Báo cáo Grayscale: "Các blockchain và cuộc cách mạng token hóa" - Ai là người hưởng lợi lớn nhất từ RWA?
Tuyển chọn TechFlowTuyển chọn TechFlow
Báo cáo Grayscale: "Các blockchain và cuộc cách mạng token hóa" - Ai là người hưởng lợi lớn nhất từ RWA?
Mặc dù mọi loại tài sản đều có thể hưởng lợi từ xu hướng token hóa, nhưng tiềm năng lớn nhất thuộc về các giao thức có thể cung cấp nền tảng toàn cầu phổ quát.
Chuyên sâu báo cáo Web3Tác giả: Zach Pandl
Dịch: Frank, Foresight News
-
Việc mã hóa tài sản là quá trình ghi nhận quyền sở hữu tài sản trên cơ sở hạ tầng blockchain, dưới dạng các token, giúp tài sản có thể hưởng lợi từ các chức năng của blockchain như thanh toán hiệu quả hơn và khả năng tương tác với các hợp đồng thông minh;
-
Hệ thống tài chính hiện đại về cơ bản đã khá hiệu quả, do đó việc mã hóa tài sản có thể không mang lại ngay lập tức những cải thiện rõ rệt về hiệu suất. Thay vào đó, chúng tôi cho rằng lợi ích chính có thể đến từ việc tập hợp người dùng, tài sản và ứng dụng vào một nền tảng toàn cầu chung;
-
Xét từ góc độ thị trường tiền mã hóa, mặc dù nhiều loại tài sản đều có thể hưởng lợi từ xu hướng mã hóa, nhưng tiềm năng lớn nhất có lẽ thuộc về các giao thức có khả năng cung cấp nền tảng chung toàn cầu này. Hiện tại, Grayscale Research cho rằng blockchain Ethereum là ứng cử viên sáng giá nhất để đạt được điều này trong tương lai.
Các blockchain công cộng có thể được xem là công nghệ nền tảng với vô số trường hợp sử dụng tiềm năng, từ thanh toán, trò chơi điện tử đến hệ thống định danh kỹ thuật số. Giá trị của công nghệ này một phần đến từ việc thu hút nhiều ứng dụng khác nhau lên một nền tảng mở và không yêu cầu cấp phép. Khi người dùng, vốn và ứng dụng tập trung tại một nơi, mọi thành viên trong hệ sinh thái đều có thể hưởng lợi từ hiệu ứng mạng lưới.
Mã hóa tài sản là một trong nhiều ứng dụng của công nghệ blockchain công cộng. Trong một số trường hợp, nếu quy trình "hậu kỳ" hiện tại rất phức tạp, việc chuyển quản lý tài sản sang cơ sở hạ tầng blockchain có thể ngay lập tức nâng cao hiệu suất. Tuy nhiên, đối với nhiều loại tài sản (ví dụ như cổ phiếu niêm yết), cơ sở hạ tầng kỹ thuật số hiện tại đang vận hành khá tốt, và chưa rõ liệu blockchain công cộng có thực sự vượt trội hay không. Trong những trường hợp này, lợi ích tiềm năng của việc mã hóa có thể bắt nguồn từ hiệu ứng mạng lưới: bằng cách đưa tài sản toàn cầu lên một nền tảng chung, chúng ta có thể tạo ra một hệ thống tài chính mạnh mẽ hơn, dễ tiếp cận hơn và chi phí thấp hơn.
Xét từ góc độ thị trường tiền mã hóa, mặc dù nhiều loại tài sản đều có thể hưởng lợi từ xu hướng mã hóa, nhưng tiềm năng lớn nhất có lẽ thuộc về các giao thức có thể đóng vai trò nền tảng thống nhất cho các tài sản được mã hóa, nhà đầu tư và các ứng dụng liên quan. Hiện tại, Grayscale Research cho rằng blockchain Ethereum là ứng cử viên sáng giá nhất để đạt được điều này trong tương lai.
