2026年：FRB政権交代の年

執筆：Alex Krüger

翻訳：Block unicorn

序文

私たちが知っている連邦準備制度（FRB）は、2026年に終わりを迎える。

来年の資産リターンを左右する最も重要な要因は、新たなFRB、特にトランプ政権下の新FRB議長による体制移行となるだろう。

ハセットは、トランプ氏がFRB議長に指名する最有力候補である（Polymarketでの確率は71％）。現職の経済政策担当大統領顧問会議（NEC）議長であり、供給面経済学者かつトランプ氏の長期的忠実支持者である彼は、「成長優先」の理念を掲げている。インフレ抑制戦争が事実上勝利した今、高水準の実質金利を維持することは、経済的慎重さではなく政治的頑迷であると主張している。彼の潜在的な就任は決定的な体制転換を意味する：パウエル時代の技術官僚的慎重さから脱却し、大統領の経済アジェンダを推進するために借り入れコストの低下を明確に優先する新しい使命へとFRBが舵を切ることを示している。

彼が施行しようとする政策体制を理解するため、今年発言した金利およびFRBに関する発言を正確に評価してみよう：

• 「12月にFRBが利下げを行わなかった唯一の説明は、トランプ氏に対する反対政党偏見である。」（11月21日）。

• 「もし私がFOMCにいれば、利下げを行う可能性が高い。一方でパウエル氏はそうではないだろう。」（11月12日）。

• 「トランプ氏の主張に同意する。金利はさらにずっと低くできるはずだ。」（11月12日）。

• 「予想される3回の利下げは、あくまで始まりにすぎない。」（10月17日）。

• 「FRBには大幅な利下げを継続して行ってほしい。」（10月2日）。

• 「FRBの利下げは、大幅な金利低下に向かう正しい方向性だ。」（9月18日）。

• 「ウォラー氏もトランプ氏も、金利について正しい見解を持っている。」（6月23日）。

1〜10のハト派からタカ派のスケール（1＝最もハト派、10＝最もタカ派）で評価した場合、ハセット氏のスコアは2である。

指名されれば、ハセット氏は短期間在任するミラン氏の任期が終了する1月にFRB理事に就任する。その後5月にパウエル氏の任期が満了した時点で、議長に昇格する。過去の慣例に従えば、数ヶ月前に退任意向を明らかにしたパウエル氏は残りの理事職を辞任し、トランプ氏がワーシュ氏をその後任に指名する道を開くことになる。

現在、ワーシュ氏はハセット氏の議長指名に対抗する主要候補ではあるが、私の基本仮定では彼も変革派に加わると見ている。元FRB理事であるワーシュ氏は構造改革を公約として「活動」しており、「新たな財務省－FRB合意」の達成を明確に呼びかけ、FRB指導部が「現状の暴政」に屈していると批判してきた。極めて重要なのは、彼が現在進行中のAI主導の生産性ブームが本質的にデフレ圧力をもたらすと考えており、FRBが制限的な金利政策を維持することは政策的誤りだと見なしている点である。

新たな力のバランス

この構図により、トランプ政権下のFRBは強力なハト派の核を持ち、大多数の緩和策に対して信頼できる投票影響力を得ることになるが、それは絶対的ではなく、ハト派寄りの程度は合意形成次第である。

• ハト派の核（4人）：ハセット（議長）、ワーシュ（理事）、ウォラー（理事）、ボーマン（理事）。

• 「獲得可能な中間派」（6人）：クック（理事）、バル（理事）、ジェファーソン（理事）、カシュカリ（ミネアポリス）、ウィリアムズ（ニューヨーク）、A.ポールセン（フィラデルフィア）。

• タカ派（2人）：ハマーク（クリーブランド）、ローガン（ダラス）。

しかし、パウエル氏が理事職を辞任しなかった場合（その可能性は極めて高い。歴代すべての退任議長が辞任しており、例えばイエレン氏はパウエル氏の指名から18日後に辞任した）は、非常にネガティブな展開となる。この措置はワーシュ氏が必要とする空席を阻むだけでなく、パウエル氏を「影の議長」とし、ハト派の核とは別に、おそらくより忠誠心のある新たな権力センターを形成しかねない。

タイムライン：市場反応の4段階

上記すべてを考慮すると、市場の反応は次の4つの異なる段階に分けられるべきである：

ハセット氏の指名に対して即座に楽観視する動きがあり（12月）、その後の承認後数週間はリスク資産が注目される。なぜなら、著名なハト派の忠実支持者が議長の座につくことはリスク資産にとって好材料だからである。

ただし、パウエル氏が3週間以内に理事会辞任を発表しなければ、不安感が高まっていく。「もしあれが居座ったらどうなる？」という問題が日々再浮上するため、テールリスクが復活する。

パウエル氏が辞任を発表した瞬間、市場は喜びに包まれる。

2026年6月にハセット氏が率いる初のFOMC会合が近づくにつれ、市場は再び緊張する。FOMCメンバーの発言一つ一つに注目が集まる（彼らは定期的に発言し、自らの見解や思考過程を垣間見せてくれる）。

