Retour sur les STO : quelles sont les entraves restantes à l'implémentation complète de la tokenisation des actions américaines ?
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Retour sur les STO : quelles sont les entraves restantes à l'implémentation complète de la tokenisation des actions américaines ?
Cet article explorera la possibilité, les voies et les impacts à long terme de l'intégration des actions américaines sur blockchain.
Dédié à des analyses Web3 approfondiesAnimateur : Alex, associé recherche chez Mint Ventures
Invité : Mindao, fondateur de dForce
Date d'enregistrement : 14.03.2025
Déclaration : Les opinions exprimées dans ce podcast ne reflètent pas nécessairement celles des institutions auxquelles appartiennent les intervenants, et les projets mentionnés ne constituent en aucun cas une recommandation d'investissement.
Bonjour à tous, bienvenue sur WEB3 Mint To Be, un podcast initié par Mint Ventures. Ici, nous posons sans cesse des questions et menons des réflexions approfondies afin de clarifier les faits, comprendre la réalité et chercher le consensus dans l'univers du WEB3. Notre objectif est de démêler la logique derrière les sujets tendance, offrir des aperçus au-delà des événements eux-mêmes, et introduire des angles de pensée variés.
Alex : Dans cet épisode, nous revenons sur une narration crypto qui avait attiré beaucoup d’attention il y a quelques années, s’était ensuite refroidie, mais connaît aujourd’hui un regain d’intérêt : les STO, ou autrement dit, la tokenisation des titres financiers, notamment celle des actions américaines. Notre invité aujourd’hui possède une solide expérience à la fois dans la finance traditionnelle et dans le domaine du DeFi ; c’est également un habitué de notre émission — merci encore à Monsieur Mindao. Veuillez saluer nos auditeurs, s’il vous plaît.
Mindao : Bonjour à tous, ravi de retrouver Mint Ventures pour discuter de ce sujet passionnant qu’est la tokenisation des titres (STO).
L’histoire de la tokenisation de l’action Coinbase
Alex : Ce regain d’intérêt autour des STO découle principalement d’une déclaration récente du PDG et du directeur financier de Coinbase, annonçant la reprise du projet de tokenisation de leurs actions. Vous avez sûrement suivi cette actualité. Pouvez-vous, selon les informations dont vous disposez, nous raconter l’historique complet de ce projet, ainsi que ses points clés ?
Mindao : Ce n’est pas un sujet nouveau lancé cette année. Je me souviens qu’en 2020 déjà, cela avait été évoqué. Mais à l’époque, le contexte réglementaire était extrêmement défavorable pour le secteur crypto, et Coinbase faisait l’objet d’un procès intenté par la SEC. Après 2020, Brian en avait reparlé, mais le projet n’a jamais abouti. D’ailleurs, lors de l’introduction en bourse de Coinbase, une controverse existait au sein de la communauté : fallait-il se coter en Bourse ou plutôt lancer un jeton natif sur blockchain ? Étant donné qu’il s’agissait d’un exchange crypto, certains pensaient qu’il aurait dû directement émettre un jeton sur chaîne. Le sujet a resurgi en janvier de cette année, lorsque Jesse, responsable de Base, a suggéré de déployer le jeton de Coinbase sur la chaîne Base. En février, la SEC a abandonné son action en justice contre Coinbase — un signe très concret, selon moi, de l’attitude plus favorable du nouveau gouvernement américain envers le crypto. Depuis, tant le CFO que le CEO ont mentionné la volonté de tokeniser les actions sur Base. À la lumière de cette chronologie, on peut dire que le moment est particulièrement opportun. Après l’arrivée au pouvoir de Trump, avec sa position clairement pro-crypto, et des événements comme le Crypto Summit auquel a participé le PDG de Coinbase, on constate un changement profond du paysage réglementaire. Il devient donc tout à fait compréhensible que le plus grand exchange américain prenne une telle initiative — parfaitement alignée avec le timing actuel.
La proposition de valeur de la tokenisation des actions
Alex : Selon vous, si l’on considère les STO ou la tokenisation des actions comme un produit, quels sont ses principaux arguments de valeur ? S’agit-il d’une proposition organique ? Et si de nombreux actifs boursiers américains venaient à être portés sur blockchain, quel genre d’effet pourrait-on observer avec les produits DeFi actuels ?
