Bankless：なぜ我々はETHがBTCを上回る確率を99％と見ているのか？

2022.09.16

共有先

TechFlow厳選深潮セレクト

Bankless：なぜ我々はETHがBTCを上回る確率を99％と見ているのか？

イーサリアムはますます多くの収益を生み出しており、BTCとの競争における立場を大幅に強化しています。それでは、これはETHの時価総額が最終的にBTCの時価総額を超えることを意味するのでしょうか？

2022.09.16 - 09:38:35

以太坊比特币

Web3業界の深掘り報道に専念し潮流を洞察

執筆：Ryan Berckmans

編集：TechFlow

マージは完了し、イーサリアムのトークン経済学は劇的に変化し、ETHの供給量は大幅に減少した。

イーサリアムはより多くの収益を生み出し、BTCとの競争における地位を大きく向上させている。

それでは、これはETHの時価総額が最終的にBTCの時価総額を超えることを意味するのだろうか？

もちろん、ETHを保有している私のような人々はそのような変化を望んでいるが、私たち個人の経済的利益以外に、これは暗号資産全体にとって良いことなのだろうか？BTCがトップにいることに問題があるのか？これまでうまくいっていたのではないのか？もし暗号資産にとって有益なら、なぜまだ起こっていないのか？

これらの質問はすべて絡み合っており、おそらくBTCリターンの詳細を深く掘り下げることで最もよく検討できるだろう。

信頼性は投資対象であることを意味しない

BTCは最も信頼できる中立的資産である。これはビットコインプロトコルが成熟しており、変更されず、またプルーフ・オブ・ワーク（PoW）がそのシンプルさと実績により事実上リスクを低下させているためだ。

長年にわたり、いくつかの組織がビットコインの基盤コードを一方的に変更したり、ノード規模を拡大しようとする数十回の失敗した試みにも耐えてきた。中本聪の当初の意図が何であれ、BTCの信頼性は今やその中心的な内在的価値主張となっている。

しかし、ビットコインの信頼性は、その資産が価値を維持する、あるいは購買力や法定通貨で価値を蓄積することを意味するわけではない。

むしろ、ビットコインのコア設計はプログラミング不可能であり、保有者に対して付加価値を持たない。採掘コスト構造は深刻な価値漏出を引き起こす。

だからこそ、ビットコインにとって信頼性がそのまま投資対象であるとは限らないのだ。

この背景を踏まえ、BTCの機能について歴史的リターンから理解してみよう。

2016年には何が起きたのか？

2013年から2016年にかけて、安く買って高く売れば、BTCのリターンは約6倍だった。

しかし、2013年の高値でBTCを購入し、2016年に売却すれば、何も得られず、ゼロである。

2016年以降、状況は全く異なる。2016年にBTCを購入し、今日まで保有していた場合、20〜40倍の利益を得られる。2016年の安値でBTCを購入し、2021年の新高値で売却すればどうか？130倍の利益となる。

「2016年以前は暗号資産の暗黒時代であり、それは関係ない。我々はただ始まったばかりだったのだ」と反論するかもしれない。

これですべてを説明できるだろうか？

2016年前後に何が起きて、それ以降の数年間でBTCのパフォーマンスが良くなったのか？2016年前後にビットコインにどのような変化があり、大きなリターンを生んだのか？

実際、ビットコイン自体は何も変わっていない。変化しないことがビットコインの特徴であり、最高レベルの信頼性の一部だからだ。

確かに、ライトニングネットワークは2016年以降に登場したが、ほとんど役に立っていない。

2016年前後にビットコインの潜在力を解き放つ何かが他にあったのか？あるいは、BTCが目に見えない何かを育んできており、それが2016年に成熟したのか？

これらすべての説明は信頼できない。2016年前後にビットコインが何らかの形で進化または潜在力を発揮したという考えは、ここ数年間で見てきたストーリーや数字では到底説明できない。

BTCはWeb3の追い風に乗った

では、一体何が起きたのか？

私の見解では、過去のストーリーとデータに最も一致するのは、2016年以降、暗号資産市場の主要な触媒はすべて、Web3アプリケーションの約束または実現によって駆動されており、ビットコインはそれらをサポートしていないということだ。

2016年、イーサリアムという小さなプロジェクトが公共ブロックチェーンをコンピュータとして動作させる努力で大きな成功を収め始めた。

今のところ、最近のブルマーケットでのBTCは、イーサリアムコミュニティ（および他のいくつかのコミュニティ）が作り出した本当に有用なものの巨大な波に乗っているにすぎない。