Nâng cấp hệ thống
Khi blockchain được áp dụng rộng rãi hơn, chứng khoán có thể được phát hành và theo dõi hoàn toàn trên chuỗi. Nhưng hiện nay, quyền sở hữu lợi nhuận của chứng khoán cũng như quyền sở hữu tài sản vật chất như bất động sản, hàng hóa và sưu tầm vẫn được ghi nhận trên các sổ cái truyền thống ngoài chuỗi (thường là tài khoản kế toán điện tử). Mã hóa tài sản là quá trình ghi nhận quyền sở hữu tài sản trên cơ sở hạ tầng blockchain để các bên tham gia thị trường có thể hưởng lợi từ các chức năng của blockchain. Theo thiết kế, giá của token dựa trên blockchain phải sát sao với giá của tài sản cơ sở.
Một số lợi ích khi chuyển đổi quyền sở hữu tài sản thành token dựa trên blockchain bao gồm:
-
Hiệu quả thanh toán: Giao dịch blockchain có thể được thanh toán gần như tức thì và có thể được thiết lập để trao đổi tài sản theo điều kiện thanh toán, giảm thiểu rủi ro thất bại trong thanh toán;
-
Khả năng lập trình: Tài sản được mã hóa có thể tích hợp vào các ứng dụng phần mềm để tăng thêm chức năng. Ví dụ, có thể bao gồm việc chuyển nhượng có điều kiện dựa trên thông tin ngoài chuỗi (như phê duyệt tuân thủ), hoặc sử dụng token làm tài sản thế chấp trên nền tảng cho vay phi tập trung;
-
Tính khả dụng: Giống như internet, blockchain không bị giới hạn bởi biên giới quốc gia, do đó tài sản được mã hóa có thể giúp nhà đầu tư ở nhiều khu vực địa lý khác nhau tiếp cận thị trường vốn tốt nhất toàn cầu. Blockchain cũng có thể mở rộng quyền truy cập vào các loại tài sản mới thông qua phân mảnh;
-
Giảm chi phí: Bằng cách tăng tính tự động hóa và giảm vai trò trung gian, tài sản được mã hóa có thể giảm chi phí cho người phát hành thông qua việc cắt giảm phí bảo lãnh và lãi suất thấp hơn.
Các nhà nghiên cứu tại Ngân hàng Thanh toán Quốc tế (BIS) đã định nghĩa một "liên tục" (continuum) về việc mã hóa tài sản để đánh giá quá trình này ảnh hưởng đến từng thị trường cụ thể như thế nào. Một phía là các thị trường vẫn còn phụ thuộc nhiều vào quy trình thủ công, ví dụ như bất động sản hoặc khoản vay ngân hàng. Những tài sản này có thể khó mã hóa, nhưng quá trình này có thể tạo ra sự cải thiện hiệu quả đáng kể.
Mặt khác, nhiều thị trường khác hiện nay đang sử dụng hệ thống sổ sách điện tử hoạt động khá hiệu quả, ví dụ như cổ phiếu niêm yết, quỹ đầu tư chung và ETF, cùng các phái sinh niêm yết. Những tài sản này có thể dễ dàng mã hóa hơn, nhưng mức độ cải thiện hiệu suất mà quá trình này mang lại lại hạn chế hơn.
Tài sản lý tưởng nhất để mã hóa có lẽ nằm ở đâu đó giữa hai cực của thang đo liên tục do BIS đề xuất: những thị trường có thể hưởng lợi từ việc lưu trữ hồ sơ điện tử tốt hơn một chút và các chức năng của hợp đồng thông minh — danh sách này có thể bao gồm nhiều loại chứng khoán nợ cố định như trái phiếu chính phủ và các sản phẩm cấu trúc.
Tuy nhiên, như sẽ thảo luận thêm dưới đây, lợi ích lớn nhất có thể đến từ việc đưa tất cả tài sản lên một nền tảng toàn cầu thống nhất.