Mindao : La tokenisation des actions n’est pas un concept nouveau ; elle a déjà été abordée lors des deux cycles précédents. Dès 2017, on parlait déjà de STO. Ce cycle-ci, plusieurs facteurs expliquent son retour. Premièrement, alors que le développement du crypto stagne à cause du cadre réglementaire, les applications blockchain dans la finance traditionnelle, notamment dans les systèmes interbancaires, ont fait des progrès significatifs. Du point de vue de la finance traditionnelle, on perçoit désormais nettement les avantages de la tokenisation pour les institutions financières. Par exemple, JP Morgan a entièrement transformé ses systèmes de règlement interbancaires via la tokenisation. Cela permet d’économiser énormément de temps de règlement. Même au sein d’une même banque, un transfert entre États ou pays pouvait prendre plusieurs jours, voire une semaine. Avec la blockchain, cela se fait instantanément. L’avantage direct ? Moins de fonds immobilisés, donc des coûts de financement fortement réduits. Les institutions financières comprennent donc très bien l’intérêt. Concernant la tokenisation des actions, d’un point de vue purement financier, elle permettrait de passer d’un marché localisé à un marché global. On assiste ici à une convergence entre systèmes permis et non-permis. Toutefois, de nombreux conflits subsistent, car la réglementation boursière traditionnelle repose sur le principe de territorialité : chaque pays a son propre cadre — les États-Unis leur système, la Chine le sien, etc. Mais comment appliquer ce principe territorial une fois connecté à une blockchain publique ouverte ? C’est là toute la tension. C’est pourquoi on peut dire que la tokenisation des actions revient à abattre symboliquement le mur de Berlin : comment autoriser les capitaux du « monde libre » à entrer dans un marché boursier régulé par des lois territoriales ? Ces contradictions sont nombreuses. Pour les entreprises lançant des STO ou pour les bourses elles-mêmes, l’un des principaux intérêts est précisément d’élargir leur bassin de capitaux, en passant d’un marché régional à un marché mondial — un argument majeur pour nombre d’entreprises envisageant la STO.
Cependant, le cas de Coinbase diffère sensiblement de celui des autres actions tokenisées. Coinbase étant lui-même un exchange, on peut comparer son action au jeton BNB de Binance. BNB constitue un excellent exemple de tokenisation réussie d’une action. L’action Coinbase, quant à elle, reste un titre classique d’exchange. Mais force est de constater que BNB offre bien plus de valeur d’usage que l’action Coinbase. Cette dernière représente traditionnellement un droit au dividende et à la participation aux décisions. En revanche, BNB permet de réduire les frais de transaction, de recevoir des airdrops, et bien d’autres fonctionnalités. À mon sens, le véritable intérêt de la tokenisation de l’action Coinbase ne serait pas simplement de la porter sur chaîne, mais de la transformer, de l’enrichir. C’est une forme d’« extension de droits ». Auparavant, il s’agissait d’un simple certificat d’actionnaire. Prenons un exemple : si Coinbase tokenise son action et la déploie sur Base, et que dans le futur, cette action peut servir de mise (staking) pour valider des nœuds, ou même payer les frais de gaz (gas fees), alors ce n’est plus seulement un certificat d’actionnaire, mais un actif utilitaire. Élargissons ce scénario à d’autres entreprises, comme Disney ou Netflix. Si vous détenez l’action tokenisée de Disney, vous pourriez obtenir des réductions sur les billets d’entrée. Pourquoi la finance traditionnelle ne fait-elle pas cela ? Simplement parce que les systèmes seraient trop complexes à intégrer sans tokenisation. Mais imaginez que Disney tokenise ses actions : les détenteurs pourraient utiliser leur jeton pour acheter des billets avec réduction, ou bénéficier d’avantages exclusifs. Ou encore, chez Netflix, votre abonnement pourrait être partiellement gratuit en fonction du montant d’actions mises en staking. Prenez maintenant une entreprise minière : difficile d’imaginer une utilité concrète à la tokenisation de son action. Mais pour des entreprises comme Coinbase, Netflix ou Disney, qui interagissent déjà directement avec leurs utilisateurs, la tokenisation pourrait transformer radicalement la nature de l’action, en passant d’un simple certificat de propriété à un outil utilitaire. C’est là, selon moi, le point clé de convergence entre les STO et l’écosystème crypto natif — bien au-delà d’un simple transfert d’actif sur blockchain. Bien sûr, comme évoqué plus tôt, cela permet aussi d’élargir le bassin d’investisseurs, en passant d’un marché local à un marché global. Mais soyons clairs : le marché américain capte déjà une très grande partie des flux mondiaux. Quel bénéfice supplémentaire apporterait la blockchain ? Peut-être pas tant que cela. C’est pourquoi, lors des cycles précédents, les volumes d’échange des STO sur chaîne ont été très faibles : le marché traditionnel satisfait déjà largement la demande des investisseurs.
