Động lực kép của các công ty Web3: tài trợ vốn cổ phần và khuyến khích bằng Token
Tuyển chọn TechFlowTuyển chọn TechFlow
Động lực kép của các công ty Web3: tài trợ vốn cổ phần và khuyến khích bằng Token
Cổ phần là biểu hiện của quyền lực, Token là phần thưởng cho người dùng.
Chuyên sâu báo cáo Web3Bài viết: Lưu Hồng Lâm
Nhiều người hỏi tôi quan điểm về mối quan hệ giữa cổ phần và Token của các công ty Web3. Câu hỏi này nghe có vẻ cũ kỹ, nhưng thực tế lại liên quan đến logic thiết kế tài sản cốt lõi nhất của một doanh nghiệp: Bạn huy động vốn bằng gì? Kết nối người dùng bằng gì? Thực hiện hóa lợi nhuận vốn bằng cách nào? Chính những câu hỏi này mới quyết định sự khác biệt căn bản giữa các công ty Web3 và các công ty internet truyền thống.
Bài viết này, luật sư Hồng Lâm muốn trao đổi với mọi người trên ba phương diện: lộ trình huy động vốn trong tương lai của các công ty Web3, phân phối giá trị, và xu hướng kết hợp giữa cổ phần và Token.
Token sẽ trở thành hình thức chủ đạo, nhưng không phải công cụ huy động vốn
Đây là nhận định đầu tiên khá rõ ràng của tôi về ngành Web3: Việc phát hành Token trong tương lai vẫn sẽ là hành động chủ đạo, nhưng vai trò của nó đang trải qua chuyển biến căn bản —— không còn dùng để huy động vốn, mà để kích hoạt người dùng, phân phối giá trị tăng trưởng của nền tảng.
Vài năm gần đây, mục đích phổ biến nhất của Token là gì? Câu trả lời là huy động vốn —— đặc biệt khi thị trường sơ cấp ảm đạm và con đường tuân thủ pháp lý chưa rõ ràng, Token đã trở thành công cụ "huy động vốn vòng vo" của nhiều đội ngũ khởi nghiệp. Viết whitepaper, tổ chức airdrop, niêm yết sàn giao dịch, nhóm sáng lập và nhà đầu tư sớm bán ra trước, người dùng cuối cùng gánh chịu hậu quả. Mô hình "huy động vốn - phát hành - xén韭菜" này từng là cách chơi mặc định trong ngành.
Nhưng hiện nay, cách chơi này đang ngày càng khó thực hiện. Một mặt là do quy định ngày càng siết chặt, đặc biệt ở các khu vực pháp lý chính như Mỹ, châu Âu, Hồng Kông; mặt khác là người dùng đã trưởng thành hơn —— những câu chuyện cũ kỹ không còn hiệu lực, giấc mơ "huy động vốn là tự do tài chính" ngày càng khó thuyết phục.
Đồng thời, một con đường mới đang hình thành: Token không phải là "vốn liếng" để khởi động dự án, mà là "công cụ" vận hành nền tảng. Chức năng của nó không còn là bằng chứng giao dịch tài sản, mà giống như một "cơ chế chia sẻ giá trị nội bộ nền tảng" hơn. Không còn là logic huy động vốn, mà là logic tiếp thị. Không phát để đổi tiền, mà phát để đổi người dùng.
Tuy nhiên điều này không có nghĩa Token "xuống cấp" thành hệ thống tích điểm. Ngược lại, nó đảm nhiệm vai trò một "công cụ khuyến khích phức hợp" phức tạp hơn và hiệu quả hơn hệ thống tích điểm truyền thống. Nó có thể gắn với hành vi người dùng (như giao dịch, giới thiệu, tương tác), kết hợp NFT để thiết kế quyền lợi phân tầng, đồng thời dẫn dắt cộng đồng tự tổ chức quản trị. Trạng thái mơ hồ "gần tài chính, không phải chứng khoán" này chính là sức hấp dẫn của cơ chế Token, cũng là lý do nó không thể bị gói gọn đơn giản bằng từ "tích điểm".