Mã hóa tài sản: Hiện tại và tương lai
Ứng dụng đầu tiên của công nghệ mã hóa tìm được điểm phù hợp thị trường (PMF) là stablecoin, đã mã hóa tài sản đơn giản và thanh khoản nhất: tiền mặt.
Tổng vốn hóa thị trường của stablecoin hiện đạt 158 tỷ USD, trong đó Tether (USDT) và USDC dẫn đầu (Biểu đồ 1). Stablecoin tồn tại dưới nhiều hình thức, nhưng USDT và USDC đều có thể được xem là stablecoin được đảm bảo bằng tiền pháp định.
Chúng hoạt động giống như các tài sản được mã hóa khác: tài sản truyền thống được nắm giữ bởi tổ chức lưu ký ngoài chuỗi, còn token đại diện cho quyền sở hữu có thể được lưu trữ trong ví blockchain. Sau đó, dạng tiền kỹ thuật số này có thể được dùng để thanh toán, hưởng lợi từ khả năng thanh toán gần như tức thì, chi phí thấp hơn và/hoặc khả năng tương tác với hợp đồng thông minh của blockchain.
Biểu đồ 1: Stablecoin đã tìm được điểm phù hợp thị trường
Sau stablecoin, tài sản được mã hóa tiếp theo được áp dụng rộng rãi là vàng (Biểu đồ 2). Hai dự án lớn nhất là Tether Gold (XAUt) và PAX Gold (PAXG) có tổng vốn hóa thị trường khoảng 1 tỷ USD. Dù có nhiều cách đầu tư vào vàng, nhưng các sản phẩm này cung cấp một số chức năng blockchain, ví dụ như khả năng chuyển nhượng rủi ro vào cuối tuần hoặc ngoài giờ giao dịch truyền thống. Chức năng này đã chứng minh giá trị trong căng thẳng địa chính trị gần đây tại Trung Đông: khi các thị trường khác đóng cửa, XAUt và PAXG đều tăng mạnh trong tuần 13-14 tháng 4.
Biểu đồ 2: Thời gian biểu của các dự án mã hóa tiêu biểu
Làn sóng mã hóa mới nhất tập trung vào hai thị trường hoàn toàn khác biệt: trái phiếu kho bạc Mỹ và các tài sản liên quan chặt chẽ, cùng với các sản phẩm tín dụng.
Các sản phẩm trái phiếu kho bạc Mỹ được mã hóa được thiết kế như tài sản thay thế tiền mặt, có thể xem như phiên bản stablecoin có sinh lời. Theo dữ liệu từ nhà cung cấp RWA.xyz, thời gian đáo hạn trung bình có trọng số của tất cả các sản phẩm hiện có đều dưới hai năm.
Nói cách khác, các sản phẩm này nhằm mục đích mang lại lợi suất đồng thời hoạt động như tiền mặt. Khi lãi suất tiền mặt gần bằng 0, chi phí cơ hội khi nắm giữ stablecoin tương đối thấp. Tuy nhiên, hiện nay khi lãi suất đô la Mỹ gần mức 5%, nhà đầu tư có động lực mạnh hơn để tìm kiếm các giải pháp thay thế sinh lời, điều này có thể thúc đẩy sự phát triển của các sản phẩm trái phiếu kho bạc được mã hóa.
Hiện tại, các quỹ trái phiếu kho bạc được mã hóa đang lưu hành, dẫn đầu bởi Quỹ Tiền Chính Phủ Mỹ Trên Chuỗi Franklin (FOBXX) và Quỹ Thanh Khoản Số Tổ Chức Đô La Mỹ của BlackRock (BUIDL), đã vượt quá 1 tỷ USD (Biểu đồ 3). Nhiều sản phẩm hiện có đã được ra mắt trên mạng Ethereum và dường như hướng tới các tổ chức bản địa crypto, chẳng hạn như các quỹ giao dịch tiền mã hóa và DAO (tổ chức tự trị phi tập trung).