Alex : Cette idée d’« extension de droits » est très originale et pertinente. Poursuivons sur ce thème : vous avez mentionné que JP Morgan, grâce à son système de règlement blockchain, a amélioré l’efficacité de ses flux. J’ai une question technique : JP Morgan utilise probablement un système de type blockchain privée ou consortium. Quelles sont les caractéristiques techniques précises qui permettent d’améliorer l’efficacité des règlements ou du système global ? C’est quelque chose qui m’intrigue depuis longtemps.
Mindao : Comme on le sait, les banques sont des dinosaures technologiques. Beaucoup de leurs systèmes back-office datent de dizaines d’années. Cependant, pour une institution financière, adopter une posture conservatrice technologiquement est compréhensible. D’abord, parce qu’il s’agit d’argent — la sécurité prime sur l’efficacité du capital. Des technologies anciennes, bien éprouvées, sont souvent préférées pour garantir la stabilité du système. Même au sein d’une même banque, les différents systèmes internes peuvent poser des problèmes de compatibilité, et à l’échelle internationale, c’est pire encore. Prenons JP Morgan : aux États-Unis, au Royaume-Uni, chaque filiale nationale est soumise à des réglementations différentes, et doit utiliser Swift ou d’autres systèmes externes pour les règlements. Ce n’est pas seulement un problème interne. Entre deux filiales d’un même groupe bancaire, les délais de règlement persistent à cause des contraintes réglementaires locales. Par exemple, même un simple règlement interbancaire chez JP Morgan peut prendre du temps. En revanche, en passant à une blockchain de type consortium, les choses changent. En Chine, dans la région du Delta de la Perle, certaines banques comme China Merchants Bank ont déjà formé un consortium pour mutualiser leurs règlements via blockchain. Entre banques, la complexité est encore plus grande, car chaque banque a ses propres systèmes. L’avantage de la blockchain, c’est d’avoir un registre unique, synchronisé en temps réel, où tous les participants ont accès à la même vérité. Plus besoin de faire correspondre des bases de données disparates. Pourquoi la finance voit-elle autant d’applications ici ? Parce que la différence de performance par rapport aux systèmes bancaires traditionnels est évidente. Dès l’apparition des stablecoins, on a vu leur adoption fulgurante. Bien sûr, ils ont commencé en mode sauvage, mais très vite, les banques et la régulation américaine ont concentré leur attention dessus. La finance traditionnelle a immédiatement compris que ces systèmes offraient un avantage massif sur les règlements interbancaires classiques.
Interactions entre les actions sur chaîne et le DeFi
Alex : Je comprends. Si un grand nombre d’actions américaines venaient à être portées sur blockchain, quelles interactions pourraient naître avec les projets DeFi actuels ? Êtes-vous optimiste ? Et pensez-vous que cela serait important pour l’évolution du secteur ?
