Coinbase ne peut pas échapper au 996
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Coinbase ne peut pas échapper au 996
Les bourses ne manquent jamais de concurrence interne.
Dédié à des analyses Web3 approfondiesRédaction : Lin Wanwan, Jack, EeeVee
Coinbase a adopté le modèle chinois du 996.
Le PDG Armstrong s'est vanté sur Twitter : l'équipe de New York travaille d'arrache-pied au développement de Everything Exchange (bourse universelle), de 9 heures à 21 heures, voire plus tard encore.
Un simple message ordinaire a déclenché une vive division dans les commentaires : les internautes occidentaux critiquent cette culture malsaine de surmenage, tandis que leurs homologues asiatiques réagissent avec désinvolture : « C’est normal en Chine, rien à se vanter. »
Pourtant, le 996 n’est qu’une apparence superficielle cachant l’anxiété profonde de Coinbase.
Au premier trimestre 2025, le bénéfice net de Coinbase a chuté de 94 % en glissement annuel, et les revenus issus des transactions ont tous baissé ; au deuxième trimestre, le bénéfice net s’élève à 1,4 milliard de dollars, ce qui semble élevé en surface, mais ce montant provient majoritairement des gains comptables liés à l'investissement dans Circle, et non d'une génération organique. Ainsi, l'activité réelle de trading au comptant continue de s'effondrer, tandis que la concurrence combinée des ETF, du trading sur chaîne et de Robinhood place cet ancien « roi de la conformité » dans une position de plus en plus passive.
Ce dilemme n’est pas propre à Coinbase : toutes les bourses cherchent à intensifier leur rythme effréné et à transformer leur modèle.
Car la question posée devant Coinbase devient de plus en plus pressante : combien de temps l’âge d’or des bourses cryptos pourra-t-il encore durer ?
De Wall Street à Washington
Dès il y a cinq ou six ans, Coinbase avait compris qu’un mot-clé était incontournable pour aller plus loin : la légalité et la conformité.
Un après-midi de 2019, Brian Armstrong est entré pour la première fois au Capitole. Il tenait une présentation PowerPoint, prêt à expliquer la crypto aux parlementaires comme un entrepreneur face à des investisseurs.
Mais les questions reçues l’ont laissé perplexe : « Oh, donc vous êtes le PDG de Bitcoin ? »
Et même : « Est-ce un jeu vidéo ? »
À cet instant, il a compris : ce n’était pas un débat, mais une « communication inter-espèces ».
En réalité, ce n’était pas la première fois qu’Armstrong devait affronter des malentendus. Avant la cotation de Coinbase, il a souvent évoqué les moments de solitude du fondateur — durant les années où la crypto restait en zone grise, presque aucune banque ne voulait coopérer avec Coinbase, jusqu’au versement des salaires et l’ouverture de comptes d’entreprise devenant problématiques.
Il admettait alors que chaque négociation ressemblait à supplier le système financier traditionnel de lui accorder une chance de survie.
Au début de sa création, Armstrong pensait naïvement qu’il suffisait de respecter la loi pour pouvoir se concentrer pleinement sur le produit. Mais en voyant Coinbase grandir, il a réalisé que l’ambiguïté réglementaire elle-même pouvait être une arme. La présidente de la SEC, Gensler, utilisait l’« imprécision » comme prétexte pour attaquer tout le secteur ; la sénatrice Elizabeth Warren allait jusqu’à présenter la crypto comme une « drogue financière ».
Ces expériences l’ont convaincu bien plus tôt et plus profondément que quiconque à l’importance cruciale de la « conformité ». Comparé à de nombreuses entreprises du secteur axées sur le trafic, Coinbase a choisi dès sa création une voie apparemment plus lente : demander activement des licences, appliquer KYC/AML, et dialoguer continuellement avec les régulateurs.
Armstrong a alors compris : si tu ne façonne pas activement les règles, d’autres le feront à ta place.
Il a donc changé de stratégie. En plus de continuer à se rendre à Washington en tant qu’« éducateur », il a constitué une équipe politique, financé la création de StandWithCrypto.org, attribué un « indice pro-crypto » à chaque parlementaire, et même investi dans le comité d'action politique super-PAC Fairshake.
En 2024, lors des élections américaines, les « électeurs crypto » ont fait leur entrée sur scène : les parlementaires hostiles à la crypto ont été éliminés par le vote, tandis que de nouveaux visages favorables ont été élus. Washington a enfin pris conscience : 50 millions d’Américains utilisent déjà un portefeuille crypto. Ce n’était plus un sujet marginal, mais une machine à votes manipulable.
