本サイクルでは一度もそれを下回っていません。
もし売却によってコスト・ベースラインが10％、20％、30％下落した場合、典型的な底の形状は、約4万ドルから約3.6万ドル、3.2万ドル、2.8万ドルへと下がり、再び正常な歴史的範囲内に戻ることになります。
底の形状を維持したまま、売却によってコスト・ベースラインが下落します。暗黙の底価格は約4万ドルから約2.8万ドルへとスライドし、再び正常な歴史的範囲（琥珀色）に戻ります。静穏な頂点は下限を引き上げますが、真のパニックはその一部の上昇分を再び飲み込んでしまいます。
現物ETFおよび企業金庫による安定的で価格に鈍感な買い需要は、過去のサイクルには存在しなかったものであり、より高い下限を支える傾向があります。しかし、それは下落を緩和するだけでなく、逆に下落を拡大させる可能性もあります。
こうした資金の性質上、デジタル資産金庫（DAT）および企業金庫は、通常、高値で買い増しを行いますが、いわゆる「ナイフキャッチ（急落中の買い）」は行いません。また、ETF資金は2026年に純流出となっています。真の深度のある売却が発生した場合、ファンドの償還が強制的に売却を引き起こし、売り圧力を吸収するのではなく、むしろ売りを加速させる可能性があります。
2022年のサイクルでは、暗号資産史上最大規模の強制売却による洗浄が発生しましたが、それでも下落率は−77％にとどまりました。したがって、「今回はレバレッジが低いから安全」という考えは、必ずしも信頼できるものではありません。（これらは補足論拠であり、主張の中核を支える柱ではありません。）
より高い下限、およびそのパニックによる侵食リスクは、同一メカニズムの両面です：本サイクルのコスト・ベースラインの出発点はより高いが、真の市場降参が発生すれば、それも下落します。これが我々が単一の数値ではなく、範囲を重視する理由です。
データが示す調整の行方
我々の分析結論は、調整がどれだけ深く、どれだけ長く続くかを明確に示しています。
より穏やかな頂点は、コスト・ベースラインを歴史的最高値の43.7％まで押し上げたため、いかなる既定の底の形状に対しても、ドル建ての下落幅は、過去のどのサイクルよりも機械的に穏やかになります。
我々は、「ビットコインは過去に75％〜85％下落したので、本サイクルは1.9万ドル〜2.9万ドルで底を打つ」という経験則は、文字通りの価格下限としてすでに時代遅れであると考えます。
過去と同程度の深度の洗浄が発生したとしても、現在でははるかに高いドル価格に相当します。したがって、我々が設定したより厳しい洗浄シナリオでさえ、その領域を上回っており、ベースライン・シナリオは4万ドルの中央付近に位置しています。
過去のサイクルの指標および時間データと照合すると、底はまだ現れていない可能性が極めて高いです。13の底指標のうち4つしか点灯しておらず、現在の調整は約8か月しか経過しておらず、歴史的な法則では12〜13か月で底が形成されます（それに加えてコスト・ベースライン自体も下落する可能性があります）。
真の深度の洗浄のサインはいくつかあります：価格がコスト・ベースラインを下回る、保有者全体が損失状態になる、継続的な損切り売却、4年移動平均線を有効に下回る、熊市レベルの深層下落。もし、これらのサインが、旧来の範囲をはるかに上回る価格帯で反転し始めれば、サイクルの両端における振幅収束は真実であることが確認されます。
逆に、全面的な降参的売却が予定通りに到来した場合、静穏な頂点は単に苦痛を先延ばししただけで、それを軽減したわけではありません。どちらの場合でも、コスト・ベースラインの算術は、この判断の出発点が、旧来の4年周期法則が想定していた水準よりもはるかに高いことを示しています。
これは記述的研究であり、静穏なサイクル頂点がどのようにサイクル底の算術的ロジックを形成するかを説明するものであり、価格の行方や価格目標を予測するものではありません。我々が設定した価格帯は、歴史的データを用いて、現在のコスト・ベースライン（それ自体も変動する）に対する現在の調整を類推したものにすぎません。
付録A：チャート・ライブラリ
