灯台が到着：ETHBがイーサリアムの機関投資家向け展開の道を照らす
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灯台が到着：ETHBがイーサリアムの機関投資家向け展開の道を照らす
ブラックロック社のiShares イーサリアム・ステーキング・トラストETF（ETHB）は、イーサリアムの「インターネット債券」イノベーションをウォールストリートの注目を集めるところへと押し上げました。
Web3業界の深掘り報道に専念し潮流を洞察執筆：David Christopher
翻訳・編集：Saoirse、Foresight News
ブラックロック傘下のiSharesが提供するイーサリアム（ETH）ステーキング・トラスト型ETF「ETHB」が、3月12日にナスダックに正式上場しました。これはブラックロックが初めてリリースしたイーサリアム・ステーキング専用ファンドであり、イーサリアム現物ETFの登場以降、イーサリアムの機関投資家向け制度化という文脈において長らく懸案となっていた核心的課題を静かに解決しました。
つまり、ウォールストリートは今回、イーサリアムを「生産性を持ち、安定した収益を生み出す資産」として、その本来の姿で初めて真正に触れることができるようになったのです。
コア製品の実現：機関投資家の空白を埋める
長年待ち望まれてきたイーサリアム・ステーキングETFがついに登場しました。本ファンドは、イーサリアム現物へのエクスポージャーとステーキング報酬を深く統合しており、機関投資家にとって前例のない規制対応型チャネルを提供します。
イーサリアム現物ETFは、誕生当初から致命的な製品ミスマッチを抱えていました。
これまで、イーサリアムは機関投資家に対して「ネイティブなインターネット債券」として位置づけられてきました。それは希少性（年間発行上限1.5％）、利回り性（年複利約3～5％）、そして安定コインおよびトークン化資産から成る新金融システムの決済レイヤーへの深層的組み込みという3つの特徴を備えています。
このコンセプトはやや「先進的」ではありますが、市場からは一定の評価を得ています。しかし、実際にリリースされた製品は、こうしたビジョンと完全には一致していませんでした。
現物ETFの上場後、唯一欠けていたのは「収益性」という最も重要な要素です。投資家は価格変動へのエクスポージャーのみを得ることができ、イーサリアムの経済エンジンには一切アクセスできません。我々が機関投資家に売り込んだのは「利回りのある資産」でしたが、実際には「無収益の空殻」を提供していたのです。
ビットコインにはこうした問題が存在しません。その価値主張の核は「価値保存」であり、論理は単純明快で、現物を保有すればその全価値を享受できます。しかしイーサリアムのロジックは全く異なります。ステーキングは、イーサリアムという資産の本質的属性から切り離すことができず、ネットワーク経済から利益を得て、複利収益を獲得するための根本的な手段なのです。現物ETFは、こうした機能を提供できません。
これは唯一の原因ではありませんが、イーサリアムに対する機関資金流入が著しく遅れている主要因の一つであることは間違いありません。ブラックロックのビットコイン現物ETF（IBIT）の運用資産総額はすでに550億ドルを突破していますが、イーサリアム現物ETF（ETHA）は約650億ドルにとどまっています。確かに、ビットコインの先行者優位性や、よりシンプルなストーリーも一部の要因ではありますが、製品自体の欠陥こそが真の核心的課題です。機関投資家にはイーサリアムの「上昇ストーリー」が提示されましたが、渡されたのは機能が削がれた資産だったのです。
ウォールストリートは既に参入済み：インフラとしての価値が認められる
資産面でのパフォーマンス不振は、2024年7月の現物ETF上場以降における、イーサリアムの機関採用の急速な進展を覆い隠しています。
この期間中、イーサリアム上のRWA（リアルワールドアセット）供給量は約7倍に増加し、安定コインの供給量も2倍になりました。ウォールストリートは、イーサリアムを単一の取引対象ではなく、むしろ安定コインおよびトークン化金融の基盤となる「インフラ」、すなわちその「走行軌道」として認識しつつあります。
