Các nhà giao dịch DEX trên chuỗi có nên lo lắng về việc bị front-run không?
Tuyển chọn TechFlowTuyển chọn TechFlow
Các nhà giao dịch DEX trên chuỗi có nên lo lắng về việc bị front-run không?
Ẩn ý định giao dịch của bạn để khiến việc khai thác trước (front-running) trở nên khó khăn nhất có thể đối với kẻ tấn công.
Chuyên sâu báo cáo Web3Tác giả: sysls
Biên dịch: AididiaoJP, Foresight News
Giới thiệu
Gần đây tôi liên tục suy ngẫm về việc thực hiện các danh mục đầu tư quy mô lớn trên các sàn giao dịch phi tập trung (DEX) như Hyperliquid.
Về mặt lý thuyết, nếu:
- Bạn có thể thu được lợi nhuận alpha;
- Vị thế và lệnh của bạn minh bạch và công khai — giống như trên các DEX như Hyperliquid.
Thì:
- Bạn nên dự đoán rằng sẽ xuất hiện một nhóm nhà giao dịch cố gắng “đi trước” bạn để chiếm đoạt phần lợi nhuận alpha đó.
- Họ làm điều này bằng cách đặt lệnh mua hoặc bán trước bạn nhằm chiếm lấy vị thế mà bạn muốn mở.
Kết quả cuối cùng là chi phí thực hiện giao dịch của bạn (slippage) sẽ tăng cao hơn do bị front-run.
Hãy tưởng tượng bạn muốn mua 1 triệu đô la Bitcoin với giá 100.000 đô la. Đúng lúc đó, có người đặt lệnh bán 1 triệu đô la Bitcoin ở mức giá 100.000 đô la. Một kẻ front-run nhận ra ý định của bạn, nhanh chóng vào trước bạn để khớp toàn bộ lệnh bán đó, sau đó bán lại cho bạn số Bitcoin trị giá 1 triệu đô la với giá 100.100 đô la. Số tiền chênh lệch thêm 100 đô la chính là slippage không đáng có — nếu như ý định giao dịch của bạn được che giấu hiệu quả.
Hai cực đoan của hành vi front-run
Về mặt lý thuyết, nếu đẩy tình huống này đến “kết luận tất yếu”, gần như mọi hình thức “giao dịch nghiêm túc” trên DEX đều sẽ bị kìm hãm.
Tuy nhiên, thực tế lại không phải như vậy. Rất nhiều nhà giao dịch chuyên nghiệp đang hoạt động tích cực trên Hyperliquid và thu được lợi nhuận alpha đáng kể. Do đó rõ ràng kết luận “những nhà giao dịch có lợi nhuận alpha không nên giao dịch trên DEX” không hề tuyệt đối.
Liệu chúng ta có thể từ những nguyên lý cơ bản kết hợp với bằng chứng thực tế để suy luận ra một ranh giới trực quan về giới hạn của hành vi front-run?
Rõ ràng, nếu bạn có quy mô nhỏ và giao dịch trên các nền tảng thiếu minh bạch cao như Binance, khả năng bị front-run gần như bằng không. Quy mô nhỏ nghĩa là dấu chân giao dịch (khối lượng) của bạn quá nhỏ so với thị trường, khiến bạn gần như vô hình; đồng thời, ngay cả khi hành vi của bạn hoàn toàn có thể dự đoán được, cũng chẳng ai có thể liên hệ cụ thể các lệnh đặt và khớp của bạn với chính bạn.
Ngược lại, trên Hyperliquid, ví điển hình nhất về quy mô lớn và độ minh bạch cao chính là kho bạc HLP — kho bạc làm thị trường công khai cung cấp thanh khoản cho các nhà giao dịch khác trên Hyperliquid. Tôi khá chắc chắn rằng đã tồn tại các chiến lược front-run chuyên nhắm vào HLP, và áp lực liên tục này thực tế đã làm co hẹp lợi nhuận làm thị trường (market-making alpha) của HLP xuống gần bằng không.
