Tín dụng tư nhân USD
Tuyển chọn TechFlowTuyển chọn TechFlow
Tín dụng tư nhân USD
Đây là một thị trường có quy mô đạt 2 nghìn tỷ đô la Mỹ.
Chuyên sâu báo cáo Web3Tác giả: Vaidik Mandloi
Biên dịch: Block unicorn
Vào những năm 1970, Bruce Bent và Henry Brown đã tạo ra quỹ tiền tệ đầu tiên trong lịch sử. Ý tưởng này cực kỳ đơn giản. Do một quy định từ thời Đại Suy thoái, lãi suất tiết kiệm tại các ngân hàng Mỹ bị giới hạn ở mức 4,5%. Mặc dù lợi suất trái phiếu kho bạc Mỹ lúc đó vượt quá 9%, nhưng mức đầu tư tối thiểu để mua trái phiếu kho bạc lại lên tới 10.000 USD. Vì vậy, Bent và Brown quyết định gộp các khoản tiền gửi nhỏ lại, mua trái phiếu kho bạc với quy mô lớn và chia sẻ lợi nhuận cho các nhà đầu tư. Ngày nay, quy mô của các quỹ tiền tệ đã đạt khoảng 8 nghìn tỷ USD.
Stablecoin đang thực hiện một hoạt động tương tự, chỉ khác là tài sản lần này là tín dụng tư nhân, một thị trường có quy mô 2 nghìn tỷ USD mà bạn cần ít nhất 1 triệu USD để tham gia. Các stablecoin sinh lợi được sử dụng để gộp các khoản tiền gửi nhỏ và dẫn chúng vào lĩnh vực tín dụng.
Hôm nay, tôi sẽ đi sâu vào cách điều này xảy ra, và cách Goldfinch (nỗ lực đầu tiên trong lịch sử sử dụng vốn thực cho loại hoạt động này) đã sụp đổ, khiến 56 triệu USD tiền của người gửi bị mắc kẹt trong các khoản vay mua xe máy ở Kenya.
Cách stablecoin trở thành quỹ tiền tệ của tín dụng tư nhân
Vào những năm 1990, các ngân hàng Mỹ đã cung cấp khoảng một nửa vốn vay cho các doanh nghiệp và người tiêu dùng, nhưng ngày nay tỷ lệ này chỉ còn khoảng 20%. Nguyên nhân là sau năm 2008, các quy định vốn mới có hiệu lực, khiến chi phí nắm giữ các khoản vay đòn bẩy của ngân hàng trở nên quá cao. Do đó, các ngân hàng đã hoàn toàn rút khỏi nghiệp vụ cho vay thị trường trung bình, và các quỹ tín dụng tư nhân đã thay thế vị trí này.
Apollo, Blackstone và KKR đã huy động vốn từ các quỹ hưu trí và công ty bảo hiểm, bắt đầu cho các công ty mà ngân hàng từ bỏ vay, và thu phí bảo hiểm cao, vì những người vay này không còn lựa chọn nào khác.
Quy mô thị trường này đã tăng từ dưới 200 tỷ USD vào năm 2008 lên hơn 2 nghìn tỷ USD ngày nay, và hầu hết tất số vốn này đều đến từ các nhà đầu tư tổ chức viết séc từ 5 triệu USD trở lên.
Một trong những lý do chính khiến các khoản vay tín dụng tư nhân có ngưỡng tối thiểu là triệu USD là do khó khăn trong quản lý. Mỗi giao dịch đều cần thẩm định, tái cấu trúc và giám sát trong nhiều năm. Quản lý một quỹ gồm mười đối tác hữu hạn tổ chức (LP) mỗi bên góp 50 triệu USD dễ dàng hơn nhiều so với quản lý một quỹ gồm các nhà đầu tư nhỏ lẻ mỗi người góp 500 USD, và ngay cả như vậy, đầu tư quy mô lớn thường khó sinh lời. Chính vì vậy, trong thập kỷ qua, chỉ có các quỹ hưu trí và công ty bảo hiểm mới có thể tiếp cận mức lợi nhuận này, thường nằm trong khoảng từ 8% đến 12%.
