Forbes : Relance après chaque échec, huit ans de quête pour la tokenisation des actifs
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Forbes : Relance après chaque échec, huit ans de quête pour la tokenisation des actifs
Tant qu'il y aura de la méfiance envers le marché des cryptomonnaies, les expériences de tokenisation d'actifs ne réussiront jamais.
Dédié à des analyses Web3 approfondiesRédaction : Steven Ehrlich, Forbes
Traduction : Luffy, Foresight News
Malgré les promesses révolutionnaires de la blockchain, la Bourse de New York continue comme si de rien n'était.
Le 17 juillet 2023, deux associés du cabinet de conseil McKinsey sont montés sur scène à la Bourse de New York pour vanter les mérites de la blockchain devant une assemblée de responsables gouvernementaux, de régulateurs et de cadres financiers, affirmant que son utilité dépasse largement le marché des cryptomonnaies entaché de scandales.
Le bitcoin, l’Ethereum, Solana et les dizaines de milliers d'autres cryptomonnaies ont perdu 60 % de leur valeur par rapport à leur sommet de novembre 2021, effaçant 2 000 milliards de dollars de capitalisation boursière. Les plateformes de cryptomonnaies subissent fréquemment des piratages, et les entreprises les plus importantes du secteur sont attaquées par les autorités de régulation. Pourtant, les évangélistes insistent : la technologie sous-jacente aux cryptomonnaies reste viable, avec un avenir radieux.
« C’est la blockchain, pas les cryptomonnaies, qui possède une véritable utilité », affirme Julian Sevillano, associé chez McKinsey.
Les conférenciers ont présenté les bases, définissant des termes comme « contrat intelligent » (transactions exécutées automatiquement lorsqu’un certain ensemble de conditions est rempli), et expliquant comment des actifs financiers traditionnels — actions, obligations, immobilier — peuvent être « tokenisés ». Le code blockchain permettrait ainsi de transférer ces actifs dans le monde entier en quelques secondes, au lieu des heures ou jours nécessaires actuellement.
Mais malgré leurs discours sur « l’amélioration de l’efficacité du capital », « la réduction des coûts opérationnels » et « le renforcement de la conformité et de la transparence », leurs propos manquent de substance. En omettant de mentionner l’effondrement catastrophique des prix des cryptomonnaies l’année dernière, ce discours aurait pu être prononcé en 2015, à l’époque où les premières plateformes de tokenisation, comme R3CEV, faisaient sensation. Depuis, peu d'entreprises les ont adoptées, et de nombreux projets font toujours face aux mêmes obstacles et débats qu’auparavant. La tokenisation pourrait bien être l’avenir des services financiers, mais elle semble encore très lointaine.
Pour s’en convaincre, il suffit d’examiner un rapport soumis peu après au Comité consultatif des marchés mondiaux de la Commission du commerce des matières premières (CFTC). Per von Zelowitz, du centre d’innovation de la Réserve fédérale de New York, a déclaré que le projet pilote sur les dépôts de gros mené conjointement avec des banques telles que Wells Fargo et Citigroup sur un réseau privé restait une « expérience scientifique » autour d’une « infrastructure financière théorique ».
Durant la session de questions-réponses, Sandy Kaul, intervenante et responsable chez Franklin Templeton, une société de gestion d’actifs de 1 500 milliards de dollars, a demandé à la Réserve fédérale si elle envisageait des tests sur un système ouvert afin de tirer parti des avantages offerts par des technologies similaires à la blockchain.
« Quels avantages ? » a répondu Zelowitz.
Depuis la nuit d’Halloween 2008, date à laquelle le livre blanc de Satoshi Nakamoto sur le bitcoin s’est répandu, la cryptotechnologie a accumulé une série de cycles autour de ses applications phares : paiements instantanés partout dans le monde, outils protégeant l’identité et les données personnelles contre la surveillance des États et des entreprises, ou encore couverture contre les politiques inflationnistes des gouvernements.