HLP đại diện cho một ví dụ cực đoan. Thứ nhất, nó đồng thời sở hữu cả hai đặc điểm “quy mô cực lớn” và “độ minh bạch cực cao”. Nói nó “quy mô cực lớn” vì dấu chân giao dịch của nó trên các tài sản dài đuôi ít thanh khoản rất lớn (ví dụ: khối lượng giao dịch của nó chiếm tỷ lệ lớn trong khối lượng giao dịch hàng ngày).
Thứ hai, nó “độ minh bạch cực cao” bởi vì chủ yếu hoạt động như một nhà làm thị trường, với mục tiêu rõ ràng là thanh lý tồn kho hiện có với mức chiết khấu thông qua việc cung cấp thanh khoản. Điều này có nghĩa là, chỉ cần xuất hiện một vị thế “lớn” nào đó trên HLP, bạn đều biết rằng vị thế đó cuối cùng chắc chắn phải được thanh lý. Tệ hơn nữa, bạn có thể theo dõi từng vị thế và từng lệnh đặt của HLP. Như vậy, mỗi khi bạn thấy HLP cần mua để thanh lý vị thế bán khống, bạn có thể điều chỉnh danh mục đầu tư của mình để bán rẻ hơn cho HLP, và ngược lại.
Tất cả những đặc điểm này khiến HLP trở thành mục tiêu đặc biệt hấp dẫn cho hành vi front-run — tương tự như ETF bị front-run do bắt buộc phải tuân thủ chặt chẽ việc điều chỉnh danh mục theo chỉ số. Trong giới quỹ phòng hộ, nếu bạn thực sự sử dụng thuật ngữ “front-run”, bộ phận tuân thủ chắc chắn sẽ đánh dấu bạn trên mọi phương diện; thuật ngữ chuyên ngành trong giới là đội điều chỉnh danh mục chỉ số rất giỏi trong việc cung cấp cho các ETF một “dịch vụ kiếm lợi nhuận từ việc dự báo nhu cầu thanh khoản và thu phí chiết khấu”.
Front-run xảy ra như thế nào?
Trong nghĩa cổ điển, front-run là hành vi mà một bên tham gia thị trường biết trước hành động sắp tới của một bên khác, rồi thực hiện một loạt hành động nhằm hưởng lợi từ thông tin đó.
Một ví dụ (bất hợp pháp): Nếu tôi là một đại lý bảo hiểm và biết khách hàng giàu có của mình định mua 1 tỷ đô la cổ phiếu thanh khoản kém trong suốt phiên giao dịch hôm nay, thì ngay khi thị trường mở cửa, tôi sẽ đặt một lệnh mua thị trường trị giá 1 triệu đô la; và khi thị trường đóng cửa, tôi sẽ đặt một lệnh bán thị trường cùng số lượng cổ phiếu đó.
Nhờ biết trước ý định và hành động của khách hàng, tôi có thể khớp lệnh trước anh ấy, khiến hành động mua của anh ấy đẩy giá cổ phiếu lên, từ đó thu lợi chênh lệch. Hành vi này bị coi là bất hợp pháp nghiêm trọng vì tôi:
- Hành động dựa trên thông tin nội bộ,
- Vi phạm nghĩa vụ ủy thác,
- Lợi dụng lợi ích của khách hàng để phục vụ lợi ích cá nhân.
Tuy nhiên, đây là một ví dụ tốt vì nó làm rõ rằng tôi chỉ có thể hưởng lợi nhờ biết trước ý định và hành động của một bên tham gia thị trường khác, đồng thời dự đoán được kết quả của những hành động đó để tạo lợi thế cho bản thân.
Mỗi ngày, hành vi front-run vẫn diễn ra ở quy mô nhỏ hơn và mức độ vi phạm pháp luật thấp hơn. Các thuật toán giao dịch không cần được thông báo trước mà vẫn có thể suy luận gần đúng về ý định, thông qua các dữ liệu công khai mà bất kỳ ai cũng có thể tiếp cận (lệnh đặt, lệnh khớp, vị thế). Sau đó, chúng dự đoán kết quả thị trường phát sinh từ những ý định suy luận được, và quyết định có hành động hay không dựa trên kỳ vọng giá trị của front-run.