2024年7月以降のイーサリアム上RWA成長状況
ブラックロックのBUIDLファンド、フランクリン・テンプルトンのFOBXXマネーマーケットファンド、そして増加傾向にあるさまざまなトークン化商品などは、すべてイーサリアムまたはそのレイヤー2（L2）上で決済が行われています。大手銀行各社はブロックチェーン上での決済機能をテスト中であり、SWIFTもその一員です。ETFの資金流入は芳しくありませんが、イーサリアムの機関向け展開は着実に拡大しています。
問題の本質は、機関投資家がイーサリアムの価格エクスポージャーを保有することはできても、彼らが日増しに依存するイーサリアムのネットワーク経済に規制対応の形で参加できない点にあります。ETHBの登場により、この課題は完全に解消されました。
2024年7月以降のイーサリアム上安定コイン成長状況
構造的影響：機関投資ロジックの再構築
この影響は、ETHBという製品そのものにとどまりません。
それ以前、暗号資産原生ではない機関投資家が利回り付きのイーサリアム・エクスポージャーを得ようとする場合、デジタル資産トラスト（DAT）などの代替的構造を用いるしかありませんでした。こうした構造は、ステーキングや再ステーキング、DeFiエコシステムへの参加を可能にする一方、ファンドの価値と裏付け資産との間に直接的な連動性はありませんでした。
こうした代替構造が存在する背景には、機関投資家が規制上の制約によりステーキングに直接参加できないという事情があります。ステーキングETFの登場により、こうした中間経路の合理性は大幅に弱まりました。これまで、中間業者を経由して代替構造へと流れ込んでいた資金が、イーサリアムのネイティブ資産そのものへと直接還流する可能性が高まりました。
市場評価とファンダメンタルズ：価値は極めて割安な水準
ETHBの上場に際し、複数のサイクル指標から見ると、現在のイーサリアムの評価水準は妥当から極めて割安な範囲に位置しています。
MVRV（時価総額／実際の価値）は1未満であり、市場全体が含み損状態にあることを示しています。また、利益確定済みの供給量は2022年の暴落時よりも低水準です。さらに、今回のサイクルでは価格が2021年の歴史的高値を突破できず、過去のレンジ内で推移し続けており、歴史的観点から見れば、価格は非常に優れた圧縮コストパフォーマンスを備えています。
もちろん、パフォーマンス不振にはイーサリアム自身の発展段階にも原因があります。レイヤー2（L2）のロードマップは、規模とユーザーエクスペリエンスを最優先に検討されており、レイヤー1の手数料捕獲は二の次となっています。Blobデータブロック技術の導入により、Rollup（レイヤー2スケーリングソリューション）の錨定コストが大幅に低下し、かつて通貨縮小（デフレ）シナリオを支えていた手数料燃焼量も急減しています。これにより、投資ロジックのモデル化がさらに困難になっています。
しかし、評価すべきは、イーサリアムの通貨システム自体が損なわれていないという点です。年間発行率は約0.8％であり、ビットコインのインフレ率とほぼ同等です。今や、あらゆる要素が再び収束しつつあります。機関による利用需要は継続的に加速しており、RWA、安定コイン、トークン化ファンドなどのエコシステムアプリケーションがイーサリアム上で着実に成長しています。また、ステーキングによる収益獲得の道筋がついに整い、価格も価値の窪地に位置しています。
今後の展望：ウォールストリートにおける価値の試金石
長年にわたり、イーサリアムは機関投資家に対し、「利回り付き準備資産」およびトークン化経済の決済レイヤーとしてのポジショニングを繰り返し提案してきました。このストーリーは、何度も洗練され、公式化され、強調されてきたものです。それは、すでにネットワークの価値を認めるものの、イーサリアムの経済的命題に参加できない機関投資家たちの前に、今や明確に提示されています。
今や、製品設計がついに価値主張と完全に一致しました。ETHBの市場パフォーマンスは、ウォールストリートがイーサリアムの資産価値を真に認めたかどうかを測る、決定的な試金石となるでしょう。
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