Cuộc trò chuyện với đối tác quỹ 6MV: Vì sao tôi hoàn toàn không nắm giữ ETH và xem Hyperliquid như một Tether mới trong thế giới tiền mã hóa
Tuyển chọn TechFlowTuyển chọn TechFlow
Cuộc trò chuyện với đối tác quỹ 6MV: Vì sao tôi hoàn toàn không nắm giữ ETH và xem Hyperliquid như một Tether mới trong thế giới tiền mã hóa
“Tôi so sánh cơ bản Hyperliquid với Tether đối với Circle. Thị trường không yêu cầu KYC hoặc thị trường quốc tế trong lĩnh vực tiền mã hóa rất lớn, hoàn toàn có thể hỗ trợ một mạng lưới khổng lồ.”
Chuyên sâu báo cáo Web3Tổng hợp & Dịch thuật: TechFlow
Khách mời: Mike Dudas, Đối tác Quản lý của 6MV
Dẫn chương trình: Laura Shin
Nguồn podcast: Unchained
Tiêu đề gốc: Hyperliquid Sắp Đối Mặt Với Nhiều Cạnh Tranh Hơn. Đây Là Lý Do Vì Sao Mike Dudas Không Lo Ngại
Ngày phát sóng: 5 tháng 6 năm 2026
Tóm tắt các điểm chính
Trong tập này, Mike Dudas – Đối tác Quản lý của quỹ đầu tư 6MV – thảo luận về sự biến động mạnh mẽ gần đây trên thị trường tiền mã hóa cũng như sự phân hóa kể chuyện (narrative) xung quanh các tài sản cốt lõi như Strategy, Ethereum, Solana và Hyperliquid. Ông cho rằng việc Strategy bán Bitcoin đã làm suy yếu “thẩm quyền niềm tin” (faith premium) do Michael Saylor xây dựng trong thời gian dài dựa trên cam kết “không bao giờ bán”; vấn đề lớn nhất của Ethereum là không thể hình thành một câu chuyện thống nhất về tài sản có thể được thị trường định giá rõ ràng, vì vậy cả ông lẫn 6MV đều không nắm giữ ETH. Ngược lại, Mike đánh giá cao hơn các giao thức sở hữu cơ chế bắt giữ giá trị (value capture) rõ ràng, cơ chế mua lại tự động và dòng thu ổn định—đặc biệt so sánh Hyperliquid với Tether trong thế giới DeFi: không cần phụ thuộc vào thị trường Mỹ, nhưng vẫn có thể phát triển thành một mạng lưới khổng lồ nhờ nhu cầu giao dịch quốc tế và không yêu cầu KYC.
Tóm tắt những quan điểm nổi bật
Sự đổ vỡ của “niềm tin không bao giờ bán” giữa Strategy và Bitcoin
- "Strategy đang cố gắng làm hai việc cùng lúc: một mặt tài chính hóa khả năng tiếp cận Bitcoin, mặt khác lại định hình nó như một tài sản mang tính meme đầy tính chất tôn giáo. Vấn đề nằm ở chỗ hai mục tiêu này không hoàn toàn tương thích."
- "Cam kết mà Saylor đưa ra với thị trường trong suốt thời gian dài là: Tôi sẽ không bao giờ bán tài sản này. Tôi chỉ đơn thuần tin tưởng vào nó. Vì vậy, dù chỉ bán vài trăm hay hàng chục nghìn Bitcoin, thì ngay khi bắt đầu bán, một trụ cột nền tảng trong câu chuyện của Strategy đã bị rút đi."
- "Thị trường phải hoàn toàn tin tưởng rằng ông ấy sẽ mãi mãi mua tài sản này. Vì vậy, mỗi khi giá giảm, họ buộc phải tìm cách mới để tiếp tục mua Bitcoin."
Sự hỗn loạn trong câu chuyện về ETH và vị thế "không nắm giữ"
- "ETH cuối cùng trở thành thứ mà nhiều người muốn nó trở thành, nhưng vấn đề là Quỹ Ethereum (Ethereum Foundation) và nhiều nhà viết nội dung chủ chốt xung quanh hệ sinh thái lại không thực sự sẵn sàng chấp nhận câu chuyện ETH như một tài sản tiền tệ."
- "Hãy nhìn vào 100 bên liên quan lớn trong hệ sinh thái Ethereum — mỗi người đều kể một câu chuyện khác nhau: tài sản này là gì? sứ mệnh dài hạn của mạng lưới là gì? Rõ ràng, thị trường không biết nên định giá nó như thế nào."
- "Chúng tôi, với tư cách là một quỹ đầu tư, không nắm giữ ETH; cá nhân tôi cũng không nắm giữ ETH. Bởi vì tôi không thể nói rõ hôm nay câu chuyện về nó là gì, cũng như không thể nói rõ ba năm nữa nó sẽ ra sao."
Cơ hội và điểm yếu của Solana
- "Vấn đề của Solana rõ ràng hơn: không phải là sự hỗn loạn trong câu chuyện, mà là hiệu suất thực tế. Hoạt động trên chuỗi và phí giao dịch đạt đỉnh vào đầu năm 2025 rồi liên tục suy giảm, kéo theo giá cũng yếu đi."
- "Hoạt động trước đây của Solana chủ yếu đến từ các token meme và các giao dịch đầu cơ cao độ trên chuỗi, nhưng hiện tại chưa có đủ hoạt động kinh tế bền vững để lấp đầy khoảng trống do khối lượng giao dịch token meme giảm sút."
- "Nếu Solana thực sự tạo được đột phá trong các hướng mới như hợp đồng vĩnh viễn (perpetuals), và chứng minh được hiệu năng L1 của mình có thể sánh ngang mức độ của các sàn giao dịch tập trung, thì ở một giai đoạn nào đó nó có thể trở thành một tài sản bị định giá thấp."