Từ đó ta có thể suy ra rằng mức độ minh bạch và rò rỉ “ý định” của bạn mới là yếu tố quyết định hàng đầu việc bạn có dễ bị front-run hay không.
Phân bố gradient của hành vi front-run
Được rồi, giờ ta đã biết: nếu bạn có quy mô nhỏ và giao dịch trên nền tảng thiếu minh bạch, bạn chẳng cần lo lắng về front-run vì chẳng ai có thể xác định được ý định của bạn. Tương tự, nếu bạn có quy mô lớn, giao dịch trên nền tảng minh bạch và ý định của bạn cũng cực kỳ minh bạch (ví dụ như HLP), thì bạn gần như chắc chắn sẽ bị front-run một cách không thể chống đỡ.
Tuy nhiên, những trường hợp cực đoan này hầu như không mang tính tham khảo cho đa số nhà giao dịch. Chúng ta quan tâm hơn đến “vùng trung gian”. Như đã nêu, yếu tố cuối cùng quyết định xu hướng bạn bị front-run là mức độ minh bạch của ý định bạn.
Ngay cả khi bạn có quy mô lớn và giao dịch trên sàn giao dịch thiếu minh bạch, việc front-run bạn cũng không dễ dàng. Lệnh của bạn sẽ xuất hiện như một phần trong khối lượng giao dịch hàng ngày dưới dạng “dấu chân lệnh lớn”, nhưng việc quy tất cả các lệnh này về “một chủ thể duy nhất” không hề đơn giản — trừ khi cách giao dịch của bạn cực kỳ minh bạch: ví dụ như bạn không áp dụng bất kỳ cơ chế ngẫu nhiên nào, bạn luôn chia nhỏ lệnh theo khối lượng cố định hoặc giá trị danh nghĩa cố định, hoặc bạn gửi các lệnh chia nhỏ theo một mẫu xác định (ví dụ mỗi 30 giây một lần).
Nếu bạn có thể che giấu ý định của mình — ví dụ như quy mô giao dịch ngẫu nhiên, thời điểm gửi lệnh chia nhỏ ngẫu nhiên, khoảng cách giữa các lệnh ngẫu nhiên, và tránh đặt lệnh mua quá lớn so với khối lượng giao dịch trung bình hàng ngày hoặc so với khối lượng lệnh đang hiển thị trên sổ lệnh — thì người khác sẽ rất khó quy kết toàn bộ các lệnh của bạn về một cá nhân. Thị trường có thể cảm nhận tổng thể về sự hiện diện của lượng mua lớn, nhưng có thể không thể quy kết lượng mua đó về một bên nắm giữ lợi nhuận alpha có thông tin, do đó cũng sẽ không định giá thanh khoản dựa trên yếu tố đó.
May mắn thay, chúng ta thực tế có thể mở rộng nguyên tắc này sang các sàn giao dịch minh bạch. Mặc dù trên Hyperliquid và Lighter tồn tại nhiều kho bạc với mức độ vận hành tương đối minh bạch, nhưng việc thực hiện front-run đối với các kho bạc này thực tế không hề đơn giản.
Kết luận là: trừ khi bạn có quy mô rất lớn (ví dụ như một kho bạc tổ chức quản lý hàng trăm triệu đô la tài sản), bạn gần như không cần lo lắng về front-run.
Giới hạn của hành vi front-run
Cố gắng thu lợi nhuận alpha từ front-run một cách hợp pháp vốn dĩ đã là một dạng thực hành chiến lược alpha. Bạn xây dựng mô hình dự đoán ý định dựa trên dữ liệu công khai (lệnh đặt, lệnh khớp, vị thế) — và điều này bản thân nó đã phải chịu rủi ro mô hình.
Lệnh đặt, lệnh khớp và vị thế có thể quan sát được, nhưng ý định thì không. Một lệnh giới hạn đang treo trên sổ lệnh có thể đại diện cho lợi nhuận alpha, quản lý tồn kho, hoặc phòng ngừa rủi ro. Những mô hình giả định rằng đằng sau mỗi lệnh đều ẩn chứa lợi nhuận alpha sẽ dần bị bào mòn bởi vô số sai lầm.
