엔비디아, AI 위해 7500 억 달러 담보, 채무 불이행 보험 비용 사상 최고치

저자: 클로드, TechFlow

TechFlow 가이드: 7 월 27 일, 엔비디아의 5 년물 부도 보호 비용이 장중 한때 약 14bp 급등하여 82bp 를 기록했으며, 이는 해당 계약이 2025 년 11 월 활성 거래를 시작한 이후 최대 장중 상승폭입니다. 트리거는 월스트리트저널이 엔비디아가 OpenAI 의 오하이오주 10GW 데이터센터 임대를 위해 약 2500 억 달러 보증을 제공하도록 협상 중이라고 보도한 점이며, 지난주 한국 SK 그룹과의 5000 억 달러 양해각서 (MOU) 와 합쳐져 일주일 만에 신규 익스포저가 7500 억 달러를 초과했습니다. 그날 엔비디아는 4.99% 하락하며 시가총액 1 위 자리를 애플에 내주었습니다.

7 월 27 일 미국 증시 마감 시, 엔비디아는 4.99% 하락한 196.51 달러를 기록하며 시가총액이 약 4.77 조 달러로 감소했습니다. 애플은 같은 날 약 1% 상승하여 시가총액이 4.95 조 달러에 근접하며 글로벌 시가총액 1 위 자리를 되찾았습니다. 엔비디아는 2025 년 6 월 마이크로소프트로부터 이 자리를 탈취했으며, 지난해 10 월 시가총액이 한때 5 조 달러를 돌파했습니다.

주가보다 더 주목할 만한 것은 신용 시장의 반응입니다. 블룸버그 보도에 따르면 ICE Data Services 데이터에 따르면, 엔비디아 부채에 대한 5 년물 부도 보호 구매 비용이 월요일 장중 한때 약 14bp 상승하여 연간 약 82bp 까지 올랐으며, 이는 해당 계약이 2025 년 11 월 활성 거래를 시작한 이후 최대 장중 상승폭입니다.

하루 만에 14bp 급등, 채권 시장이 엔비디아의 서명에 처음 반응하다

CDS 는 채권 보유자가 발행자의 부도를 방지하기 위해 구매하는 보험으로, 쿼트가 높을수록 시장이 사고 발생 확률이 크다고 보거나 적어도 이 위험을 감수하기 위해 더 많은 보상을 요구한다는 것을 의미합니다. 82bp 는 1 억 달러 규모의 엔비디아 부채에 대해 5 년물 보호를 구매할 경우 매년 82 만 달러를 지급해야 한다는 뜻입니다.

엔비디아의 CDS 는 지난해 11 월에야 활성 거래를 시작했으므로 역사가 짧아 '기록 경신'이라는 표현은 할인을 두고 봐야 합니다. Mott Capital Management 의 Michael Kramer 는 지난주 계산에 따르면, 65bp 쿼트는 대략 5 년 누적 부도 확률 약 5% 에 해당하며 절대적 수준은 높지 않습니다. 그는 당시 또 하나의 이상 현상을 언급했습니다: 엔비디아 CDS 가 계속 확대되는 동안 주가는 오르고 있었습니다. 월요일 이 괴리가 종료되었으며, 주식과 채권이 함께 하락했습니다.

엔비디아의 신용등급은 여전히 최고 등급 근처에 있습니다. 6 월 그 채권에 대해 무디스는 Aa1(전망 긍정적) 를, S&P 는 AA 를 부여했습니다.

2500 억 달러 보증: OpenAI 가 이용하는 것은 엔비디아의 대차대조표

월스트리트저널은 7 월 26 일, 엔비디아가 OpenAI 에 약 2500 억 달러의 금융 보증을 제공하기 위해 협상 중이라고 보도했습니다. 이는 소프트뱅크 산하 SB Energy 가 오하이오주 피크턴에 개발한 10GW 데이터센터 단지를 임대하기 위한 것입니다. 보증은 임대차 계약과 건설 부채를 포함하며 단지 내 엔비디아 칩은 포함되지 않습니다. 칩 구매에 대한 금융 조달은 별도의 협상 사항이며 규모는 3500 억 달러에 달할 수 있습니다. 칩을 포함한 전체 프로젝트 총 비용은 5000 억 달러를 초과하며, 1 단계 약 800MW 는 2028 년 가동될 예정입니다.