Hyperliquid và thị trường không yêu cầu KYC
- "So sánh cơ bản nhất của tôi về Hyperliquid là Tether đối với Circle. Thị trường không yêu cầu KYC hoặc thị trường quốc tế trong lĩnh vực tiền mã hóa rất lớn, hoàn toàn đủ sức nuôi dưỡng một mạng lưới khổng lồ."
- "Vấn đề then chốt đối với Hyperliquid không phải là liệu nó có thể vào thị trường Mỹ hay không, mà là liệu nó có thể tiếp tục niêm yết các tài sản chất lượng ngày càng cao và duy trì thanh khoản đủ tốt hay không."
- "Sự tăng trưởng thực sự của nó đến từ chất lượng tài sản và thanh khoản: dầu thô, thị trường công suất tính toán (compute), cổ phiếu trước IPO, thị trường dự đoán — tất cả đều có thể trở thành các loại tài sản mới trên chuỗi để giao dịch."
Bắt giữ giá trị thông qua token
- "Trong thế giới tiền mã hóa, cơ chế bắt giữ giá trị tốt nhất nên là cơ chế được lập trình tự động. Bởi ngành này mặc định không tin tưởng vào đội ngũ phát triển; bất kỳ cơ chế nào phụ thuộc vào quyết định chủ quan đều sẽ bị thị trường chiết khấu."
- "Đội ngũ lãnh đạo phải liên tục, chuyên nghiệp và ổn định truyền đạt lộ trình sản phẩm, nói rõ với nhà đầu tư, người đặt cược (staker) và nhà phát triển trong hệ sinh thái rằng: điều này không chỉ phục vụ cho đội ngũ, mà là chúng ta cùng nhau xây dựng."
- "Việc mua lại 100% cũng không phải luôn là tối ưu. Giao thức cần khiến thị trường tin tưởng rằng nó vừa đang hoàn lại giá trị cho người nắm giữ token, vừa tiếp tục đầu tư vào tăng trưởng trong tương lai."
Agent AI, giao dịch và thanh toán
- "Nếu khối lượng giao dịch, tần suất giao dịch và số lượng chiến lược của các agent này vượt xa con người, thì rõ ràng điều đó rất tốt cho doanh thu phí. Tôi cho rằng trong tương lai, các L1 chủ yếu sẽ được định giá theo cách này."
- "Vị trí thực sự có tiềm năng bắt giữ giá trị có thể không phải là nơi chỉ thực hiện giao dịch thuần túy, mà là các nền tảng đầu cuối (frontend) có khả năng tiếp cận người dùng cuối, cung cấp nghiên cứu, chiến lược, tối ưu thanh khoản và trải nghiệm giao dịch tốt hơn."
- "Thanh toán qua agent có thể không phải là một cơ hội khổng lồ dành cho người mới gia nhập, bởi các ông lớn như Visa, Mastercard và Stripe đã hành động rất nhanh chóng — họ sở hữu cơ sở khách hàng, sự tin cậy, năng lực phòng chống gian lận và tuân thủ pháp lý."
Strategy phá vỡ cam kết “không bao giờ bán”, vì sao “thẩm quyền niềm tin” biến mất?
Người dẫn chương trình Laura Shin: Mike, chào mừng bạn đến với Unchained. Tuần này thị trường tiền mã hóa thực sự khá thảm hại: Bitcoin giảm khoảng 12% trong tuần, gần 22% trong tháng và 27% kể từ đầu năm. Còn con số của ETH còn tệ hơn: giảm 11% trong tuần, gần 26% trong tháng và 40% kể từ đầu năm.
Thông tin thực sự ảnh hưởng đến giá trong tuần này dường như là việc MSTR bán 32 Bitcoin, với giá trị chỉ khoảng 2,5 triệu USD, nhưng thị trường dường như đã mất một phần niềm tin. Không chỉ giá Bitcoin giảm gần 10.000 USD trong vài ngày, mà thị trường cũng bắt đầu liên tục thảo luận về các công cụ trong cấu trúc vốn của MSTR. Anh đánh giá thế nào về mọi chuyện đang diễn ra?
Mike Dudas:
Saylor và Strategy thực chất đang làm hai việc cùng lúc. Việc đầu tiên — như bạn vừa đề cập và Jeff cũng từng nói — là tài chính hóa Bitcoin và khả năng tiếp cận Bitcoin. Đây cũng là phần mà các nhà phân tích thường xuyên thảo luận nhất, dù là xem xét những gì xảy ra với Strategy trong tuần này hay trong cả năm qua.
Nhưng việc thứ hai lại khác biệt với việc tài chính hóa Bitcoin: đó là biến nó thành một tài sản mang tính meme. Saylor thường xuyên đăng các meme khác nhau và dùng cách thức gần như mang tính tôn giáo để nói với thị trường: Hãy tin tôi, đây là một tài sản cứu rỗi, là tài sản được chọn.
Vấn đề nằm ở chỗ hai việc này không hoàn toàn tương thích. Việc bạn phải đồng thời giữ hai hệ thống logic trong đầu sẽ gây ra cảm giác lệch lạc rõ rệt. Cam kết gần như mang tính tín ngưỡng đó luôn là: Tôi sẽ không bao giờ bán tài sản này, tôi chỉ đơn thuần tin tưởng vào nó. Vì vậy, dù bán vài trăm hay hàng chục nghìn Bitcoin, chỉ cần ông ấy bắt đầu bán, một trụ cột trong câu chuyện của Strategy đã bị rút đi. Phản ứng của thị trường đối với sự đổ vỡ của cam kết “không bao giờ bán” là cực kỳ tiêu cực.
Điều tiếp theo sẽ vô cùng quan trọng: Liệu họ có tiếp tục bán hay không? Nếu tiếp tục bán, điều đó dĩ nhiên có thể làm dịu một số lo ngại của thị trường về Strategy và STRC trong vài năm tới — nhưng chính hành động này lại là một tín hiệu tiêu cực. Hiện tại họ đã bắt đầu làm vậy chưa? Thị trường có thể cũng chưa chắc chắn.
