Analyse du rapport de Bernstein : les prix des mémoires HBM doubleront l’année prochaine, voire plus – le stockage devient un fardeau pour l’IA
TechFlow SélectionTechFlow Sélection
Analyse du rapport de Bernstein : les prix des mémoires HBM doubleront l’année prochaine, voire plus – le stockage devient un fardeau pour l’IA
Les contrats à long terme avec des prix verrouillés pour la mémoire HBM entraînent des bénéfices nettement inférieurs à ceux des puces DRAM classiques. Bernstein prévoit que les prix de la mémoire HBM augmenteront de 2 à 2,5 fois d’ici 2027, et relève fortement ses cours cibles pour Samsung, SK Hynix et Micron. Le secteur de la mémoire connaît ainsi une réévaluation structurelle.
Dédié à des analyses Web3 approfondiesRédaction : Xiao Bing
Alors que les contrats annuels de livraison de mémoire HBM restent verrouillés à des prix fixes, le prix de la mémoire DRAM standard a déjà augmenté de 4,5 fois. Dans une même usine de fabrication de puces, la production de mémoire standard génère deux fois plus de revenus et près de trois fois plus de marge brute que celle de la mémoire HBM. Cela signifie qu’en 2025, le prix de la mémoire HBM devra doubler ou augmenter de 2,5 fois, faute de quoi aucun fabricant de mémoires ne sera incité à allouer une partie de sa capacité de production à cette technologie. Or, le problème réside dans le fait que la mémoire HBM est soudée directement sur les GPU NVIDIA et vendue en tant que composant intégré ; dès lors, toute hausse du prix de la HBM entraînera une augmentation quatre fois plus importante du prix facturé aux fournisseurs de services cloud, afin que NVIDIA puisse maintenir sa marge brute à 75 %.
Dans son rapport mondial sur le secteur des mémoires publié le 22 juin, l’équipe technologique asiatique de Bernstein, dirigée par Mark Li, confirme ses recommandations « supérieur au marché » (Outperform) pour Samsung, SK Hynix et Micron, tout en relevant fortement leurs objectifs de cours : Samsung passe de 225 000 won à 440 000 won, SK Hynix de 1 150 000 won à 3 300 000 won, et Micron de 510 dollars à 1 300 dollars. Pour Kioxia, Bernstein maintient sa recommandation « inférieur au marché » (Underperform), avec un objectif inchangé de 40 000 yens. Quant à MediaTek, la recommandation « supérieur au marché » est également maintenue, avec un objectif de 4 380 dollars taïwanais.
Ce rapport repose sur une logique fondamentale : le secteur des mémoires connaît actuellement une déchirure structurelle sans précédent.
Sur une même tranche de silicium, ce qui rapporte le plus est en train d’être réécrit
Entre le troisième trimestre 2025 et le deuxième trimestre 2026, le prix de la mémoire DRAM standard a augmenté d’environ 4,5 fois, tandis que celui de la mémoire HBM, liée à des contrats annuels à long terme, n’a pratiquement pas bougé. Résultat : selon Bernstein, affecter sa capacité de production à la DRAM standard plutôt qu’à la HBM générera, en 2026, plus du double de revenus par tranche de silicium, et une marge brute proche de trois fois supérieure.
Samsung et Micron ont explicitement indiqué, lors de leurs conférences téléphoniques portant sur les résultats du premier trimestre 2026, que la rentabilité de la DRAM non-HBM dépasse désormais celle de la HBM — et que cet écart continue de s’élargir à mesure que les prix de la DRAM standard progressent encore. Bernstein prévoit que ces derniers pourraient encore augmenter d’environ 25 % d’ici leur pic prévu en 2027.
Cette situation impose aux négociations d’achat de mémoire HBM un ensemble de chiffres impitoyables : pour que les revenus générés par tranche de silicium atteignent ceux de la DRAM standard, le prix de la HBM devrait tripler. Toutefois, les fabricants de mémoires sont conscients que la HBM constitue un composant clé des infrastructures IA, et qu’une hausse excessive des prix nuirait gravement au développement sain de tout l’écosystème IA. SK Hynix a ainsi déclaré, lors de sa conférence téléphonique, qu’elle privilégierait « une répartition optimale entre HBM et DRAM standard », sans viser la maximisation des revenus.
En tenant compte de tous ces éléments, Bernstein estime que le prix moyen annuel de la HBM augmentera de 2 à 2,5 fois en 2027. Même dans ce scénario, la rentabilité de la HBM restera inférieure à celle de la DRAM standard, bien que l’écart se réduise fortement par rapport à 2026.
L’impact réel de la hausse des prix de la HBM se cache dans la surcharge appliquée par NVIDIA
Pour la DRAM standard et la NAND, les fournisseurs de services cloud peuvent acheter directement auprès des fabricants de mémoires. En revanche, la HBM est encapsulée dans les GPU NVIDIA et constitue une composante du coût des marchandises vendues (COGS) de ce dernier.
Si NVIDIA souhaite maintenir sa marge brute à 75 % sur l’ensemble du rack VR200 (Vera Rubin NVL72), il devra amplifier par quatre la hausse du coût de la HBM dans son prix de vente. Selon la méthodologie de calcul de Bernstein : la HBM représentait initialement environ 5 % du prix de vente du rack VR200 ; après la hausse, cette part passera à 6 %. Toutefois, pour conserver une marge brute stable à 75 %, le prix de vente global du rack devra augmenter de 24 %.
