La bataille des rendements des stablecoins bloque la législation américaine sur la régulation des cryptomonnaies.
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La bataille des rendements des stablecoins bloque la législation américaine sur la régulation des cryptomonnaies.
Le Congrès ne dispose plus que de quelques semaines pour obtenir le soutien des banques en faveur du projet de loi CLARITY, faute de quoi la législation risque d’être reportée en raison des élections de mi-mandat.
Dédié à des analyses Web3 approfondiesRédaction : Oluwapelumi Adejumo
Traduction : Saoirse, Foresight News
Ce projet de loi, soutenu par le président et visant à établir un cadre réglementaire plus complet pour le marché américain des cryptomonnaies, approche désormais sa date limite politique au Congrès. Parallèlement, le secteur bancaire exerce une pression croissante sur les membres du Congrès et les autorités de régulation afin d’interdire aux émetteurs de stablecoins d’offrir des rendements similaires à ceux des dépôts bancaires.
Ce bras de fer est devenu l’un des enjeux les plus cruciaux et les plus incertains de l’agenda crypto à Washington. Le cœur du débat porte sur la question suivante : les stablecoins adossés au dollar doivent-ils se concentrer exclusivement sur les fonctions de paiement et de règlement, ou peuvent-ils également intégrer des fonctionnalités d’investissement concurrentielles face aux comptes bancaires et aux fonds du marché monétaire ?
Le projet de loi sur la structure des marchés présenté au Sénat, intitulé « Loi CLARITY », est actuellement bloqué en raison de l’échec des négociations portant sur ce que l’on appelle les « rendements des stablecoins ».
Des professionnels du secteur et des lobbyistes affirment que, pour conserver toute chance d’adoption avant que le calendrier législatif ne se resserre davantage dans cette année électorale, la période réelle d’action se situe entre la fin avril et le début mai.
Le Service de recherche du Congrès accentue les controverses juridiques
La définition fournie par le Service de recherche du Congrès (CRS) restreint encore davantage le champ du débat public.
Dans un rapport publié le 6 mars, le CRS précise que la « Loi GENIUS » interdit aux émetteurs de stablecoins de verser directement des rendements à leurs utilisateurs, mais qu’elle ne clarifie pas pleinement la légalité du « modèle à trois parties » — c’est-à-dire celui où des intermédiaires tels que des plateformes d’échange se placent entre l’émetteur et l’utilisateur final.
Le CRS souligne que la loi ne définit pas explicitement la notion de « détenteur », ce qui laisse une marge d’interprétation quant à savoir si les intermédiaires peuvent ou non transférer des avantages économiques à leurs clients. C’est précisément cette zone floue que le secteur bancaire souhaite voir clarifiée expressément dans le cadre d’une loi plus globale sur la structure des marchés.
Les banques considèrent que même des incitations limitées en matière de rendement risquent de transformer les stablecoins en concurrents redoutables des dépôts bancaires, avec un impact particulièrement fort sur les banques régionales et communautaires.
À l’inverse, les entreprises crypto estiment que des mécanismes d’incitation liés aux paiements, à l’utilisation de portefeuilles ou aux activités sur le réseau peuvent aider le dollar numérique à rivaliser avec les canaux de paiement traditionnels, et contribuer à renforcer sa place au sein du système financier traditionnel.
Cette divergence reflète également des visions fondamentalement différentes quant à la trajectoire future des stablecoins.
L’infographie illustre le profond désaccord entre banques et entreprises crypto sur la question de savoir à qui reviennent les rendements générés par les stablecoins, à mesure que l’usage du dollar numérique s’étend.
Si les législateurs considèrent principalement les stablecoins comme des instruments de paiement, alors les arguments en faveur d’une limitation stricte des incitations gagnent en force. À l’inverse, si ces derniers les perçoivent comme une composante essentielle de la transformation profonde des flux de valeur sur les plateformes numériques, alors les arguments en faveur d’incitations limitées apparaissent plus convaincants.
L’American Bankers Association a exhorté les législateurs à colmater ce qu’elle qualifie de « faille réglementaire », avant que ces mécanismes d’incitation ne se généralisent davantage. Selon les banques, permettre aux soldes inactifs de générer des rendements inciterait les déposants à retirer leurs fonds des banques, affaiblissant ainsi la principale source de financement dont ces dernières disposent pour octroyer des prêts aux ménages et aux entreprises.