Chính vào lúc này, stablecoin sinh lợi đã thay đổi cuộc chơi, giống như Bent và Brown đã mở quyền truy cập kho bạc vào những năm 1970. Mặc dù các thủ tục liên quan vẫn được thực hiện bởi các tổ chức, các quỹ như Apollo chịu trách nhiệm bảo lãnh và quản lý rủi ro, nhưng giờ đây các quỹ phụ được token hóa có thể nhận tiền gửi với bất kỳ quy mô nào và đưa chúng vào các chiến lược tổ chức mà không cần quản lý hàng nghìn nhà đầu tư cá nhân.
Apollo gần đây đã ra mắt quỹ token hóa ACRED, quỹ tín dụng đa dạng hóa của họ đã thu hút 109 triệu USD dòng vốn. Các nhà đầu tư thậm chí có thể gửi nó làm tài sản thế chấp trên nền tảng Morpho, thực hiện vay thế chấp và đầu tư tuần hoàn, từ đó thu được lợi nhuận đòn bẩy.
Figure đã xây dựng một hệ thống cho vay trên chuỗi hoàn chỉnh, đã giải ngân 21 tỷ USD khoản vay, thành công niêm yết trên NASDAQ và ra mắt YLDS — một stablecoin sinh lợi có lưu thông đạt 376 triệu USD. Các giao thức khác, như Pyse và Glow, còn tiến xa hơn, token hóa các dự án năng lượng mặt trời, cho phép các nhà đầu tư đầu tư vài trăm USD để tài trợ cho các thiết bị năng lượng mặt trời ở các nước đang phát triển và nhận lợi suất hàng năm (APY) từ hóa đơn tiền điện hàng tháng.
Điều này không có nghĩa là hạn mức đầu tư tối thiểu của chính quỹ đã biến mất. Quỹ ACRED vẫn yêu cầu đầu tư trực tiếp 5 triệu USD. Tuy nhiên, một khi quỹ được token hóa, token của nó có thể được giao dịch trên thị trường thứ cấp mà không có hạn mức đầu tư tối thiểu, và nó còn có thể hoạt động đồng bộ với hệ thống DeFi (Tài chính Phi tập trung) theo những cách mà các cổ phần quỹ truyền thống không thể với tới.
Trong tín dụng tư nhân truyền thống, vốn của bạn sẽ bị khóa trong nhiều năm, với hạn mức chuộc lại mỗi quý tối đa là 5%. Nhưng trên chuỗi, vốn có thể được kết hợp linh hoạt và thanh khoản suốt ngày đêm. Đối với các công ty như Apollo và Figure, điều này cho phép họ tiếp cận 315 tỷ USD vốn stablecoin, số vốn đang tích cực tìm kiếm lợi nhuận. Sau khi token hóa vốn, họ có thể trực tiếp đi vào bể vốn này, mở ra các kênh phân phối mới mà không cần xây dựng cơ sở hạ tầng bán lẻ từ con số 0.
Một năm trước, tổng tín dụng tư nhân trên chuỗi chỉ là 400 triệu USD; ngày nay con số này đã đạt 5,87 tỷ USD, tăng 15 lần trong 12 tháng, nhưng vẫn chỉ chiếm 0,30% thị trường tín dụng tư nhân toàn cầu 2 nghìn tỷ USD. Một nửa toàn bộ nguồn cung stablecoin mới tăng thêm trong quý 1 năm 2026 đến từ stablecoin sinh lợi, điều này có nghĩa là phần lớn vốn stablecoin mới tăng thêm hiện đang theo đuổi lợi nhuận chủ động, chứ không chỉ neo vào USD.
Hơn nữa, vì mỗi đô la tín dụng trên chuỗi đều có thể được sử dụng làm tài sản thế chấp và tái sử dụng thông qua các giao thức DeFi, nên hoạt động tài chính thực tế mà nó tạo ra gấp nhiều lần số tiền đô la.