Parmi ces cycles figure également la tokenisation d’actifs du monde réel, tels que des reçus numériques représentant des biens immobiliers, des œuvres d’art, des obligations ou même des droits de propriété intellectuelle. Les premières initiatives de tokenisation se concentraient principalement sur des registres privés — des blockchains contrôlées par une entité ou un consortium d’entreprises, sans validation publique. Cette alternative semblait offrir efficacité et transparence tout en évitant les risques liés à l’utilisation illégale du réseau par des criminels.
Les choses ont vraiment commencé en 2015, lorsque plusieurs registres autorisés très médiatisés ont fait leur apparition avec de grandes ambitions. Soutenus souvent par de grandes banques, ils visaient à simplifier tous les processus, des paiements au règlement-post-traitement. IBM a fortement misé sur la blockchain, lançant une campagne marketing spectaculaire (la société s’étant depuis recentrée sur la promotion de son activité en intelligence artificielle).
Parallèlement, Nasdaq a lancé un projet utilisant une blockchain autorisée pour faciliter la vente de titres privés « tokenisés ». Un rapport publié en 2015 par le fonds de capital-risque de Santander prédisait que « d’ici 2022, la technologie des registres distribués pourrait faire économiser aux banques entre 15 et 20 milliards de dollars sur les paiements internationaux, les transactions boursières et la conformité réglementaire ». L’année 2022 est passée, sans impact notable.
La pratique de tokenisation la plus remarquable de cette période précoce remonte à mars 2015, lorsque la start-up new-yorkaise Digital Asset Holdings (DAH) a recruté Blythe Masters comme PDG. À 28 ans au début des années 2000, Masters était cadre chez JPMorgan, où elle avait conçu les Credit Default Swaps (CDS), un instrument ingénieux permettant aux investisseurs en obligations de se prémunir contre le défaut de remboursement d’un emprunteur — un outil devenu notoire durant la crise financière de 2008. Masters souhaitait provoquer une adoption massive de la blockchain pour transformer radicalement les marchés financiers. Dans une interview à Bloomberg en 2015, elle déclara : « Vous devriez prendre cette technologie au sérieux, tout comme vous auriez dû prendre au sérieux l’avènement d’Internet au début des années 1990. »
Masters et DAH ont connu un premier succès en 2017, remportant un contrat visant à remplacer le système obsolète de compensation et de règlement de la Bourse australienne (ASX). Mais en raison de retards liés à la stabilité, à l’évolutivité, à la gouvernance et à la gestion générale du projet, celui-ci a finalement été annulé fin 2022. L’ASX a absorbé une perte de 165 millions de dollars. Son président, Damian Roche, a déclaré : « Nous avons lancé ce projet avec les meilleures informations disponibles à l’époque, déterminés à offrir au marché australien une solution post-négociation innovante, avancée, sûre et fiable. » Toutefois, après examen approfondi, nous avons conclu que la voie suivie ne répondrait pas aux normes élevées attendues par l’ASX et le marché. »
Parmi toutes les initiatives de tokenisation qui ont fait grand bruit au cours de la dernière décennie, le projet le plus mémorable fut la vente pour 18 millions de dollars d'une participation dans un hôtel à Aspen Ridge, dans le Colorado — considérée comme une plaisanterie dans le secteur. Will Peck, de WisdomTree Investments, déclare : « Personne ne souhaite réellement détenir une fraction de token représentant un étage d’hôtel ou un millième d’une peinture. »
Aujourd’hui encore, les partisans de la tokenisation peinent à concrétiser ce concept. Les projets vont de l’émission de centaines de millions d’euros d’obligations en Europe à des applications d’investissement façon Robinhood, permettant aux amateurs de sport assis sur leur canapé d’acheter facilement des actions tokenisées d’obligations américaines, sans plus d’effort que changer de chaîne à la télévision. Pour l’instant, on peut dire au mieux qu’ils fonctionnent à petite dose et dans des environnements contrôlés, mais qu’ils n’ont pas encore trouvé la clé pour générer une demande généralisée.