我々は多数のテーマ別補助チャートを収録しています。第一グループはサイクルの枠組みを構築するもの、第二グループは完全な底チェックリストを個別に整理するものです。各指標チャートでは、影の帯は2015年、2018年、2022年の底で観測された範囲を示し、オレンジのマーカーは最新の読み取り値です。
サイクル図解
価格とそのサイクル頂点。対数スケールでのビットコインの完全な価格履歴。過去3つのサイクル頂点（赤）および2025年10月の高値（オレンジ）を示しています。
価格とそのサイクル底。同一の履歴で、参照底として2015年、2018年、2022年の熊市底（赤）、および新型コロナショックによる急落と2021年中盤の調整（灰色）を示しています。
サイクル時計。各頂点が前回の底（円）および半減（四角）から何日後に到来するか。2025年10月の頂点は、歴史的ウィンドウ内に正確に位置しています。
過熱が早期に到来。サイクルの評価ピークは2024年初頭、現物ETFの登場前後に発生しました。その後、チェーン上での熱狂は収まりましたが、価格は2025年10月の頂点に至るまで約70％上昇し続けました。
一度もトリガーされなかったサイン。Piサイクル頂点は、2013年、2017年、2021年のピーク（星印）を数日以内に正確に予測しました。しかし、本サイクルでは、そのトリガー条件は一度も満たされていません（これは、どのサイクルの頂点においても初の出来事です）。
底形成指標の解析
MVRV。価格と保有者の平均コスト・ベースラインの比率。過去の底では、これを1.0を大きく下回る水準まで押し下げました。本サイクルでは、現時点の安値は1.14で止まっています。
NUPL（ネット未実現損益）。未実現利益を含む時価総額の割合。過去の底ではゼロを下回り（全体が帳簿上損失）、現在はまだ正の値です。
MVRV Z-Score。MVRVの標準化版。過去の底では、大きなマイナス値を記録しました。本サイクルでは、まだプラス値です。
マイヤー倍数（Mayer Multiple）。価格を200日移動平均線で割ったもの。これは底圏に到達したことを示す、すべてのトレンド・サインの中で最も底の特徴を示すものです。
価格と4年移動平均線の比較。200週移動平均線は、ビットコインで最も永続的なサポートです。過去の底では、これをタッチまたは下回りました。現在は、本サイクルで初めてこのラインを下回りました。
SOPR（支出産出利益率）。その日に移転されたコインの平均損益。過去の底では、1.0を下回る状態が数か月間継続（損切り売却）しました。本サイクルでは、わずかに1.0を下回っただけです。
純実現損益。毎日ロックされた利益（＋）または損失（−）の金額を、市場規模でスケーリングしたもの。底を示すような、極度の損失売却の激増は、まだ発生していません。
プエル倍数（Puell Multiple）。マイナーの収入圧力指標。過去のマイナー降参底では0.30〜0.41の読値でしたが、本サイクルの底（約0.44）は非常に近いものの、まだ到達していません。
ハッシュリボン（Hash Ribbons）。ハッシュレートの運動量。1.0を下回ることは、マイナーが降参していることを意味します。2026年には、この閾値を長期間下回っています。
恐怖・貪欲指数。当社独自の0〜100の感情指標で、今回の下落において恐怖に陥った深さは、過去の底の平均を上回っています。これは唯一、確実にトリガーされた指標です。
付録B：用語集
ビットコイン・サイクル。ビットコインの約4年ごとのリズムで、長期間にわたる新高値への上昇、急激な低値への下落、そして長い回復期を含みます。各サイクルは通常、半減を中心に展開します。
半減（ヘイブン）。約4年ごとに、新規ビットコインの生成速度が半分になる仕組み。これはプロトコルの固定された特徴であり、歴史的に各サイクルのアンカーとなってきました。
歴史的最高値（ATH）。ビットコインの史上最高の1日終値。本サイクルのATHは2025年10月6日の124,824ドルです。
調整（リトラクメント）。価格がピークから下落した幅を、パーセンテージで表したもの。−50％の調整は、価格が歴史的最高値から半分下落したことを意味します。