Tôi nghĩ rằng sự nhiệt huyết và niềm tin mang tính tôn giáo trong câu chuyện của Strategy đã bị xé toạc, và tôi không biết làm thế nào để khôi phục lại điều đó — rõ ràng thị trường cũng rất ghét điều này.
Người dẫn chương trình Laura Shin: Nếu giá Bitcoin tiếp tục đi ngang hoặc thậm chí giảm sâu hơn nữa, anh nghĩ MSTR nên làm gì để tiếp tục trả cổ tức cho cổ phiếu ưu đãi? Anh có ý tưởng nào không?
Mike Dudas:
Câu hỏi này không hề đơn giản. Nhiều người sẽ không đồng ý với quan điểm của tôi, bởi họ nắm giữ các tài sản khác nhau do MicroStrategy phát hành và có lý do riêng. Nhưng theo tôi, điều này rất rõ ràng: Thị trường phải hoàn toàn tin tưởng rằng ông ấy sẽ mãi mãi mua tài sản này. Vì vậy, mỗi khi giá giảm, họ buộc phải tìm cách mới để tiếp tục mua Bitcoin.
Tôi nghĩ nhiều nhà quan sát thực tế đã dự đoán từ lâu rằng ngày này rồi sẽ đến. Chỉ là nó đến sớm hơn mọi người tưởng — bởi vì họ bắt đầu sử dụng đòn bẩy và phải chi trả rất nhiều dòng tiền mặt, nay đã đến lúc phải hoàn nợ.
Tại sao câu chuyện về ETH luôn không thể thống nhất, và vì sao Dudas lại “không nắm giữ”?
Người dẫn chương trình Laura Shin: Chúng ta hãy chuyển sang Ethereum. Gần đây nó cũng đang trải qua một giai đoạn tự kiểm điểm. Đợt tranh luận mới nhất bắt nguồn từ việc một số thành viên cấp cao rời khỏi Ethereum Foundation. Sau đó Vitalik cố gắng phản hồi các chỉ trích, đại ý là Foundation sẽ thu nhỏ quy mô và ông cho rằng Foundation sẽ trở thành một trong nhiều nút trong hệ sinh thái.
Chúng ta cũng thấy một số tín đồ lâu năm, ví dụ như David Hoffman của Bankless, ít nhất đã mất niềm tin vào tài sản ETH. Hiện tại anh đang đánh giá ETH hay hệ sinh thái Ethereum theo chiều hướng tăng hay giảm? Anh nhìn nhận thế nào về những gì đang diễn ra trong toàn bộ hệ sinh thái?
Mike Dudas:
David từ Bankless đã viết một bài báo rất hay về tài sản ETH. ETH cuối cùng trở thành thứ mà nhiều người muốn nó trở thành; nó thực sự có một số thuộc tính tiền tệ. Nhưng không hiểu vì sao, Ethereum Foundation cũng như nhiều nhà viết nội dung xung quanh Ethereum lại không thực sự sẵn sàng chấp nhận câu chuyện này.
Họ chủ yếu kể một câu chuyện về “lớp trung lập đáng tin cậy”, nói rằng nó có tầm nhìn dài hạn hàng chục năm và sẽ xây dựng theo hướng đó. Nhưng nếu bạn nhìn vào 100 bên liên quan lớn trong hệ sinh thái Ethereum, mỗi người đều kể một câu chuyện khác nhau: tài sản này rốt cuộc là gì? sứ mệnh dài hạn của mạng lưới là gì?
Vì vậy đáp án rất rõ ràng. Trong năm năm qua, thị trường hoàn toàn không biết nên định giá tương lai của ETH như thế nào. Do đó, ETH không phải là tài sản mà quỹ chúng tôi nắm giữ, cá nhân tôi cũng không nắm giữ. Chúng tôi áp dụng vị thế “không nắm giữ” đối với nó, bởi vì tôi không thể nói rõ hôm nay câu chuyện về nó là gì, cũng như không thể nói rõ ba năm nữa nó sẽ ra sao.
Tôi cũng không biết, giữa những người muốn ETH trở thành một tài sản tiền tệ, thu hút các tổ chức và bảo vệ giá trị hàng nghìn tỷ đô la, với những người muốn Ethereum trở thành một “máy tính thế giới” kiểu utopia, cuối cùng phe nào sẽ thắng trong cuộc giằng co này.
Người dẫn chương trình Laura Shin: Nếu Ethereum muốn khiến 6MV của anh cảm thấy nên nắm giữ ETH, thì nó cần thay đổi điều gì trong mô hình kinh tế học token hoặc trong một số khía cạnh của toàn bộ kiến trúc?
Mike Dudas:
Hiện tại, chúng ta thấy các tài sản như HYPE — được tài chính hóa — dường như thị trường dễ hiểu hơn. Nó có một câu chuyện rất rõ ràng và duy nhất, giúp thị trường biết rõ mình đang mua cái gì.
Nếu một tài sản muốn đạt được sự ủng hộ của đủ nhiều bên liên quan, dòng tiền đủ ổn định và lòng tin đủ bền vững trong dài hạn, nó phải có một câu chuyện rõ ràng và duy nhất. Ethereum trong vài năm qua chưa làm được điều này, và thẳng thắn mà nói thì hầu hết các L1 hợp đồng thông minh đa dụng khác cũng chưa làm được.
Người dẫn chương trình Laura Shin: Thông thường, Ethereum thường được so sánh nhiều nhất với Solana. Năm nay rõ ràng Solana cũng rất khó khăn. Tôi biết anh tương đối lạc quan hơn về Solana. Hiện tại Solana cũng đang thảo luận về việc thay đổi mô hình kinh tế học token. Anh đánh giá thế nào về nguyên nhân sụt giảm của nó và hướng đi có thể trong tương lai?