この時点で、ビットコイナーまたは暗号資産一括投資家は合理的に反論するかもしれない。「待てよ、もしBTCがただの傍観者なら、投資家がなぜそれを買うのか？現在のBTCの支配率は約38%だ。冗談だろうか？4000億ドルの時価総額が単なる間違いだと思うのか？」

はい、まさにそう言っている。以下でそれを証明しよう。

だからこそ、BTCは投資として持続可能ではなく、ETHの時価総額がBTCを上回る可能性があり、そしてこの出来事が暗号資産にとって良い理由は、業界のリーダーとして存在する非投資的資産を取り除くからだ。

持続不可能な投資

ビットコインは持続不可能な投資の定義に非常に適合している。

ビットコインのプルーフ・オブ・ワークの使用を真剣に検討すれば、ビットコインが価値の保持または蓄積において持続可能かどうか疑問視するのは難しい。

ビットコインの手数料は直接マイナーに支払われ、BTC保有者に価値の蓄積を提供しない。そのため、BTCには収益がない。特に採掘コストが高いことを考慮すると。

BTCの2024年の半減期前の年間インフレ率は約2%。これは良さそうに聞こえる。たった2%のインフレで何が問題なのか？

問題は、PoWにおけるインフレ（新規発行）は、マイニングの経済性ゆえに、BTC評価に対する最も直接的な資本消費である。現物価格の流動性が薄いため、マイナーがBTCを売却することはBTCの時価総額に大きなダメージを与える。

中期的には平均して、マイナーは獲得したBTCの大部分を売却しなければならない。なぜなら、彼らは1ドルのBTCを競うために最大1ドルのハードウェアとエネルギー費を必要とするからだ。これはBTCにとって大きな問題である（昨日のマージ以前のETHにとっても同様だった）。X%の供給量を売却することは、時価総額に対してX%以上のダメージを与える。

いくつかの推計によると、1ドルのBTCを売却することで時価総額が5〜20ドル損失する可能性がある。

暗号資産における公開の秘密は、総供給量のごく一部以上を現物価格で売却できないことであり、注文簿は薄く、流動性は弱い。

したがって、誰もが今日の価格で売却できるわけではない。つまり、マイナーは継続的な売却によって希少資源を消費しているのである。

つまり、BTCマイナーは年間で供給量の2%しか売却していないかもしれないが、法幣の純流入額ははるかに2%以上である。BTCの手数料は低く、すべてマイナーに支払われるため、BTC保有者が見落としている可能性のある2つの非常に重要な影響がある：

1. 平均して、価格を安定させるには毎日大量のBTCを購入する人が必要である。2021年には、BTCの価格を維持するために毎日約4600万ドルの法幣純流入が必要だった。言い換えれば、「この巨額の投資をお見せします。元本を失わないために、毎日4600万ドルの他人の新規資金が必要です…」

2. BTC投資家が50%のリターン、または5倍、40倍を得たとしても、これらの利益はすべて新規参入者からのものである。保有者に帰属する有意義な手数料収入はなく、ビットコイン上で有意義なアプリケーションもない。また、マイニングコストのためBTC価格は自らを安定させることができず、したがって、新高値でBTCを購入する人は持続可能なベースで利益を得ることはできない。

Bankless：なぜ我々はETHがBTCを99%の確率で逆転すると考えるのか？

社会的不均衡

誰が故意に持続不可能な長期投資を買うのか？誰がそれを勧めるのか？昨年、BTCは約40%の支配率で暗号資産市場全体の時価総額が3兆ドルに達したが、どうやってここまで来たのか？

私の知る限り、少数の異なるタイプのバイヤーがBTCへの資本流入を推進している可能性があり、それぞれ独自の理由を持っており、大多数は自分が投資しているものの真のリスク状況を知らない。以下にいくつかの投資家タイプを挙げる：

1. 第一類：新規参入者がBTCを購入する。例：Web3に移行するベテランヘッジファンドマネージャー、長期機関投資家、超富裕層個人、小口投資家。これらの新規参入者はWeb3に現れる（統計的に言えば、ブルマーケット中にさらに多く現れる）が、彼らは興奮しており、暗号資産が新しい複雑なものであることを知っているため、合理的にトップ暗号資産の一括に比例して分配する。

「比例」は投資用語で、「今日の時価総額比率に従ってものを購入する」という意味。これらの新参者はしばしば将来の犠牲者となり、BTCという持続不可能な投資の屠殺対象となる。