Hơn nữa, ngay cả khi giả sử bạn có thể suy luận ý định một cách tương đối chính xác, thì bản thân lợi nhuận alpha cũng không phải là “toàn năng”. Mọi lợi nhuận alpha đều đi kèm tiếng ồn thống kê, và danh mục của bạn không chỉ chịu ảnh hưởng bởi tiếng ồn thống kê này mà còn phải gánh thêm rủi ro mô hình phát sinh từ việc hiểu sai một số hành vi là lợi nhuận alpha.
Bạn có thể nói rằng, nếu tôi sao chép một cách mù quáng thao tác của mục tiêu theo tỷ lệ 1:1, thì tôi chắc chắn sẽ nắm bắt toàn bộ lợi nhuận alpha — nhưng vấn đề nằm ở chỗ điều này lại khiến chính bạn trở thành mục tiêu bị khai thác. Nếu mỗi khi mục tiêu hành động bạn đều gửi lệnh mua giống hệt nhau, thì khi mục tiêu muốn bán, họ có thể đặt trước một lệnh mua giới hạn, chờ bạn cũng đặt lệnh mua y hệt, rồi lập tức hủy lệnh đó và quay lại bán cho bạn. Như vậy, bạn thấy đấy, việc front-run một cách thiếu suy nghĩ cũng tạo ra lỗ hổng riêng.
Ngoài ra, cần nhớ và nhận thức rõ rằng lợi nhuận alpha có độ dài thời gian nhất định. Một số lợi nhuận alpha tồn tại chỉ trong chốc lát, ngay cả kẻ tấn công cũng không kịp tận dụng (ví dụ: lợi nhuận alpha từ việc khớp lệnh trong giao dịch tần suất cao); một số khác kéo dài rất lâu, khiến kẻ tấn công có thể từ bỏ vì không sẵn sàng chia sẻ rủi ro trong suốt khoảng thời gian đó (ví dụ: giao dịch tái cân bằng kéo dài vài ngày hoặc vài tuần).
Cuối cùng, ngay cả khi có một kẻ front-run cực kỳ tinh vi luôn theo dõi bạn, thực tế ảnh hưởng mà nó gây ra cũng chỉ dao động ở mức vài điểm cơ bản (basis points). Nếu bạn thực sự sở hữu lợi nhuận alpha bền vững, rất nhiều chiến lược hoàn toàn có thể hấp thụ chi phí bổ sung vài điểm cơ bản này.
Làm thế nào để không trở thành mục tiêu dễ bị tấn công
Dù biết chuyện này không đơn giản, nhiệm vụ của bạn — với tư cách là một nhà tham gia thị trường thông minh và có khả năng tạo ra lợi nhuận alpha — vẫn là che giấu ý định của mình, khiến việc front-run bạn càng khó càng tốt.
Bạn có thể làm rất nhiều việc, với mức độ phức tạp và hiệu quả khác nhau. Việc đầu tiên bạn nên làm là kiên trì thu thập dữ liệu giám sát (telemetry) và nhật ký (logs), để bạn có thể định lượng mức độ cụ thể bạn bị front-run (nếu có tồn tại). Bạn có thể thực hiện điều này bằng cách phân tích giá đánh dấu, slippage và chi phí tác động từ một lượng lớn mẫu lệnh và lệnh khớp.
Sau khi có dữ liệu, bạn có thể triển khai một loạt biện pháp phòng vệ. Một chủ đề xuyên suốt trong các biện pháp này là: bạn nên làm cho việc “bạn muốn mua hay bán”, “số lượng cụ thể bạn muốn mua hoặc bán”, “mức độ khẩn trương trong việc mua hoặc bán”, và “bạn đang giao dịch vị thế alpha hay vị thế phòng ngừa rủi ro” trở nên ít rõ ràng hơn.
