누가 실제로 당신의 미국 주식을 보유하고 있을까? 전체 시장의 83% 주식이 이 기관 명의로 등록되어 있다.
글쓴이: Vaidik Mandloi
번역: Saoirse, Foresight News
뉴욕에 소재한 파트너십 기업인 Cede & Co.가 미국 전체 유통 주식의 약 83%를 법적 등록 주주로 보유하고 있다는 사실을 아시나요? 예를 들어, Schwab(샤브)나 Robinhood와 같은 브로커를 통해 애플 주식을 매수하더라도, 법적으로 해당 주식의 등록 주주는 여전히 Cede & Co.입니다.
Cede는 증권예탁결제원(DTC)의 명의 주주이며, 미국 증권거래위원회(SEC)에 제출된 위임장에는 명백히 “해당 기관은 증권의 실질적인 수익자 소유자의 신분을 알지 못한다”고 기재되어 있습니다. 즉, 애플사는 당신이 자사 주식을 보유하고 있다는 사실을 전혀 모릅니다. 오직 당신의 브로커만이 이를 알고 있는데, 그 이유는 당신이 바로 그 브로커의 고객이기 때문입니다. 그러나 완전한 소유권 사슬 속에서 당신의 존재는 전면적으로 배제됩니다. ‘Cede’라는 단어는 라틴어에서 유래했으며, 원래 의미는 ‘권한 포기’, ‘권리 양도’입니다. 이 기관의 이름으로서는 더 이상 적절한 표현이 없습니다.
이에 따라 저는 이 체계의 기원과 일반 투자자에게 어떤 의미를 지니는지, 그리고 암호화폐 업계가 이 문제를 해결할 수 있다고 주장하는 주식 토큰화 모델이 실제로 이 구조를 벗어날 수 있는지를 심층적으로 분석했습니다.
소유권 사슬과 체계적 위험
미국 내 브로커를 통해 주식을 매수할 때, 엄밀히 말해 당신이 보유하는 것은 단지 ‘증권 수익권’일 뿐입니다—즉, 이는 단순히 브로커에 대한 채권일 뿐입니다.
주식 매수 절차의 전 과정은 다음과 같습니다: 증권예탁결제원(DTC)이 장부를 갱신하여 해당 주식이 당신의 브로커에게 귀속됨을 기록합니다. 이후 브로커는 자체 내부 장부를 갱신해 해당 주식이 당신에게 귀속됨을 표시합니다. 당신과 실제 대상 주식 사이에는 세 겹의 채권 서류가 존재하며, 당신이 보유하는 것은 중개 기관의 상환 약속에 불과하고, 기초 자산을 직접 통제할 수 없습니다.
이 다중 계층적 권리 확인 체계는 여러 가지 문제를 낳습니다. 우선 브로커는 당신의 동의 없이 당신의 주식을 공매도자들에게 대여할 수 있습니다. 즉, 누군가는 당신이 매수한 주식을 빌려 가격 하락을 베팅할 수 있으며, 당신은 이 사실을 전혀 알지 못합니다. 또한 주주총회 의결권 역시 당신에게 직접 부여되지 않으며, 이 권리는 중개 기관들을 거쳐 연쇄적으로 이전됩니다. 더불어 하루 종일 증권은 반복적으로 담보물로 사용되며, 여러 기관이 동일한 자산을 동시에 보유한다고 등록하기도 합니다.
추정 자료에 따르면, 미국 국채의 실제 소유자는 등록 채권자의 삼분의 일에 불과하며, 나머지 삼분의 이는 이미 담보로 제공된 채권 증서를 보유하고 있습니다. 그런데 이 왜곡된 제도가 탄생하게 된 배경은 더욱 안타깝습니다.
1960년대 말, 미국 주식시장 거래는 완전히 종이 증권에 의존했습니다. 주식 이전은 실물 종이 증서가 각 기관 사이를 이동하는 것을 의미했으며, 한 차례 이전 절차에 최대 33종류의 서로 다른 양식을 작성해야 했습니다. 매일 오후, 대부분 은퇴 경찰관과 소방관들로 구성된 수백 명의 특송 담당자가 가득 찬 캐리어와 커다란 나무 상자를 끌고 맨해튼 로어맨해튼의 브로커 사무소를 오가며 증서를 인도했습니다. 메릴린치가 후에 인수한 한 기관은 종이 주식 증서 처리를 위해 전담 직원 600명을 고용해 하루 종일 작업했습니다.