Tuy nhiên, quỹ lớn nhất FOBXX lại chọn cách tiếp cận khác: nó được ra mắt trên chuỗi Stellar và mở rộng cho nhà đầu tư cá nhân thông qua ứng dụng di động. Tổng kết lại, khoảng 60% tổng tài sản được quản lý (AUM) của các quỹ trái phiếu kho bạc được mã hóa nằm trên Ethereum, 30% trên Stellar, phần còn lại nằm trên các blockchain khác.
Biểu đồ 3: Khoảng 60% sản phẩm trái phiếu kho bạc được mã hóa nằm trên Ethereum
Các công ty cũng đã tung ra các sản phẩm tín dụng được mã hóa. Đây là một hạng mục đa dạng, bao gồm cho vay trực tiếp cho từng đối tượng riêng lẻ, các nhóm sản phẩm tín dụng cấu trúc (ví dụ như ABS, CLO), và cho vay qua trung gian trong các ngành cụ thể (ví dụ như tài trợ bất động sản, thị trường mới nổi). Mặc dù các sản phẩm này có thể tiềm ẩn rủi ro và phức tạp, và hiện chỉ được thiết kế cho nhà đầu tư tổ chức, nhưng mục tiêu của chúng rất rõ ràng — sử dụng cơ sở hạ tầng blockchain để dẫn vốn từ người cho vay đến người đi vay. Theo RWA.xyz, hiện có 612 triệu USD khoản vay đang hoạt động trong hạng mục này, với lợi suất trung bình khoảng 10% (Biểu đồ 4).
Biểu đồ 4: Các sản phẩm tín dụng được mã hóa bao gồm nhiều nhóm người vay khác nhau
Công nghệ mã hóa còn nhiều ứng dụng tiềm năng khác, nhưng rất ít trong số đó đã vượt qua giai đoạn thử nghiệm. Ví dụ, nền tảng bất động sản được mã hóa RealT cung cấp cách thức để nhà đầu tư ngoài nước Mỹ sở hữu phân khúc bất động sản; giao thức này hiện đang khóa tổng giá trị 103 triệu USD. Người ta cũng hy vọng rằng việc mã hóa cổ phần tư nhân có thể mở rộng phạm vi tiếp cận nhà đầu tư cho ngành đầu tư thay thế, tuy nhiên vẫn cần theo dõi xem các kênh phát hành mới này có đóng góp đáng kể vào AUM của ngành hay không.
Nhiều loại chứng khoán nợ cố định đã được phát hành trực tiếp trên chuỗi, cả bởi các tổ chức công (ví dụ như Ngân hàng Đầu tư Châu Âu) và tư nhân (ví dụ như Siemens). Mặc dù trước đây đã từng có nỗ lực mã hóa cổ phiếu, nhưng chúng tôi nghi ngờ rằng các dự án này sẽ cần có quy định rõ ràng hơn trước khi đạt được tiến triển đáng kể.
Nếu xu hướng này tiếp tục, việc mã hóa có thể thúc đẩy lượng lớn hoạt động blockchain và doanh thu phí, vì quy mô thị trường tiềm năng rất lớn — chỉ riêng tại Mỹ, trái phiếu kho bạc đã chiếm thị trường 26 nghìn tỷ USD, và tổng dư nợ trong khu vực phi tài chính trong nước là 36 nghìn tỷ USD. Hiện tại, quy mô tài sản được mã hóa trên chuỗi chỉ chiếm một phần nhỏ không đáng kể so với các con số này. Tuy nhiên, để các sản phẩm này phát triển vượt khỏi các tổ chức bản địa crypto ngày nay, chúng sẽ cần kết nối hiệu quả hơn với các dòng vốn hiện có. Điều này có thể đòi hỏi việc thiết lập kết nối với tài khoản môi giới hoặc ngân hàng, hoặc cung cấp cho nhà đầu tư lý do đủ thuyết phục để chuyển tài sản của họ lên chuỗi.