Mindao : Du point de vue des infrastructures DeFi, le point clé est le suivant : jusqu’à présent, les actifs supportés par le DeFi — que ce soit les DEX, les protocoles de prêt ou de stablecoins — sont majoritairement des actifs natifs du crypto, comme ETH ou BTC, ou encore des actifs spéculatifs comme les memes. Donc, pour les infrastructures DeFi, c’est toujours la même logique : quel que soit l’actif disponible en amont, elles sont prêtes à le supporter. L’arrivée de nouveaux actifs, comme les STO, constitue donc clairement un avantage pour la couche inférieure. Par exemple, avec l’arrivée des stablecoins, on a vu non seulement des stablecoins, mais surtout une large adoption des obligations d’État tokenisées. Ce cycle-ci, la tokenisation des bons du Trésor a connu un succès marquant, notamment via MakerDAO ou Ondo, qui les ont intégrés sur chaîne. Ces actifs générant du rendement ont alimenté de nombreux protocoles DeFi — Pendo, Uniswap, etc. — en fournissant des pools de liquidité à revenu fixe. Sur le plan de la liquidité, les stablecoins RWA et les actifs RWA ont joué un rôle crucial pour tout l’écosystème DeFi. On peut donc imaginer que la tokenisation des actions produira un effet similaire. Aujourd’hui, les infrastructures DeFi sont matures : AMM, order books, contrats perpétuels, ponts, tout est en place. Depuis le « DeFi Summer » jusqu’à aujourd’hui, ces infrastructures ont été testées, piratées, corrigées, et sont désormais solidifiées. Quand je dis « solidifiées », je veux dire que leur sécurité a été validée par l’épreuve du feu — environ 10 à 20 milliards de dollars ont été perdus en hacks durant cette période. Aujourd’hui, la couche infrastructurelle DeFi est prête. Ainsi, l’intégration des STO ou d’actifs boursiers ne nécessite pas de reconstruire quoi que ce soit. C’est essentiel, car les canaux de distribution et l’infrastructure existent déjà — il suffit d’y injecter de nouveaux actifs. Contrairement aux banques ou institutions traditionnelles, qui devraient tout reconstruire depuis zéro (une tâche extrêmement complexe), nous sommes aujourd’hui dans une position favorable. Avec des narrations comme l’ETF Bitcoin et la tokenisation des obligations déjà intégrées dans le champ de vision de la finance traditionnelle, l’ajout des actions est une étape logique. Et l’infrastructure existe déjà pour les accueillir. Cela signifie plus d’actifs disponibles au trading, une meilleure liquidité, et donc un bénéfice direct pour tous les protocoles DeFi sous-jacents.
Les STO sont-ils dans l’intérêt national américain ?
Alex : À un niveau plus stratégique, si les STO étaient normalisés et généralisés, pour les entreprises cotées américaines — comme les exemples que vous avez cités, Disney ou Netflix, étroitement liées aux consommateurs — l’extension des droits actionnariaux pourrait leur apporter de nombreux avantages additionnels. Globalement, pensez-vous que les entreprises cotées aux États-Unis soient intéressées par les STO ? Et ce mouvement s’inscrit-il dans l’intérêt à long terme des États-Unis ?
Mindao : Il faut distinguer les types d’entreprises, car toutes ne sont pas adaptées à la tokenisation, ni forcément porteuses d’intérêt. Par exemple, de nombreux projets DeFi ou CeFi ont déjà émis des tokens d’actions, en ciblant souvent Tesla ou d’autres entreprises tech, car leur base d’investisseurs chevauche celle du crypto. Personne ne choisit une mine de charbon ou une entreprise industrielle, car aucune synergie n’existe. Donc, pour les entreprises dont les utilisateurs croisent ceux du crypto — comme les sociétés d’intelligence artificielle —, l’élargissement du bassin d’investisseurs et de la notoriété est clairement un avantage.
Des États-Unis, on observe un alignement très net entre cette évolution et leurs intérêts nationaux. Actuellement, la priorité réglementaire américaine est la loi sur les stablecoins, visant à consolider la domination du dollar. Concernant les STO, les États-Unis détiennent déjà le plus grand marché boursier mondial. Leur tokenisation permettrait non seulement de réduire drastiquement les coûts opérationnels pour les entreprises financières — comme les votes d’actionnaires ou les dividendes, qui nécessitent aujourd’hui d’importants systèmes back-office — mais aussi de remplacer des infrastructures vieillissantes. Ensuite, en exportant les actions américaines comme on exporte le dollar via les stablecoins, on étend globalement l’influence du marché boursier américain. Cela sert donc clairement les intérêts américains. Cela dit, ce n’est pas forcément bénéfique pour toutes les entreprises financières traditionnelles. Par exemple, les stablecoins menacent les activités des banques traditionnelles. De même, la tokenisation des actions risque d’éliminer bon nombre d’intermédiaires — courtiers, brokers — dont les services deviendront obsolètes sur chaîne. Une fois connecté au DeFi, les utilisateurs pourront agir directement. Cela pourrait transformer en profondeur la structure du marché boursier américain. C’est pourquoi ce processus est loin d’être simple : il menace de nombreux acteurs établis dans la chaîne de valeur actuelle.