Standard Chartered a estimé, en janvier, que les stablecoins pourraient drainer environ 500 milliards de dollars de dépôts du système bancaire américain d’ici la fin 2028, pesant particulièrement sur les petites et moyennes banques.
Cette infographie compare les motivations des banques et du secteur crypto concernant la loi sur les stablecoins, mettant en lumière les risques de fuite des dépôts, les effets sur les emprunteurs, les remises en espèces et le protectionnisme bancaire.
Le secteur bancaire cherche également à convaincre les élus qu’il bénéficie du soutien populaire. L’American Bankers Association a récemment publié les résultats d’un sondage :
- Lorsque les répondants étaient informés que l’autorisation des rendements sur stablecoins pourrait réduire les fonds disponibles pour les prêts bancaires, affectant ainsi la croissance des communautés et de l’économie, ils se sont prononcés par trois voix contre une en faveur d’une interdiction législative des rendements sur stablecoins ;
- Par six voix contre une, ils ont jugé que la loi relative aux stablecoins devrait être adoptée avec prudence afin d’éviter toute perturbation du système financier existant, notamment des banques communautaires.
Le secteur crypto rétorque toutefois que les banques cherchent simplement à protéger leur modèle économique en limitant la concurrence exercée par le dollar numérique.
Des acteurs du secteur, dont Brian Armstrong, PDG de Coinbase, estiment que, selon la « Loi GENIUS », les exigences de réserves imposées aux émetteurs de stablecoins sont plus strictes que celles applicables aux banques : chaque stablecoin émis doit être entièrement couvert par des liquidités ou des actifs assimilés à des liquidités.
Le volume des transactions relève la mise à Washington
L’ampleur du marché a fait passer ce débat sur les rendements d’un sujet marginal à un enjeu central.
Selon Boston Consulting Group, le volume total de transactions impliquant des stablecoins aurait atteint environ 62 000 milliards de dollars l’an dernier. Une fois déduits les échanges automatisés et les mouvements internes aux plateformes d’échange, le volume lié à des activités économiques réelles s’élèverait à environ 4 200 milliards de dollars.
L’écart considérable entre le volume nominal et l’usage économique réel explique pourquoi le débat sur les « rendements » est devenu si crucial.
Si les stablecoins demeurent essentiellement des outils de règlement et de compensation sur les marchés, il sera plus facile pour les élus de les cantonner à une fonction purement transactionnelle. Mais si les mécanismes de rendement transforment les stablecoins en outils de stockage courant de liquidités au sein des applications mobiles des utilisateurs, la pression sur le secteur bancaire augmentera rapidement.
C’est pourquoi, au début de cette année, la Maison-Blanche avait tenté de proposer un compromis : autoriser des rendements limités dans certains cas précis, tels que les paiements pair-à-pair, tout en interdisant tout rendement sur les soldes inactifs. Les entreprises crypto ont accepté ce cadre, mais le secteur bancaire y a opposé un refus catégorique, entraînant un blocage total des négociations au Sénat.
Même en l’absence d’action législative, les autorités de régulation pourraient intervenir pour restreindre ces modèles de rendement.
Le Bureau du contrôleur de la monnaie (OCC), dans un projet de règle destiné à mettre en œuvre la « Loi GENIUS », propose notamment que tout versement de rendements aux détenteurs de stablecoins réalisé par une partie liée ou un tiers, à partir de fonds fournis par l’émetteur, soit considéré comme une forme déguisée de versement interdit.
Autrement dit, si le Congrès ne parvient pas à définir clairement le cadre juridique, l’exécutif pourrait tracer lui-même les limites via des règles réglementaires.
Le temps presse au Congrès
Le débat actuel se déroule sur deux fronts :
- Le Congrès examine s’il convient de régler la question par voie législative ;
- Les autorités de régulation, quant à elles, cherchent à définir les limites acceptables des pratiques des entreprises dans le cadre juridique existant.
Pour la loi du Sénat, le temps constitue la contrainte majeure.