Lấy ACRED làm ví dụ. Một nhà đầu tư gửi 10.000 USD trên Morpho, vay 7.000 USD USDC thế chấp bằng khoản gửi này, sau đó dùng số USDC đó mua thêm ACRED và lại gửi nó làm tài sản thế chấp. Bằng cách này, khoản gửi này có thể tạo ra mức phơi nhiễm rủi ro tín dụng vượt quá 17.000 USD. Ngược lại, trong tín dụng tư nhân truyền thống: cùng 10.000 USD đó sẽ nằm闲置 trong quỹ trong 5 năm, không có bất kỳ lợi nhuận nào. Nhưng trên chuỗi, hiệu ứng lãi kép này sẽ xảy ra đồng thời ở nhiều cấp độ, đây cũng là lý do tại sao quy mô thị trường ACRED tăng trưởng nhanh hơn nhiều so với mức quy mô USD gốc hiển thị. Nhưng điều này cũng có nghĩa là, một khi các khoản vay cơ sở vỡ nợ, thiệt hại sẽ lan tỏa đến từng lớp của toàn bộ vòng lặp.
Token hóa không có nghĩa là rủi ro tiềm ẩn cũng sẽ giảm theo. Thông thường, do dòng vốn liên tục đổ vào, những rủi ro này bị bỏ qua vì số vốn mới tăng thêm này đủ để chi trả các khoản chuộc lại. Nhưng khi dòng vốn vào chậm lại, khoảng cách giữa cam kết của token và giá trị khoản vay thực tế bắt đầu lộ rõ. Các nhà đầu tư cố gắng thoát ra, nhưng thanh khoản không đủ, hoặc giá token tách rời khỏi giá trị nội tại của nó.
Goldfinch cũng từng xảy ra chuyện tương tự; đây là một trong những giao thức đầu tiên đưa tín dụng tư nhân lên chuỗi ra mắt vào năm 2021, nhưng gần đây đã buộc phải đóng cửa do 56 triệu USD tiền của người gửi bị mắc kẹt ở Kenya và Nigeria.
Goldfinch đã sai ở đâu?
Goldfinch đã huy động 25 triệu USD từ a16z vào năm 2021, bơm vốn tiền điện tử có lợi suất chỉ 2% đến 3% trong các bể cho vay DeFi lúc đó vào các doanh nghiệp khắp châu Phi và Đông Nam Á. Các bên vay của những doanh nghiệp này, do ngân hàng địa phương không sẵn lòng cung cấp dịch vụ cho họ, đã phải trả lãi suất vay từ 15% đến 25%.
Ý tưởng là cho phép bất kỳ ai持有 USDC đều có thể gửi vào bể vốn Goldfinch, sau đó hợp đồng thông minh sẽ phân bổ vốn vào các tài khoản người vay tương ứng trong vài giây. Nhưng để bảo lãnh khoản vay cho một công ty tài chính xe máy ở Nairobi, đồng nghĩa với việc phải có người hiểu rõ nền kinh tế giao thông của Kenya và trực tiếp xác minh sổ sách của người vay. Nếu việc trả nợ bị gián đoạn, họ thậm chí có thể cần phải đến trực tiếp văn phòng của người vay.
Nhưng trên blockchain, những điều này đều không thể thực hiện được. Một khi USDC được đổi thành Shilling Kenya và đưa vào sổ sách cho vay, người gửi sẽ không cách nào biết được vốn của họ đang được sử dụng như thế nào, tình hình tài chính của người vay ra sao, thậm chí các điều khoản vay có được thực hiện hay không. Tất cả thông tin quan trọng liên quan đến hiệu quả khoản vay đều đã rời khỏi blockchain, nằm trong tay những người vay ở các quốc gia mà hầu hết người gửi chưa từng đặt chân đến.