Nói cách khác, Token không phải là "thêm chút tích điểm vào hệ thống", mà là "bổ sung một ngôn ngữ khuyến khích bản địa có thể lưu thông, định giá và khớp nối đóng góp giá trị của các loại người dùng khác nhau". Đây là cách để người dùng tham gia vào tăng trưởng nền tảng, là biện pháp định nghĩa lại chi phí vận hành trước đây tiêu hao trong ngân sách thành "tài sản có thể lưu thông". Cũng vì vậy mà các dự án Web3 khi thiết kế mô hình kinh tế Token luôn nhấn mạnh các yếu tố như "cơ chế khuyến khích", "khả năng lưu thông", "neo giá trị", chứ không đơn thuần là "điểm thưởng".
Cổ phần vẫn là con đường chính thống để hiện thực hóa vốn cho các công ty Web3
Nhận định thứ hai cũng rất rõ ràng: Đối với đa số các công ty thực sự muốn phát triển lớn mạnh và vĩ đại lâu dài, con đường hiện thực hóa vốn cuối cùng vẫn là đi theo kênh cổ phần truyền thống. Nghĩa là, khi cần huy động vốn thì dùng cổ phần để huy động, khi cần thoái vốn thì chọn IPO, sáp nhập hoặc chuyển nhượng cổ phần. Token không thể và sẽ không thay thế được vai trò này của cổ phần.
Điểm này rất quan trọng. Nhiều bên phát hành dự án ban đầu rơi vào một sai lầm: Vì Token có thể niêm yết sàn giao dịch, người dùng có thể mua bán và giá cả có thể tăng, liệu có thể dùng Token thay thế cổ phần, thậm chí "bỏ trống cổ phần, chỉ phát hành Token"? Nhưng nếu bình tĩnh suy xét, liệu giá Token có mối liên hệ neo giá với lợi nhuận công ty hay không? Công ty làm tốt, giá Token nhất định tăng? Người dùng nắm giữ Token có sở hữu quyền biểu quyết hay chia cổ tức của công ty không?
Câu trả lời cơ bản đều là "không". Token và cổ phần là hai hệ thống logic, hai thế giới riêng biệt. Mong muốn dùng Token thay thế cổ phần cũng giống như ảo tưởng rằng tiền ảo kiếm được khi chơi game có thể đổi lấy nhà cửa, xe cộ. Bạn có thể tham gia, lưu thông, nhận thưởng trong nền tảng, nhưng điều đó không đồng nghĩa với việc bạn sở hữu nền tảng.
Giá trị tài sản thực sự và lợi nhuận vốn cuối cùng của một công ty luôn được ghi chép trên bảng cân đối kế toán khô khan nhưng chân thực và hiệu lực. Cổ phần đại diện cho quyền yêu cầu hợp pháp đối với tài sản ròng và lợi nhuận tương lai của doanh nghiệp —— điều này, dù ở bất kỳ khu vực pháp lý hay hệ thống tài chính nào, cũng không thể bị Token thay thế.
Chính vì vậy, các bên phát hành dự án Web3 cần nhận thức rõ ràng: Token là công cụ vận hành, chứ không phải con đường thoái vốn tài chính. Khi thực sự cần huy động vốn lớn, muốn thực hiện sáp nhập hoặc IPO, Token hoàn toàn không có chức năng "kênh thoái vốn vốn" về mặt pháp lý và thương mại. Huy động vốn, sáp nhập, tái cấu trúc —— những thao tác này cuối cùng vẫn phải thực hiện thông qua cổ phần. Bạn không thể mong đợi một nhà đầu tư tiềm năng nói: "Tôi muốn mua 10% cổ phần công ty anh", rồi bạn đưa một địa chỉ Token và nói: "Đây chính là".
Sự kết hợp giữa Token và cổ phần là trọng tâm ngành giai đoạn tiếp theo
Nhưng vấn đề này không hoàn toàn là sự đối lập nhị nguyên. Trên thực tế, xu hướng kết hợp giữa Token và cổ phần ngày càng rõ rệt, đây cũng là định hướng thứ ba mà tôi nhận định.
Trường hợp điển hình nhất là khái niệm "Security Token" (Token chứng khoán) được nhắc lại. Khái niệm này từng được thảo luận trong bong bóng STO năm 2018, nhưng lúc đó bị gác lại do quy định chưa rõ ràng và hạ tầng chưa trưởng thành. Hiện nay, cùng với sự tiến bộ của công nghệ tuân thủ trên chuỗi và sự tham gia dần của các tổ chức tài chính truyền thống vào lĩnh vực tài sản Token hóa, con đường này bắt đầu có khả năng thực tiễn.
