Từ câu chuyện "phi tập trung" chuyển sang câu chuyện "các tổ chức tập trung với tuân thủ quy định"
Tuyển chọn TechFlowTuyển chọn TechFlow
Từ câu chuyện "phi tập trung" chuyển sang câu chuyện "các tổ chức tập trung với tuân thủ quy định"
Đây là thời đại trung tâm hóa tiền mã hóa mạnh nhất trong lịch sử, cũng là thời đại có mức giá cao nhất từ trước đến nay.
Chuyên sâu báo cáo Web3Bài viết: Tư Mã Thông Kênh AI
Tôi đang theo dõi một câu chuyện chủ đạo mới và đánh giá mức độ giá trị thực của nó: chuyển từ câu chuyện "phi tập trung" sang câu chuyện "các tổ chức truyền thống tập trung với lập luận tuân thủ quy định".
Tôi đang suy nghĩ về một vấn đề: đây là "thị trường tăng giá mới", hay chỉ là "tia sáng cuối cùng trước khi sụp đổ"?
Chớ bảo không báo trước
Công nghệ vốn nên là bậc thang tiến bộ của nhân loại, nhưng tại sao lại luôn bị lòng tham và đầu cơ chi phối?
Từ câu chuyện "phi tập trung" chuyển sang câu chuyện "các tổ chức tập trung truyền thống với lập luận tuân thủ quy định", điều bất biến vẫn là việc cắt cỏ (bóc lột).
Từ khi dự luật stablecoin được đưa ra đến nay đã chính thức ban hành, bạn sẽ thấy cả thế giới trở nên cực kỳ điên rồ, và các công ty đại chúng truyền thống, các tổ chức đầu tư, Phố Wall đã trở thành những người đóng góp lớn nhất cho cơn sốt đầu cơ này.
Nạn nhân giờ đây không còn giới hạn ở những nhà đầu cơ tiền mã hóa truyền thống... Rủi ro đã lan rộng ra thế giới truyền thống, tới nhiều người hơn, xâm nhập vào hệ thống tài chính truyền thống.
Kể từ khi dự luật stablecoin được đưa ra, nạn nhân không còn chỉ giới hạn trong trò chơi zero-sum giữa các nhà đầu cơ tiền mã hóa, mà đã lan rộng tới đông đảo quần chúng hơn.
Mặc dù quy mô thị trường tiền mã hóa hiện tại so với thị trường tài chính truyền thống gây ra khủng hoảng năm 2008 vẫn nhỏ hơn rất nhiều, nhưng logic sâu xa là giống nhau: tức là đầu cơ đòn bẩy cao thiếu minh bạch, giá trị tài sản tách rời khỏi cơ bản, và rủi ro lây lan qua các khâu tài chính khác nhau. Khi một công ty dược phẩm (Windtree) cũng bắt đầu "xây dựng chiến lược dự trữ BNB", sự lan truyền rủi ro xuyên ngành này thực sự đáng lo ngại. Điều này có nghĩa là các doanh nghiệp không chuyên vì theo đuổi điểm nóng thị trường ngắn hạn có thể phân bổ tài sản cốt lõi vào lĩnh vực họ không am hiểu và biến động cao, một khi thị trường đảo chiều, có thể làm tổn hại đến nền tảng hoạt động của công ty và lợi ích của cổ đông thông thường.
Hãy nhìn nhận thực tế: từ câu chuyện "phi tập trung" chuyển sang câu chuyện "các tổ chức tập trung truyền thống với lập luận tuân thủ quy định", đây là kỷ nguyên tập trung mã hóa mạnh nhất trong lịch sử, cũng là thời kỳ giá cao nhất trong lịch sử.
Lộ trình "chính thống hóa" của tài sản mã hóa
2009–2017
Phi tập trung, ẩn danh, chống kiểm duyệt
2018–2023
Sàn giao dịch trỗi dậy, tổ chức tham gia, quản lý thăm dò
2024–2025
Tuân thủ quy định, chứng khoán hóa, Phố Wall hóa
Thay đổi câu chuyện: Ai đang dẫn dắt thế giới mã hóa hiện nay?
Các tổ chức tài chính truyền thống
(Goldman Sachs, JPMorgan Chase, BlackRock) ----------------------- Thúc đẩy ETF, phát hành stablecoin, đóng gói token thành chứng khoán
Các công ty đại chúng
(MicroStrategy, Windtree, Thiên Tuần Khoa học Công nghệ) --------- Sở hữu tài sản mã hóa, thổi phồng khái niệm, đẩy giá cổ phiếu
Các ngân hàng đầu tư Phố Wall
(Galaxy Digital, Grayscale) ------------------- Thúc đẩy chứng khoán hóa token, sản phẩm cấu trúc
Nhân vật chính trị
(Trump, CZ, Musk)-------------------------- Sử dụng câu chuyện mã hóa để thu hút sự ủng hộ, nguồn lực, ảnh hưởng
Rủi ro tài sản mã hóa đang lan rộng sang hệ thống tài chính truyền thống, giống như năm 2008, phạm vi ảnh hưởng rộng hơn, khó kiểm soát hơn
Bài học từ cuộc khủng hoảng tài chính 2008:
Ø Sản phẩm phái sinh tài chính tách rời khỏi nền kinh tế thực
Ø Đòn bẩy mất kiểm soát, rủi ro lan truyền từng tầng
Ø Quản lý chậm trễ, rủi ro hệ thống bùng phát
Ø Cuối cùng hậu quả do dân thường gánh chịu
Đây là điểm khởi đầu của tất cả
Thực tế, lập trường "thân thiện với mã hóa" của Trump là một bước ngoặt rõ ràng gần đây trong chiến lược tranh cử và thể hiện kỹ năng chính trị. Trong thời gian ông làm tổng thống, mặc dù Bộ Tài chính và Văn phòng Kiểm toán Tiền tệ (OCC) ở một số khía cạnh thể hiện thái độ cởi mở với ngành mã hóa (ví dụ cho phép ngân hàng cung cấp dịch vụ lưu ký mã hóa), nhưng bản thân Trump ban đầu nghi ngờ tiền mã hóa, thậm chí gọi Bitcoin là "một trò lừa dựa trên không khí".
