なぜ私は今のイーサリアムを懐疑的に見ているのか？
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なぜ私は今のイーサリアムを懐疑的に見ているのか？
私たちの投資行動は、信仰ではなく理性に基づくべきである。
Web3業界の深掘り報道に専念し潮流を洞察著者：Alex Xu
見通しは明るくない。これはイーサリアムの事業発展（将来的な長期ユーザー規模および決済取引件数の成長）を否定するものではない。その成長は今後も続くと考えている。問題は現在価格での購入を望まないということであり、その価格がファンダメンタルズに対して高すぎるためだ。
以下のいくつかのグラフから、現時点のイーサリアムの姿を描き出すことができる。
1. アクティブユーザー規模は波状的に上昇し過去最高を更新（前回サイクルのピーク比＋44％）、送金取引件数も新記録（前回サイクルピーク比＋13％）。しかし、この二つの指標の成長率は、主要なEコマースプラットフォームのGMV成長率にさえ及ばない。
2. 現在の月間手数料は、前回サイクルのピーク時のわずか0.6%であり、平均取引あたりの手数料も前回ピークの0.5%に過ぎない。つまり、ユーザーと取引件数の緩慢な成長は、サービス価格の激しい下落によって達成されたものである。成長の代償として製品・サービスの価格が大幅に低下することは、どの業界の企業にとっても好ましい現象ではない。
3. イーサリアムを「ブロックスペース提供サービス会社」として見た場合、12月のデータに基づいて計算すると、PF（Price-to-Fee ratio、価格対手数料比率）は2000倍を超え、PS（Price-to-Sales、価格対売上高比率）は10000倍を超える。また純利益はマイナスであり、PER（株価収益率）という指標自体が存在しない。一方で、従来型クラウドサービス企業のPERはおおよそ20〜30倍、PSR（市販率）はシングルディジット台が一般的である。
4. もしイーサリアムを企業ではなく商品（いわゆる「デジタル原油」のようなもの）と捉えるならば、その課題は他のパブリックチェーンやRollupも同様のブロックスペースを提供できる点にある（代替可能な原油のようなもの）。確かに一部の人々は、イーサリアムの分散性や検閲耐性が強いため、この商品資源としてはより高価であるべきだと主張するかもしれない。だが、本当にこれほど高い価格に見合うのか？かつて「ETHがBTCの価値保存機能を代替する」という声もあったが、現在ではほとんど聞かれなくなった。多くの人々がすでに共通認識として、「BTC＝デジタルゴールド」に対して「ETHはむしろテック企業＋特殊クラウドプロバイダー」と考えている。そのため、商品としての代替可能性も比較的高いと言える。
5. PMF（Product-Market Fit：製品市場適合）を持つ暗号ネイティブアプリケーションは事実上断絶しており、今回のサイクルでは強力な価値を持つアプリはほとんど登場していない。需要不足と供給の増加（Rollupおよびパブリックチェーンの数の継続的増加）により、ブロックスペースは深刻な過剰状態にあり、パブリックチェーン業界全体の成長は鈍化、あるいは縮小している。
6. Tom Leeや一部中国国内VCが描く「イーサリアムはオンチェーンのウォール街となり、すべてのものがイーサリアムにリンクする」という壮大なビジョンについては、現時点でそれを裏付けるデータや十分な事実が欠如しており、具体的な論理展開もなく、むしろ単なる宣伝（喊单）に近い。我々の投資行動は信仰ではなく、理性に基づくべきである。彼らが描く夢の話には、今のところ食いつきたくはない。もし将来、データや事実が徐々にその物語を裏付けるようになれば、そのときに再考しても遅くはない。
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Alex Xu