À Wall Street, Armstrong jouait une autre carte : la conformité.
Juste avant la cotation en 2021, Armstrong a déclaré dans un entretien média que l’accès de Coinbase au Nasdaq ne reposait pas seulement sur ses résultats commerciaux, mais surtout sur son avance en matière de conformité. Telle était selon lui la véritable signification de l’IPO : non pas simplement lever des fonds, mais obtenir une « reconnaissance » — un jalon faisant passer l’industrie crypto de la marge vers le courant dominant.
En 2025, il a mené à bien l’adoption du Genius Act, une loi exigeant que les stablecoins soient entièrement couverts par des réserves en espèces ou en obligations américaines. Ce n’était pas seulement une victoire législative, mais aussi un « fossé protecteur » pour Coinbase : en tant qu'actionnaire de Circle, il perçoit une part des revenus d’intérêts générés par USDC. En 2024, les revenus d’intérêts des réserves de Circle ont atteint environ 1,68 milliard de dollars, dont environ 910 millions ont été versés à Coinbase ;
Les stablecoins sont devenus une histoire qui plaît à la fois à Wall Street et au Congrès : pour le gouvernement, ils prolongent l’hégémonie du dollar ; pour le capital, ils offrent un flux de trésorerie stable.
Ainsi, Coinbase a accompli une transformation d’identité : à Washington, c’est une machine de lobbying qui façonne les règles ; à Wall Street, c’est une porte d’entrée conforme qui connecte le capital.
Armstrong a dit un jour : « Dès que vous devenez important, même si vous ignorez le gouvernement, le gouvernement ne vous ignorera pas. »
Cette phrase semble être une annotation : le nouveau champ de bataille de Coinbase dépasse depuis longtemps la simple bourse.
La « crise des CEX » dans les rapports financiers
La seule conformité légale et réglementaire ne suffit pas pour une bourse.
Bien qu’elle reste l’une des plus grandes plateformes de trading crypto au monde, le rapport financier de Coinbase au premier semestre 2025 regorge d’inquiétudes.
Son chiffre d’affaires total du premier trimestre atteint 2 milliards de dollars, soit une augmentation annuelle de 24,2 %, ce qui semble honorable, mais perd tout sens face à la chute de 94 % du bénéfice net en glissement annuel. Un bénéfice net de 66 millions de dollars, bien en dessous des attentes du marché, permet pour la première fois aux investisseurs de sentir réellement que l’ancien modèle des bourses centralisées est en train de s’effondrer.
La baisse des revenus issus du trading au comptant est particulièrement visible.
Les transactions institutionnelles ont reculé de 30 % en glissement annuel, celles des particuliers de 19 %. Bien sûr, la morosité du marché joue un rôle. Depuis 2025, la volatilité du Bitcoin et de l’Ethereum a fortement diminué, transformant le marché d’un « manège » en « terrain plat », privant aussi bien les institutions que les particuliers de toute impulsion pour trader fréquemment.
Mais une pression plus profonde vient de la recomposition du paysage concurrentiel.
L’arrivée des ETF a directement réécrit le parcours des investisseurs. Après le Bitcoin, Ethereum, Solana et XRP ont chacun déposé des demandes d’ETF, ces actifs qui constituaient autrefois le cœur des activités de trading de Coinbase. Comparé aux frais de transaction de 0,5 % souvent pratiqués par les CEX, les frais de gestion annuels des ETF, compris entre 0,1 % et 0,5 %, semblent beaucoup plus abordables, incitant naturellement les capitaux à migrer vers Wall Street.
Parallèlement, l’effet d’enrichissement sur chaîne retient davantage d’utilisateurs dans l’écosystème blockchain.
La vague des Meme et de DeFi a créé de nouvelles habitudes chez les investisseurs natifs : la CEX n’est plus un lieu d’échange, mais seulement un « pont inter-chaînes pour entrer et sortir des fonds » et un « portefeuille temporaire de stablecoins ». L’essor des produits dérivés décentralisés accélère encore la fuite des capitaux. Des nouvelles plateformes comme Hyperliquid, grâce à des mécanismes de listing flexibles, un effet de levier plus élevé et une expérience utilisateur optimisée, attirent rapidement les traders des régions strictement régulées comme les États-Unis. Pour ces utilisateurs, la rigueur de Coinbase devient justement une entrave.
Une concurrence encore plus mortelle vient du cœur même de la finance traditionnelle.
