Perspective des VC : comment résoudre le « poison lent » des hauts FDV et faible liquidité ?
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Perspective des VC : comment résoudre le « poison lent » des hauts FDV et faible liquidité ?
Explorer les possibilités au-delà de la dimension temporelle, en introduisant de nouveaux paramètres : la fluidité, les jalons.
Dédié à des analyses Web3 approfondiesRédaction : Ro Patel, associé chez Hack VC
Traduction : Azuma, Odaily Planet Daily
L’état actuel de la conception du verrouillage des jetons
Au cours du cycle de marché actuel, l’émission de jetons selon un modèle « haute FDV, faible circulation » est progressivement devenue une tendance dominante, suscitant des inquiétudes parmi les investisseurs quant au potentiel durable d’investissement sur le marché. D’ici 2030, une grande quantité de jetons dans le marché cryptographique seront progressivement déverrouillés. À moins que la demande n’augmente significativement, le marché devra nécessairement absorber cette pression potentielle de vente.
Historiquement, les contributeurs d’un réseau ou protocole (y compris l’équipe et les premiers investisseurs) reçoivent généralement une part proportionnelle de jetons en récompense, soumise à une structure de verrouillage définie dans le temps. En tant que principaux développeurs du réseau ou protocole à ses débuts, ces contributeurs méritent effectivement une compensation appropriée, mais il convient également de veiller à équilibrer les intérêts des autres parties prenantes, en particulier ceux des investisseurs du marché public après l’événement de création du jeton (TGE).
La conception de cette répartition est cruciale. Si la proportion de jetons verrouillés est trop élevée, elle peut nuire à la liquidité disponible du jeton, ce qui aurait un impact négatif sur son prix et finalement préjudicierait tous les détenteurs. Inversement, si les contributeurs ne reçoivent pas une compensation adéquate, leur motivation à continuer à développer le projet pourrait s’affaiblir, ce qui nuirait également à long terme à l’intérêt de tous les détenteurs.
Les paramètres classiques du verrouillage des jetons incluent : la proportion allouée, la durée du verrouillage, la période de déblocage progressif et la fréquence de distribution. Tous ces paramètres agissent exclusivement sur la dimension temporelle. Compte tenu de la situation actuelle, se limiter à ces paramètres traditionnels restreint notre capacité à imaginer de nouvelles solutions. Il est donc nécessaire d’introduire de nouveaux paramètres pour explorer de nouvelles possibilités.
Dans les lignes suivantes, je propose d’ajouter aux modèles courants de verrouillage des jetons deux dimensions supplémentaires basées sur la « liquidité » et/ou sur des « jalons », afin d’améliorer les modèles actuellement dominants sur le marché.
Mécanisme de verrouillage basé sur la « liquidité »
La notion de liquidité n’est pas absolue ; il existe de nombreuses façons de la quantifier selon différentes dimensions.
Un critère viable pour mesurer la liquidité consiste à examiner la profondeur des ordres d’achat du jeton, qu’ils soient présents sur la chaîne (on-chain) ou sur les exchanges centralisés (CEX). En calculant la somme cumulative de toutes les profondeurs d’achat, on obtient un chiffre que nous pouvons appeler bLiquidity (liquidité acheteuse).
Lors de la conception des clauses de verrouillage, les projets peuvent introduire deux nouveaux paramètres : bLiquidity et pbLiquidity (le pourcentage de liquidité acheteuse, théoriquement compris entre zéro et un). Au niveau du contrat intelligent, cela peut être exprimé comme suit :
min(jetons pouvant être retirés selon le plan de déblocage classique, pbLiquidity * bLiquidity * valeur unitaire du jeton * FDV)
Examinons maintenant plus en détail le fonctionnement de ce mécanisme par un exemple concret.
Supposons qu’un jeton ait une offre totale de 100 unités, dont 12 % (soit 12 jetons) sont attribués à des contributeurs soumis à un verrouillage, chaque jeton étant valorisé à 1 dollar (pour simplifier les calculs, supposons que le prix reste constant).
Si l’on adopte un modèle de verrouillage purement temporel, avec une libération linéaire sur 12 mois après le TGE, les contributeurs débloqueraient chaque mois 1 jeton, soit 1 dollar.
Si l’on ajoute une clause supplémentaire fondée sur la liquidité, en fixant pbLiquidity à 20 % et bLiquidity à 10 dollars (c’est-à-dire qu’il y ait au minimum 10 dollars de liquidité acheteuse sur les 12 mois), alors durant le premier mois, le contrat vérifie automatiquement la valeur bLiquidity de 10 dollars, multipliée par 20 % (pbLiquidity), ce qui donne 2 dollars.
Selon la fonction min indiquée précédemment (entre le mécanisme classique et le mécanisme complémentaire, on prend la valeur minimale), le contrat libère automatiquement 1 jeton, car la valeur débloquée selon le mécanisme classique (1 dollar) est inférieure à celle selon le mécanisme complémentaire (2 dollars). Cependant, si nous modifions le paramètre bLiquidity à 2 dollars, alors le contrat libérerait uniquement 0,4 jeton, car la valeur selon le mécanisme classique (1 dollar) serait supérieure à celle du mécanisme complémentaire (20 % × 2 dollars = 0,4 dollar).
Ceci illustre une manière potentielle d’ajuster dynamiquement la structure de verrouillage en fonction de la liquidité.
Avantages
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Les modèles de verrouillage dominants sur le marché actuel se concentrent presque exclusivement sur la dimension temporelle, voire tiennent indirectement compte de la présence suffisante de liquidité à un prix donné pour absorber les déblocages. Le modèle basé sur la liquidité oblige les projets à s’engager activement dans la construction de liquidité autour de leur jeton, en la liant à des incitations spécifiques.