Cuộc cách mạng sẽ không diễn ra trên chuỗi riêng
Một quan niệm sai lầm phổ biến là việc mã hóa có thể không mang lại lợi ích cho tài sản mã hóa, vì hoạt động này sẽ diễn ra trên các blockchain riêng tư có cấp phép, chứ không phải trên các blockchain công cộng như Ethereum. Dù đúng là các ngân hàng đã thử nghiệm sử dụng cơ sở hạ tầng blockchain riêng tư (ví dụ như JPMorgan Onyx, HSBC Orion và Goldman Sachs DAP), nhưng điều này ít nhất một phần phản ánh quy định hiện hành, ngăn cản các tổ chức gửi tiền tương tác với chuỗi công cộng. Ngược lại, các công ty quản lý tài sản không chịu giới hạn này đã và đang hoạt động trên các chuỗi công cộng hoặc kết hợp giữa chuỗi công và chuỗi riêng.
Thực tế, tất cả các ứng dụng mã hóa thành công cho đến nay (ví dụ như stablecoin, trái phiếu kho bạc được mã hóa và sản phẩm tín dụng được mã hóa) đều được phát hành trên cơ sở hạ tầng blockchain công cộng.
Lý do rất đơn giản: Người dùng đang ở đó.
Chúng tôi dự đoán việc chuyển một số tài sản sang cơ sở hạ tầng blockchain sẽ mang lại hiệu quả, nhưng tiềm năng lớn hơn của việc mã hóa nằm ở khả năng kết nối liền mạch tài sản và nhà đầu tư (hoặc người cho vay và người đi vay) trên toàn cầu, và xây dựng trải nghiệm phong phú hơn thông qua các ứng dụng tương tác.
Blockchain công cộng có nhiều ứng dụng ngoài việc mã hóa tài sản, khiến chúng trở thành trung tâm tự nhiên cho tài sản và hoạt động của người dùng theo thời gian. Do đó, chúng cũng có thể tiếp tục là điểm đến chính cho các nhà phát hành tài sản và các nhà phát triển ứng dụng tài chính mở. Chúng tôi cho rằng các blockchain riêng tư do công ty hoặc chính phủ quốc gia vận hành khó có thể cung cấp một nền tảng trung lập toàn cầu đáng tin cậy để lưu trữ tài sản được mã hóa trên toàn thế giới.
Giao dịch, phí và gia tăng giá trị
Giao dịch blockchain thường phát sinh phí, số phí này có thể trực tiếp chảy vào tay người nắm giữ token (ví dụ như cổ tức), hoặc gián tiếp thông qua việc giảm cung token (ví dụ như mua lại). Do đó, nếu việc mã hóa tài sản tạo ra hoạt động giao dịch và phí, nó có thể mang lại giá trị gia tăng cho các token dựa trên blockchain. Tuy nhiên, cơ chế xảy ra điều này sẽ phụ thuộc vào loại giao thức và đặc tính token (Biểu đồ 5).
Biểu đồ 5: Các tài sản từ nhiều lĩnh vực mã hóa khác nhau đều có thể hưởng lợi từ việc mã hóa
Một số thành phần trong lĩnh vực nền tảng hợp đồng thông minh của chúng tôi nên thấy tác động trực tiếp nhất. Các blockchain L1 (và có thể cả một số thành phần hệ sinh thái L2) trong phân khúc này có thể đóng vai trò nền tảng toàn cầu chung cho các tài sản được mã hóa. Token gốc của các giao thức này thường được dùng để thanh toán phí giao dịch «Gas», và có thể nhận thưởng staking hoặc hưởng lợi từ việc giảm cung token.