2. 第二類：長期投資家がBTCを購入する。これらは早期参入の暗号OG、またはより多くの関係と資本を持つ暗号VCかもしれない。彼らはこの分野の将来の方向性に対して自信を持ちたくない、あるいは持てないためBTCを購入し、自分の意見が誤っていると思われたくないのである。さらに悪いことに、こうした人々は権威者であることが多く、新規参入者のBTC投資を促進する上で重要な役割を果たしている。

3. 第三類：投機家がBTCを購入する。彼らは次の新高値で全額売却するかもしれない。これらは通常、Web3に移行した暗号OG、VC、財務担当者の中で最も賢く、洗練されており、あるいは最も貪欲な人々である。しかし、彼らはより大きな利益（多くの場合自分自身の利益）のために、議論を避け、ビットコインの普及に努めるべきだと感じている。

彼らは、もしBTCが崩壊すれば、いくつかの暗号資産最大・最強の投資家にとって巨額の損失を意味し、これがスペース全体と彼らのポートフォリオに損害を与えるかもしれないと感じている。

4. 第四類：トレーダー。彼らはBTCを購入し、利益をBTCにローテーションし、暗号資産の事実上の準備通貨としている。トレーダーは単にトレンドに追随しており、現在の時代では悪材料時にはBTCがより強く、好材料時には弱くなることを知っている。トレーダーの時間枠は非常に短く、BTCを大本営として、よりリスクの高いゲームを行う。ある意味で、トレーダーはすべてのBTCバイヤーの中で最も理性的、あるいは破壊的ではない。

5. 第五類：BTCネイティブ。これらはBTCの熱烈なファンで、BTCが世界史上最も信頼できる通貨であると信じている。彼らはBTCが一流の信頼性を持っているだけでなく、その信頼性が必然的に優れた長期投資、あるいはリスク調整後の最良の暗号資産投資に転化すると信じている。

この5種類のBTCバイヤーの中で、BTCの支配率が崩壊した後も堅持する希望があるのは、BTCネイティブだけである。全体として、ビットコインバイヤーは現代金融最大の投機ゲームの一つをプレイしており、その中でも投機者だけがこのゲームの性質について少し理解している。

確かに、このBTCバイヤーの分類は単純化しすぎているが、私はそれが有用だと考える。ここまで読んだBTCネイティブや懐疑論者は、自信をますます高めているかもしれない：

「あなたがBTCという投資ツールは失敗に destined だと言うなら、なぜETHはまだBTCを倒していないのか？」

理由は：数字、それが理由だ。

歴史的に、ETHマイナーの報酬はビットコインマイナーよりはるかに高かった。もし両チェーンがコスト構造を交換していたら、つまりBTCマイナーがETHマイナーと同じ報酬を受け取り、その逆も然り、あるいはもしマージが2年前に完了していたら、ETHの時価総額はすでにBTCを超えていると思う。

では、これらの数字を見てみよう…

巨人の重い肩の上に立つ

マイナーの売却が重要であるなら（前述のように実際に重要である）、過去数年間で、時価総額で正規化した場合、ETHマイナーの報酬はBTCマイナーより2.5〜4倍以上高かったことも重要である：

Bankless：なぜ我々はETHがBTCを99%の確率で逆転すると考えるのか？

昨年、BTCマイナーは166億ドルの報酬を受け取り、ETHマイナーは184億ドルの報酬を受け取った。

逆に、昨年ビットコインとイーサリアムのコスト構造を入れ替えた場合、ETHマイナーは約60億ドルを稼ぎ出して売却し、BTCマイナーは約500億ドルを稼ぎ出して売却したことになる。

これは重要なポイントなので、もう一度言う：昨年、イーサリアムマイナーはビットコインマイナーが売却したBTCよりも18億ドル多くETHを稼ぎ出して売却した。もし両チェーン間のコスト構造が逆転していたと想像すれば、2021年だけで、BTCマイナーはイーサリアムマイナーより約440億ドル多くBTCを稼ぎ出して売却したことになる。

これを証明するために：2021年、イーサリアムはビットコインと比較して運用コストが非常に高かった。状況が逆転していた場合、両チェーンの時価総額を今日と同じに保つには、他の条件がすべて同じであれば、ビットコインは約458億ドルの追加的な純法幣流入（つまりBTCの新規バイヤー）を必要としていただろう。

この極めて膨大な数字、特に時価総額に対するETHのマイナー売却圧力が大きいことは、逆転がまだ起こっていない主要な要因の一つである。