STRC dépasse BlackRock en détention de Bitcoin : comment STRC devient-il la « machine à imprimer de l’argent 2.0 » pour les stratégies ?
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STRC dépasse BlackRock en détention de Bitcoin : comment STRC devient-il la « machine à imprimer de l’argent 2.0 » pour les stratégies ?
La capacité de financement ne correspond pas au chemin d’exécution ; la véritable variable réside dans la capacité du bitcoin à s’adapter.
Dédié à des analyses Web3 approfondiesAuteur : TechFlow
Le 20 avril, Michael Saylor a publié sur X une capture d’écran montrant le suivi des positions en bitcoin de Strategy, accompagnée de trois mots : « Think Even Bigger ».
24 heures plus tard, la réponse était révélée : 34 164 bitcoins, pour une valeur de 2,54 milliards de dollars, à un prix moyen d’achat de 74 395 dollars par bitcoin. Il s’agit de la troisième plus importante transaction unique de l’histoire et de l’achat hebdomadaire le plus important depuis le début de l’année.
Plus important encore est un autre chiffre : 815 061.
C’est le nombre total de bitcoins détenus par Strategy au 19 avril. De l’autre côté de l’Atlantique, l’IBIT de BlackRock, le plus grand ETF physique sur bitcoin au monde, détient quant à lui 802 823 bitcoins.
La société de Saylor vient donc officiellement de dépasser BlackRock en termes de détention de bitcoin.
Deux logiques, deux machines
Pour mesurer pleinement l’importance de cet événement, il faut d’abord comprendre comment ces deux institutions ont accumulé leurs bitcoins.
L’IBIT de BlackRock fonctionne comme une pompe. Elle aspire les fonds des investisseurs particuliers et institutionnels du marché afin de les convertir en pouvoir d’achat de bitcoin. Au cours de la semaine écoulée, l’IBIT a enregistré des entrées nettes d’environ 900 millions de dollars, ce qui correspond à l’acquisition d’environ 12 000 bitcoins supplémentaires. Ce mécanisme est limité par le sentiment du marché : en période de marché haussier, les capitaux affluent ; en période de marché baissier, ils se retirent, et les positions de l’IBIT suivent donc cette marée.
Strategy, elle, relève d’un tout autre type de dispositif. Elle n’attend pas que les fonds affluent : elle sort activement sur les marchés pour lever des capitaux afin d’acheter des bitcoins.
Cet achat de 2,54 milliards de dollars s’est structuré ainsi : émission de 21 795 389 actions privilégiées STRC, générant 2,176 milliard de dollars ; et émission de 2 165 000 actions ordinaires MSTR, rapportant 366 millions de dollars.
85 % proviennent des actions STRC, 15 % des actions ordinaires MSTR.
Qu’est-ce que STRC ? La « machine à imprimer de l’argent 2.0 » de Saylor
L’histoire de l’accumulation de bitcoins par Strategy peut être divisée en deux ères.
De 2020 à 2024, elle s’est appuyée sur les obligations convertibles. Strategy émettait auprès d’investisseurs institutionnels des obligations convertibles à taux zéro ou faible, puis utilisait les fonds levés pour acheter des bitcoins, pariant sur une hausse du prix du bitcoin supérieure au coût de la dette. Cette stratégie s’est avérée efficace, mais comporte des limites : les obligations convertibles ont une échéance, chaque émission dépend d’une fenêtre opportune, et si les conditions de taux se détériorent, la marge se réduit. Plus fondamentalement, les détenteurs d’obligations sont des créanciers, non des adeptes du bitcoin : ils exigent in fine le remboursement de leur capital.
Fin 2025, Strategy a lancé les actions privilégiées STRC, perpétuelles, dotées d’une valeur nominale fixe de 100 dollars et d’un dividende variable. Le mot « perpétuel » est ici essentiel : aucune échéance, aucun remboursement du capital requis, seulement le versement continu d’un dividende. Saylor lui-même qualifie ce lancement de « moment iPhone » de la société.
Le principe mécanique est le suivant :
Strategy émet les actions STRC sur le marché à 100 dollars par action. L’investisseur reçoit une promesse : recevoir chaque année un dividende variable dont le taux s’ajuste dynamiquement en fonction du cours de l’action STRC, dans le but de maintenir son prix autour de sa valeur nominale de 100 dollars. Strategy utilise l’intégralité de ces fonds levés pour acheter des bitcoins.
Ce dispositif intègre une soupape de régulation automatique. Si le cours de l’action STRC chute sous les 100 dollars, cela signifie que le dividende actuel ne paraît plus suffisamment attractif aux yeux du marché ; Strategy augmente alors le dividende afin de faire remonter le cours. À l’inverse, si le cours dépasse 100 dollars, cela indique une demande excessive ; Strategy réduit le dividende pour freiner la prime. Ainsi, le cours reste constamment « pincé » autour de la valeur nominale par ce mécanisme, et la fenêtre d’émission de Strategy demeure continuellement ouverte.
La semaine dernière, le volume quotidien maximal de STRC a atteint 750 millions de dollars, avec un volume moyen quotidien supérieur à 300 millions de dollars, faisant presque de STRC l’action privilégiée la plus liquide du marché américain. Or, la liquidité n’est qu’une apparence : la véritable force motrice de cette machine repose sur trois conditions simultanément vérifiées.
Condition n°1 : le cours de STRC doit rester stable à 100 dollars.