출처: Investopedia
1968년 미국 주식시장의 하루 거래량은 당시로서는 천문학적인 2,000만 주였으나, 오늘날 평균 거래량의 1%에 불과했습니다. 막대한 결제 문서량은 브로커들의 백오피스 정산 시스템을 완전히 마비시켰고, 뉴욕증권거래소(NYSE)는 쌓인 종이 문서를 처리하기 위해 매주 수요일 하루 종일 휴장하고, 그 외 거래일의 거래 시간도 단축해야 했습니다.
거대한 정산 압박은 수십 년간 운영된 전통 브로커인 Goodbody & Co.를 붕괴시켰습니다. 혼란스러운 종이 증서 결제 체계는 금융 범죄를 양산하기도 했습니다. 1971년 미국 법무장관은 상원 청문회에서 3년간 도난당한 증권의 총액이 4억 달러를 넘었다고 증언했으며, 한 브로커의 22세 주식 서기 직원이 가치 90만 달러의 IBM 종이 주식 증서를 훔친 혐의로 기소되었습니다.
당시 국회의원들은 전 시장의 정산 및 결제 업무를 연방정부가 일원화해 관리하도록 하는 방안까지 제안했습니다. 월스트리트는 이를 피하기 위해 기존의 종이 증서 이동 방식을 완전히 폐기했습니다: 집중형 예탁금고를 구축해 모든 종이 주식 증서를 통합 보관하고, 소유권 변경은 실물 증서 이동 대신 전자 장부 갱신만으로 처리했습니다. 이 체계는 ‘증권 고정제도(Securities Immobilization System)’라 불리며, 1973년 증권예탁결제원(DTC)이 이 통합 금고 역할을 수행하기 위해 설립되었습니다.
그 당시에는 또 다른 대안—‘완전 무지급화(Full Dematerialization)’ 방식도 있었습니다. 이 방식은 종이 증서를 완전히 폐지하고, 모든 개별 투자자가 전자 방식으로 직접 자신의 주식을 보유하도록 했습니다. 그러나 규제 당국은 위기 상황에서 더 빠른 도입이 가능한 고정제도를 선택했으며, 이는 단지 임시 전환 방안으로 시작되었습니다. 그러나 1994년 ‘통일상법전(UCC amendment)’ 개정안이 미국 50개 주 전역에 시행되면서 이 임시 체계가 영구적으로 합법화되었고, 오늘날까지 이어지고 있습니다.
허위 주식: 신·구 체계의 공통된 병폐
실물 증서가 아닌 장부 갱신에 의존하는 이 새로운 방식은 또 다른 취약점을 낳았습니다: 동일한 주식에 대해 여러 당사자가 동시에 소유권을 주장할 수 있게 되었습니다. 예를 들어, 공매도자가 주식을 빌려 판매한 후, 매수자는 브로커 계좌에서 완전한 보유 기록을 확인하지만, 대여한 쪽의 계좌에서는 원래 보유 기록이 삭제되지 않습니다.
양측 시스템 모두 해당 주식을 보유하고 있다고 표시하며, 이 주식은 다시 대여되어 공매도를 반복할 수 있습니다. 이러한 과정을 반복하면 시장에 등록된 채권 총량이 실제 발행 주식 수를 초과하게 되고, 이로 인해 ‘허위 주식(Fake Shares)’이 발생합니다.
2017년 두얼푸드(Dole Food)의 사적화 사건에서, 주주들이 신고한 보유 주식 수는 총 4,910만 주였지만, 회사의 실제 유통 주식 수는 3,680만 주에 불과해 등록 채권이 실제 주식보다 33% 많았습니다. 이러한 허위 주식은 인위적 사기나 시장 조작으로 인한 것이 아니라, Cede & Co.가 주도하는 정산 체계의 구조적 결함에서 비롯된 것입니다. 회사가 사적화 절차를 시작할 때야 비로소 DTC의 장부가 중첩되고 반복되는 권리 확정의 거래 결함을 드러냈습니다.