Thái độ tích cực hiện nay của ông chủ yếu nhằm thu hút sự ủng hộ từ cử tri trẻ, cử tri công nghệ và những người nắm giữ tiền mã hóa, đồng thời tạo sự tương phản rõ rệt về mặt chính sách với chính quyền Biden (đặc biệt là Gary Gensler, chủ tịch SEC bị ngành mã hóa coi là "phản mã hóa").
Chia rẽ nội bộ đảng: Ngay cả trong Đảng Cộng hòa, quan điểm về tiền mã hóa cũng tồn tại chia rẽ, có phe tích cực đón nhận đổi mới và thị trường tự do, cũng có phe bảo thủ lo ngại về việc sử dụng cho hoạt động phi pháp và rửa tiền.
Nhiệm kỳ thứ hai của Trump (bắt đầu từ 2025) nhanh chóng thúc đẩy các chính sách thân thiện với mã hóa, bao gồm việc thiết lập dự trữ chiến lược Bitcoin vào tháng 3 năm 2025 (dựa trên 17 tỷ USD Bitcoin bị tịch thu), và ký Đạo luật GENIUS vào ngày 19 tháng 7 nhằm quy định stablecoin. Những biện pháp này khiến Mỹ được coi là "trung tâm vốn mã hóa toàn cầu", giá Bitcoin từng tăng lên trên 100.000 USD.
Ông bổ nhiệm bạn thân (như Paul Atkins làm chủ tịch SEC) và tạo ra chức "Tổng tư lệnh mã hóa và AI" (David Sacks), thúc đẩy nới lỏng quản lý, tạm dừng 12 cuộc điều tra đối với các công ty như Coinbase, Binance.
Các điểm tấn công tiềm năng nếu Đảng Dân chủ lên nắm quyền
Chia rẽ lưỡng đảng:
Đảng Dân chủ truyền thống thận trọng với mã hóa, chính quyền Biden (2021-2025) thúc đẩy quản lý (như EO 14067), các nghị sĩ như Elizabeth Warren cảnh báo rủi ro rửa tiền từ mã hóa. Tháng 5 năm 2025, Đảng Dân chủ đưa ra Đạo luật "End Crypto Corruption Act" phản đối chính sách của Trump.
Nội bộ Đảng Cộng hòa cũng phân hóa, 13 thành viên Đảng Cộng hòa bỏ phiếu chống lại Đạo luật GENIUS vào ngày 15 tháng 7 năm 2025, cho thấy chính sách này không phải là dòng chính của đảng.
Khả năng tấn công:
-
Trách nhiệm pháp lý: Sau khi rời chức, doanh nghiệp gia đình của Trump (như World Liberty Financial) có thể phải đối mặt với cuộc điều tra của SEC, đặc biệt là khoản lợi nhuận 500 triệu USD từ token $TRUMP bị tình nghi giao dịch nội gián. Tháng 5 năm 2025, Richard Blumenthal đã khởi động cuộc điều tra sơ bộ.
-
Chỉ trích chính trị: Đảng Dân chủ có thể sử dụng phiên điều trần Quốc hội để phơi bày xung đột lợi ích của Trump (như giao dịch 75 triệu USD với Justin Sun), làm tổn hại danh tiếng ông.
-
Đảo ngược chính sách: Nếu Đảng Dân chủ lên nắm quyền có thể hủy bỏ dự trữ Bitcoin, bán tài sản 17 tỷ USD, gây tổn hại niềm tin thị trường mã hóa.
Phải nhìn nhận đúng về stablecoin và đạo luật
Bitcoin và Ethereum ban đầu nhấn mạnh "chống kiểm duyệt", "kiểm soát tài sản tự chủ", "giải thoát khỏi áp bức tài chính truyền thống", đây là một chủ nghĩa Utopia công nghệ phản thể chế.
Ngày nay, Mỹ thông qua các đạo luật như Đạo luật Stablecoin cố gắng tiếp nhận mã hóa, nhưng những người thúc đẩy thay đổi này không còn là các lập trình viên ẩn danh như Satoshi Nakamoto nữa, mà là Circle, BlackRock, Franklin Templeton, Fidelity, Visa, Mastercard, thậm chí cả các công ty dược phẩm.
Ví dụ như Hồng Kông.
Quy định Stablecoin của Hồng Kông sẽ có hiệu lực từ ngày 1 tháng 8 năm 2025, đồng thời khởi động việc đăng ký giấy phép stablecoin.
Việc cấp giấy phép cho các nhà phát hành stablecoin lần này sẽ không theo hình thức ứng viên tự tải biểu mẫu và nộp đơn thống nhất, mà sẽ được sắp xếp theo dạng mời đăng ký.