Mike Dudas:
Những lý do khiến Solana thể hiện kém hơn là rõ ràng hơn. Tôi cho rằng Solana Foundation và các bên liên quan chủ chốt trong việc xác định “ngôi sao Bắc Cực” (north star) làm tốt hơn Ethereum Foundation và các bên liên quan chủ chốt trong hệ sinh thái Ethereum. Họ tập trung rõ ràng hơn vào REV — giá trị kinh tế thực tế — tức là phí tích lũy cho người nắm giữ token và người đặt cược. Vấn đề chính của Solana là vấn đề hiệu suất. Hoạt động trên chuỗi và phí giao dịch đạt đỉnh vào đầu năm 2025, sau đó liên tục đi xuống, và giá Solana cũng theo đó giảm theo.
Hoạt động trước đây chủ yếu do các token meme và các hoạt động đầu cơ cao độ trên chuỗi thúc đẩy. Trong đó có rất nhiều xu hướng khác nhau, dòng tiền lớn không nhạy cảm với giá, và rất nhiều nhà đầu tư cá nhân sẵn sàng trả phí cao. Nhưng hiện tại, chưa có đủ hoạt động kinh tế bền vững khác để bù đắp khoảng trống do khối lượng giao dịch token meme giảm sút.
Tôi nghĩ trong tương lai vẫn còn rất nhiều cơ hội để xuất hiện các hoạt động mới. Solana đang tiếp nhận nhiều câu chuyện khác nhau, cơ hội của nó có thể nhiều hơn các hệ sinh thái khác, và cũng đang bổ sung vào những hướng mà trước đây nó yếu hơn. Hợp đồng vĩnh viễn là một ví dụ điển hình, cả Foundation lẫn các bên liên quan chủ chốt khác đều đang nói về nó.
Nhưng hiện tại thị trường vẫn chưa thấy đủ bằng chứng cho thấy các nhóm trên Solana thực sự có thể triển khai thành công các hướng đi này, cũng như chưa chứng minh được hiệu năng của L1 Solana đủ mạnh để hỗ trợ chúng đạt mức gần ngang với các sàn giao dịch tập trung. Nếu tất cả những điều này xảy ra, thì ở một thời điểm nào đó nó có thể trở thành một tài sản bị định giá thấp. Nhưng hiện tại, bạn cần thấy trước những hoạt động được hứa hẹn bắt đầu xuất hiện và thực sự đi vào vận hành.
Tại sao Hyperliquid lại giống Tether trong thế giới DeFi hơn là một L1 khác?
Người dẫn chương trình Laura Shin: Tiếp theo, chúng ta nói về một L1 khác gần như chiếm trọn sự chú ý trong năm nay: HYPE. Về cơ bản, đây là một trong số ít tài sản tiền mã hóa tăng giá trong năm nay. Nhưng tuần qua chúng ta cũng thấy một số tin tức cho thấy nó sắp đối mặt với cạnh tranh gay gắt. Các hợp đồng vĩnh viễn đang tiến vào thị trường hợp pháp tại Mỹ, với các tin tức liên quan đến Kalshi và Coinbase.
Anh nghĩ Hyperliquid nên ứng phó với thời điểm này như thế nào? Nó vừa phải đối mặt với cạnh tranh mới, vừa phải duy trì mô hình không yêu cầu KYC — anh có nghĩ rằng nó vẫn có thể giữ vững vị thế dẫn đầu không?
Mike Dudas:
Thị trường không yêu cầu KYC rất lớn. Vì vậy, nếu bạn hỏi liệu nó có thể tiếp tục tăng trưởng hay không, thì câu trả lời theo tôi rõ ràng là có. Còn về từ “dẫn đầu”, tôi không chắc.
Hãy nhìn vào Binance. Đến nay nó vẫn là sàn giao dịch lớn nhất thế giới, nhưng chưa từng xây dựng được một hoạt động quy mô thực sự tại Mỹ. Một nền tảng hoàn toàn có thể vận hành ngoài nước Mỹ và vẫn đạt quy mô cực kỳ lớn.
Nếu trong tương lai Hyperliquid có thể gia nhập thị trường Mỹ theo một cách nào đó có yêu cầu KYC, thì đó có thể là tiềm năng tăng giá chưa được định giá. Nhưng hiện tại, những người đang đẩy dòng tiền vào HYPE không phải đang giả định rằng sang năm người dùng Mỹ sẽ có thể giao dịch hợp đồng vĩnh viễn với đòn bẩy 50 lần trên Hyperliquid.
Người dẫn chương trình Laura Shin: Vậy anh nghĩ nó có thể đối phó với cạnh tranh không? Hay anh cho rằng chúng vốn thuộc về các thị trường khác nhau?
Mike Dudas:
So sánh cơ bản nhất của tôi là Tether đối với Circle — và so sánh này có thể mở rộng rất rất lớn. L1 Tron cũng rất có giá trị, thậm chí còn có giá trị hơn nhiều L1 khác được bàn tán nhiều hơn.
Trong lĩnh vực tiền mã hóa, thị trường không yêu cầu KYC hoặc thị trường quốc tế vốn đã rất lớn. Vì vậy, đối với tôi, câu hỏi lớn hơn là: Hyperliquid có thể tiếp tục thêm vào nền tảng những tài sản ngày càng chất lượng cao hơn không? Trong sáu đến chín tháng qua, phần lớn tăng trưởng của nó đến từ yếu tố này.
Nó có thể niêm yết thị trường dầu thô tiếp theo không? Có thể trở thành sân nhà lớn nhất của thị trường công suất tính toán không? Có thể thêm nhiều cổ phiếu trước IPO hơn không? Những tài sản này gần đây đã bắt đầu tăng mạnh.