C’est l’interrupteur physique du système tout entier. Strategy n’émet de nouvelles actions que lorsque le cours de STRC est exactement égal à 100 dollars. Une émission en dessous de la valeur nominale reviendrait à vendre à perte sa capacité de financement : obtenir des fonds à 90 cents le dollar pour acheter des bitcoins détériorerait immédiatement sa structure de coûts. En mars dernier, le cours de STRC est resté trois jours consécutifs en dessous de 100 dollars. La roue n’a pas cessé de tourner, mais Strategy a dû augmenter le dividende, supportant ainsi un coût de financement plus élevé pour ramener le cours vers la valeur nominale.
Condition n°2 : le ratio cours/valeur comptable (mNAV) des actions ordinaires MSTR doit excéder 1.
L’objectif ultime de Strategy n’est pas simplement d’acheter des bitcoins, mais d’accroître la « quantité de bitcoins détenue par action ».
Lorsque la capitalisation boursière de MSTR dépasse la valeur marchande de ses bitcoins détenus (mNAV > 1), émettre des actions ordinaires pour acheter des bitcoins est rentable : on échange une monnaie papier surévaluée contre un actif réel, ce qui accroît la quantité de bitcoins détenue par action et profite aux actionnaires existants. Mais dès que le mNAV tombe sous 1, la logique s’inverse radicalement : émettre des actions ordinaires revient à procéder à une liquidation à perte, et chaque nouvelle action émise réduit la quantité de bitcoins détenue par action, transformant la dilution en un préjudice réel. Après l’annonce de cet achat, le cours de MSTR a effectivement reculé de 2,5 %, tandis que le mNAV s’est stabilisé juste autour de 1,0 — c’est actuellement la mesure la plus sensible de cette machine.
Condition n°3 : le prix du bitcoin ne doit pas connaître de baisse prolongée.
C’est la condition la plus fondamentale, et aussi la plus difficile à couvrir.
Le bilan de Strategy est presque entièrement constitué de bitcoins : un coût d’achat total de 6,156 milliards de dollars correspond approximativement à la valeur marchande actuelle de ses positions, soit le seuil de rentabilité. Dès lors que le prix du bitcoin reste durablement inférieur à son prix moyen d’achat de 75 527 dollars, deux phénomènes surviennent simultanément : le patrimoine net de Strategy se réduit, et la garantie de crédit derrière STRC s’affaiblit, suscitant chez les investisseurs des doutes sur la capacité de Strategy à verser régulièrement les dividendes. STRC commence alors à décrocher de sa valeur nominale, ce qui déclenche à nouveau l’alerte liée à la condition n°1.
Autrement dit, cette machine exige que le prix du bitcoin demeure à un niveau suffisant pour convaincre le marché que « les actifs de Strategy couvrent bien ses engagements ».
NYDIG, une société d’analyse des marchés financiers, décrit cette structure dans un rapport comme une boucle autoréalisatrice : STRC maintient sa valeur nominale → Strategy lève des fonds pour acheter des bitcoins → son bilan en bitcoins s’élargit → la garantie de crédit de STRC renforce → Strategy continue d’émettre. Lorsque les trois conditions sont remplies, la roue s’accélère sans cesse. Dès qu’une seule d’entre elles vacille, la roue ne s’arrête pas immédiatement, mais commence à consommer ses réserves : augmentation du dividende, réduction des émissions d’actions ordinaires, recours aux capacités de financement restantes — autant de manœuvres visant à gagner du temps jusqu’à ce que le prix du bitcoin remonte.
Cet achat de 2,54 milliards de dollars a été principalement levé et déployé en deux jours, lundi et mardi. Deux jours, 2,5 milliards de dollars, du lancement de l’émission à l’exécution effective. Sur les marchés publics, une telle vitesse est quasi sans précédent. Cela constitue en soi une preuve tangible de la bonne santé de la roue : lorsque les trois conditions sont réunies, la vitesse de fonctionnement de cette machine dépasse l’imagination de la plupart.
Les questions suspendues dans le vide
Cette machine n’est pas exempte de risques — et la nature de ces risques est plus subtile que ce que la plupart imaginent.
Dans un rapport, BitMEX Research qualifiait les risques associés à STRC de « bien supérieurs à ceux des bons du Trésor américain à court terme ». Une formulation plus précise serait la suivante : le risque lié à STRC ne réside pas dans une éventuelle défaillance de Strategy, mais plutôt dans la question de savoir qui supportera les pertes si la roue perd de sa vitesse.
La réponse est : les détenteurs d’actions STRC. Strategy peut réduire le dividende sans commettre de défaut juridique — c’est précisément là que réside la différence fondamentale entre une action privilégiée perpétuelle et une obligation. Une baisse du dividende fait chuter le cours de STRC sous sa valeur nominale, entraînant des pertes comptables pour les investisseurs, sans toutefois conduire Strategy à la faillite.
Cette structure redirige la pression du marché vers les investisseurs, et non vers l’émetteur. C’est là toute la finesse de Saylor — et la raison pour laquelle on le considère moins comme un simple « adepte du bitcoin » que comme un « ingénieur financier ».
Saylor vise actuellement à accumuler 1 million de bitcoins d’ici la fin 2026. Il lui reste environ 185 000 bitcoins à acquérir. Avec les plafonds actuels d’émission de STRC (environ 19,46 milliards de dollars) et d’actions ordinaires MSTR (environ 26,7 milliards de dollars), la capacité de financement rend cet objectif largement réalisable.
Mais capacité de financement ne signifie pas chemin tracé. Ce qui compte vraiment, c’est la coopération du bitcoin.
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