Theo giải thích của một nguồn tin, trong thực tế vận hành, Cơ quan Quản lý Tiền tệ Hồng Kông (HKMA) sẽ trao đổi trước với các ứng viên có nguyện vọng xin giấy phép stablecoin, tìm hiểu xem họ có đáp ứng điều kiện cơ bản hay không, chỉ khi đạt được sự chấp thuận ban đầu trong quá trình trao đổi trước thì HKMA mới gửi biểu mẫu đăng ký.
Một nguồn tin khác tiết lộ rằng "tình huống ứng dụng" là một trong những yếu tố được cơ quan quản lý quan tâm nhất, có thể cảm nhận được HKMA rất thận trọng trong việc cấp phép.
Thực tế, Tổng giám đốc HKMA Yu Lik Wai cũng đã phát biểu tương tự khi tham dự Đại hội thường niên của Hiệp hội Quỹ Đầu tư Hồng Kông vào ngày 23 tháng 6. Ông nói rằng người xin cấp phép stablecoin phải có thể cung cấp tình huống ứng dụng cụ thể và thực tế (a concrete and practical use case), "nếu không có tình huống ứng dụng, thậm chí không nhận được biểu mẫu đăng ký".
Hiện đã có khoảng năm, sáu mươi công ty muốn xin giấy phép stablecoin Hồng Kông, bao gồm các doanh nghiệp trung ương, tổ chức tài chính và các gã khổng lồ internet Trung Quốc đại lục.
Hồng Kông đặt yêu cầu rất nghiêm ngặt đối với các nhà phát hành stablecoin về quản lý rủi ro, đặc biệt là tiêu chuẩn quản lý chống rửa tiền, chống tài trợ khủng bố gần như ngang bằng với ngân hàng, ví điện tử, ngưỡng tham gia cao, giai đoạn đầu tiên chỉ cấp vài giấy phép.
Ngày 21 tháng 5 năm 2025, Hội đồng Lập pháp Hồng Kông chính thức thông qua Dự thảo Quy định Stablecoin, thị trường chứng khoán Hồng Kông bắt đầu thổi phồng cổ phiếu liên quan đến stablecoin, sau đó mở rộng sang toàn bộ khái niệm tài sản số.
Ngoài các doanh nghiệp trung ương, các công ty internet lớn, tổ chức tài chính truyền thống, các công ty xin cấp phép stablecoin ngày càng đa dạng. Một công ty y tế niêm yết tại Hồng Kông, Hua Jian Yiliao (01931.HK), tối ngày 17 tháng 7 thông báo dự kiến xây dựng hệ sinh thái Web3 "NewCo+RWA" lấy tài sản công nghệ cao thuốc đổi mới y tế làm trung tâm, đồng thời phát hành stablecoin riêng (IVDDollar). Công ty này chủ yếu nghiên cứu, sản xuất, bán thiết bị chẩn đoán in vitro và vật tư tiêu hao (sản phẩm IVD), doanh thu năm 2024 đạt 3,162 tỷ NDT, lợi nhuận ròng thuộc về cổ đông đạt 274 triệu NDT. Ngày 14 tháng 7, công ty cũng từng thông báo Hội đồng quản trị đã quyết định dự kiến niêm yết kép tại Nasdaq.
Ngày 18 tháng 7 năm 2024, trong khi chuẩn bị xây dựng chế độ cấp phép stablecoin, HKMA đã phê duyệt ba nhóm phát hành tiềm năng từ hơn 40 đơn xin tham gia hộp cát thử nghiệm stablecoin. Ba nhóm tham gia thử nghiệm hộp cát lần lượt là: Công ty Công nghệ Sáng tạo Yuanbi; Công ty Công nghệ Tiền tệ Jingdong (Hồng Kông); Liên doanh giữa Ngân hàng Standard Chartered (Hồng Kông), Tập đoàn AnimocaBrands và Hong Kong Telecom (HKT). Ba nhóm phát hành này lần lượt đang ở giai đoạn thử nghiệm hộp cát, giai đoạn thử nghiệm thứ hai, giai đoạn thử nghiệm cuối cùng.
Không gian tưởng tượng bất đối xứng
Thế giới mã hóa đang thúc đẩy và cuốn theo mọi sức mạnh để thúc đẩy ảo tưởng này: việc ban hành đạo luật stablecoin có lợi cho việc đầu cơ tiền mã hóa!?
Nhưng vấn đề là: sau khi stablecoin hợp pháp hóa, liệu stablecoin có phải là nguồn tăng trưởng mới cho kênh đầu tư trên chuỗi không?
Thực tế có đúng như vậy không?
Đạo luật GENIUS rõ ràng đối tượng quản lý là stablecoin dùng để thanh toán, trước hết, đạo luật áp dụng quản lý准入 nghiêm ngặt đối với nhà phát hành stablecoin, không được cung cấp lãi suất cho stablecoin phát hành. Nhà phát hành stablecoin cần đáp ứng yêu cầu quản lý tuân thủ cấp ngân hàng, các nhà phát hành stablecoin được thành lập hoặc đăng ký bên ngoài Hoa Kỳ nếu hoạt động tại Hoa Kỳ phải đăng ký tại Văn phòng Kiểm toán Tiền tệ Hoa Kỳ (OCC); và nắm giữ tài sản dự trữ tại các tổ chức tài chính Hoa Kỳ đủ đáp ứng nhu cầu thanh khoản cho khách hàng tại Hoa Kỳ.