Vì vậy, đối với tôi, vấn đề cốt lõi của HYPE là chất lượng tài sản và thanh khoản. Cho đến nay, họ liên tục vượt trội trong lĩnh vực này. Hiện tại họ còn đang bổ sung thị trường kết quả (outcome markets), bước vào lĩnh vực tương tự thị trường dự đoán. Như vậy họ đang mở rộng phạm vi thị trường. Điều tiếp theo cần theo dõi là liệu họ có thể thu hút thêm người xây dựng dựa trên nền tảng này, phát triển các giao diện hướng đến thị trường, để chi phí thu hút thanh khoản và người dùng không tăng theo cấp số nhân.
ETH, SOL và HYPE rốt cuộc có đang cạnh tranh với nhau không?
Người dẫn chương trình Laura Shin: Chúng ta đã lần lượt nói về ETH, SOL và HYPE. Tôi muốn nghe anh phân tích: rốt cuộc chúng có đang cạnh tranh với nhau không? Nếu có, anh nghĩ cuộc cạnh tranh này sẽ diễn ra như thế nào?
Mike Dudas:
Chúng thực sự đang cạnh tranh với nhau. Chúng cạnh tranh về thanh khoản, về phát hành tài sản và về khối lượng giao dịch. Điều này là không thể phủ nhận.
Tuy nhiên, Solana và Ethereum lại giống nhau hơn, trong khi Ethereum và Hyperliquid, Solana và Hyperliquid thì lại không giống nhau đến thế. Đây là một dạng cạnh tranh khá kỳ lạ. Solana và Ethereum đều muốn trở thành blockchain đa dụng, phạm vi ứng dụng của chúng vượt xa Hyperliquid rất nhiều. Hyperliquid lại tập trung hơn vào việc trở thành “sân nhà” cho mọi hoạt động tài chính.
Trên Solana và Ethereum có phát hành stablecoin, thanh toán và nhiều thứ gọi là “Web3”. Vì vậy, giá trị định giá của chúng phần lớn đến từ hoạt động của các ứng dụng chạy trên chúng. Còn Hyperliquid thì khác — nó giống một giao thức toàn stack hơn, phần lớn khối lượng giao dịch đi qua frontend riêng của nó, và giá trị toàn bộ hệ sinh thái cũng được bắt giữ nhiều hơn bên trong giao thức.
Vì vậy, vấn đề này rất phức tạp. Tôi cho rằng Solana và Ethereum sẽ được lợi nhiều hơn nếu ít nói về cạnh tranh với Hyperliquid, mà thay vào đó nhấn mạnh các đặc điểm nổi bật của chính mình và giải thích rõ vì sao các nhà phát triển nên xây dựng trên L1 của họ — bởi vì cuối cùng, chúng phụ thuộc vào hoạt động của các nhà phát triển.
Thẳng thắn mà nói, chúng không chỉ cạnh tranh ở cấp độ nhà phát triển. Về mặt biên, cả Solana và Ethereum đều cần ứng dụng vĩ đại tiếp theo ra đời trên nền tảng của mình. Và phạm vi xuất hiện của các ứng dụng này, theo tôi, rộng hơn rất nhiều so với Hyperliquid.
Hyperliquid dĩ nhiên cũng đang cạnh tranh với chúng, nhưng không phải theo nghĩa chiến lược kinh doanh truyền thống. Nó trông giống một nhóm rất nhỏ và rất tập trung, theo lời họ thì đội ngũ chưa đến 20 người. Họ có lộ trình riêng, không tiết lộ quá sớm, và thực thi liên tục như một công ty.
Vì vậy rất khó để đưa ra kết luận đơn giản. Chúng chủ yếu đang cạnh tranh về thanh khoản, thị phần tâm trí, nơi các nhà phát triển sẽ xây dựng và sự chú ý của thị trường. Solana và Ethereum cạnh tranh trực tiếp hơn với nhau. Nhưng bạn cũng sẽ ngày càng nhận ra rằng cuộc cạnh tranh này không hoàn toàn mang tính đối đầu. Ví dụ, BlackRock có thể cùng lúc phát hành quỹ token hóa mới trên cả Solana và Ethereum. Cuối cùng, chúng bắt đầu trở thành các lựa chọn thay thế lẫn nhau ở các vấn đề như người dùng cuối, người tiêu dùng và ai có thể mang lại thanh khoản. Đó mới là điều mà tất cả thực sự đang tranh giành.
Người dẫn chương trình Laura Shin: Ethereum có phần giống IBM — việc lựa chọn triển khai dự án trên Ethereum gần như không khiến ai lo lắng về việc bị truy trách nhiệm. Nhưng nó cũng đối mặt với nhiều vấn đề kỹ thuật, ví dụ như thời gian khối — một trong những vấn đề cơ bản nhất — cũng như tình trạng phát triển của toàn bộ giải pháp L2. Tất cả những điều này khiến người ta không khỏi suy ngẫm: Tương lai của Ethereum rốt cuộc sẽ đi về đâu?
Solana có thể có một số ưu thế kỹ thuật, nhưng lại không có lịch sử vận hành lâu đời như Ethereum. Chỉ số thời gian hoạt động bình thường 100% của Ethereum gần như không thể bị đánh bại. Ai thực sự giành chiến thắng cuối cùng, hiện tại rất khó phán đoán.
Mike Dudas:
Tôi xin bổ sung thêm một nhận xét về Ethereum. Nhiều thứ thường được lấy làm ưu thế của Ethereum — như TVL — thực chất phần lớn là ưu thế kế thừa. Đó là vốn đã kiếm được và ở lại trên Ethereum từ những năm đầu.
Dĩ nhiên, hiện tại cũng có rất nhiều người trên Hyperliquid đã kiếm được tiền nhờ airdrop, tăng vị thế và cung cấp thanh khoản. Nhưng nếu nhìn vào tốc độ tăng trưởng ròng trong ba đến bốn năm qua, Solana rõ ràng tăng nhanh hơn Ethereum.
