ワシントンはパーペチュアル・コントラクトにライセンスを交付したが、その「歯」は剥奪した。
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ワシントンはパーペチュアル・コントラクトにライセンスを交付したが、その「歯」は剥奪した。
今後数か月間に、オンショア（国内）の保有量が継続的に増加した場合、これは規制準拠によるプレミアムが実際に流動性を牽引できることを示す。
Web3業界の深掘り報道に専念し潮流を洞察執筆：小餅、TechFlow
5月29日、米国商品先物取引委員会（CFTC）は、Kalshi社がビットコイン現物価格に連動するペルペット・コントラクト（永続先物契約）「BTCPERP」の上場を承認しました。これは、米国規制枠組みが、暗号資産業界で取引量が最も大きいこのデリバティブを、初めて正面から受け入れた事例です。マイク・セリグ委員長はこれを「画期的な一歩」と評し、トランプ政権が掲げる「米国を世界の暗号資産首都にする」という政治的スローガンの実現へ向けた成果として記録しました。
ニュース自体は極めて重要ですが、この決定の成否を真に左右するのは、レバレッジの上限設定です。
オフショア市場では、ペルペット・コントラクトの人気は、最大40倍の高レバレッジ、無許可での取引、即時開始・即時終了という利便性に支えられています。一方、Kalshi社の「BTCPERP」は、当初から10倍レベルのレバレッジを上限としています。セリグ委員長が整備したこの全体的枠組みの基本方針は、明確に「過度なレバレッジ、価格変動性およびシステミック・リスクを抑制すること」に置かれています。つまり、ワシントンがこの日に実施した措置には二つの側面があります。一つはペルペット・コントラクトを「法の門戸」へと正式に招き入れること、もう一つはその中でも最も中毒性の高い要素——すなわち高レバレッジ——を、まさにその門口で取り外すことなのです。合法化と「脱毒化」が、同日に進行したのです。
まず、この新規上場商品の本質を正確に理解しましょう。Kalshi社が取得したのは、CFTCによる正式な上場承認令であり、対象はビットコイン現物価格で、先物契約として扱われ、正規ルートを通じて実施されます。一方、同日にCoinbase社が取得したのは、別の種類の文書——いわゆる「異議なし表明書（No-Action Letter）」です。これにより、Coinbase社は関連子会社である海外取引所Deribitを通じて、米国顧客に対し、「カバード型（covered）」暗号資産ペルペット・コントラクトを提供することが認められました。ただし、これは海外先物取引として取り扱われるものです。すなわち、一方は米国内での直接上場、他方は海外経由の迂回ルートへの通行許可という違いがあります。「両者が同時に承認された」と並列して報じることは、規制当局が実際にどこまで責任を負うつもりなのかという、真の境界線を曖昧にします。
また、「米国史上初のペルペット・コントラクト」という表現にも、やや控えめな修正が必要です。昨年12月、当時の委員長キャロライン・ファム氏の在任中に、CFTCはBitnomial社に対しても同様の許可を既に付与しています。Kalshi社のブログ記事で述べられた「初のペルペット」というフレーズは、むしろマーケティング上の修辞に近いと言えます。
では、なぜ規制当局はこのタイミングで方針を緩和したのでしょうか？その答えは、米国外で燃え盛っている「野火」の中にあります。
過去2年間、ペルペット・コントラクトの成長は、ほぼすべて米国の規制管轄外で発生しました。CoinGeckoのデータによると、2025年の世界トップ10ペルペット取引所の総取引高は約92.9兆ドルに達し、前年比64.6％の伸びを記録しました。さらに注目すべきは、その成長が発生した背景です：昨年第4四半期、ビットコインおよび主要アルトコインは一貫して下落傾向にあり、現物市場は赤字状態だった一方で、方向性を賭けるためのレバレッジ需要はむしろ拡大しました。現物市場で利益が出ない状況において、ペルペットこそが投機家がテーブルに残り続ける唯一の理由になったのです。
この勢力の名前は「Hyperliquid」です。VC資金もなければトークンのプレセールもない、ユーザーへの30％トークン空投を実施した分散型取引所（DEX）であるHyperliquidは、複数のデータプラットフォームによると、現在、チェーン上ペルペット取引高の7～8割を占めています。今年4月の30日間累計取引高は1800億ドルを超え、他のすべての分散型競合他社を大きく引き離しています。しかも、ユーザーの資金を一切預託せず、注文簿、マッチング、清算の全プロセスをチェーン上で完結させています。本社もなければ株主もおらず、従来型の規制を一切受け入れないこのシステムが、今やワシントンが無視できなくなった規模に成長した——これがCFTCが本腰を入れて対応せざるを得なかった真の圧力源です。
こうして、すべての問題はレバレッジ上限という一点に集中しました。
セリグ委員長が賭けているのは、「コンプライアンス・プレミアム（コンプライアンスによる付加価値）」です。取引を米国内へと呼び戻し、透明な基準価格、監視可能なポジション、制限されたレバレッジという条件のもとで、機関投資家および専門家層の信頼を獲得し、米国がこの市場における価格決定権を取り戻そうという試みです。それに対して、オフショア市場のプレイヤーは逆の選択肢を賭けています。レバレッジが4分の1に削減され、KYC（顧客確認）と完全な監視が義務付けられる「コンプライアンス版」は、真正のハイフリーケンシー・ギャンブラーにとってまったく魅力がなく、彼らは引き続きHyperliquidやバイナンスの世界に留まることでしょう。
このニュースが報じられてから2日間、ビットコイン価格は依然として7万3000ドル付近で横ばいであり、承認発表に対する市場の反応はほとんど見られません。市場は誰よりもよく理解しています。これは構造的な出来事であり、価格に即座の押し上げ効果をもたらすものではないということを。
もう一つ、特に注目に値する詳細があります：この枠組みは、一人の人物によって推進されました。CFTCの5人委員会は現在、セリグ委員長のみが在任しており、彼が単独で最終判断を下すことができます。しかし、これは次期規制当局者によっていつでも覆される可能性のある一時的措置であり、その推進力は一面の政治的旗印に依拠しています。その強さもここから生まれますが、脆さもまたここから生じます。今日、一紙の命令で開かれたドアは、明日、また一紙の命令で閉ざされることも可能です。したがって、いずれの当事者に対しても、勝利宣言を急ぐべきではありません。
ワシントンが引いたのは、自分たちが認めることのできる境界線です。「あなたは来てもよい。ただし、私のルールに従うこと。そして、レバレッジはこの水準までに抑えること。」米国内の市場は、今後数か月間にわたるポジションデータによって、果たしてこのルールに従って入ってくるのかどうかを示すでしょう。
今後注視すべき数字はただ一つ、CFTC規制下のペルペット・コントラクトの未決済建玉（オープン・インタレスト）です。もし今後数か月の間に、米国内の未決済建玉が持続的に増加すれば、それはコンプライアンス・プレミアムが実際に流動性を引き寄せている証左となります。一方、それが微々たる水準で頭打ちになる場合、それは市場が「足で投票」していることを意味します。つまり、ルールは取引所を縛れても、レバレッジの行方を止めることはできないのです。
この曲線が明確な答えを示すまでの間、5月29日のこの承認は、ひとまず「探りの一手」に過ぎず、勝利とは呼べません。
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