Đạo luật cũng có quy định đặc biệt đối với các công ty đại chúng không hoạt động tài chính. Nếu công ty đại chúng không chủ yếu tham gia hoạt động tài chính, thì công ty con toàn quyền sở hữu hoặc kiểm soát, công ty liên kết không được phát hành stablecoin thanh toán.
Thứ hai, đạo luật đặt ra yêu cầu nghiêm ngặt đối với tài sản dự trữ của nhà phát hành nhằm đảm bảo khả năng thanh toán của stablecoin, đây cũng là điều khoản cốt lõi của đạo luật.
Đạo luật sắp xếp nhiều biện pháp hỗ trợ: một là nghiêm cấm tái cầm cố tài sản dự trữ, rõ ràng cấm nhà phát hành sử dụng tài sản dự trữ để cầm cố tài trợ, cho vay hoặc các giao dịch đầu cơ khác. Hai là công bố báo cáo dự trữ hàng tháng, như tổng số stablecoin chưa thanh toán, số lượng và cấu thành dự trữ, kỳ hạn trung bình và vị trí lưu ký địa lý của mỗi công cụ dự trữ, v.v., và được xác nhận bằng chữ ký của Giám đốc điều hành (CEO) và Giám đốc tài chính (CFO) của công ty. Các nhà phát hành có tổng mức phát hành vượt quá 50 tỷ USD phải công bố báo cáo tài chính hàng năm, bao gồm các giao dịch liên quan.
Thứ ba, tăng cường quy tắc chống rửa tiền. Đạo luật yêu cầu nhà phát hành xây dựng hệ thống nhận dạng khách hàng và chống rửa tiền bao phủ toàn bộ quy trình kinh doanh, như lưu giữ đầy đủ hồ sơ giao dịch stablecoin thanh toán, giám sát và báo cáo giao dịch đáng ngờ, ngăn chặn, đóng băng và từ chối giao dịch bất hợp pháp, v.v., kết hợp phương tiện kỹ thuật và quy trình chế độ để ngăn ngừa rủi ro dòng tiền bất hợp pháp và tài trợ khủng bố.
Các nhà phát hành stablecoin nước ngoài còn phải tuân thủ thêm "thỏa thuận tương hỗ" do Bộ Tài chính Hoa Kỳ và các khu vực tài phán khác tạo ra và thực hiện, nếu không được phép cung cấp hoặc bán stablecoin phát hành ở nước ngoài tại Hoa Kỳ. Nếu chế độ quản lý stablecoin của khu vực tài phán khác tương đương với chế độ quản lý được thiết lập bởi Đạo luật GENIUS Hoa Kỳ, Bộ Tài chính Hoa Kỳ có thể tạo ra và thực hiện "thỏa thuận tương hỗ" với khu vực tài phán khác.
Do đó, Đạo luật GENIUS nhằm giải quyết vấn đề "niềm tin" và "rủi ro" của stablecoin thanh toán, chứ không nhằm trực tiếp kích thích mọi người đầu tư vào tài sản mã hóa.
Cơ chế vận hành "lợi ích cho mã hóa" từ đạo luật stablecoin có thành lập được không?
Vấn đề là: cá nhân hoặc tổ chức không xác định nào đó nhận được stablecoin rồi sẽ làm gì?
Stablecoin và RWA không thể tách rời khỏi đặc điểm kiến trúc底层 blockchain —— stablecoin neo theo tiền pháp định/trái phiếu chính phủ làm tài sản neo, dựa vào hợp đồng thông minh blockchain để thực hiện ánh xạ tài sản 1:1, trở thành cây cầu giá trị nối liền tài chính truyền thống và Web3.0.
Thanh toán bên thứ ba trong nước (WeChat Pay có hơn 1,1 tỷ người dùng hoạt động hàng tháng, Alipay có 900 triệu người dùng hoạt động hàng tháng) về bản chất là cơ chế "giống stablecoin" neo theo Nhân dân tệ, dựa vào dự trữ pháp định để đảm bảo ổn định giá trị, và phí trong nước thấp tới vài phần nghìn (ví dụ WeChat thu phí 0,6% cho thanh toán trực tuyến), tốt hơn nhiều so với nền tảng nước ngoài tính theo phần trăm (ví dụ PayPal).
Các công ty internet có liên quan đến thanh toán xuyên biên giới (có hành vi giao dịch hàng hóa/dịch vụ xuyên biên giới) tích cực hơn trong việc bố trí lĩnh vực stablecoin, ví dụ như JD.com và Ant Group.
Ưu điểm: 1) Tình huống người dùng: Doanh nghiệp như Amazon có hàng trăm triệu người dùng và tình huống thanh toán trưởng thành (ví dụ thương mại điện tử xuyên biên giới), có thể nhanh chóng phổ biến ứng dụng stablecoin; 2) Khả năng công nghệ: Các công ty internet có khả năng nghiên cứu và phát triển công nghệ; 3) Đồng bộ sinh thái: Chuỗi khép kín B2B (chuỗi cung ứng) + B2C (thanh toán bán lẻ) có thể tăng cường hiệu ứng mạng lưới của stablecoin.