Alex : Cela rejoint une question que je me posais : vous avez mentionné l’impact des stablecoins sur les États-Unis, renforçant l’emprise du dollar. Pourtant, l’Europe ou d’autres pays semblent peu enclins à promouvoir leurs propres stablecoins. Par exemple, aucune initiative forte n’existe pour un stablecoin en euros ou en yen. La Chine cherche bien à exporter le yuan via davantage de cas d’usage, mais n’a pas lancé de stablecoin yuan. Ne perçoivent-ils pas cet enjeu ? Pourquoi ne sont-ils pas aussi proactifs que les États-Unis ?
Mindao : Honnêtement, sans l’arrivée de Trump au pouvoir, je ne serais pas aussi optimiste sur les stablecoins américains. Et remarquez : après son arrivée, ce n’est pas l’État américain qui veut lancer un « dollar numérique national », mais Trump a même publié un décret interdisant aux États-Unis d’émettre un tel dollar tokenisé. Ce que l’on voit aujourd’hui, ce sont des stablecoins émis par le secteur privé — des banques, des exchanges — mais jamais par le gouvernement fédéral. Cela répond à une crainte légitime d’un pouvoir gouvernemental excessif. Toutefois, l’UE devrait sortir son propre stablecoin cette année. Mais il y a une grande différence entre l’approche européenne et américaine. Les principaux stablecoins américains sont privés — émis par des entreprises, des banques, des exchanges — tandis que l’UE semble vouloir lancer un stablecoin public, issu du gouvernement. Autre point : le dollar, l’euro et le yen sont des devises librement convertibles. Pour ces monnaies, la création de stablecoins librement échangeables présente un avantage évident. Mais la situation chinoise est différente : le yuan n’est pas librement convertible. Dès lors, un conflit majeur apparaît : créer un stablecoin librement circulant et non-permis, comme USDT (qui est largement non-permis), entre en contradiction directe avec le contrôle des changes. C’est pourquoi la Chine se trouve dans une impasse. Si le stablecoin yuan est trop restreint — avec KYC strict, traçabilité, limitations de transfert — alors il perd tout intérêt pratique. Le yuan numérique chinois, par exemple, ressemble aujourd’hui beaucoup aux portefeuilles traditionnels, et son adoption est lente. Tout cela dépend du régime monétaire national. Pour les monnaies libres comme le dollar ou l’euro, la question est surtout de savoir *comment* le lancer : par le secteur privé (comme aux États-Unis), ou par l’État (comme en Europe). Mais pour la Chine ou d’autres pays à change contrôlé, le conflit avec la politique monétaire est insurmontable. Si un « yuan numérique » est trop surveillé, personne ne l’utilisera — ce serait comme un paiement traditionnel. Les objectifs sont donc contradictoires.
Les obstacles à la tokenisation des actions
Alex : Je vois. Effectivement, le yuan numérique chinois peine à trouver ses utilisateurs, et son déploiement est lent. Revenons aux STO. Après l’annonce de Coinbase de relancer son projet, un fournisseur RWA suisse, Backed, a rapidement lancé sa propre version tokenisée de l’action Coinbase sur Base. Mais les données récentes montrent peu de volume et de graves problèmes de décalage (decoupling). Comme vous l’avez dit, toutes les actions ne sont pas adaptées à la tokenisation. Outre le type d’entreprise, quels sont les autres facteurs bloquants ?
