13兆ドル規模のリポ市場が、ブロックチェーンによって静かに書き換えられつつある
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13兆ドル規模のリポ市場が、ブロックチェーンによって静かに書き換えられつつある
ブロックチェーン革命が、一般の注目を浴びていない一方で極めて重要な分野で進行しています。
Web3業界の深掘り報道に専念し潮流を洞察執筆：Anna Irrera（ブルームバーグ）
翻訳・編集：Chopper（Foresight News）
JPモルガンは、10年以上にわたり数億ドルを費やしてブロックチェーン基盤のシステムを開発してきた。この技術はかつて金融市場を根本から変革すると期待されたが、長年にわたり業界への実質的な影響は限定的であった。しかし今、ある特定分野において、銀行とブロックチェーン技術の間でようやく実用的な突破口が開かれつつある——それはレポ（売買同時契約）市場である。
規模が約13兆ドルに上るレポ市場は、ウォールストリートで最も華やかな分野とは言えないが、グローバルな資金循環を支える金融の「大動脈」である。レポ取引とは、機関が米国国債などを担保として現金を短期間借り入れる取引であり、その多くは翌日返済の短期取引である。これは、金融システム全体における取引・決済・マーケットメイキング業務を支える基盤的な短期資金調達手段である。
現在、JPモルガンをはじめとするウォールストリートの主要銀行は、暗号資産の基盤技術であるブロックチェーンがレポ業務と極めて高い適合性を持つことに気づき始めている。この技術により、正確かつカスタマイズ可能な取引が実現し、資金および担保の流れを迅速化・柔軟化できる。これによりトレーダーは遊休資金を有効活用でき、資金効率を高めるとともに、市場リスクのヘッジも可能となる。
JPモルガンのグローバル・デジタル・マーケッツ部門責任者であるEddie Wen氏は、「ブロックチェーンソリューションをレポ業務に適用することは、論理的に完全に成立します」と述べる。JPモルガンは世界最大級のレポ取引銀行の一つであり、Eddie氏は「顧客はすでに毎日この製品を使っている」と付け加えた。
6年前、JPモルガンは正式にブロックチェーンを活用したファイナンス商品をリリースした。これまでに、このプラットフォームでは累計約3兆ドル相当のレポ取引が処理されている。現在、プラットフォームの顧客向け日次レポファイナンス取引額は数億ドル規模に達しており、JPモルガン社内での部門横断的な日次取引額は約50億ドルに上る。
同社にとって、従来のレポ市場における日次取引額は数千億ドル規模であることを考えれば、現時点での規模はまだ小さいが、これは業界トップ企業がブロックチェーン技術を本格的に採用するという象徴的な一歩である。
業界全体がトークン化レポに参入
JPモルガンに加え、HSBC銀行、マーケットメイカーのDRW HoldingsおよびVirtu Financial、金融インフラサービスプロバイダーのBroadridge、取引プラットフォームのTradewebなども、一斉にトークン化レポ市場への投資を加速させている。現在、主要なブロックチェーンプラットフォームにおけるトークン化レポの日次取引額はすでに数百億ドルに達している。各機関の参加深度や取引頻度には差があるものの、この分野への参入は既に業界の共通認識となっている。
客観的に見れば、市場が一夜にして完全に転換することはない。トークン化レポ取引の規模は、依然として従来の市場と比べて非常に小さい。本格的な普及を実現するためには、さらに多くの銀行・ディーラー・金融インフラ事業者が相互運用可能なシステムを導入する必要がある。また、レポ取引の強制中央清算といった新たな規制要件も進行中であり、短期的には大多数の機関が既存の業務フローへの対応を最優先課題としている。
とはいえ、早期段階ながらも成長の勢いは確立しつつある。資本市場における他のブロックチェーン活用事例の多くは、試験導入（PoC）または概念検証段階にとどまっているが、レポ市場における機関によるブロックチェーン導入の規模は、すでにほとんどの主流金融シーンを凌駕している。このため、トークン化レポは、伝統的金融分野におけるブロックチェーンの最も堅実な実装例であり、潜在的な影響力も極めて大きいアプリケーションの一つと見なされている。