Đạo luật GENIUS (có hiệu lực ngày 19 tháng 7 năm 2025) rõ ràng giới hạn đối tượng quản lý là "stablecoin dùng để thanh toán", định nghĩa là tài sản kỹ thuật số dùng để thanh toán, chuyển khoản hoặc thanh toán bù trừ, cần hỗ trợ 1:1 bằng tiền pháp định và đáp ứng yêu cầu tuân thủ cấp ngân hàng (ví dụ đăng ký tại OCC).
Đạo luật không trực tiếp đề cập đến "stablecoin dùng để đầu tư và tài trợ", nhưng thông qua việc cấm nhà phát hành cung cấp lãi suất và tái cầm cố (Yêu cầu tài sản dự trữ Điều 2), gián tiếp hạn chế chức năng đầu tư và tài trợ của các stablecoin mang lại lợi nhuận (ví dụ như DAI).
Đạo luật yêu cầu tài sản dự trữ chỉ dùng để thanh toán, không được dùng để cầm cố, cho vay hoặc giao dịch đầu cơ (Khoản 1 Điều 2), điều này có nghĩa là stablecoin do nhà phát hành phát hành (ví dụ USDC) về thiết kế chỉ hỗ trợ mục đích thanh toán. Tháng 7 năm 2025, CEO của Circle tuyên bố rõ ràng USDC sẽ tập trung vào thanh toán xuyên biên giới, khối lượng giao dịch trung bình hàng ngày tăng lên 1,2 tỷ USD.
Những stablecoin có tính chất đầu tư và tài trợ rõ ràng (ví dụ như stablecoin thuật toán, stablecoin mang lại lợi nhuận, hoặc giá trị tăng trưởng phụ thuộc vào nỗ lực đầu tư chủ động của nhà phát hành) rất có thể không thuộc phạm vi quản lý trực tiếp của Đạo luật GENIUS, mà sẽ chịu sự quản lý hiện hành của Luật Chứng khoán (do SEC quản lý) hoặc các quy định sản phẩm tài chính nghiêm ngặt hơn khác.
Vì vậy, ở đây tiềm ẩn một "vùng xám" quản lý: stablecoin dùng để đầu tư và tài trợ không được đưa vào quản lý chính thức, cũng không bị cấm rõ ràng, tương đương với "không khuyến khích cũng không đàn áp", nhưng vẫn tồn tại trong vùng trống pháp lý.
Đạo luật cấm nhà phát hành cung cấp lãi suất → kìm hãm thuộc tính tài chính ở phía phát hành.
Nhưng không cấm người dùng sử dụng stablecoin để thế chấp DeFi, đầu tư RWA → duy trì thuộc tính tài chính ở phía người dùng.
Câu trả lời nằm trong một đạo luật khác
Stablecoin bắt đầu được cấp phép phát hành với "câu chuyện thanh toán", nhưng sau đó có thể bị sử dụng trong các tình huống đầu cơ rộng rãi, bao gồm đầu tư thị trường thứ cấp, thế chấp, tổ chức tích trữ, v.v.
Đây chính là logic cơ bản đằng sau việc đạo luật stablecoin được cho là có lợi cho thế giới mã hóa.
Đây cũng là một trong những rủi ro lớn nhất hiện nay của thị trường mã hóa:
Ø Trong một cấu trúc "danh nghĩa là thanh toán, thực chất là đầu tư", người quản lý muốn quản lý thanh toán, nhưng thị trường đi đường vòng để đầu cơ;
Ø Do nhà phát hành tuân thủ, nhà đầu tư tự do, chuỗi quản lý không khép kín, cuối cùng rủi ro lan rộng sang tài chính truyền thống;
Ø Điều này có thể lặp lại rủi ro hệ thống kiểu 2008 "gói AAA lưu hành rộng rãi + sai lệch thanh khoản + thiếu giám sát mục đích sử dụng";
Đạo luật CLEAR xác định rõ hai cơ quan quản lý chính của Mỹ —— Ủy ban Chứng khoán và Giao dịch (SEC) và Ủy ban Giao dịch Hàng hóa Tương lai (CFTC) —— trong thị trường tài sản kỹ thuật số. Theo đạo luật, SEC chủ yếu chịu trách nhiệm quản lý giao dịch stablecoin và quản lý chống gian lận đối với stablecoin, hàng hóa kỹ thuật số, trong khi CFTC chịu trách nhiệm đăng ký và giám sát giao dịch thị trường tài sản kỹ thuật số.
Đạo luật CLEAR định nghĩa tài sản kỹ thuật số là "biểu diễn kỹ thuật số có giá trị (digital representation) được mã hóa, ghi trên sổ cái phân tán"; đồng thời rõ ràng quy định chứng khoán, phái sinh chứng khoán, stablecoin, tiền gửi ngân hàng và hàng hóa nông sản, phái sinh hàng hóa, tác phẩm nghệ thuật, nhóm tài sản và các sản phẩm đầu tư khác, ngay cả dưới dạng kỹ thuật số, cũng không thuộc phạm vi "hàng hóa kỹ thuật số", do đó vẫn được đưa vào quản lý theo quy định hiện hành.
Đạo luật CLEAR quy định trong vòng 180 ngày kể từ khi ban hành đạo luật, các sàn giao dịch tài sản kỹ thuật số, môi giới và thương gia phải đăng ký tạm thời với CFTC, cho đến khi SEC và CFTC ban hành quy trình đăng ký chính thức.