Robinhood a annoncé son entrée massive dans la crypto, ouvrant le front auprès du segment précieux des jeunes particuliers de Coinbase. Pour eux, l’interface de Robinhood est plus familière, les frais de transaction plus bas, et l’expérience intégrée entre actions américaines et crypto plus fluide. Pour les gros capitaux, l’aura de « courtier » de Robinhood est même plus attrayante que celle de Coinbase.
Cette pression combinée a été cruellement exposée dans le rapport financier du deuxième trimestre 2025. Coinbase a indiqué un chiffre d’affaires trimestriel d’environ 1,5 milliard de dollars, en baisse de 26 % en séquentiel ; un bénéfice net selon les principes GAAP de 1,4 milliard de dollars, impressionnant en apparence, mais provenant majoritairement des gains comptables liés à l’investissement dans Circle et aux actifs cryptos détenus. Une fois ces facteurs ponctuels retirés, le bénéfice net ajusté tombe à 33 millions de dollars. Plus crucial encore, les revenus provenant du trading au comptant, cœur de métier, ne s’élèvent qu’à 764 millions de dollars, en baisse de 39 % en glissement annuel.
Des comptes en apparence florissants, mais une réalité froide. Les profits de Coinbase ne reposent plus sur les transactions, mais survivent grâce aux revenus partagés sur les stablecoins. C’est un bilan cruel, peut-être aussi le signal de fin d’un âge d’or.
Quand les plateformes de trading ne vivent plus du trading
Faisant face à cette situation difficile, Coinbase a présenté une nouvelle vision.
Lors d’un récent entretien, le PDG de Coinbase, Brian Armstrong, a exposé son projet : tous les actifs finiront par être sur chaîne, d’où la nécessité de créer une Everything Exchange (bourse universelle).
Pour lui, la crypto n’est pas un secteur isolé, mais une technologie capable de moderniser entièrement le système financier.
Armstrong souligne particulièrement la situation actuelle du marché boursier américain : aujourd’hui, pour un Argentin souhaitant ouvrir un compte de courtage aux États-Unis, les seuils de richesse requis sont extrêmement élevés. Pour la plupart des investisseurs ordinaires dans le monde, les titres américains sont presque un « marché réservé aux riches ».
Mais si les actions sont tokenisées et transférées sur chaîne, ces barrières peuvent être brisées, permettant à quiconque dans le monde d’acheter et vendre des actifs américains à tout moment.
Être sur chaîne ouvre aussi d’autres possibilités : un trading continu 24 heures sur 24, la vente de fractions d’actions, voire la conception de nouvelles logiques de gouvernance, comme « seuls les actionnaires détenant depuis plus d’un an peuvent voter », afin d’encourager les investissements à long terme.
Dans sa vision, Coinbase ne serait plus seulement une plateforme de mise en relation, mais une « bourse universelle » accueillant tous les actifs sur chaîne — un système financier ouvert, inclusif et fonctionnant en continu.
C’est pourquoi Coinbase a lancé une série d’initiatives alignées sur la vision d’Armstrong : en six mois, il a acquis successivement Spindl, Iron Fish, Liquifi et Deribit.
Les trois premières soutiennent la chaîne Base : Spindl fournit une pile publicitaire sur chaîne, permettant aux développeurs d’atteindre directement les utilisateurs ; Iron Fish apporte une équipe spécialisée dans les preuves à connaissance nulle, développant un module de confidentialité sur Base ; Liquifi offre des services de gestion de jetons et de conformité, et prévoit de s’intégrer à Coinbase Prime pour faciliter les institutions et les projets RWA. Ensemble, elles abaissent les barrières d’entrée pour les développeurs sur Base, construisant une suite complète d’outils.
L’acquisition la plus importante est celle de Deribit. Le trading de contrats est plus stable et plus rentable que le spot, mais Coinbase a longtemps été freiné par la réglementation américaine. L’acquisition de Deribit pour 2,9 milliards de dollars lui donne immédiatement une part significative du marché des options et une clientèle institutionnelle étendue. Moins d’un mois après la fusion, Coinbase a lancé des contrats perpétuels sous la supervision de la CFTC, reprenant efficacement les capacités de Deribit.
Si les acquisitions représentent une percée violente contre le plafond des revenus de trading, les extensions d’activités en cours constituent une refonte identitaire plus profonde.
Il concentre désormais ses efforts sur les domaines essentiels : stablecoins, portefeuilles, chaînes publiques et services aux institutions. Ces pièces apparemment basiques dessinent un nouveau Coinbase — bien plus qu’une plateforme de trading, un Apple + Visa + AWS de la Web3.
La première étape concerne les stablecoins.
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