Prenons l’exemple du marché institutionnel. En novembre 2022, Goldman Sachs a lancé une plateforme de tokenisation ayant traité, en collaboration avec Santander et la Société Générale, un emprunt obligataire européen de 100 millions de dollars émis par la Banque européenne d’investissement (BEI). Selon Matthew McDermott, directeur général, cette plateforme était « pionnière à bien des égards ». Le cycle de règlement a été ramené à 60 secondes, contre 5 jours habituellement, réduisant les risques d’erreurs administratives et rendant l’actif plus liquide.
Le système peut même gérer les paiements d’intérêts sur les obligations. « Nous avons effectivement représenté les flux de trésorerie des produits dérivés sur la chaîne, et prouvé que vous pouviez interagir avec les canaux de paiement de banques françaises et luxembourgeoises, qui ont toutes deux émis des montants importants de monnaie numérique pour ce projet », explique McDermott. À ce jour, seulement deux petites transactions ont été réalisées.
McDermott a déclaré à Forbes que la banque cherchait à regrouper l’émission de la BEI avec d’autres entreprises afin de créer un marché secondaire liquide. Plus facile à dire qu’à faire, car une telle initiative nécessiterait davantage d’infrastructure et surtout la coordination des acteurs du secteur autour d’un même ensemble de technologies — une barrière majeure, car cela impliquerait que des concurrents collaborent.
« De BlackRock à Goldman Sachs, Citigroup ou JPMorgan, tout le monde affirme que la tokenisation est l’avenir », déclare Nadine Chakar, ancienne PDG de Securrency, une entreprise spécialisée dans la tokenisation, qui dirigeait auparavant la division actifs numériques de BNY Mellon. Sa société vient d’être rachetée par la DTCC (Depository Trust & Clearing Corporation) pour 50 millions de dollars, soit la moitié de sa valorisation lors de son dernier tour de financement en mars 2021. « Le problème, c’est l’interopérabilité et la liquidité », déclarait Chakar en juillet. « Une banque collabore avec la société XYZ pour une émission, puis publie un communiqué de presse. Et ensuite ? Rien. Ces actifs deviennent des “rocks de compagnie”, parce qu’ils ne peuvent aller nulle part. »
Avant son rachat, Securrency avait adopté une approche différente. En partenariat avec WisdomTree, elle a lancé sur des blockchains publiques comme Ethereum une série de fonds tokenisés et une application nommée WisdomTree Prime, offrant une méthode peu coûteuse et accessible pour investir dans des fonds indiciels et des obligations d’État américaines. Le montant minimal d’investissement dans ces fonds est de 25 dollars, avec des frais de gestion de 0,05 %. Bien que cela reste plus cher que les transactions gratuites proposées via des plateformes comme Robinhood (qui tire profit d’un modèle controversé de paiement par flux d’ordres), WisdomTree estime que ses clients recherchent une alternative à Robinhood. À ce jour, ces fonds continuent d’exister, mais leurs actifs sous gestion s’élèvent à seulement 12 millions de dollars, et ni Chakar ni Peck de WisdomTree n’ont répondu aux questions concernant leur avenir.
Franklin Templeton propose un service similaire via son application grand public Benji, qui permet non seulement d’investir dans des actifs numériques, mais aussi dans des fonds monétaires adossés à des titres du Trésor américain. Ce produit de Franklin Templeton gère 295 millions de dollars d’actifs.
Les actifs alternatifs, tels que le crédit privé et les participations, pourraient représenter le plus grand espoir de la tokenisation. Caroline Pham, commissaire à la CFTC, estime que le crédit privé devrait devenir un marché de 10 000 milliards de dollars au cours des dix prochaines années.