Bên cạnh đó, CFTC quản lý giao dịch hàng hóa kỹ thuật số, cũng chịu trách nhiệm giám sát các hợp đồng liên quan đến "stablecoin thanh toán được phép (permitted payment stablecoin)" mà các chủ thể đăng ký tham gia, nhưng không có quyền ban hành quy định đối với stablecoin thanh toán được phép, hoặc đặt yêu cầu đối với các chủ thể liên quan, nhà phát hành stablecoin.
Đạo luật CLEAR cũng làm rõ thêm rằng "tài sản hợp đồng đầu tư (investment contract asset)" được ghi trên blockchain, có thể sở hữu độc quyền, chuyển nhượng trực tiếp điểm-điểm mà không cần trung gian (intermediaries) có thể được coi là tài sản kỹ thuật số, tuân thủ theo quy định của Đạo luật CLEAR.
Theo Đạo luật CLEAR, các tài sản kỹ thuật số hợp đồng đầu tư đáp ứng yêu cầu không cần đăng ký tại SEC theo yêu cầu của Đạo luật Chứng khoán, ví dụ như "phát hành tài sản kỹ thuật số trên blockchain trưởng thành hoặc có ý định làm như vậy trong vòng 4 năm", hoặc "số tiền không vượt quá 75 triệu USD trong một năm", v.v. Các tài sản kỹ thuật số hợp đồng đầu tư đáp ứng yêu cầu trên sẽ đăng ký tại CFTC.
Theo Đạo luật CLEAR, SEC chịu trách nhiệm giám sát giao dịch của nhà phát hành stablecoin thanh toán được phép (permitted payment stablecoin issuer) trên các thương gia, môi giới, sàn giao dịch hoặc các hệ thống giao dịch khác. Ngoài ra, các hoạt động giao dịch hàng hóa kỹ thuật số được đăng ký tại SEC nhưng được miễn giám sát CFTC cũng chịu sự giám sát của SEC.
Bên cạnh đó, Đạo luật CLEAR còn quy định các quy tắc và án lệ tư pháp cấm gian lận, thao túng hoặc giao dịch nội gián theo Đạo luật Chứng khoán áp dụng cho giao dịch stablecoin thanh toán được phép và hàng hóa kỹ thuật số, mức độ áp dụng tương đương với giao dịch chứng khoán, phần trách nhiệm quản lý này vẫn do SEC đảm nhiệm.
Có nghĩa là:
Ø Mặc dù các stablecoin thanh toán này bản thân không phải là chứng khoán;
Ø Nhưng chỉ cần chúng lưu hành và giao dịch tại các sàn giao dịch, môi giới, v.v., cơ chế giám sát giao dịch của SEC sẽ có hiệu lực.
Chỉ cần loại tiền tệ này được sử dụng tại các sàn giao dịch/môi giới, SEC có quyền giám sát.
Quyền lực giám sát của SEC không chỉ giới hạn ở nhà phát hành stablecoin thanh toán và quản lý dự trữ của họ (cốt lõi của Đạo luật GENIUS), mà còn mở rộng đến hành vi giao dịch thứ cấp của các stablecoin này trên thị trường.
Xác nhận việc hình thành "vòng giám sát khép kín": kết hợp Đạo luật GENIUS (quản lý phát hành và dự trữ stablecoin) và Đạo luật CLEAR (làm rõ bản chất token, và trao cho SEC quyền lực giám sát rộng rãi về hành vi giao dịch và tính minh bạch thị trường), Mỹ thực sự đang xây dựng một vòng giám sát tài sản kỹ thuật số toàn diện, phân công rõ ràng nhưng bổ sung lẫn nhau.
Thông tin này hoàn toàn phá vỡ hiểu lầm giản đơn "miễn là hàng hóa thì SEC không quản". Ngay cả hàng hóa kỹ thuật số, nếu cách thức giao dịch hoặc hành vi thị trường có vấn đề gian lận, thao túng, v.v., SEC vẫn có thể can thiệp. Quyền lực của SEC thâm nhập vào mọi ngóc ngách của thị trường tài sản kỹ thuật số, đảm bảo tính công bằng và minh bạch của hành vi thị trường.
DeFi sẽ phải đối mặt với một "lọc hợp pháp", một số dự án có thể rút lui khỏi thị trường do thiếu minh bạch, thanh khoản hoặc con đường hợp pháp.
Nếu một altcoin chỉ vì đáp ứng "yêu cầu đăng ký" của một cơ quan quản lý nào đó (ví dụ đăng ký tại CFTC) mà được thị trường hiểu là "danh tính hợp pháp", từ đó gây ra cơn sốt đầu cơ, bản thân điều này đã là một ảo ảnh nguy hiểm. Đăng ký không đồng nghĩa với giá trị cơ bản.
Phương pháp luận của tôi: Tìm kiếm các dự án có giá trị, đặc biệt trong bối cảnh câu chuyện mới
1. Tính bền vững và khả năng mở rộng của doanh thu
Dự án có tạo ra doanh thu không? Nếu có, liệu nó có cung cấp dịch vụ cần thiết không? Nếu lại có, thì bước tiếp theo là xem xét khả năng mở rộng.
Đường cao tốc kiếm tiền như thế nào? Mỗi xe đi qua trạm thu phí đều phải trả tiền. Tuy nhiên, số lượng xe có thể đi đồng thời trên đường cao tốc không phải là vô hạn. Để tăng doanh thu, khi đường cao tốc gần ùn tắc, nhà vận hành có hai lựa chọn: mở rộng bằng cách xây thêm làn xe và/hoặc tăng phí.