Mindao : Il y en a plusieurs. Créer une action tokenisée ressemble à la création d’un autre token ou d’un stablecoin. D’abord, l’émetteur est crucial. Si ce n’est pas Backed Finance, mais JP Morgan ou Bank of America qui émet la tokenisation de l’action Coinbase, cela changerait tout. Car la question centrale est : quand j’achète ce jeton, puis-je vraiment le convertir en action réelle ? Qui est derrière, et peut-il honorer l’engagement ? Comme FTX a émis des tokens Tesla en s’appuyant sur un broker allemand, le tiers chargé de l’adossage doit avoir une capacité et une volonté claires de racheter ou livrer l’actif sous-jacent. Ensuite, le problème de décrochage : en théorie, avec assez de market makers capables de convertir le token en action réelle, un grave décalage ne devrait pas survenir. C’est pourquoi les stablecoins tiennent leur parité : des minters et market makers peuvent les échanger contre un dollar via Tether ou Coinbase. Le décrochage survient généralement quand il y a trop peu de market makers, une faible liquidité, ou des canaux de rachat inefficaces. Si Coinbase lui-même lance officiellement la tokenisation, la crédibilité serait incomparablement plus forte. De plus, seule Coinbase peut réaliser l’« extension de droits » dont on parlait — permettre à son token de servir en staking ou en frais de gaz sur Base. Backed Finance ne peut pas faire cela. C’est un levier que seul l’émetteur d’origine peut activer. Enfin, rappelons que de nombreux acteurs du crypto peuvent déjà acheter des actions américaines via des comptes offshore — ce n’est pas un obstacle insurmontable. Donc, attirer uniquement les utilisateurs crypto par ce biais est difficile. C’est pourquoi, au fil des ans, les tentatives de tokens d’actions — y compris nos propres expériences avec des synthétiques — ont rencontré peu de demande. Car si l’objectif est simplement d’offrir aux utilisateurs crypto un accès aux actions, la demande n’est pas aussi forte qu’espéré.
Alex : Je comprends. Supposons que Coinbase lance officiellement un produit STO : quels acteurs devraient participer à cette structure, en dehors de Coinbase ?
Mindao : D’abord, des équipes de market making, mais pas nécessairement désignées par Coinbase. Tant que Coinbase fournit un canal fluide entre l’action et le token, des market makers viendront naturellement. Comme pour les stablecoins, un canal de minting et de redemption est indispensable. Ensuite, il faut assurer la profondeur de liquidité. Backed Finance a créé un pool sur Aerodrome, mais sans profondeur suffisante, la tarification est moins efficace qu’un order book. Donc, divers DEX doivent être impliqués, avec un soutien officiel en liquidité. Se fier uniquement à des tiers est difficile. Je pense que Coinbase devrait lier étroitement ce token à Base. La plupart des gens viennent sur Base en espérant un gain potentiel via un jeton. Si Coinbase devient le seul exchange à la fois coté en bourse et doté d’un avantage crypto, ce serait un jeu très intéressant. Mais cela exige de la conception — pas seulement déposer l’action sur chaîne.
Alex : S’il réussit, pensez-vous qu’il puisse inciter d’autres entreprises cotées américaines — comme Starbucks ou Tesla — à lancer leurs propres STO officiels sur Base ? C’est plausible ?
Mindao : Théoriquement, la tokenisation d’actions ne nécessite pas l’accord de l’entreprise. C’est similaire aux stablecoins : émettre un stablecoin dollar ne requiert pas l’approbation de la Réserve fédérale, seulement d’avoir des réserves en dollars. Tant que les exigences réglementaires américaines sont respectées, aucune autorisation de l’entreprise n’est nécessaire. Mais la conception du produit varie : faut-il un KYC obligatoire, ou permettre un accès non-permis à tous ? Le token Coinbase, par exemple, n’aurait probablement pas de KYC, et serait achetable directement sur chaîne. Si un tel accès non-permis est possible, cela attirera beaucoup d’entreprises, créant un nouveau bassin de liquidité. Mais la réglementation reste floue. Par exemple, les tokens de bons du Trésor sur Curve ne sont accessibles qu’aux utilisateurs whitelistés, car ce sont des Security Tokens. Donc, les actions tokenisées sur chaîne sont techniquement des Security Tokens, et ne devraient pas être accessibles au grand public. Cela pose des défis pratiques. Si seul le public KYC est ciblé, l’audience est limitée, et on entre en concurrence avec des plateformes traditionnelles comme Futu — une guerre de parts de marché, pas une création de valeur. C’est le principal défi marketing des actions tokenisées aujourd’hui.
Alex : Comment BlackRock a-t-il conçu l’accès à son token BUIDL ?
