Les actions tokenisées sont prêtes à décoller, mais l'infrastructure des marchés traditionnels fait face à des défis majeurs

Article : Mike Cahill, PDG de Douro Labs

Compilation : AididiaoJP, Foresight News

Les actions tokenisées accélèrent leur passage des pilotes de laboratoire à la scène de trading réelle, mais l'infrastructure centrale qui soutient le fonctionnement ordonné des marchés boursiers traditionnels — traitement des actions corporatives, distribution des droits, maintenance des données de référence et mécanismes de règlement — n'est pas prête pour ce nouveau type d'actif négocié en continu sur plusieurs plateformes. Plus tôt cette année, le Nasdaq et le New York Stock Exchange ont successivement obtenu l'approbation de la Securities and Exchange Commission (SEC) des États-Unis pour coter des versions tokenisées des composants de l'indice Russell 1000 et des ETF d'indices principaux. Dans le même temps, la Depository Trust & Clearing Corporation (DTCC) a également lancé des transactions de production à échelle limitée, prévoyant un lancement commercial complet en octobre de cette année. Plus de 50 institutions ont participé à cet essai, ce qui indique pleinement que la technologie sous-jacente est essentiellement mature — cependant, savoir si les systèmes traditionnels qui servent depuis longtemps les marchés publics peuvent suivre le rythme reste une grande question.

Une même action, deux produits différents mais potentiellement le même code

La principale voie approuvée actuellement par la SEC ancre toujours fermement les actifs tokenisés dans la structure de propriété d'origine. Les actions tokenisées utiliseront exactement la même procédure d'identification uniforme des titres (code CUSIP) que les actions traditionnelles, seront négociées dans le même carnet d'ordres et suivront strictement le cycle de règlement T+1. Le projet pilote de la DTCC adopte également un modèle similaire : les actions réelles sous-jacentes continuent d'être conservées par la Depository Trust Company, tandis que le token devient une nouvelle forme d'enregistrement de la propriété. Les droits juridiques et le statut des actionnaires ne subissent aucun changement substantiel.

Cependant, une autre voie en examen par la SEC est radicalement différente. Selon les médias, une soi-disant « exemption d'innovation » pourrait permettre aux plateformes de trading natives crypto de coter directement des tokens liés au prix des actions sans obtenir l'approbation de la société cotée elle-même. Les lignes directrices publiées par le personnel de la SEC en janvier de cette année distinguent clairement deux catégories : les titres tokenisés émis par l'émetteur ou en son nom, et les tokens émis par des tiers non affiliés — les droits attachés à ces derniers peuvent être identiques aux actions sous-jacentes ou présenter des différences. Cette exemption était proche de sa fenêtre de publication en mai, mais les régulateurs ont finalement choisi de la suspendre. Cependant, la question centrale qu'elle soulève n'a pas disparu : d'un point de vue juridique, un token qui suit simplement le cours de l'action d'une entreprise et un droit représentant véritablement la propriété des actions de cette entreprise peuvent être fondamentalement deux choses différentes.

Cette distinction semble technique, mais concerne directement la protection des investisseurs et l'équité du marché. Si les tokens tiers ne peuvent pas reproduire entièrement tous les droits des actions natives, les litiges potentiels et les risques d'opacité augmenteront considérablement.

Ce qui définit vraiment une action va bien au-delà du prix

Créer un token capable de refléter le cours de l'action en temps réel n'est plus un défi technique, mais reproduire intégralement toutes les propriétés complexes portées par une action réelle — bien au-delà de ce qu'un simple flux de données de prix peut couvrir — présente une difficulté et une importance incomparables.

Prenons les dividendes par exemple : ils doivent être calculés avec précision, les impôts retenus à la source correctement, et payés en temps utile aux détenteurs de droits finaux ; les votes des actionnaires doivent être précisément transmis aux propriétaires réellement enregistrés, et non à quiconque détenant le token au moment d'un snapshot ; les événements majeurs tels que les splits d'actions, les distributions de dividendes ou les spin-offs d'entreprise doivent être exécutés de manière synchronisée et précise sur toutes les plateformes de trading, sinon la même entreprise affichera des structures de capital radicalement différentes sur différents registres. Ces mécanismes précis ont maintenu une cohérence et une prévisibilité élevées sur les marchés publics mondiaux pendant des décennies ; leur conception repose sur des systèmes centralisés autour d'heures d'ouverture et de clôture fixes. Alors que les actifs tokenisés peuvent permettre un trading continu 24h/24 et 7j/7 sur des dizaines de blockchains, ce qui constitue un défi sans précédent pour l'infrastructure existante.

Fragmentation : le risque systémique le plus réaliste du marché tokenisé

Plusieurs organisations industrielles, dont la Securities Industry and Financial Markets Association (SIFMA), ont publiquement exprimé leurs inquiétudes : sans normes d'interopérabilité unifiées et mécanismes de transparence des prix, le marché tokenisé est très susceptible de se fragmenter. Et si plusieurs tiers non affiliés émettent simultanément des versions tokenisées des actions d'une même société cotée, ce risque sera multiplié.

Imaginez plusieurs plateformes indépendantes lançant chacune des produits tokenisés suivant la même action, mais utilisant des règles de règlement, des arrangements de droits et des systèmes de reporting de transactions différents. Alors, le processus de découverte des prix de cette société sera silencieusement dispersé dans plusieurs silos incompatibles. Les investisseurs pourraient faire face à des asymétries d'information, des distorsions des opportunités d'arbitrage voire une fragmentation de la liquidité, nuisant finalement à l'efficacité et à la confiance de l'ensemble du marché.

Cette transformation va bien au-delà d'une classe d'actifs

Les actions tokenisées ne sont qu'un microcosme de la transformation complète de l'infrastructure provoquée par l'adoption de la technologie blockchain par le système financier. Le Nasdaq pousse déjà séparément les régulateurs à assouplir les restrictions sur les heures de trading, s'orientant vers un trading quasi 24h/24 et 7j/7 ; le New York Stock Exchange construit également une infrastructure dédiée conçue pour un fonctionnement 24/7. Cependant, quelle que soit l'extension des heures de trading, le marché a toujours besoin d'une couche de données de référence et d'une couche de règlement capables de suivre le rythme. Sans la « cloche de clôture » au sens traditionnel, les processus centraux tels que le calcul de la valeur nette d'inventaire (NAV), les exigences de marge et le rééquilibrage des indices perdront les points de référence dont ils dépendent depuis longtemps.

Les institutions et entreprises capables de véritablement mener la prochaine phase de développement seront celles ayant la capacité d'intégrer les lieux de trading tokenisés dispersés en un système de marché unique et cohérent — garantissant que, quelle que soit la « voie » par laquelle la transaction est réglée, les investisseurs bénéficient d'une protection des droits cohérente, d'un traitement fiable des actions corporatives et d'une expérience de règlement digne de confiance.

Dans cette vague, les fournisseurs de technologie, les participants traditionnels du marché et les régulateurs doivent collaborer étroitement pour créer conjointement une nouvelle architecture de marché capable de libérer les gains d'efficacité de la blockchain tout en maintenant le seuil minimal de protection des investisseurs. La mise en œuvre des actions tokenisées teste non seulement la maturité de la technologie, mais aussi la capacité de l'ensemble du système financier à s'adapter à l'avenir.