Alex Thorn, directeur de la recherche chez Galaxy Digital, a écrit sur les réseaux sociaux :
« Si la loi CLARITY ne passe pas l’examen de la commission avant la fin avril, ses chances d’adoption en 2026 seront extrêmement faibles. Elle doit être soumise au vote de l’ensemble du Sénat au début mai. Le temps législatif s’épuise : chaque jour qui passe diminue d’autant ses chances de succès. »
Il ajoute toutefois que, même en cas de résolution du différend sur les rendements, les perspectives de progrès restent incertaines :
« On pense généralement aujourd’hui que c’est précisément le débat sur les rendements des stablecoins qui bloque la loi CLARITY. Or, même si un accord était trouvé sur ce point, d’autres obstacles subsisteraient très probablement. »
Parmi ces obstacles figurent notamment la régulation de la finance décentralisée (DeFi), les compétences respectives des autorités de régulation, voire des questions éthiques.
Avant les élections de mi-mandat de novembre, la régulation crypto deviendra très probablement un enjeu politique encore plus important. Cette perspective accroît l’urgence de la situation actuelle : tout report de la loi la confronte à un agenda politique plus chargé et à un contexte législatif plus difficile.
Les marchés prédictifs reflètent également ce changement de sentiment. Au début janvier, Polymarket estimait à environ 80 % la probabilité d’adoption de la loi ; après les récents revers — notamment les déclarations de Brian Armstrong jugeant la version actuelle inapplicable — cette probabilité est tombée à environ 50 %.
Selon les données de Kalshi, la probabilité que la loi soit adoptée avant mai s’élève à seulement 7 %, tandis qu’elle atteint 65 % pour une adoption d’ici la fin de l’année.
Un échec de la loi confierait davantage de pouvoir aux régulateurs et au marché
Les conséquences d’un échec dépassent largement le seul débat sur les rendements. L’objectif central de la loi CLARITY est de déterminer si les jetons crypto relèvent de la catégorie des titres, des matières premières ou d’une autre catégorie, afin d’établir un cadre juridique clair pour la régulation des marchés.
En cas d’échec, l’ensemble du secteur devra compter davantage sur les orientations réglementaires, les règles provisoires et les aléas politiques futurs.
C’est aussi l’une des raisons pour lesquelles les marchés suivent si attentivement le sort de cette loi. Matt Hougan, chef des investissements chez Bitwise, a déclaré plus tôt cette année que la loi CLARITY inscrirait dans la loi l’environnement réglementaire favorable actuel aux cryptomonnaies ; sans elle, une future administration pourrait inverser les politiques en vigueur.
Il écrit que, en cas d’échec, le secteur crypto entrerait dans une période de « preuve de son utilité », durant laquelle il devrait démontrer, sur une période de trois ans, son caractère indispensable tant pour le grand public que pour le système financier traditionnel.
Selon cette logique, la croissance future du secteur dépendra moins de l’anticipation d’une adoption législative, et davantage de la capacité effective des stablecoins, de la titrisation d’actifs et d’autres produits à se déployer à grande échelle.
Le marché se trouve donc confronté à deux scénarios radicalement distincts :
- Adoption de la loi → les investisseurs anticipent déjà la croissance des stablecoins et de la titrisation ;
- Échec de la loi → la croissance future dépendra davantage de la généralisation concrète de ces innovations, tout en étant exposée à l’incertitude des changements de cap réglementaire à Washington.
Ce diagramme illustre le compte à rebours menant à la décision du Sénat sur les stablecoins. Les dates clés du 6 mars et de la fin avril/début mai dessinent deux scénarios : une action du Congrès garantirait clarté réglementaire et croissance accélérée ; son inaction engendrerait de l’incertitude.
Pour l’instant, la décision revient à Washington. Si les sénateurs parviennent à relancer ce projet de loi sur la structure des marchés au printemps, ils pourront encore définir personnellement l’étendue des valeurs pouvant être transférées aux utilisateurs via les stablecoins, ainsi que la portée du cadre réglementaire crypto susceptible d’être inscrit dans la loi. Dans le cas contraire, les autorités de régulation semblent déjà prêtes à définir, au moins en partie, les règles elles-mêmes.
Quel que soit l’issue, ce débat dépasse désormais la simple question de savoir si les stablecoins appartiennent ou non au système financier : il touche désormais à la manière dont ils y opéreront, et à ceux qui tireront profit de leur développement.
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