野村證券研報解讀：封裝基板出貨同比跳漲 36%，多芯片封裝路線之爭浮出水面

撰文：Rita

潮嚮導讀

5 月日本封裝基板（剛性模組基板）出貨金額同比增長 36%，達到 278 億日元，創下歷史新高。這個數據本身已經足夠亮眼，但野村證券認為，更值得關注的是水面下的技術路線之爭：Rubin Ultra 的封裝結構可能從 GTC 大會上公佈的四 die 方案轉向雙模塊結構，臺積電和英特爾正圍繞 2.5D、3D 與 3.5D 封裝展開更激烈的競爭。出貨量漲的是當下，定勝負的是未來兩年的技術迭代。

5 月數據創下新高，量價都在說話

野村證券援引日本經濟產業省發佈的《工業生產調查》數據：5 月封裝基板出貨金額達到 278 億日元，超過 3 月創下的 273 億日元前高，同比增長 36%。從量來看，每平方米出貨面積同比增長 10%；從價來看，每平方米均價達到 135.6 萬日元，較 4 月創下的 122.6 萬日元前高再漲 23%。需求在放量的同時也在向高端傾斜。

野村證券推斷，英偉達 Rubin 封裝需求將在今夏（最晚 8 月前後）真正放量，目前相關封裝基板出貨已經在逐步爬升。當前看到的 36%增速還只是前奏。

四 die 還是雙模塊？Rubin Ultra 封裝結構生變

報告中最硬的技術判斷：市場正在形成共識，Rubin Ultra 的封裝結構可能從英偉達今年 3 月 GTC 大會上公佈的四 die 方案，改為雙模塊結構，每個模塊內有兩顆裸片以 3D 堆疊方式組合。部分觀點還認為 Feynman 架構也可能採用類似的雙模塊設計。

為什麼要變？核心瓶頸在於 HBM4 的佈線更密、引腳更多，想要把超過 5.5 倍光罩面積的大型中介層與 HBM4 整合在一起，技術難度陡增。臺積電可能在未來路線圖中選擇 3.5D 封裝作為過渡方案，把 3D 堆疊和 2.5D 封裝結合起來，等大型中介層的技術可行性更明確之後，再向更激進的集成度推進。

英特爾 EMIB-T 亮相：不用中介層也能堆 HBM4

在美國電子元器件與技術大會上，英特爾發佈了一篇關於 EMIB-T 的技術論文。這是一種 2.5D 封裝方案，最大特點是不使用中介層。

英特爾披露，EMIB-T 將在 2026 年完成量產準備，目標產品尺寸達到 8 倍光罩面積，封裝尺寸 120×120 毫米，可集成最多 12 顆 HBM4，採用四 die 結構。相比前代 EMIB，EMIB-T 引入了硅通孔和 MIM 電容，使封裝內部供電網絡的壓降改善了 68-80%。這個改進很關鍵，EMIB 過去在 AI 加速器封裝中推廣受限，一個重要原因就是供電壓降問題過於突出。

野村證券認為，英特爾正在通過 EMIB-T 構建與臺積電對標的生態體系，但臺積電在供電管理和散熱能力上仍有優勢，尤其是 3DFabric Alliance 已經聚集了多家設備和材料合作伙伴。

決定勝負的四大戰場

報告指出，下一代封裝競賽的核心技術有四項：供電、散熱、CPO 和 3D 堆疊（混合鍵合）。誰能在這四個領域同時建立生態優勢，誰就能掌握 AI 加速器封裝的主導權。

短期看，封裝基板出貨量的高增長仍將持續，Rubin 量產和 HBM4 滲透是主要拉動。中期看，封裝基板廠商的客戶結構和產品定位，取決於它們能切入哪家龍頭、哪種技術路線。臺積電路線與英特爾路線的差異，會直接影響上游材料的規格、層數、尺寸和散熱設計。

潮向視角

這份報告把一個月度出貨量數據拆開來看，底下是一場正在升級的技術路線戰爭。封裝基板不同於普通 PCB，AI 時代它的性能直接由客戶採用的封裝架構決定。英偉達 Rubin 的結構調整，會牽動臺積電、英特爾、基板廠、HBM 廠商一整條鏈。

野村證券雖然沒有給個股評級，但點出了一個清晰的判斷：下一階段，封裝基板行業的超額收益，將來自於能不能綁定龍頭客戶的技術路線，光靠行業景氣度不夠。

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本文系潮向研究對第三方券商研究報告（野村證券，2026 年 7 月 14 日）的整理與解讀。文中引述的評級、目標價、盈利預測及相關判斷，均為該券商分析師的觀點，僅代表其所屬機構立場，不代表潮向研究的觀點，也不構成任何投資建議。

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