昨年末にブロックチェーンベースのレポプラットフォームを立ち上げたTradewebの市場構造部門責任者Elisabeth Kirby氏は、「これは単なる概念実証でも、様子見の試験プロジェクトでもありません。実際の成長が見込まれる明確なビジネスチャンスなのです」と明言する。
なぜ今、爆発的成長を迎えたのか？
過去1年間で、トークン化レポ取引は明らかに加速した。複数の好条件が重なり合った結果である。すなわち、ブロックチェーンネットワークが実験段階から実業務への本格展開へと移行したこと、監督当局がレポ業務のブロックチェーン移行に対してより受容的な姿勢を示し始めたこと（連邦準備制度理事会（FRB）などの機関が市場混乱時に果たす重要な役割を考慮すれば、監督姿勢の緩和は極めて重要である）、そしてトランプ政権時代に整備された、よりデジタル資産に友好的な政策環境が、ウォールストリートの機関による積極的な展開を後押ししたことが挙げられる。
同時に、顧客側もブロックチェーンの実利を実際に体感し始め、業界全体の認識が根本的に変化した。つまり、ブロックチェーンはもはや暗号資産コミュニティに閉じた小規模ツールではなく、取引プロセスの最適化や運用コスト削減を実現する汎用的な金融インフラストラクチャであるという認識が広がったのだ。
デジタル資産企業Digital Asset HoldingsのCEOであるYuval Rooz氏は、「最大の変化は、業界が『技術は本当に機能するのか？』という問いから、『大規模展開をどれだけ速く実現できるか？』という問いへと焦点を移したことです」と指摘する。同社はJPモルガン、ゴールドマン・サックス、DRW、キャッスル・インベストメント、Virtuなど主要機関からの出資を受け、伝統的金融分野で最も広く採用されているブロックチェーン基盤の一つであるCantonネットワークを開発している。
今年2月、Cantonネットワークは、トークン化された英国国債を担保として複数のクロスボーダーレポ取引を完了した。また、同ネットワークの技術はBroadridgeが提供する分散型台帳（DLT）ベースのレポプラットフォームを支えており、UBS、HSBC、フランス・ソシエテ・ジェネラルなど複数の金融機関が利用している。
ブルームバーグニュース社の親会社であるブルームバーグ・リミテッド・パートナーシップ社は最近、データサービスプロバイダーKaikoと提携し、ブルームバーグのデータをCantonネットワークに統合することで、トークン化米国債およびチェーン上のレポ取引を支援している。
動作原理：従来型レポ vs トークン化レポ
プラットフォームによって若干の違いはあるが、最も核心的な相違点は資金および証券の流通方法にある。
従来のレポ市場では、取引開始・注文受付・取引終了の時間帯が定められており、夜間および週末は取引が停止する。担保管理および決済プロセスは、仲介機関への高度な依存を伴い、中間段階が多く、手数料も高額になる。臨時の変更は電話による調整に頼らざるを得ず、特にクロスボーダー取引ではタイムゾーンや祝日の不一致により手続きが極めて煩雑になり、遊休資金が数時間にわたり拘束されるケースも珍しくない。また、締切時刻の見落とし、担保不足、システム障害などが原因で取引が中断またはキャンセルされる事例も頻発している。
世界のレポ取引における担保資産の種類別構成
トークン化レポはこうした課題をすべて解決する。借入人はデジタルインターフェースを通じて資金調達ニーズを発信し、貸出人が承認すると、現金および証券担保はすべてブロックチェーン上にトークン化される。両当事者が確認すれば即座にブロックチェーン上に記録され、取引条件は自動的に実行され、全過程が監査可能かつ追跡可能となる。最も重要なメリットは、従来の営業時間制限を受けず、24時間365日いつでも取引可能な点である。
バンク・オブ・アメリカの固定収益・為替・コモディティ電子取引および市場戦略部門責任者Sonali Das Theisen氏は、「ブロックチェーンは資本の流動性摩擦を効果的に低減できるため、業界がこの方向へ進むのは必然的な趨勢です」と評価する。
実際の経済的利益
レポ市場の巨大プレーヤーにとって、ブロックチェーンの実装は具体的な財務的利益をもたらす。JPモルガンなどの銀行は、手数料および取引所要時間の削減に加え、厳格な規制要件下で求められる取引資本の積み立て額の低減も実現できる。