Ví dụ, công ty niêm yết có thể Token hóa một phần cổ phần của mình, biến thành chứng nhận trên chuỗi. Hoặc sản phẩm quỹ có thể được thiết kế dưới dạng Token, đạt được mức độ chia nhỏ và lưu thông chi tiết hơn. Trong mô hình này, Token không còn là "tích điểm trong nền kinh tế ảo", mà là "biểu đạt số hóa của sản phẩm tài chính thực tế", sở hữu ánh xạ tài sản thật và quyền lợi pháp lý.
Tất nhiên, thiết kế như vậy đặt ra yêu cầu tuân thủ cực kỳ cao. KYC, chống rửa tiền, nhận diện nhà đầu tư đủ điều kiện, công bố thông tin, kiểm toán lưu ký —— mọi quy trình nghiêm ngặt truyền thống của tài chính đều phải tích hợp vào vòng đời của Token. Và những khâu này cũng phải dựa vào sức mạnh trung gian trong hệ thống tài chính truyền thống —— công ty chứng khoán, sàn giao dịch tuân thủ, tổ chức lưu ký được giám sát, v.v.
Vì vậy, chúng ta sẽ thấy một xu hướng thú vị: Thế giới Token tương lai không phải là một quốc gia lý tưởng hoàn toàn "phi tập trung", mà giống như một "sự mở rộng số hóa" của tài chính truyền thống. Việc kết hợp cổ phần và Token không nhằm loại bỏ mọi trung gian, mà nhằm nâng cao tính thanh khoản và khả năng lập trình của tài sản trong bối cảnh công nghệ mới.
Tóm tắt: Cấu trúc sổ kép của các công ty Web3
Vì vậy, nếu buộc phải dùng một câu để tóm tắt cấu trúc tài sản của các công ty Web3 trong tương lai, tôi nghĩ có thể nói như sau:
Các công ty Web3 là sinh vật "sổ kép" —— một sổ ghi tên cổ đông, ghi chép cổ phần; sổ còn lại ghi địa chỉ người dùng, phát hành Token.
Cái trước quyết định quyền kiểm soát, năng lực huy động vốn và con đường thoái vốn của công ty, là tài sản cốt lõi trong cấu trúc quản trị doanh nghiệp; cái sau quyết định người dùng có sẵn sàng ở lại lâu dài, có muốn tham gia tăng trưởng hay không, là động cơ tăng trưởng quyết định mô hình kinh doanh có vận hành được hay không.
Không thể mong đợi Token thay thế cổ phần, nó không phải phương tiện sở hữu; nhưng cũng không thể coi nhẹ sức mạnh của Token, nó là phương tiện then chốt để kích hoạt người dùng và kỳ vọng thị trường. Nó vừa không phải một chuỗi mã khuyến khích trống rỗng, cũng không phải một phiếu trắng tài sản tài chính, mà là một cách biểu đạt độc đáo nằm giữa tiếp thị và tài chính.
Cuối cùng nhấn mạnh một lần nữa: Token mà chúng tôi nói ở đây không bao gồm các tài sản mã hóa đóng vai trò "tiền tệ nền tảng" như Bitcoin, stablecoin. Chúng thuộc phạm trù khác, là cổng vào của một hệ thống tài chính khác, không thuộc vấn đề cấu trúc tài sản doanh nghiệp mà chúng tôi đang bàn luận. (Nếu quan tâm chủ đề này, có thể đọc thêm bài viết khác của luật sư Hồng Lâm: "Tiền tệ phân tầng: Hiểu lại vàng, đô la Mỹ và Bitcoin")
Nhưng đối với các startup Web3, hiểu được rằng "cổ phần là biểu đạt quyền lực, Token là phần thưởng cho người dùng", có lẽ là bài học then chốt nhất để hiểu lại cấu trúc doanh nghiệp và thiết kế tài sản.
Chào mừng tham gia cộng đồng chính thức TechFlow
Nhóm Telegram:https://t.me/TechFlowDaily
Tài khoản Twitter chính thức:https://x.com/TechFlowPost
Tài khoản Twitter tiếng Anh:https://x.com/BlockFlow_News