Nếu một dự án tăng doanh thu khi "lưu lượng" tăng, thì yêu cầu về khả năng mở rộng đã được đáp ứng. Những dự án tốt nhất là những dự án có thể tăng doanh thu theo cấp số nhân, vì chi phí của chúng tăng chậm hơn nhiều.
2. Kinh tế học token lành mạnh
Nếu một dự án có thể thường xuyên mua lại và tiêu hủy token của mình, thì theo định nghĩa, mỗi token còn lại đang lưu hành sẽ đại diện cho lợi ích kinh tế cao hơn. Điều này không khác nhiều so với cách các công ty trong tài chính truyền thống mua lại cổ phiếu, khi mà lợi nhuận mỗi cổ phiếu (EPS) tăng lên khi số lượng cổ phiếu lưu hành giảm, ngay cả khi lợi nhuận không tăng. Những dự án lợi nhuận tăng trong khi lượng token lưu hành giảm.
3. Minh bạch
Có thể truy cập và xác minh mọi thông tin chạy trên đó.
4. Tuân thủ
Trên thế giới đã tồn tại các luật pháp chung, chúng (chưa) rõ ràng chứa từ "blockchain", hoặc ngay cả khi có một số đã chứa, cũng chưa được thực thi nhất quán, thực tế này không phải là cái cớ để không tuân thủ chúng. Tất nhiên, cũng có ngoại lệ, ví dụ như blockchain Bitcoin hoàn toàn phi tập trung.
Có tuân thủ Đạo luật CLEAR, Đạo luật GENIUS không? Có bị SEC coi là chứng khoán không?
5. Tầm nhìn sản phẩm/dịch vụ rõ ràng và đổi mới liên tục
Những dự án thành công nhất luôn là những dự án từ đầu đến cuối chưa bao giờ thay đổi đáng kể sản phẩm và tầm nhìn của mình. Nếu một dự án cần "tái định hình bản thân", tôi coi đó là dấu hiệu nguy hiểm, có nghĩa là bất cứ thứ gì họ đã đầu tư xây dựng trước đó gần như vô giá trị. Một dấu hiệu nguy hiểm khác là dự án cần đổi tên.
Nếu một dự án tiếp tục phát triển sản phẩm và mở rộng bộ dịch vụ theo cùng một hướng, đây luôn là dấu hiệu mạnh mẽ của thành công và nhu cầu lành mạnh. Ngược lại, một dự án tại một thời điểm nào đó "rẽ nhánh" sang thứ khác khác biệt với tầm nhìn và sản phẩm cốt lõi, thường cho thấy họ cho rằng nhu cầu tiềm năng đối với chúng là hạn chế.
6. Khả năng thay thế và hấp thụ
Cần xem xét các yếu tố cốt lõi như công nghệ, đối thủ cạnh tranh, v.v.
Nhắc lại bối cảnh: Việc ban hành đạo luật stablecoin có ý nghĩa gì?
Về bản chất, việc ban hành đạo luật stablecoin không phải là lợi ích trực tiếp cho tài sản đầu cơ mã hóa, mà là:
Ø Củng cố định vị "stablecoin = hạ tầng tài chính" (đạo luật quy định cơ chế phát hành, tỷ lệ dự trữ, quyền phát hành của ngân hàng và phi ngân hàng)
Ø Có lợi cho các tổ chức tài chính truyền thống kết nối hợp pháp, tuân thủ vào thế giới trên chuỗi (ví dụ công ty chứng khoán, ngân hàng, nền tảng thanh toán)
Ø Làm cho các nền tảng được quản lý có xu hướng mạnh mẽ hơn trong việc kết nối với các dự án trên chuỗi, từ đó mở rộng ứng dụng thực tế của một số tài sản mã hóa chất lượng cao
Kết luận là:
Đạo luật này có lợi cho các dự án loại giao thức có mô hình doanh thu + khả năng tuân thủ + thuộc tính dịch vụ tài chính, không tạo thành lợi ích căn bản cho các Memecoin thuần túy hoặc tài sản đầu cơ Layer1.
Phân tích chi tiết:
Ø Coinbase là nền tảng hạ tầng Web3 vững chắc, không phải cổ phiếu đầu cơ theo phong trào Web3, nhưng thuộc loại "công ty kiểu Buffett" trong mã hóa, đáng chú ý trong trung và dài hạn.
Ø Circle là nhà phát hành stablecoin USDC, hưởng lợi trực tiếp từ đạo luật stablecoin.
Ø Coinbase là sàn giao dịch合规 hàng đầu tại Mỹ, đồng thời trực tiếp nắm giữ cổ phần Circle, là bên hưởng lợi gián tiếp.
Ø Ethereum là một trong những "hệ thống đô la trên chuỗi" mang vác, chính sách stablecoin có lợi cho vai trò hạ tầng của nó, nhưng ngắn hạn chưa chắc tăng mạnh ngay.
Ø SOL có ưu thế đầu cơ, nhưng trong bối cảnh chính sách合规 rõ ràng hiện nay, mức chiết khấu định giá của nó nên dần thu hẹp; rủi ro quản lý vẫn chưa được gỡ bỏ. SEC từng cố gắng định tính nó là chứng khoán, có vùng xám quản lý, lạm phát cao, chưa hoàn toàn giảm phát.