Một số cách đơn giản để làm mờ ý định của bạn là: đồng thời đặt lệnh hai chiều (bid và ask), sử dụng quy mô giao dịch ngẫu nhiên, và thực hiện giao dịch ở các khoảng thời gian không hoàn toàn xác định.
Một cách (cao cấp, phức tạp) hiệu quả để làm mờ vị thế của bạn là: chia danh mục đầu tư thành nhiều ví, trong mỗi ví duy trì trạng thái cơ bản trung lập giữa mua và bán, đồng thời đảm bảo “hiệu suất ký quỹ” tốt. Trong mỗi ví, bạn vừa nắm giữ vị thế sinh lời alpha vừa nắm giữ vị thế phòng ngừa rủi ro. Một số ví có 80% vị thế alpha và 20% vị thế phòng ngừa; số khác có 80% vị thế phòng ngừa và 20% vị thế alpha. Theo thời gian, bạn luân chuyển “loại” của từng ví, đồng thời ngẫu nhiên đưa vào các ví mới và loại bỏ các ví cũ.
Điều này có nghĩa là, nếu kẻ tấn công chỉ theo dõi một ví duy nhất, họ cuối cùng có thể rơi vào tình thế theo dõi một ví chủ yếu thực hiện phòng ngừa rủi ro, từ đó mắc kẹt trong các vị thế lỗ được thiết lập vì mục đích phòng ngừa. Còn nếu họ theo dõi tất cả các ví, bạn có thể làm mờ thêm ý định thực sự của mình thông qua một loạt thao tác mâu thuẫn lẫn nhau. Cụ thể sẽ như thế nào, xin dành để độc giả tự tưởng tượng!
Cuối cùng, trên thị trường hiện đã tồn tại một số giải pháp (bên ngoài) nhằm giải quyết vấn đề này. Cá nhân tôi chưa từng sử dụng, nhưng xét về nguyên lý cốt lõi, chúng giải quyết vấn đề quyền riêng tư theo một trong hai cách sau:
Tập hợp các lệnh lại với nhau, tiến hành khớp lệnh nội bộ trước, sau đó chỉ đưa phần còn dư lên DEX để thực hiện, và cuối cùng phân bổ lại vị thế về cho bạn — tương tự như sổ sách thanh khoản tập trung trong các quỹ phòng hộ, nơi tổng hợp các lệnh từ các nhóm chiến lược khác nhau rồi phân bổ lại vị thế.
Chia nhỏ lệnh của bạn cùng với lệnh của các người dùng khác trong hệ thống vào nhiều ví khác nhau để thực hiện trên DEX, sau đó phân bổ lại vị thế về cho bạn.
Kết luận
Nếu bạn là một nhà đầu tư cá nhân với quy mô giao dịch nhỏ, thậm chí khi giao dịch trên các DEX minh bạch, bạn cũng gần như chẳng có gì phải lo lắng. Hành vi front-run có những giới hạn nội tại khiến người khác rất khó thực sự thu lợi từ tổn thất của bạn.
Dẫu vậy, khi quy mô giao dịch của bạn ngày càng tăng và chất lượng lợi nhuận alpha ngày càng cải thiện, điều này sẽ tự nhiên thôi thúc những kẻ front-run chú ý đến bạn. Đến lúc đó, bạn nên đầu tư thêm nguồn lực để làm mờ ý định của mình, khiến cuộc sống của họ càng khó khăn càng tốt.
Vấn đề này, theo bất kỳ cách nào, cũng chưa thể coi là “đã được giải quyết”. Đối với bất kỳ tổ chức hay nhà giao dịch nào thực hiện giao dịch quy mô lớn trên các thị trường thanh khoản mở, phi tập trung và minh bạch, đây sẽ là một cuộc chơi “mèo vờn chuột” không bao giờ kết thúc.
Chào mừng tham gia cộng đồng chính thức TechFlow
Nhóm Telegram:https://t.me/TechFlowDaily
Tài khoản Twitter chính thức:https://x.com/TechFlowPost
Tài khoản Twitter tiếng Anh:https://x.com/BlockFlow_News
@systematicls