Pour un centre de données IA déployant des racks VR200, cette simple transmission du coût supplémentaire lié à la HBM fera augmenter les dépenses d’investissement total (y compris les coûts hors rack) de 4 % à 15 %, selon que NVIDIA applique ou non cette surcharge. En combinant cette hausse avec celle des prix de la DRAM standard et de la NAND (environ 14 %), les dépenses d’investissement IA des fournisseurs de services cloud devront augmenter d’environ 30 % par rapport à leurs niveaux initiaux.
Le rapport qualifie ce phénomène de « recalibrage » (re-calibration) et estime que les fournisseurs de services cloud ne ralentiront pas pour autant leurs investissements dans l’IA, mais répartiront inévitablement la pression sur les coûts entre les différents maillons de leur chaîne d’approvisionnement — voire, éventuellement, appliqueront des tarifs différenciés par client en matière de prix par token.
Une vague de révisions des résultats approche : qui y gagne, qui y perd
Bernstein a relevé de 2 à 2,5 fois son hypothèse de prix moyen de la HBM pour 2027, ce qui conduit à des prévisions bénéficiaires nettement supérieures au consensus du marché : +26 % pour Samsung, +32 % pour SK Hynix et +38 % pour Micron, en termes de bénéfice par action (EPS) en 2027. Les analystes considèrent que les négociations annuelles relatives à la HBM seront finalisées dans les prochains mois, ce qui entraînera une révision à la hausse du consensus vendeur et poussera davantage les cours vers le haut.
La hausse des prix de la HBM ne constitue toutefois pas un avantage pur et simple pour les fabricants de mémoires. Bernstein souligne notamment que plus grande est leur exposition à la HBM, plus faible sera leur rentabilité globale, étant donné que la marge de la DRAM standard est tout simplement trop élevée. Samsung détient une position de leader sur la technologie HBM4, et les données coréennes sur les exportations de mémoires, suivies par le rapport, montrent que la valeur unitaire des exportations de Samsung a nettement augmenté en mai, signe que la HBM4 est déjà entrée en phase de livraison. Néanmoins, Samsung a également exprimé sa volonté d’optimiser sa rentabilité, ce qui pourrait l’amener à affecter une part croissante de sa capacité à la DRAM standard plutôt qu’à la HBM.
Kioxia est le seul perdant : elle ne dispose que d’une activité NAND et n’a donc aucune exposition à la HBM, ce qui l’empêche de profiter de la vague de révisions bénéficiaires découlant de la hausse des prix de la HBM.
MediaTek pourrait quant à elle devenir un autre bénéficiaire indirect. Le rapport estime que si les fournisseurs de services cloud cherchent à contourner la surcharge appliquée par NVIDIA en achetant directement la HBM, les prestataires de services ASIC (circuits intégrés spécifiques) sont justement positionnés pour répondre à cette demande. MediaTek exécute de façon rigoureuse ses projets de TPU, et les enquêtes menées auprès de sa chaîne d’approvisionnement laissent entrevoir un potentiel haussier pour 2028. L’action a déjà grimpé d’environ 130 % ces deux derniers mois, mais Bernstein maintient néanmoins sa recommandation « supérieur au marché ».
Changement de méthode d’évaluation vers le ratio cours/bénéfice : marge haussière potentielle de 15 à 26 %
Dans ce cycle, le rendement sur les capitaux propres (ROE) des fabricants de mémoires atteindra des niveaux sans précédent : 55 % pour Samsung, 108 % pour SK Hynix et 85 % pour Micron. Par ailleurs, leur accumulation de trésorerie s’accélère de façon spectaculaire (en 2027, la trésorerie pourrait représenter 70 à 80 % de leur valeur comptable). La méthode traditionnelle d’évaluation basée sur le ratio cours/valeur comptable (P/B) perd alors toute pertinence. Bernstein adopte donc une approche fondée sur le ratio cours/bénéfice (P/E) à un an, en fixant le multiple cible à un niveau proche du creux historique du cycle : 6,2 pour Samsung et SK Hynix, 7,7 pour Micron.
Les objectifs de cours correspondants sont les suivants : 440 000 won pour Samsung (+26 %), 3 300 000 won pour SK Hynix (+20 %), et 1 300 dollars pour Micron (+15 %).
Pour 2028, le rapport anticipe un fléchissement des prix des mémoires, consécutif à la mise en service de nouvelles salles blanches, entraînant une baisse des revenus des trois fabricants en glissement annuel. Toutefois, même durant ce cycle baissier, la marge brute du secteur DRAM devrait atteindre 70 %, soit un niveau supérieur à tous les pics historiques observés dans les cycles haussiers antérieurs — à l’exception de 2018.
Cet article constitue une synthèse et une interprétation, réalisées par Chaoo Research, d’un rapport d’analyse publié par un cabinet de courtage tiers. Les recommandations, objectifs de cours, prévisions bénéficiaires et autres jugements cités ici reflètent exclusivement les opinions des analystes de ce cabinet et représentent uniquement la position de leur institution. Ils ne reflètent ni les opinions de TechFlow, ni aucune recommandation d’investissement.
Bienvenue dans la communauté officielle TechFlow
Groupe Telegram :https://t.me/TechFlowDaily
Compte Twitter officiel :https://x.com/TechFlowPost
Compte Twitter anglais :https://x.com/BlockFlow_News
@chaoxiangooo