Mindao : KYC obligatoire. BUIDL n’est pas destiné au grand public, mais aux protocoles DeFi. Seuls les comptes KYC peuvent l’acheter, puis le redistribuer. BUIDL s’adresse à un marché institutionnel : que vous soyez un protocole DeFi ou un produit financier sur chaîne, je vous distribue le jeton à vous (après vérification), et vous gérez ensuite sa redistribution. C’est un modèle hiérarchique, similaire au minting des stablecoins — orienté vers les émetteurs, pas vers les particuliers. C’est une approche relativement raisonnable.
Les raisons du regain d’intérêt pour les STO et perspectives de marché
Alex : Je vois. Nous avons parlé des STO, un concept déjà exploré en 2017 par des projets comme Polymath, sans succès. Aujourd’hui, de nombreux acteurs s’y intéressent à nouveau. Au-delà du changement réglementaire post-Trump, quels autres facteurs ou besoins nouveaux expliquent ce regain ? Et êtes-vous optimiste sur la performance de ce marché dans les 1 à 3 prochaines années ?
Mindao : Les tokens d’actions existent même avant 2017. Déjà en 2017-2018, pendant le précédent cycle DeFi, Synthetix avec ses actifs synthétiques, ou Mirror de Luna, avaient essayé. Nous-mêmes avons lancé quatre ou cinq tokens — tous avec peu de volume. Nous avions conclu que le modèle synthétique, avec surcollatéralisation élevée (comme chez Synthetix), manquait d’efficacité capital. Puis FTX a lancé des actions Tesla, avec un volume moyen. Le cœur du problème, c’est que, avant le DeFi Summer 2022, la plupart des participants crypto avaient un slogan : « long crypto, short the world ». Beaucoup venaient pour les rendements asymétriques énormes du crypto, particulièrement élevés au début. Ces personnes méprisaient les marchés traditionnels — immobilier, matières premières, actions. Vendre des actions dans ce milieu, c’était comme vendre de la glace en Antarctique. Pas qu’il n’y ait pas de demande, mais le public cible est mal adapté. Mais cette année, plusieurs tournants sont apparus. D’abord, l’arrivée des ETF Bitcoin et Ethereum a attiré massivement des capitaux traditionnels dans le crypto. Ensuite, sur chaîne, les deux grands stablecoins représentent désormais 2300-2400 milliards de dollars, mais seulement quelques dizaines de milliards sont réellement utilisés dans le DeFi. La majorité est détenue comme réserve de valeur — souvent par des personnes extérieures au crypto, qui ne comprennent rien au secteur, et utilisent simplement le stablecoin comme dollar numérique. La structure du marché a donc changé : auparavant dominé par des natifs crypto, il inclut désormais une large frange d’utilisateurs traditionnels. Ces derniers ont une demande réelle pour les actifs boursiers. Les canaux traditionnels sont fluides, mais si un marché d’actions américaines existait sur chaîne, permettant d’acheter facilement avec des stablecoins, cela remplacerait aisément des systèmes comme Interactive Brokers, avec tous leurs inconvénients (conversion RMB → USD → compte bancaire, etc.). Cette demande existe, et elle deviendra forte dans les 3 à 5 ans, car la structure du marché a changé. Il y a désormais de plus en plus d’utilisateurs non-crypto, indifférents aux memes, BTC ou ETH, qui utilisent le stablecoin comme dollar. Si on leur propose des actifs traditionnels, et qu’ils sont déjà familiers avec les actions, la demande de configuration est réelle. Et sur chaîne, c’est bien plus pratique. Le seul frein actuel, c’est que l’infrastructure n’est pas mature — peu de choix d’actifs, spread élevé. Donc, la tokenisation des actions en est encore au stade du DeFi en 2017-2018, loin du DeFi Summer. Mais je suis optimiste : dans 3 à 5 ans, un marché de taille notable devrait émerger. À condition qu’un cadre légal permette la sortie réelle de ces actifs. Pour l’instant, tout le monde expérimente. Même Coinbase n’en est qu’au stade des tests. Donc, si un cadre réglementaire clair émerge, le marché pourra décoller.
Qui bénéficiera de la vague STO ?
Alex : À long terme, si ce marché décolle et qu’un cadre légal existe, quels secteurs ou entreprises en tireront le plus profit ? Le DeFi, les Layer1/Layer2, ou certains projets RWA spécifiques ?