Broadridgeが最近発表した分析によると、大手銀行がレポ業務の15％をブロックチェーンへ移行した場合、日常的な流動性バッファー資金を8～17％削減できるという。具体的な節約額は、当該機関の規模、業務地域、資産構成、リスク許容度に応じて異なるが、全体として遊休資金の大幅な活性化が見込める。
Broadridgeの研究報告書は、匿名の欧州系大手銀行の事例を引用しており、同銀行は日々の流動性需要に対応するため約11億ユーロ（約13億ドル）の資金を常時確保しているが、バッファー資金を15％削減できれば、約1.75億ユーロを他の事業に充当したり、外部資金調達への依存を減らしたりすることが可能になると説明している。
Broadridgeのグローバル・デジタル・イノベーション部門責任者Horacio Barakat氏は、「資本節約の規模は非常に大きく、わずかな最適化であっても、年間で数千万ドルのコスト削減が見込める」と述べる。同社のプラットフォームにおける4月の日次レポ取引額は3680億ドルに達し、月次規模は約8兆ドルに迫り、日次取引額は前年比で268％増加した。
業界エコシステムも統一化の方向へと進み始めている。ウォールストリートの中核清算機関であるDTCCは、自社が託管する高流動性資産（米国国債、Russell 1000指数構成銘柄、ETFなど）のトークン化を発表した。これにより、トークン化レポにおける適格担保資産のプールが大幅に拡大し、機関は既存の託管資産をそのままブロックチェーン台帳に再利用できるようになり、導入ハードルが大幅に低下する。
伝統的資産の24時間365日取引を支える
業界関係者は、トークン化レポのような新規融資モデルが、伝統的資産の24時間365日取引への移行を支える重要な基盤であると指摘する。ナスダックは既に24時間365日取引の実施計画を公表しており、ニューヨーク証券取引所（NYSE）もトークン化継続取引プラットフォームの開発を進めている。
DRWの創業者Don Wilson氏は、「将来の市場は24時間365日取引へと向かうにあたり、随時現金を調達できる仕組みが不可欠であり、チェーン上のレポ取引こそがこの変革を支える基幹インフラストラクチャです」と語る。Digital Assetの初期投資家でもあるDRWは、過去1年間にCantonネットワーク上で複数のトークン化取引を実施している。
DRW創業者 Don Wilson氏
あらゆる新技術には共通の課題が存在するが、ブロックチェーンのレポ取引への大規模導入も例外ではない。Cantonは既に主流のネットワークとなりつつあるが、業界には依然として互いに接続されていない独立した複数のチェーン上システムが並存している。そのため、機関は複数のプラットフォームへの対応を余儀なくされ、多大な人的リソースを運用に投じる必要があり、取引量も分散・断絶状態に陥っている。さらに、ブロックチェーンシステムは未だに完全な市場サイクルや極端なストレステストを経ていない。従来のレポ市場は2008年以降、何度もリスク衝撃を経験しているが、チェーン上のシステムは深夜の突発的障害や市場の極端な変動といったリアルなシナリオでの耐性をまだ実証していない。
また、従来のトレーダーは、非効率ではあるが成熟した既存プロセスに慣れ親しんでおり、ルール・エラー許容範囲・事後対応策などすべてが定着している。一方、チェーン上の取引は「コード＝ルール」であり、柔軟な臨機応変の余地がない。
アセットマネジメント大手フランクリン・テンプルトンのイノベーション部門責任者Sandy Kaul氏は率直に、「従来の業務には多くの弾力的バッファーが設けられているが、チェーン上には一切の容錯スペースが存在しない。すべてがコードに書き込まれており、数分の猶予を交渉することすらできない」と述べる。
それでもなお、業界ではこれらは単に解決すべき実装課題であり、後退を正当化する理由にはならないという見方が一般的である。「我々はまさに重要な転換点に立っている。ブロックチェーンが伝統的金融のレポ市場に本格参入するという、歴史的な幕開けが今、始まったのです。」
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