Rollup Summerのナラティブ展開：ZKFairやManta以外に、どのような投資機会があるのか？
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Rollup Summerのナラティブ展開：ZKFairやManta以外に、どのような投資機会があるのか？
今回の新しく登場したRollupの特徴は、プロジェクトが新しく、トークンを持ち、モジュラー化されており、大胆にインセンティブを提供することで、プロジェクト初期におけるビジネスとトークン価格の好循環をより速く回すことができる点にある。
Web3業界の深掘り報道に専念し潮流を洞察本稿の内容は、筆者がRollup市場における新トレンド、今後の発展、および潜在的な機会についての観察と推論である。以下のトピックを考察する。
- 「Rollup Summer」とは何か？
- 新型Rollupの事例：ZKFairおよびManta
- Rollup Summerの展開予測
- 二次市場の機会：Rollup Summerに関連する投資対象
以下に記載する内容は、執筆時における筆者の一時的見解であり、主にビジネス視点からの推論・解説に基づくもので、Rollupの技術的詳細についてはあまり触れていない。事実や見解に誤りや偏見が含まれる可能性があるため、議論用としてのみ利用され、他の投資研究関係者からの指摘を歓迎する。
一．「Rollup Summer」とは何か
2020年のDeFi Summerや2023年のインスクリプションSummerに似て、「Rollup Summer」とは、筆者が今後現れる可能性のある新型Rollupプロジェクトの数、取扱高（TVL）、アクティブユーザー数、エコシステムプロジェクト数などの複数の指標において爆発的な成長を示す状態を定義したものである。現時点では兆候が見られる段階に過ぎず、あくまで仮説的な推論である。
具体的な「Rollup Summer」の特徴は以下の通り：
- 多数の新型Rollupまたはアプリケーションチェーンの企画立ち上げおよびメインネット上でのローンチ
- ユーザー、資金、開発者が過去1年よりもはるかに速いペースでRollupエコシステムへ流入
- 事業データと資産価格が相互に強化され、Rollup分野および関連プロジェクトの時価総額が急速に膨張
Rollup Summerは2023年末から2024年初頭に始まり、半年間あるいはそれ以上続く重要なナラティブとなる可能性がある。
Rollup Summerを生み出す主な要因は以下の通りである。
1. 新型Rollupのフライホイール効果
Rollup自体は新しい存在ではなく、ArbitrumやOptimismといった既存Rollupはすでに巨大な時価総額と事業規模を持っている。またStarknetやzkSyncなどのZKRollupも長期間運営されている。
しかし、今回のRollup Summerの主役は、このサイクルで新たに登場したRollupプロジェクトたちである。その理由は以下の通り：
- モジュラー型ブロックチェーンの概念が広く浸透し、OP Stack、DAレイヤーのCelestia、分散型ソーターや各種RaaSプロバイダーなど、Rollup各モジュールのインフラが整備されつつある。モジュラー設計思想に基づいてRollupを開発・維持するハードルが急速に低下している
- 新しいRollup、新しいトークンにより、冷スタートとインセンティブ提供のための予算が豊富で、トークン配布や報酬方式がより積極的であり、ユーザーと資金を引きつける魅力がある
- 初期時価総額が低く、将来性への想像空間が大きい
- 好況ムードと市場の楽観的気分による後押し
つまり、今回の新型Rollupの特徴は「新規プロジェクト、トークン保有、モジュラー構造、大胆なインセンティブ提供」であり、これによりプロジェクトの初期業務とトークン価格のフライホイールが迅速に回り始める。
Rollup Summerの初期フェーズのフライホイールは次の流れで始まる：
トークンエアドロップ計画 → ユーザー資産の導入、主要事業データ（TVL）の増加 → プロジェクトの時価総額拡大
第二フェーズは次のような流れになる：
エコシステム内エアドロップ計画 → dappへの直接補助、ユーザーへの間接補助 → さらなるユーザー資産の導入、TVL・アクティブユーザー数・ガス料金の向上 → 時価総額のさらに大きな拡大 → 新型Rollupが旧世代Rollupを逆転する声の出現 → 市場感情（FOMO）のさらなる高まり
2. カンクンアップグレード
新興Rollupのフライホイール効果に加え、もう一つの背景要因は、今年2月に予定されるイーサリアムのカンクンアップグレードである。このアップグレードはArbitrumやOptimismにとって直接的なメリットとなり、L1コストが大幅に削減され、レイヤー2の利益余地がさらに広がる。同時に、カンクンアップグレード自体が市場全体のRollup分野への注目を集め、新型Rollupに注目と資金をもたらす。
二．新型Rollupの事例：ZKFairおよびManta
筆者は最近注目度が高い2つのRollupを例に、Rollup Summerの主役である新型Rollupの運営モデルと特徴を分析する。
1. ZKFair
公式サイト：https://ZKFair.io/
ZKFairというRollupの主な特徴は以下の通り：