Chính vì vậy, phải đến vài tháng sau mới có người nhận ra rằng, Tugende Kenya đã chuyển 1,9 triệu USD trong hạn mức vay 5 triệu USD của mình sang Tugende Uganda vào năm 2022 mà không được ủy quyền. Gần 40% khoản vay đã được chuyển sang một pháp nhân khác ở một quốc gia khác. Trong khi đó, những người gửi tiền vẫn tiếp tục nhận được lãi suất 10% đến 12% mà họ nghĩ là mình được hưởng, mà hoàn toàn không biết rằng vốn gốc hỗ trợ lợi nhuận của họ đã流向 đến những nơi chưa từng được đề cập trong thỏa thuận cho vay.
Nếu một tổ chức tín dụng tư nhân truyền thống phát hiện hành vi vỡ nợ nghiêm trọng như vậy, họ sẽ thu hồi khoản vay và buộc tái cấu trúc trong vòng vài ngày, nhưng những người gửi tiền của Goldfinch chỉ biết về việc này thông qua các bài đăng trên diễn đàn quản trị công ty, lựa chọn duy nhất của họ là bỏ phiếu cho một đề xuất, mà đề xuất này không có ủy quyền pháp lý để tịch thu tài sản, cũng không có ủy quyền pháp lý để kiểm toán các tài sản còn lại.
Đến năm 2023, Tugende đã vỡ nợ hoàn toàn và biến mất không dấu vết. Goldfinch đã giải ngân 24 bể tài sản trong suốt thời gian tồn tại với 113,3 triệu USD, trong đó chỉ có 13 bể cuối cùng được hoàn trả đầy đủ. 8 bể tài sản còn lại có tổng cộng 53,82 triệu USD khoản vay chưa thanh toán, và không có cái nào thực hiện theo các điều khoản ban đầu. Hầu hết các bể tài sản đang trong quá trình tái cấu trúc, số tiền trả nợ mỗi tháng cho mỗi bể không đủ 51.000 USD, điều này có nghĩa là với tốc độ này, việc thu hồi toàn bộ 53,82 triệu USD sẽ cần từ 8 đến 15 năm.
Goldfinch đã gánh chịu mọi rủi ro từ biến động tiền tệ của các thị trường mới nổi và lịch sử tín dụng hạn chế, nhưng hầu như không có cơ sở hạ tầng giúp giảm thiểu những rủi ro này mà các tổ chức cho vay truyền thống đã dành hàng thập kỷ để xây dựng và quản lý. Ví dụ, các ngân hàng cung cấp khoản vay ở Kenya có văn phòng địa phương và mối quan hệ với các cơ quan quản lý, điều này giúp họ có đòn bẩy đàm phán lớn hơn khi giao dịch gặp sự cố.
Nhưng Goldfinch đã chuyển vốn từ các ví ẩn danh toàn cầu đến cùng loại người vay này mà không có bất kỳ cấu trúc hỗ trợ nào như vậy, điều này khiến khoảng cách thông tin giữa người cho vay và người vay lớn hơn so với các giao dịch truyền thống, và cũng khiến người gửi tiền hầu như không có khả năng can thiệp khi sự cố xảy ra.
Việc chuyển vốn trên chuỗi chỉ chiếm khoảng 10% quy trình cần thiết cho vay. 90% còn lại là bảo lãnh và thu hồi vốn, phần việc này mang tính địa phương hóa cao và tốn kém. Các nhà bảo lãnh này cần thiết lập底线 uy tín cho toàn bộ loại tài sản, mà bản thân loại tài sản này vẫn đang nỗ lực giành quyền tồn tại. Mỗi đô la thua lỗ trong khâu bảo lãnh sẽ khiến đối tác tổ chức tiếp theo khó lên chuỗi hơn và giảm uy tín của toàn bộ loại tài sản. Điểm khó của tín dụng không liên quan đến hoạt động trên chuỗi, bất kỳ ai xây dựng trong lĩnh vực này mà không hiểu điều này thì cũng giống như đang tạo ra một "Goldfinch" tiếp theo (ám chỉ một trường hợp thất bại).
Chào mừng tham gia cộng đồng chính thức TechFlow
Nhóm Telegram:https://t.me/TechFlowDaily
Tài khoản Twitter chính thức:https://x.com/TechFlowPost
Tài khoản Twitter tiếng Anh:https://x.com/BlockFlow_News