リスク：分裂する委員会

議長は多くの人が想像するような「決める一票」を持っていない（実際には存在しない）ため、ハセット氏はFOMCで議論に勝ち、真の過半数を獲得しなければならない。50ベーシスポイントごとの変更が7対5の分裂を生むと、制度的に腐食的な損害が発生し、市場に議長が公正な経済学者ではなく政治的操作者であることを示すことになる。極端な場合は6対6の同数や、利下げに4対8で反対など、災難となる。正確な票数は各FOMC会合から3週間後の議事録で公表されるため、これらの発表は市場に大きな影響を与えるイベントとなる。

初回会合後の展開が最大の不確実性である。私のベースライン予測では、ハセット氏が4票の確固たる支持を得て、さらに10票への確かな道筋があれば、ハト派のコンセンサスを形成し、自身のアジェンダを遂行できるだろう。

帰結：市場はFRBの新たなハト派姿勢を完全には先行取引できない。

金利の再評価

ドットチャートは単なる幻想にすぎない。9月のドットチャートでは2026年12月の金利予測中央値が3.4％となっているが、これはタカ派だが投票権を持たない参加者を含めた全参加者の中央値である。公開発言に基づきドットチャートを匿名化して分析すると、投票者の中央値ははるかに低い3.1％と推定される。

私はここでパウエル氏とミラン氏の代わりにハセット氏とワーシュ氏を当てはめた。ミラン氏とウォラー氏が新たなるFRBの急激な利下げ姿勢を象徴するとすれば、2026年の投票分布は依然として二峰型だが、ピークはより低くなる：ウィリアムズ／ポールセン／バルが3.1％、ハセット／ワーシュ／ウォラーが2.6％。私は新たな指導部の金利アンカーを2.6％と設定し、ミラン氏の公式予測と一致させる。ただし、彼は適正金利として2.0～2.5％を好むと述べており、これは新たな体制の傾向が彼らの予測よりもさらに低いことを意味している。

市場はこれを一部認識しており、12月2日時点での2026年12月金利予想は3.02％であるが、体制移行の規模はまだ完全には織り込まれていない。ハセット氏が利下げを主導できれば、短期金利曲線はさらに40ベーシスポイント下落する必要がある。さらに、ハセット氏の供給面デフレの予測が正しければ、インフレの低下速度は市場の一般的な予想を上回り、受動的引き締めを防ぐためにより大幅な利下げが促進されるだろう。

マルチアセットへの影響

ハセット氏の指名に対する最初の反応は「リスク選好の高まり」になるべきだが、この体制移行の正確な形態は「インフレ・スティープニング」、つまり短期的には積極的な緩和政策を賭けつつ、長期的には名目成長（およびインフレリスク）が高まると予想することにある。

金利：ハセット氏は景気後退期には積極的な利下げを行い、好況期には3％超の成長を維持することを目指している。彼が成功すれば、2年国債利回りは利下げ期待を反映して大きく下落する一方、10年国債利回りは構造的な高い成長と持続的なインフレプレミアムにより高位で推移する可能性がある。

株式：ハセット氏は現在の政策スタンスがAI主導の生産性ブームを積極的に抑制していると考えている。彼は実質割引率を大幅に引き下げ、成長株のバリュエーション倍率を「急騰」させるとみられる。危険は景気後退ではなく、抗議に伴い長期金利が急騰する債券市場の混乱にある。

金：経済成長をインフレ目標よりも明確に優先する政治的に統一されたFRBは、ハードアセットにとっては教科書的な強気シナリオに他ならない。市場は新政権が過度な利下げにより1970年代のような政策失敗を繰り返すリスクをヘッジするため、金は米国国債をアウトパフォームすべきである。

ビットコイン：通常、ビットコインは「体制移行」トレード戦略の最も純粋な体現となる。しかし、10月10日のショック以降、ビットコインは著しい下振れ傾向を示しており、マクロ経済の反発力は弱く、悪材料が出れば急落する。これは主に市場の「4年周期」への懸念の高まりと、ビットコイン自身のアイデンティティ危機によるものである。私は2026年までに、ハセット氏の金融政策とトランプ氏の規制緩和アジェンダが、現在支配的な自己成就的な弱気ムードを打ち破ると考える。

技術的補足：「ブルーブック」（Tealbook）

ブルーブックはFRBスタッフによる公式の経済予測であり、連邦公開市場委員会（FOMC）のすべての議論の統計的基盤である。この報告書は研究統計局が作成しており、同局はディレオン局長の指揮下にあり、400人以上の経済学者から構成されている。ディレオン氏も彼女の大部分のスタッフと同様にケインズ主義者であり、FRBの主力モデル（FRB/US）は明確に新ケインズ主義的である。

ハセット氏は理事会の投票によって、供給面経済学者を同局の責任者に任命できる。伝統的ケインズ主義者（経済成長はインフレを招くと考える）を、AIブームがデフレをもたらすと考える供給面経済学者に交代させることは、予測結果を大きく変えるだろう。例えば、生産性向上によりインフレ率が2.5％から1.8％に低下するとモデルが予測した場合、それほどハト派ではないFOMCメンバーですら、大幅な利下げを支持する投票を行う可能性が高まる。