Lĩnh vực nền tảng hợp đồng thông minh đang cạnh tranh khốc liệt, nhưng hệ sinh thái Ethereum vẫn dẫn đầu về người dùng, tài sản (giá trị bị khóa) và ứng dụng phi tập trung so với các blockchain khác. Hơn nữa, chúng tôi cho rằng Ethereum có thể được coi là một nền tảng phi tập trung rất cao và trung lập đối với các bên tham gia mạng, điều này có thể là yếu tố cần thiết cho bất kỳ nền tảng tài sản được mã hóa toàn cầu nào.
Do đó, chúng tôi cho rằng Ethereum hiện đang ở vị trí thuận lợi nhất trong số các blockchain hợp đồng thông minh để hưởng lợi từ xu hướng mã hóa. Các nền tảng hợp đồng thông minh khác cũng có thể hưởng lợi bao gồm Avalanche (nền tảng các tổ chức tài chính dùng cho nhiều dự án thí điểm), Polygon và Stellar, cũng như các blockchain L1 được thiết kế riêng cho việc mã hóa như Mantra và Polymesh.
Nhóm tiếp theo hưởng lợi bao gồm các giao thức mã hóa tài sản, cung cấp nền tảng đưa tài sản truyền thống vào các ứng dụng phần mềm trên chuỗi (Biểu đồ 6). Nhiều nhà cung cấp này không có token quản trị (ví dụ như Securitize, Superstate), nhưng một số có.
Ví dụ như Ondo Finance phát hành sản phẩm trái phiếu kho bạc được mã hóa, và Centrifuge – một phần trong lĩnh vực tài chính mã hóa – là nền tảng sản phẩm tín dụng được mã hóa. Trước khi cân nhắc các token này, nhà đầu tư nên xem xét bản chất quyền quản trị mà chúng mang lại và liệu chúng có trao quyền nhận doanh thu từ giao thức hay không.
Biểu đồ 6: Tỷ suất sinh lời một số giao thức mã hóa tính đến nay trong năm
Cuối cùng, sự gia tăng hoạt động blockchain do mã hóa tài sản có thể hỗ trợ nhiều thành phần khác trong hệ sinh thái mã hóa. Ví dụ, Chainlink mong muốn giao thức tương tác chéo chuỗi (CCIP) của mình trở thành cơ sở hạ tầng cốt lõi để truyền tải dữ liệu giữa các blockchain (bao gồm cả chuỗi riêng và công cộng). Tương tự, giao thức Biconomy cung cấp một số quy trình kỹ thuật giúp các tổ chức tài chính truyền thống tương tác với công nghệ blockchain (ví dụ như dịch vụ «paymaster» cho phép người dùng trả phí Gas bằng các token khác ngoài token gốc của blockchain).
Cả Chainlink và Biconomy đều thuộc phân khúc dịch vụ và tiện ích mã hóa của chúng tôi.
Tầm nhìn về việc mã hóa tài sản
Tóm lại, nhiều trường hợp sử dụng thương mại kỹ thuật số đang chuyển từ các nền tảng khép kín do các trung gian tập trung quản lý sang các nền tảng mở và phi tập trung dựa trên cơ sở hạ tầng blockchain công cộng, và việc mã hóa tài sản chỉ là một trong nhiều xu hướng áp dụng blockchain.
Tuy nhiên, xét đến quy mô và phạm vi của thị trường vốn toàn cầu, đây có thể là một xu hướng quan trọng. Nếu các chuỗi công cộng có thể kết nối người đi vay và người cho vay (hoặc nhà phát hành tài sản và nhà đầu tư), đồng thời loại bỏ các trung gian trong fintech hiện tại, thì sự gia tăng khối lượng hoạt động mạng lưới chắc chắn sẽ mang lại giá trị cho các token chuỗi công cộng.
Chào mừng tham gia cộng đồng chính thức TechFlow
Nhóm Telegram:https://t.me/TechFlowDaily
Tài khoản Twitter chính thức:https://x.com/TechFlowPost
Tài khoản Twitter tiếng Anh:https://x.com/BlockFlow_News
@Grayscale