Tại sao cơ chế mua lại được lập trình lại ưu việt hơn cơ chế mua lại dựa trên quyết định chủ quan?
Người dẫn chương trình Laura Shin: Hiện nay chúng ta đang ở giai đoạn ứng dụng thực tế của công nghệ blockchain dần trở nên phổ biến, và nhiều token trên thị trường đang bị đào thải. Tôi biết anh nhìn chung đánh giá cao hơn các token có cơ chế bắt giữ giá trị. Trong số các token này tồn tại nhiều mô hình bắt giữ giá trị khác nhau. Anh thiên về cơ chế nào? Hay anh cho rằng hiện tại đã có token nào thành công trong việc xây dựng và vận hành cơ chế bắt giữ giá trị này?
Mike Dudas:
Tôi cho rằng có hai điểm quan trọng nhất.
Thứ nhất, tài sản tiền mã hóa thường được xem như một giao thức, vì vậy cơ chế bắt giữ giá trị tốt nhất nên là cơ chế được lập trình — điều này rất quan trọng. Ví dụ, cơ chế bắt giữ giá trị của Hyperliquid là 97% phí sẽ được dùng để mua lại token, về lý thuyết trong dài hạn còn hủy bỏ token. Việc được lập trình là rất quan trọng.
Thứ hai, việc truyền thông phải nhất quán. Đây không chỉ là vấn đề cơ chế token, mà còn là cách bạn kể câu chuyện của mình với công chúng. Bạn phải liên tục, chuyên nghiệp và rõ ràng trình bày lộ trình sản phẩm, nói với những người đầu tư vào hệ sinh thái của bạn, những người đặt cược (staker), những người xây dựng xung quanh bạn rằng: Bạn trân trọng họ; việc này không chỉ dành riêng cho đội ngũ, mà là một sứ mệnh lớn hơn đội ngũ — và chúng ta đang cùng nhau thực hiện điều đó.
Vì vậy, tôi thích những token có đội ngũ lãnh đạo có thể kể một câu chuyện nhất quán. Đây là hai điểm tôi coi trọng nhất.
Nhiều người sẽ không đồng ý với tôi và cho rằng việc mua lại token nên do đội ngũ dự án quyết định chủ quan. Nhưng điều này sẽ khiến thị trường hoang mang. Chúng ta đã từng thấy một số dự án áp dụng cơ chế mua lại chủ quan, sau đó dừng lại hoặc thay đổi kế hoạch. Tôi không muốn nêu tên cụ thể các dự án.
Đây là một ngành mà sự tin tưởng vào những người xây dựng vốn mặc định không cao. Xét theo các mô hình lịch sử, tỷ lệ gian lận, lạm dụng, đầu cơ và thiếu minh bạch trong ngành tiền mã hóa cao hơn thị trường kinh doanh truyền thống. Vì vậy, bất kỳ cơ chế nào có yếu tố quyết định chủ quan đều sẽ bị thị trường định giá thấp hơn; còn cơ chế không có yếu tố chủ quan sẽ được định giá cao hơn.
Về bắt giữ giá trị, tôi muốn bổ sung thêm một điểm cuối cùng: Cần có sự cân bằng. Nếu bạn áp dụng cơ chế mua lại 100%, bạn cũng phải khiến mọi người tin rằng bạn thực sự đang đầu tư vào tăng trưởng tương lai của doanh nghiệp.
Vì vậy, họ sau đó đã sửa đổi cơ chế mua lại, chuyển từ chủ quan sang được lập trình trong vòng một năm tới, và đặt tỷ lệ mua lại ở mức một nửa doanh thu của giao thức. Cách này truyền tải một tín hiệu đáng tin cậy: họ vừa đang mua lại, vừa sẽ tiếp tục đầu tư vào giao thức và các sản phẩm mới như Pump Go vừa ra mắt.
Điều bạn mong muốn thấy là giao thức sẽ tiếp tục tái đầu tư trong tương lai. Bởi vì nếu chỉ dựa vào việc bán token chủ quan của giao thức và quỹ, vấn đề sẽ trở nên rất rối rắm. Trên Ethereum cũng từng xuất hiện tình huống tương tự: để gây quỹ cho hoạt động vận hành, quỹ liên tục bán token với chiết khấu trên thị trường thứ cấp. Bạn sẽ bắt đầu tự hỏi: Tiền thực sự đến từ đâu?
Tôi nghĩ Cardano cũng có vấn đề tương tự. Charles rất giàu, và trong hệ sinh thái này cũng có rất nhiều người đã tích lũy được tài sản, nhưng hiện tại dường như đầu tư chưa đủ. Vì vậy, đối với những token mà nguồn tài chính duy nhất chỉ đến từ lượng token được khai thác trước (pre-mine) và phân bổ cho hoạt động của giao thức, tôi sẽ rất khó chấp nhận. Bởi vì điều này sẽ tạo ra những động lực kỳ lạ và cả vấn đề thiếu hụt tài chính.
Người dẫn chương trình Laura Shin: Chúng ta hãy tiếp tục nói về mảng hợp đồng vĩnh viễn trong thế giới thực. Năm nay nó rất thú vị. Ban đầu là hợp đồng vĩnh viễn dầu thô trên Hyperliquid, được giao dịch vào cuối tuần dựa trên các sự kiện liên quan đến chiến tranh Iran. Gần đây chúng ta lại thấy cổ phiếu trước IPO được khám phá giá trên Hyperliquid.
Theo tôi, tất cả những điều này đều là những điểm sáng của một xu hướng lớn hơn. Anh nghĩ xu hướng này sẽ đi đến đâu?