Mindao : Le meilleur parallèle est celui des stablecoins. Car le stablecoin est lui-même la plus grande classe d’actifs RWA — la tokenisation du dollar. Dans ce domaine, les plus grands gagnants sont incontestablement les émetteurs d’actifs. Attention : je ne parle pas de Tesla ou Disney, mais des entités qui tokenisent réellement ces actions. Car comme pour les stablecoins, l’effet réseau de liquidité crée un avantage cumulatif — une fois installé, il devient difficile à déloger. C’est essentiel. Si quelqu’un parvient à tokeniser QQQ ou l’indice Nasdaq — les indices les plus échangés — et que le token développe un fort effet réseau, comme USDT, il deviendra incontournable. Dans ce cas, l’émetteur sera le principal bénéficiaire. Sous la couche, de nombreux services peuvent émerger : prêt/emprunt de ces tokens, frais sur l’émission, etc. Mais le plus gros gain ira à ceux qui atteignent rapidement l’échelle. Comme pour les ETF ou les fonds monétaires, le premier arrivé capte la majorité du marché. Regardez les ETF Bitcoin : les leaders d’aujourd’hui domineront encore dans 3-5 ans. La part de marché reste stable, voire augmente. L’effet réseau est puissant. Une fois les actions tokenisées, de nombreuses entreprises pourront les recombiner — comme dans le DeFi avec USDT/USDC. Cela crée une barrière protectrice solide. Donc, ce sont bien les émetteurs de tokens qui en tireront le plus grand profit.
Alex : Si ces émetteurs lancent de nombreux actifs, sur quelle chaîne choisiront-ils de les déployer ? Celle ayant une bonne réputation, comme Ethereum, ou celles plus performantes comme Solana ou Base ?
Mindao : Le playbook existe déjà : copiez USDT. Peu importe la chaîne, lancez partout. USDT est le meilleur exemple : initialement émis par Bitfinex, il était difficile pour d’autres exchanges de l’accepter. C’est pourquoi Binance, OKX ou Huobi ont lancé leurs propres stablecoins, mais ne s’acceptent pas mutuellement. Or, USDT existait déjà quand il n’y avait aucun concurrent — tout le monde l’a accepté, créant un effet réseau. Même logique pour les actions tokenisées : déployez là où la demande existe. Comme USDT au début, allez partout où il y a de la demande, et gérez vos stocks de manière centralisée. Aucune chaîne n’a d’avantage structurel en matière d’actifs RWA. Ethereum a plus d’USDT simplement parce que la demande y est plus forte, pas parce que sa technologie est supérieure. Pour un émetteur, l’essentiel est que le marché soit assez grand, que les protocoles DeFi y soient nombreux, et qu’il puisse absorber de gros volumes. C’est cela qu’il faut regarder. Si le marché est grand, lancez-y vos actifs.
Quel regard porter sur l’environnement politique actuel du crypto ?
Alex : Je comprends. Nous avons longuement parlé des STO, et mentionné un virage politique majeur vers la réglementation. La dernière fois que nous avons discuté politique crypto, cela faisait près de trois mois. Entre-temps, beaucoup de choses se sont produites : Trump a lancé son propre token, sa famille a lancé World Liberty Finance pour acheter des actifs crypto, et Trump a signé un décret présidentiel instaurant une « réserve stratégique Bitcoin ». Mais des mauvaises nouvelles aussi : les propositions de réserve Bitcoin au niveau des États ont échoué — environ quatre ou cinq États n’ont pas réussi à légiférer. Certains pensent que Trump a déjà tenu la plupart de ses promesses pro-crypto, et que peu de nouveaux avantages sont à attendre. Quel est votre sentiment sur le climat politique actuel du secteur ? Y a-t-il encore des événements clés à surveiller ?
Mindao : Mon sentiment est mitigé. Oui, de nombreux signaux positifs émergent, tant en intensité qu’en rapidité d’exécution — bien au-delà de mes attentes. Sur le plan politique, voir le Bitcoin reconnu comme actif de réserve américain est un tournant. Les réserves américaines comprennent des matières premières utiles ou des actifs financiers comme l’or. L’élever à ce rang, tant par la vitesse que par la hauteur du discours, est remarquable. D’autres actifs ont aussi été inclus dans ce stockage stratégique. Donc, côté politique
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