Ø LINK là một trong số ít giao thức có doanh thu và dịch vụ rõ ràng trong cả chu kỳ tăng và giảm, đáng để cấu hình dài hạn.
Ø UNI (Uniswap) là dự án rủi ro cao lợi nhuận cao, nếu tương lai giới thiệu chia sẻ phí giao thức và thành công chống lại quản lý, có thể xảy ra định giá lại giá trị. Lạm phát cao, giá trị quyền quản trị vẫn hạn chế. SEC đã soạn thảo ý định kiện, mức độ phi tập trung chưa giải quyết rủi ro. Nếu Uniswap bị SEC định tính là "sàn giao dịch", có thể đối mặt với xử phạt
Ø AAVE có mô hình doanh thu ổn định và logic sản phẩm vững chắc, nhưng rào cản tuân thủ là vấn đề cốt lõi hạn chế nâng cao định giá hơn nữa.
Ø Pendle là thị trường phái sinh lãi suất chuyên nghiệp nhưng ngách, đầu cơ mạnh, bị giới hạn bởi quy mô thị trường và mơ hồ quản lý. Độ phức tạp kỹ thuật tài chính cao, tuân thủ cực kỳ thách thức.
Ø ONDO là một trong những bên hưởng lợi trực tiếp nhất từ việc ban hành đạo luật stablecoin, là cây cầu kết nối chất lượng cao giữa tài sản thế giới thực (RWA) và trên chuỗi, tiềm năng triển vọng rất lớn.
Ø Pyth Network (PYTH) là một hạ tầng oracle trên chuỗi khác quan trọng, có tiềm năng dài hạn.
Ø Aptos (APT) có tiềm năng dần trở thành chuỗi chính thứ hai ngoài Ethereum, đáng chú ý.
Ø Celestia (TIA)值得提前布局Web3底层模块化发展。
Ø BUIDL (Quỹ được token hóa BlackRock) BUIDL đại diện cho xu hướng tổ chức tham gia, ngắn hạn ổn định, dài hạn hưởng lợi từ sự hội nhập tài chính truyền thống.
Ø TRAC (OriginTrail) RAC kết hợp ứng dụng thực tế và tiềm năng DeFi, ảnh hưởng quản lý nhỏ, tăng trưởng dài hạn kỳ vọng.
Công nghệ底层: Khả năng thay thế cao. Từ góc độ thuần túy "ghi thông tin tài sản vào blockchain", tiêu chuẩn token hóa底层 (ví dụ ERC-20) và lập trình hợp đồng thông minh là phổ biến trong ngành và mã nguồn mở. Bất kỳ đội ngũ nào có khả năng phát triển blockchain đều có thể thực hiện chức năng token hóa cơ bản tương tự.
Rào cản phi kỹ thuật (cao). Rào cản thực sự của ONDO nằm ở khung tuân thủ, cấu trúc pháp lý, khả năng kết nối kinh doanh với các tổ chức tài chính truyền thống (ví dụ bên lưu ký, bên phát hành tài sản) và kinh nghiệm lấy được phép quản lý. Đây là một hệ thống kỹ thuật phức tạp liên quan đến luật tài chính, công nghệ quản lý, quy trình vận hành tài chính truyền thống. Về học thuật, điều này có thể được coi là biểu hiện của "công nghệ thể chế" (Institutional Technology) hoặc "tuân thủ như lợi thế cạnh tranh". "Công nghệ" này không phải là mã nguồn, mà là khả năng chuyển đổi các quy trình pháp lý và tài chính phức tạp thành giao thức blockchain có thể thực thi, có độ khó sao chép phi kỹ thuật cực cao.
Chainlink là mạng oracle phi tập trung trên blockchain, đóng vai trò trung gian then chốt kết nối hợp đồng thông minh trên chuỗi với dữ liệu thực tế bên ngoài chuỗi. Nó giải quyết vấn đề "hòn đảo dữ liệu" và "thiếu niềm tin" cốt lõi của blockchain.
Oracle như một mô hình dịch vụ, khái niệm cơ bản có thể bị các đội hoặc giao thức khác sao chép. Trên thị trường cũng tồn tại các dự án oracle khác (như Band Protocol, Pyth Network, v.v.).
Rào cản thực sự của Chainlink nằm ở hiệu ứng mạng lưới mạnh mẽ và sự tin tưởng vô song được xây dựng trong ngành.
Xét ở cấp độ mã nguồn thuần túy, khả năng thay thế ở mức trung bình. Nhưng xét ở hai chiều sâu hơn "hiệu ứng mạng lưới" và "tích lũy niềm tin", rào cản của Chainlink cực kỳ cao, "khả năng thay thế công nghệ sinh thái" cực kỳ thấp.
Dù là các công ty công nghệ lớn (như nhà cung cấp dịch vụ điện toán đám mây, cần đưa dữ liệu bên ngoài chuỗi vào blockchain) hay các nhà cung cấp dữ liệu tài chính truyền thống (như Bloomberg, cần mở rộng sang thị trường dữ liệu trên chuỗi), đều có thể mong muốn kiểm soát hoặc tham gia sâu vào cổng vào dữ liệu blockchain.
Chào mừng tham gia cộng đồng chính thức TechFlow
Nhóm Telegram:https://t.me/TechFlowDaily
Tài khoản Twitter chính thức:https://x.com/TechFlowPost
Tài khoản Twitter tiếng Anh:https://x.com/BlockFlow_News