이 보증의 역할은 매우 직접적입니다. OpenAI 의 기업가치는 8520 억 달러이지만 투자 등급 신용등급이 없으며 여전히 적자 상태입니다. 대출자들은 OpenAI 의 신용으로 이러한 기간과 규모의 자금을 제공하기를 꺼리지만, 엔비디아의 AA 등급 대차대조표가 뒷받침되면 SB Energy 는 임차인의 신용이 아닌 엔비디아의 신용으로 차입할 수 있습니다.

규모가 문제입니다. 엔비디아는 2027 회계연도 1 분기 10-Q 에서 모든 파트너 시설 임대 보증의 최대 총 익스포저 상한을 35 억 달러로 공개했으며, 이 중 7.12 억 달러는 에스크로 계좌에 예치되어 있습니다. 회사는 이러한 보증을 신용 파생상품으로 계상했으며 그 공정가치는 중요하지 않다고 밝혔습니다. 2500 억 달러는 이 숫자의 약 70 배이며, 엔비디아의 4 월 말 총자산 2595 억 달러에 근접합니다.

보증과 투자의 차이는 수익 구조에 있습니다. OpenAI 가 제때 지불하면 엔비디아는 1 원도 벌지 못하며, OpenAI 가 지불하지 못하면 엔비디아는 보증 금액만큼을 떠안아야 합니다. 이는 하방 위험만 있고 상방 이익이 없는 우발 부채입니다.

SK 그룹의 5000 억을 더해 일주일 만에 7500 억 달러 쌓여

7 월 24 일, 엔비디아와 한국 SK 그룹은 5000 억 달러를 초과하는 협력 규모로 양해각서 체결을 발표했습니다. 내용에는 SK 텔레콤이 엔비디아 Vera Rubin DSX 플랫폼과 SK 하이닉스의 HBM4 메모리를 채용한 2GW AI 팩토리 건설이 포함되며, 첫 번째 시설은 2027 년 가동 예정입니다; 엔비디아와 SK 하이닉스는 장기 메모리 공급 및 공동 개발 관계를 구축합니다. 황인훈은 샌프란시스코에서 한국 대통령 이재명을 만나 이 숫자를 발표했으며, 계산 방식과 실행 주기에 대해서는 설명하지 않았습니다.

두 건을 합치면 7500 억 달러를 초과합니다. 블룸버그는 월요일 CDS 급등을 이 총량에 직접 귀인했으며, 이유는 시장이 엔비디아가 점점 더 많은 의무를 지고 있다고 우려했기 때문입니다.

오하이오주 프로젝트의 외부 의존성도 고려해야 합니다. 단지는 연방 부지에 건설되며, 1954 년부터 2001 년까지 우라늄 농축 공장 구 부지였습니다. SB Energy 는 땅을 구매하지 않고 임대하여 일반적인 입지 선정 승인 주기를 우회했습니다. 전력 공급은 9.2GW 신규 가스 발전에 의존하며, AEP Ohio 와의 42 억 달러 송전 공사가 추가됩니다. 자금은 일본이 미일 무역 협정 하에 약속한 333 억 달러에서 나옵니다. 상무부 장관 루트닉은 이 땅의 전력 배분권을 쥐고 있으며, Anthropic, 마이크로소프트와 구글은 최근 몇 주 동안 그에게 접촉했습니다. 즉, 이 보증이 실현될 수 있을지는 일부 변수가 엔비디아와 OpenAI 의 통제 범위 밖에 있습니다.