Mike Dudas:
Rõ ràng, điều lớn nhất mà chúng ta cần làm là đưa các tài sản thú vị vào thị trường tiền mã hóa. Bằng cách đưa những tài sản này lên chuỗi, chúng ta có thể giúp chúng giao dịch 24/7 quanh năm, đồng thời giảm đáng kể chi phí giao dịch. Tất nhiên, hỗ trợ giao dịch không yêu cầu KYC (không cần xác minh danh tính) cũng là một khía cạnh quan trọng. Người dùng có thể giao dịch một cách phi tập trung mà không cần phụ thuộc vào đối tác giao dịch tập trung — điều này rất quan trọng, bất kể lý do họ lựa chọn cách làm này là gì.
Nói cho cùng, càng có nhiều tài sản chất lượng cao được đưa lên chuỗi, toàn ngành càng được hưởng lợi. Hiện nay chúng ta đã có đủ bằng chứng cho thấy người dùng sẵn sàng giao dịch các tài sản này suốt 24/7 và sẵn sàng làm điều đó thông qua ví tự quản lý (self-custody wallet).
Mỗi hệ sinh thái đều đang theo dõi điều này. Tôi biết Solana Foundation rất quan tâm, Hyperliquid cũng đang theo dõi, và các nhóm như TradeXYZ cũng đang nỗ lực thúc đẩy việc phát hành các tài sản mới, kèm theo các oracle và cơ chế định giá vững chắc hơn để nhiều người hơn có thể tin tưởng vào các thị trường này.
Ngay cả khi chúng ta đã thấy khối lượng giao dịch và giá trị giao dịch của các thị trường này, chúng vẫn chưa trở thành các nền tảng giao dịch cấp tổ chức chính thống. Nếu một ngày nào đó, các thị trường này thực sự trở thành lựa chọn chính của các nhà đầu tư tổ chức, thì quy mô và ảnh hưởng của toàn ngành sẽ trở nên vô cùng lớn.
Giao dịch qua agent AI có tương lai, nhưng thanh toán qua agent phải đối mặt với Visa và Mastercard
Người dẫn chương trình Laura Shin: Chúng ta cũng có thể thấy tiền mã hóa và AI sẽ trở thành một chủ đề lớn. Theo tôi, các agent cuối cùng sẽ thực hiện nhiều giao dịch hơn con người. Nhưng anh nghĩ giá trị từ các hoạt động này sẽ tích tụ ở đâu? Ở lớp giao thức (protocol layer), lớp nền tảng (platform layer), hay nơi khác?
Mike Dudas:
Đây là một câu hỏi hay. Về xu hướng, các sàn giao dịch sẽ được hưởng lợi. Nếu một L1 như Solana có thể tạo ra nhiều hoạt động hơn, và người dùng trong các hoạt động đó ít nhạy cảm hơn với giá và sẵn sàng trả phí, thì L1 sẽ được hưởng lợi. Miễn là bạn có thể thu được nhiều khối lượng giao dịch hơn, bạn sẽ tạo ra nhiều phí hơn. Mô hình bắt giữ giá trị của Hyperliquid rất trực tiếp, và Solana cũng sẽ được hưởng lợi thông qua phí.
Nếu khối lượng giao dịch, tần suất giao dịch và số lượng chiến lược của các agent này đều vượt xa con người, thì rõ ràng điều đó rất tốt cho doanh thu phí. Tôi cho rằng trong tương lai, các L1 chủ yếu sẽ được định giá theo cách này.
Lên một tầng cao hơn, đến lớp ứng dụng (application layer), hiện tại vẫn chưa rõ các sàn giao dịch có thể tạo ra sự khác biệt trong việc bắt giữ giá trị hay không. Các DEX trước đây và các sản phẩm tương tự không nhất thiết bắt giữ được một tỷ lệ giá trị lớn, vì vậy chúng ta vẫn đang quan sát xem liệu ở đây có thể tạo ra giá trị đáng kể hay không.
Nhưng một điều đã khá rõ ràng là frontend có thể bắt giữ giá trị. Nếu bạn có thể trình bày dữ liệu một cách tốt, trong thời đại token meme, frontend đôi khi có thể thu phí lên đến 1% hoặc cao hơn cho mỗi giao dịch — đây là một hướng đáng để khám phá.
Hình thái của frontend trong tương lai cũng sẽ thay đổi. Trong lĩnh vực giao dịch, tôi hình dung sẽ xuất hiện một số sản phẩm giống như các phòng thí nghiệm nghiên cứu AI chuyên phục vụ thị trường tài chính, giúp cá nhân và tổ chức xây dựng các chiến lược giao dịch rất phức tạp, dựa trên hiệu suất. Chúng có thể giúp con người thực hiện các chiến lược mà hiện tại chỉ các nhà giao dịch thuật toán hàng đầu mới có thể thực hiện. Nếu bạn làm được điều này, thì đó sẽ là một lớp giao diện được xây dựng trên mô hình, và bạn có thể thu phí từ tôi vì đã giúp tôi vượt trội hơn thị trường.
Vì vậy, chúng ta sẽ chú ý đến ai thực sự tiếp cận được người dùng cuối, tổ chức hay người tiêu dùng, và liệu họ có cung cấp giá trị vượt xa việc chỉ là một nơi thực hiện giao dịch hay không. Họ có thể giúp tôi hình thành ý tưởng không? Có thể giúp tôi đạt được thanh khoản tốt hơn hoặc chênh lệch giá (spread) hẹp hơn không? Đó mới là điều cốt lõi.
Tôi tập trung nhiều hơn vào agent và giao dịch, bởi vì tôi không chắc thanh toán qua agent sẽ là một mô hình kinh doanh đặc biệt tốt. Chúng ta thường xuyên nghe về tài chính qua agent, đặc biệt là thanh toán qua agent, nhưng các ông lớn hiện tại như Visa, Mastercard và Stripe đang thâm nhập lĩnh vực này một cách rất nhanh chóng và rất quyết liệt. Người mới gia nhập sẽ rất khó vượt qua cơ sở khách hàng đã được cài đặt sẵn, sự tin cậy, năng lực chống gian lận, khả năng tuân thủ pháp lý và thuật toán quản lý rủi ro của họ. Vì vậy, trong lĩnh vực thanh toán cũng như các lĩnh vực phi giao dịch, phi đầu cơ, thách thức sẽ rất lớn.