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Pour les investisseurs du marché public, cela transmet une confiance renforcée : les quotas de jetons prévus ne seront débloqués que si la liquidité est suffisante. Sinon, seul une partie proportionnelle à la liquidité existante sera libérée, évitant ainsi un effondrement du prix du jeton causé par une pression de vente que la liquidité ne pourrait supporter.
Défis potentiels
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Si le jeton ne parvient jamais à obtenir une liquidité suffisante, cela pourrait considérablement prolonger la période pendant laquelle les contributeurs reçoivent leurs récompenses (déblocages).
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Les règles supplémentaires peuvent rendre le calcul de la fréquence et de la périodicité des déblocages plus complexe.
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Cela pourrait encourager une liquidité acheteuse artificielle. Toutefois, plusieurs méthodes permettent d’y remédier, par exemple en ne tenant compte que de la bLiquidity située dans une fourchette donnée autour du prix actuel, ou en ne considérant que les positions LP soumises à certaines conditions de verrouillage.
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Les contributeurs pourraient retirer continuellement des jetons du contrat de déblocage sans les vendre immédiatement, accumulant progressivement une grande quantité, puis les vendre d’un seul coup, ce qui pourrait avoir un impact important sur la liquidité et entraîner une baisse du prix du jeton. Cependant, cette situation est similaire au cas d’une baleine accumulant activement des jetons déjà en circulation ; le risque de dump par une baleine et la chute de prix qui en découle existent toujours sur le marché.
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Obtenir la valeur de bLiquidity sur un exchange centralisé (CEX) est plus difficile que sur un DEX.
Avant d’aborder le modèle de verrouillage basé sur des jalons, les projets doivent réfléchir à la manière d’assurer une liquidité suffisante pour garantir un déblocage « normal ». Une piste possible consiste à inciter les positions LP verrouillées. Une autre approche serait d’attirer davantage de fournisseurs de liquidité — comme mentionné dans notre article « 10 choses à considérer avant votre événement de création de jeton (TGE) », en permettant aux fournisseurs de liquidité d’emprunter des jetons depuis l’inventaire du projet, attirant ainsi davantage de participants pour créer un marché plus stable autour de leur propre jeton.
Mécanisme de verrouillage basé sur des « jalons »
Une autre dimension additionnelle susceptible d’améliorer le modèle de verrouillage des jetons est celle des « jalons », tels que le nombre d’utilisateurs, le volume de transactions, les revenus du protocole ou la valeur totale verrouillée (TVL). Ces indicateurs quantifiables peuvent servir à évaluer l’attractivité du protocole.
De façon similaire au modèle fondé sur la liquidité décrit précédemment, un protocole peut introduire des paramètres supplémentaires basés sur ces jalons pour concevoir une clause de verrouillage binaire.
Par exemple, pour atteindre 100 % du déblocage « normal », le protocole doit atteindre une TVL de 100 millions de dollars, plus de 100 utilisateurs actifs quotidiens, et un volume de transactions quotidien supérieur à 10 millions de dollars. Si ces objectifs ne sont pas atteints, la quantité finale de jetons débloqués sera inférieure à celle initialement prévue.
Avantages
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Le verrouillage basé sur des jalons garantit que lorsque les jetons commencent à être largement débloqués, le protocole dispose déjà d’une certaine attractivité et d’une liquidité suffisante.
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Moins dépendant de la dimension temporelle.
Inconvénients / Défis
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Les données peuvent être manipulées, notamment des statistiques telles que le nombre d’utilisateurs actifs ou le volume de transactions, qui sont particulièrement sensibles à la manipulation. La TVL est relativement plus difficile à falsifier, bien que son importance soit moindre pour certains projets axés sur l’efficacité du capital. Les revenus sont plus difficiles à manipuler, mais certaines activités (comme le wash trading) peuvent générer des frais supplémentaires, créant ainsi artificiellement des revenus. De ce fait, ils restent indirectement manipulables.
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En évaluant le risque de manipulation des données, il est essentiel de considérer les motivations des différents groupes. L’équipe et les investisseurs (les parties concernées par le plan de déblocage) ont un fort intérêt à manipuler les statistiques, tandis que les investisseurs du marché public ont peu de raisons de le faire, car ils n’ont aucun intérêt à accélérer les déblocages.
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Des accords juridiques hors chaîne pourraient fortement réduire les intentions malveillantes de ces groupes motivés. Par exemple, le projet pourrait prévoir des sanctions sévères pour toute violation des règles — par exemple, priver les membres de l’équipe ou les investisseurs de leur allocation de jetons s’ils sont pris en flagrant délit de wash trading ou de falsification des données.
Conclusion
La tendance actuelle du marché vers un modèle « haute FDV, faible circulation » a suscité des inquiétudes parmi les investisseurs du marché public concernant la viabilité du potentiel d’investissement à long terme.
Les modèles traditionnels de verrouillage fondés uniquement sur la dimension temporelle ne sont pas adaptés à l’environnement de marché complexe actuel. En intégrant des dimensions telles que la liquidité et les jalons dans les clauses de verrouillage des jetons, les projets peuvent mieux aligner les incitations, assurer une liquidité suffisante et garantir l’attractivité du protocole.
Bien que ces nouvelles conceptions présentent également de nouveaux défis, des mécanismes de verrouillage plus robustes offrent clairement davantage d’avantages. Grâce à une conception minutieuse, ces modèles améliorés de verrouillage peuvent efficacement renforcer la confiance du marché et créer un écosystème plus durable pour toutes les parties prenantes.
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