コスト・ベースライン（別名：実現価格）。市場が保有するビットコインに対して支払った平均価格の推定値。技術的には、各ビットコインの最後のチェーン上移転時の価格を合計し、ビットコインの総数で割ったものです。本レポートにおいて最も重要な単一のアンカーであり、ネットワークのコスト・ベースラインとも呼ばれます。
時価総額（マーケット・キャップ）。現在価格に基づくすべてのビットコインの総ドル価値（価格 × 流通中のビットコイン数）。
実現時価総額（リアルライズド・マーケット・キャップ）。現在価格ではなく、各ビットコインが最後に移動したときの価格に基づいて計算された、すべてのビットコインの総価値。実現価格は、実現時価総額をビットコイン数で割ったものです。
MVRV比率。時価総額を実現時価総額で割ったもの。すなわち、当日価格をネットワークのコスト・ベースラインで割ったもの。1.0より大きいと、1ビットコインあたり平均で利益が出ている；1.0より小さいと、平均で損失が出ている。これは本レポートを通じて貫かれる中心的な筋です。
MVRV Z-Score。時価総額と実現時価総額の差の標準化バージョンで、ビットコインの価格が極端に異なる時代同士で、極値を比較可能にします。
NUPL（ネット未実現損益）。未実現利益が占める時価総額の割合。高い正の値は、頂点に近い貪欲を示す；ゼロを下回る（全体が帳簿上損失）は、底に近い絶望的売却を伴うことが多いです。
SOPR（支出産出利益率）。その日に移転されたコインの平均損益。1.0より大きいと、コインは利益を出して売却されている；1.0を下回ると、保有者が損切りで売却している（底のサイン）。
マイヤー倍数（Mayer Multiple）。価格を200日移動平均線で割ったもの。価格が中期トレンドからどれだけ乖離しているかを測るシンプルな指標です。
200日／200週移動平均線。過去200日間（中期トレンド）または200週間（約4年、ビットコインで最も永続的な長期サポートライン）の平均終値。
プエル倍数（Puell Multiple）。新規に採掘されたビットコインのドル価値を、その1年間の平均値で割ったもの。マイナーの収入圧力（低）または爆発（高）を測定するために使われます。ARK Investのアナリスト、David Puell氏に由来します。
リザーブリスク。長期保有者が価格に対してどれだけ自信を持っているかを測るもの。本レポートでは、相対的な使用のみを目的としています。
Piサイクル頂点。111日移動平均線が350日移動平均線の2倍を上抜くときにトリガーされるタイミング指標。2013年、2017年、2021年の頂点を数日以内の誤差で正確に予測しましたが、本サイクルでは一度もトリガーされていません。
ハッシュリボン（Hash Ribbons）。30日と60日の平均ハッシュレートを比較するもの。短期平均線が長期平均線を下回ると、コストの最も高いマイナーがシャットダウン（降参）し始めます。回復的クロスは、歴史上、常に底より先に発生します。
恐怖・貪欲指数。チェーン上データ、デリバティブ、資金フローから構成される0〜100の感情指標。低い数値は極度の恐怖（底に近い）を、高い数値は極度の貪欲（頂点に近い）を示します。
RSI（相対力強度指数）。0〜100のモメンタム・オシレーター指標で、高い数値は市場の過熱（通常は頂点付近）を示します。
サイクル時計。サイクルの開始底、あるいは半減から、頂点または底までに経過した日数。ビットコインの過去3回の頂点は、前回の底から約1060日後に到来しました。底は頂点から約12〜13か月後に形成されます。
リフレクティビティ（自己言及性）。ジョージ・ソロスが1987年の『金融錬金術』で広めた概念で、尺度として用いる基準そのものが、価格変動によって逆に影響を受けることを意味します。ここでは、コスト・ベースラインは一見下限のように見えますが、真の売却では、損失を被ったコインの入れ替えによってそれが下がってしまうのです。下限は固定された赤線ではなく、移動する目標なのです。
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