- Polygon CDKを基盤とし、DAレイヤーにはCelestiaを利用（現在は独自のデータ委員会が管理）、EVM互換
- Gas手数料としてUSDCを使用
- RollupトークンZKFは100%コミュニティに分配。うち75%は4期に分け、48時間以内にGas消費活動参加者に分配される。これは実質的に、参加者が公式ソーターにGasを支払うことでトークンのプライマリーマーケット販売に参加することになり、対応するプライマリー市場調達評価額はわずか400万ドル
ZKFairには累計1.1億ドル以上の資金が参加。出典：https://ZKFair.io/airdrop
Rollupの運営利益は100%コミュニティに還元され、うち75%はZKF LPステーキング者に、25%は適格なdappデプロイメント者に分配される。ここでいう利益＝総手数料－運営コスト（Rollupのブラウザ、オラクルなどのインフラ費用）
ZKFは活動期間中の総Gas消費額に占める割合に基づき分配されるため、ZKFの販売は「資金力競争」のゲームとなる。多くのユーザーがこのイベントのためにUSDCをZKFairメインネットへクロスチェーンした。ZKFairのエアドロップ活動中、2〜3日間でチェーン上の資金はゼロから最高約1.4億ドルまで急騰し、当時のZKRollupトッププロジェクトStarknetと同等の規模に達した。現在エアドロップが終了した段階でも、ZKFairのTVLは7000万ドルを超え、より早く上場したZKRollupプロジェクトScrollよりも高い。
ZKFairのこのような運営方法の利点は明らかである：
- 迅速な冷スタートと人気集積：チェーン上TVLは3日間でゼロから一時的に1億ドルを突破（現在も7000万ドル以上）、最も急速に成長したRollupの一つ。アドレス数は33.4万
- トークンの機能付与が明確：ソーターフィーが直接ユーザーと開発者に分配され、Rollupトークンの内在価値を支える
現在のZKFのFDVは約1億ドルであり、Rollupとしては他のRollupと比較してもまだ高くない。
2. Manta
公式サイト：https://Manta.network/
Manta Rollupの特徴は以下の通り：
- Celestia DA + Polygon zkEVMを基盤とし、EVM互換
- Rollup以外にも製品ラインが豊富で、特にZK技術に基づくツールキットサービスが多い
MantaのRollupは2023年9月に正式にリリースされたが、事業データの急成長は12月中旬に「New Paradigm」キャンペーン開始後からである。現在、チェーン上資金総額（公式データ）はほぼ7.5億ドルに迫っている。
下図はMantaのチェーン上DeFi TVLの推移で、New Paradigm開始後に明確な成長の転換点が見られる。
Mantaの投資陣も非常に豪華で、前回の調達時の評価額は5億ドルであった。
出典: https://www.rootdata.com/
「New Paradigm」キャンペーンの仕組みは非常にシンプルで、BlurのBlastモデルを進化させたものである：
- クロスチェーンした資金量に応じて自社Rollupトークンを報酬として分配し、チェーン上資金を迅速に増加
- クロスチェーンした資産は暗号資産世界の基本金利（ETH PoS＋安定通貨国債利回り）を獲得でき、ユーザーの資金の機会コストを低下
- dappとのインタラクションに応じたエアドロップ期待を設定し、ユーザーがクロスチェーン後に既存dappとやり取りするよう促進し、開発者の信頼を高める
New Paradigmでは、NFT保有者に4500万枚のMantaトークンが分配され、総供給量の4.5%に相当する。筆者は2024年1月5日時点のNFT二次市場データをもとに粗略に推計し、Mantaトークン上場後のプロジェクトFDVは15～25億ドルの範囲にあると見ている。
ZKFairやManta以外にも同様の新型Rollupが大量に登場しており、例えば早期から登場したBlastや、最近ZKFairとMantaのモデルを融合したLayer Xなどがある。
また、ScrollやzkSyncなどのZKRollupプロジェクトはまだトークンを発行していないが、これらより早く上場したプロジェクトも、ZKFairやMantaのモデルを参考に、より明確なトークン報酬メカニズムを通じて自らのエコシステムにユーザーと資金を引きつける機会がある。
三．Rollup Summerの今後に関する推論
次に、Rollup Summerがどのように展開していくかを推論してみる：
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新型Rollupが立ち上がり、トークンエアドロップやインタラクション活動によって迅速に規模を拡大。急騰するデータと優れたメカニズムにより、市場はその成長に高い期待を寄せる（現時点で進行中）；
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Rollupプロジェクトのトークンが上場し、富の効果が顕在化（ZKFairは25～30倍の上昇）。これにより、より多くのプレイヤーと資金が注目する；
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インセンティブは初期段階の単純なTVL増加から、エコシステム活性化、ガス消費、プロジェクト導入の促進へとシフト。市場の注目もTVLからエコシステムの持続可能性へと移行（ここから課題が大きくなる）；