오라클은 이미 196bp, 엔비디아의 82bp 는 아직 비싸지 않다

같은 트랙의 경쟁사를 참조하면 엔비디아의 위치는 여전히 앞섭니다. 오라클의 5 년물 CDS 는 7 월 20 일 196.6bp 로 상승하여 해당 회사 역사상 최고치를 경신했으며, 2008 년 금융위기 당시 수준을 초과했고 주가는 연초 대비 약 37% 하락했습니다. Kramer 의 계산에 따르면 오라클의 CDS 는 약 16% 의 부도 확률을 내포하며, 지난해 9 월 이 숫자는 3.5% 에 불과했습니다.

6 주 전 1 차 시장도 긴장되지 않았습니다. 6 월 15 일 엔비디아는 250 억 달러 규모의 투자 등급 채권을 가격 책정했으며, 이는 2021 년 이후 첫 채권 발행입니다. 주문은 한때 850 억 달러에 달했으며, 7 개 트랜치 중 가장 긴 만기는 2056 년까지입니다. 쿠폰 금리는 4.250% 에서 5.625% 까지이며, 스프레드는 미국 채권 대비 20 에서 65bp 입니다.

실제로 매도된 것은 주식입니다. iShares 반도체 ETF 는 지난 한 달 동안 14% 하락했으며, 엔비디아는 연초 대비 약 4% 상승에 그친 반면 애플은 같은 기간 약 24% 상승했습니다. 애플의 논리는 대규모 자본 지출을 거부하고 컴퓨팅 파워를 임대하는 것이며, 이 전략은 올해 자체 건설 파를 이겼습니다.

엔비디아를 보유하는 사람에게 82bp 자체는 신호가 되지 않으며 속도가 중요합니다. 68bp 에서 82bp 까지 하루 거래일이 걸렸지만, 오라클이 196bp 에 도달하는 데는 반년이 넘게 걸렸습니다.

순환 금융이 껍데기를 바꾸다: 지분 구매에서 보증 서명으로

엔비디아가 자신의 자금으로 하류 수요를 부양하는 것은 새로운 방법이 아닙니다. 2026 년 1 월, 주당 87.20 달러에 CoreWeave 에 20 억 달러를 추가 투자했습니다; 2 월, 원래 예정된 1000 억 달러 OpenAI 약속은 취소되었고, 대신 OpenAI 의 1100 억 달러 자금 조달 라운드에서 300 억 달러를 출자하여 지분을 획득했습니다; 3 월, Nebius 에 20 억 달러를 투자하고 Thinking Machines 의 20 억 달러 자금 조달에 참여했습니다. 황인훈은 당시 OpenAI 의 300 억과 Anthropic 의 100 억 약속은 가장 큰 지분 수표의 끝일 수 있다고 말했습니다.

4 개월 후, 같은 구조가 보증으로 바뀌었습니다.

Wedbush 의 Matthew Bryson 은 엔비디아의 투자와 건설이 '완전히' 시장의 지속 가능성에 대한 우려를 불러일으키는 순환 투자 테마에 속한다고 말했으며, 동시에 제대로 실행된다면 이 전략이 경쟁 장벽을 쌓을 수 있다고 보았습니다. 미즈호 칩 애널리스트 Jordan Klein 은 더 직접적으로 말했습니다: "자신의 GPU 구매를 위해 선불금을 지불하는 것처럼 느껴집니다." 엔비디아는 계약상 파트너에게 이 자금으로 자사 칩을 구매하도록 요구한다는 것을 계속 부인해 왔습니다.

회계 처리의 차이가 이번에 왜 채권 시장이 먼저 반응했는지를 결정합니다. 지분 투자는 대차대조표에 들어가고, 보증은 공정가치로 파생상품으로 계상되며, 트리거될 때만 실제 현금 지출로 바뀝니다. 이러한 우발 부채는 당기 재무제표의 부채 항목에 나타나지 않지만 CDS 쿼트에는 나타납니다. 월요일이 바로 이 과정이었습니다.