Certains tests préliminaires ont déjà montré que la tokenisation peut accélérer l’émission et abaisser les seuils d’investissement. Par exemple, KKR a collaboré avec Securitize, une entreprise spécialisée dans la tokenisation, pour émettre une partie de son fonds stratégique de croissance en santé II (HCSG II) de 4 milliards de dollars sur la blockchain Avalanche, bien que l’entreprise ne divulgue pas le montant exact des investissements.
Avalanche semble vouloir s’imposer dans le domaine de la tokenisation, en lançant avec des sociétés de gestion comme T. Rowe Price, WisdomTree, Wellington Management et Cumberland DRW un réseau test permettant aux institutions financières traditionnelles de tester sur un bac à sable le règlement et le dénouement des transactions sur une blockchain publique.
Mais tant que les grands acteurs du secteur, qui jugent inutile de passer par la tokenisation, n’auront pas progressé significativement, ce projet a encore un long chemin à parcourir. iCapital, par exemple, a créé une série de fonds communs d’investissement avec un minimum de 25 000 dollars pour financer des investissements alternatifs, mais juge inutile d’utiliser la blockchain dans ce processus. « Notre activité a atteint une taille critique, mais nous n’avons tokenisé aucun actif », déclare son PDG, Lawrence Calcano. « L’idée selon laquelle les entreprises doivent se tourner vers la tokenisation pour croître est erronée. Mais cela ne veut pas dire que les deux approches s’excluent. »
À ce jour, les stablecoins sont la seule application ayant obtenu un certain succès dans le domaine de la tokenisation. Le marché mondial des stablecoins a explosé en quelques années, atteignant 127 milliards de dollars. Toutefois, leur usage principal (souvent adossé à 100 % de réserves, conçu pour maintenir une valeur de 1 dollar) consiste à faciliter la spéculation sur des plateformes de cryptomonnaies non régulées à travers le monde, dans des pays où les monnaies traditionnelles ne sont pas acceptées. Ce marché est dominé par Tether, une société fantôme longtemps restée en dehors du contrôle réglementaire. Tether détient 84 milliards de dollars d’actifs en stablecoins, n’a jamais été auditée et refuse de divulguer les noms des banques où elle place ses fonds.
Pourtant, les essais-pilotes et les annonces de tokenisation se poursuivent. Ces dernières semaines seulement, le service de messagerie de paiement Swift a publié les résultats d’expériences menées avec BNP Paribas, la DTCC, BNY Mellon et le groupe Lloyds Bank, afin de vérifier si leurs systèmes backend pouvaient se connecter à des blockchains publiques et privées supportant des actifs tokenisés ; Citigroup a annoncé un plan visant à tokeniser les dépôts clients afin de leur permettre d’envoyer des fonds instantanément n’importe où dans le monde. Le premier test est mené conjointement avec Maersk, géant du transport maritime et client de la banque.
La Bourse de Londres souhaite également lancer une activité de trading de tokens, qui pourrait initialement cibler le marché opaque du capital-investissement. Comme pour battre un record, Murray Roos, responsable des marchés de capitaux au sein du groupe London Stock Exchange, reprend les propos tenus il y a des années par l’ASX : la technologie aurait atteint un « point de basculement ». « Notre objectif est d’utiliser les technologies numériques pour créer un processus plus fluide, moins coûteux, plus transparent — et mieux régulé », affirme-t-il.
« Au cours des 18 à 24 prochains mois, nous devons faire évoluer les choses », déclare Nadine Chakar, PDG de Securrency.
Il y a là une forme de folie : répéter sans cesse la même chose en espérant un résultat différent. D’un point de vue technologique, l’avenir de la tokenisation sur blockchain d’actifs réels valant des milliers de milliards semble imminent. Mais tant que la confiance dans les marchés cryptos fera défaut, cela n’arrivera jamais.
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