Người dẫn chương trình Laura Shin: Khi tiền mã hóa bắt đầu trở nên thực tế và bắt đầu được người bình thường sử dụng, điều này đã thay đổi các quỹ đầu tư mạo hiểm (VC) trong lĩnh vực tiền mã hóa như thế nào? Và nó đã thay đổi cách suy nghĩ đầu tư của anh như thế nào?
Mike Dudas:
Gần đây đã có một số thay đổi trong lĩnh vực VC tiền mã hóa — thực tế, toàn bộ ngành VC đều đang trải qua những thay đổi tương tự.
Thứ nhất, chi phí khởi động một dự án đã giảm. Hiện nay bạn có thể dùng ít người hơn để xây dựng MVP, bởi vì bạn gần như có thể sử dụng Claude, Codex hoặc các công cụ khác để tận dụng năng lực của toàn bộ cộng đồng nhà phát triển trên thế giới. Thậm chí một số người không am hiểu công nghệ cũng có thể nhanh chóng hiện thực hóa ý tưởng của mình.
Điều này sẽ dẫn đến hai khả năng: hoặc giai đoạn pre-seed sẽ thu nhỏ lại, hoặc số lượng dự án pre-seed sẽ tăng mạnh. Nói cách khác, các dự án ở giai đoạn sớm nhất sẽ nhiều hơn, nhưng các VC sẽ khó hơn trong việc sàng lọc tín hiệu và nhiễu từ trong số đó.
Vì vậy, với tư cách là nhà đầu tư ở giai đoạn sớm nhất, bạn hiện nay sẽ tìm kiếm dấu hiệu tăng trưởng (traction) sớm hơn, và tìm kiếm bằng chứng sớm hơn: liệu người này có thể xây dựng một sản phẩm có người dùng thật sự không? Trên đó có xuất hiện một chút hoạt động kinh tế tự nhiên nào không?
Đồng thời, khả năng mở rộng quy mô khổng lồ cũng đã tăng lên. Tiền mã hóa luôn có đặc điểm “luật lũy thừa” (power law) mạnh mẽ. Pump.fun tăng trưởng rất nhanh, trong chu kỳ trước OpenSea cũng tăng trưởng rất nhanh. Vấn đề khó khăn nhất của tiền mã hóa là những thứ này có thể duy trì lâu dài hay không.
Lớp ứng dụng (application layer) đã trải qua nhiều chu kỳ, và tôi cho rằng hiện tại chúng ta gần như đang ở chu kỳ ứng dụng thứ ba. Nhưng thực tế chỉ có rất ít doanh nghiệp thực sự đứng vững qua nhiều chu kỳ — phần lớn đều nằm trong DeFi, tức là các nhà lãnh đạo DeFi.
Vì vậy, đối với các VC trong lĩnh vực tiền mã hóa, bạn thực chất đang tìm kiếm các hành vi bền vững, và bạn sẽ thấy những hành vi này trông rất giống những thứ đã tồn tại trong thế giới thực, chỉ là được thực hiện tốt hơn nhờ “đường ray” của blockchain. Ví dụ như giao dịch 24/7, hình thành thanh khoản rẻ hơn, và sự tham gia của nguồn vốn từ bất kỳ đâu. Tất nhiên, khả năng không yêu cầu KYC và khả năng tiếp cận của mọi người cũng là những thuộc tính quan trọng của nhiều dự án.
Hiện nay chúng ta đang ở trong một giai đoạn thay đổi lớn. Phần lớn nguồn vốn đầu tư mạo hiểm và đầu tư tư nhân toàn cầu đang chảy vào các công ty bản địa AI. Không chỉ riêng tiền mã hóa, mà bất kỳ lĩnh vực nào không thuần túy là AI đều đang thiếu vốn và thiếu nhân tài ở một mức độ nào đó.
Bạn sẽ thấy rất nhiều người thông minh nhất đang chuyển sang AI. Điều thú vị là rất nhiều người thông minh nhất trong lĩnh vực tiền mã hóa cũng bắt đầu làm những việc ngoài tiền mã hóa — và làm rất tốt. Họ gia nhập tiền mã hóa từ rất sớm, đạt được thành công rất lớn, có khả năng tiên phong mạnh mẽ, tích lũy được tài sản, đồng thời cũng đã xây dựng những sản phẩm xuất sắc — và hiện tại họ đang bước vào các ngành liền kề.
Các VC cũng vậy. Nhiều giao dịch gần đây được Paradigm công bố rõ ràng là ở ngoài lĩnh vực tiền mã hóa nhưng lại nằm trong các lĩnh vực liền kề. Nhiều VC đang chuyển sang các lĩnh vực như điện, năng lượng, công suất tính toán (compute)...
Bạn sẽ thấy rất nhiều người mở rộng tầm nhìn của mình, đồng thời vẫn giữ vững nền tảng và lợi thế trong lĩnh vực tiền mã hóa. Xu hướng này sẽ tiếp tục, bởi vì cơ hội rất lớn. Các VC và người xây dựng trong lĩnh vực tiền mã hóa trong 15 năm qua luôn ở tuyến đầu, chứng kiến sự hình thành của các cấu trúc thị trường mới và góp phần tạo ra một trong những loại tài sản tăng trưởng nhanh nhất. Những người này bản thân họ chính là những người đổi mới, và hiện tại họ đang mang năng lực này đến những lĩnh vực rộng lớn hơn.
Chào mừng tham gia cộng đồng chính thức TechFlow
Nhóm Telegram:https://t.me/TechFlowDaily
Tài khoản Twitter chính thức:https://x.com/TechFlowPost
Tài khoản Twitter tiếng Anh:https://x.com/BlockFlow_News
深潮TechFlow