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多数の新型Rollupが一斉に上場し、資金と注目が分散（同時に新Rollupトークンの富の効果も低下）。プロジェクト品質が急激に低下し、詐欺的なプロジェクト（資金を集めた後に盗難や脱走）も現れ、市場の信頼が損なわれる；
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Summerが落ち着き、Rollup間の競争は再び安定状態に戻るが、以降のRollupトークンの分配方式は今回登場した手法を継承する可能性がある（これにより事業の冷スタート課題を解決できるため）。
このように、新型RollupとRollup Summerが初期成功を収めた後の最大の課題は、トークンの初期分配後、エコシステムの持続的発展をどう促進し、自らのRollupエコシステム内でユーザーと資金を留め、富の効果を持つアプリやサービス（Meme、DeFi、さらなるエアドロップ、巧妙なポンジスキームなど）をいかに生み出すかにある。
四．二次市場の機会：Rollup Summerナラティブに関連する投資対象
Rollup Summerの発展から恩恵を受ける二次市場の投資対象は何か？ Rollup Summerを起点に、以下のサブナラティブが派生する可能性がある。
サブナラティブの予想1：「CelestiaはRollup時代のイーサリアムである」
ZKFair、Manta、そしてその他多くの新型RollupがCelestiaのDA製品を採用している。Celestiaは物語から実例へと移行しつつある。Celestiaを採用したプロジェクトが良好な市場反応を得れば、さらに多くの新規Rollupが追随するだろう。「CelestiaをDA層として使用する」ことが新型Rollupの標準装備となり、CelestiaがRollup界の新たなコンセンサス層として、Rollup時代のコアインフラストラクチャーとなる可能性がある。
これにより「CelestiaはRollup時代のイーサリアムである」というサブナラティブが生まれるかもしれない。この話が将来的に真実となるかどうかは短期的には重要ではない。なぜなら、Celestiaの現在の流通時価総額は23億ドルに対し、イーサリアムの2700億ドルとは桁違いの差があり、大きな成長余地があるからだ。
データ出典：https://www.coingecko.com/
サブナラティブの予想2：生息資産が標準装備に
生息資産、特にsDAIのような生息安定通貨が主流の安定通貨に取って代わるプロセスはこれまで緩やかだったが、BlastやMantaのエアドロップ活動では、ETH生息資産や生息安定通貨がこうした新型Rollupのネイティブ資産となっている。今後さらに多くのRollupが同様の取り組みを進めれば、ユーザー層の拡大と習慣形成に直接的な推進力となる。これは有力なRollupと協業可能な生息資産発行者にとって直接的なメリットとなる。例えばBlastはLidoとMakerDaoを、MantaはStakestoneとMountain Protocolを選んでいる。
サブナラティブの予想3：RollupがL1の市場シェアを食う
ユーザーエクスペリエンスにおいて、RollupとL1には実質的な差はない。前回のサイクルで起きたL1パブリックチェーンブームは、今回のサイクルでは主権Rollupブームとして再現される可能性がある。Rollup同士の競争だけでなく、L1との間でもユーザーと資金の奪い合いが起きる。同時に、高速成長するRollup上で生まれたネイティブdappにも注目すべき機会がある。例えばManta上の貸借プロジェクトLayerBankは、預金総額がすでに3億ドルを超え、Arbitrum上のトップ貸借プロジェクトRadiantに迫る水準に達している。
一方で、多数のRollupが急速に成長することを楽観視する一方で、ナラティブ失敗のリスクも考慮しておく必要がある。
Rollup Summerナラティブのリスク
新型Rollupの核心的課題は、立ち上げ期から成長期への円滑な移行にある。トークンエアドロップで資金流入を促すのは簡単だが、ユーザーと資金を長期的に留めるには、より複雑なインセンティブ設計が必要となる。実際、前回のサイクルでも様々なL1が同様の試みを行った。数十億ドル規模のブロックチェーンインセンティブ基金を設立し、イーサリアム上のトップDeFiの移行を奨励。DeFi側は得たインセンティブをユーザーに再分配することで自身の事業データを向上させた。こうした施策は初期には一定の効果があったが、各公衆チェーンが同様の政策を打ち出すにつれ、競争の中でインセンティブ効果は徐々に薄れて行った。
また、ArbitrumやOptimismといった現在の老舗Rollupですら、常にエコシステム内のプロジェクトに自らのトークン補助を配布し、それを通じてユーザーに還元しながら、ユーザーのアクティブさと資金の維持を図っている。Arbitrumの最新一括インセンティブ総額は7000万個以上のARB（現在価値で1.4億ドル超）に達している。
したがって、萌芽段階にあるRollup Summerというナラティブが今後どう展開するかは、新型Rollupの次の動きを注視する必要がある。
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