게임스탑(GameStop) 사건에서는 이 문제가 더욱 심각하게 노출되었습니다. 2021년 초, 게임스탑 주식의 공매도 포지션은 유통 주식의 140%를 넘었으며, 이는 공매도로 판매된 주식 수가 실제 유통 주식 총량을 초과한다는 의미입니다. 이 역사적인 숏 스퀴즈 사건은 전 세계 언론의 헤드라인을 장식했고, 주가 급등기에는 Robinhood 등 브로커가 사용자들의 매수를 직접 제한했으나 매도는 금지하지 않았습니다. 이에 Reddit의 게임스탑 공동체 투자자들은 브로커가 왜 이런 통제 권한을 갖는지 질문했고, 이때 비로소 자신이 보유한 주식이 개인 명의로 등록되지 않고 전부 Cede & Co. 명의로 보유되고 있으며, 계속해서 공매도자들에게 대여되어 자신과 맞서 베팅되고 있다는 사실을 깨달았습니다.
출처: reddit
이후 다수의 투자자들이 주식을 브로커에서 전부 이전해 게임스탑의 공식 이전 등록 기관으로 이관함으로써, 자신의 이름을 직접 상장사의 주주명부에 등재시켰습니다. 2023년 기준 약 7,600만 주가 직접 등록되었으며, 이는 회사 총 주식의 약 4분의 1에 해당합니다.
최근 코인베이스(Coinbase)는 토큰화된 주식 상품을 출시하며 ‘진정한 지분 보유’를 실현해 완전한 주주 의결권과 배당권을 보장한다고 선언했습니다. 그러나 이 제품의 기저 작동 원리를 들여다보면, 제삼자 예탁기관이 주식 1:1로 담보한 토큰은 본질적으로 투자자에게 예탁기관에 대한 채권일 뿐입니다. 유일한 변화는 장부 데이터베이스가 DTC 내부 장부에서 블록체인 장부로 바뀐 것뿐이며, 당신과 실제 주식 사이의 중개 계층은 전혀 줄어들지 않았고, 오히려 토큰 발행 플랫폼이라는 새로운 계층이 추가되었습니다.
기존 체계의 소유권 계층:
- 상장사 주주명부 등록 주주: Cede & Co.
- Cede가 증권예탁결제원(DTC)을 통해 주식 보유
- DTC 장부가 각 브로커가 보유한 주식 총량을 기록
- 브로커 내부 장부가 개별 소매 투자자별로 분배 및 등록
당신과 상장사 사이에는 네 개의 중개 기관이 존재하며, 상장사는 당신의 존재를 전혀 알지 못합니다.
코인베이스나 로빈후드(Robinhood)가 출시한 토큰화 주식 모델 역시 본질적으로 아무런 돌파구가 없습니다: 예탁기관은 여전히 DTC를 통해 주식을 보유하며, 법적 등록 주주는 여전히 Cede & Co.입니다. 토큰 발행 플랫폼은 이 예탁 자산을 기반으로 채권 증서를 발행하고, 당신이 보유한 토큰은 단지 토큰 플랫폼에 대한 채권일 뿐입니다.
지난해 로빈후드는 유럽에서 오픈AI(OpenAI) 토큰화 투자 상품을 출시했는데, 이 역시 동일한 모델을 따랐습니다. 이 토큰은 오픈AI 주식을 직접 보유하는 것이 아니라, 해당 주식을 대신 보유하는 특수목적법인(SPV)의 지분을 보유하는 것입니다. 당신이 보유하는 것은 단지 이 쉘 회사의 권익일 뿐이며, 오픈AI는 당신의 신분을 전혀 알지 못합니다. 상품 출시 수시간 내에 오픈AI는 공식 성명을 통해, 어떠한 주식 분할 및 양도도 승인한 바 없으며, 해당 토큰 상품과는 아무런 관련이 없다고 발표했습니다.
앤트로픽(Anthropic)은 2026년 5월 더 강경한 입장을 표명하며, 이사회 승인 없이 이루어진 모든 주식 거래는 무효라고 선언했습니다. 이전부터 프레스톡스(PreStocks) 플랫폼에서 앤트로픽 토큰 거래 시장이 수개월간 운영되어 왔으나, 이 공고가 발표된 후 해당 토큰 가격은 하루 만에 27% 급락했습니다.
출처: Kucoin
이는 단순히 주가 변동을 추적하는 것과 진정한 주식 소유권을 보유하는 것이 완전히 별개의 개념임을 명확히 보여줍니다. 전자는 단지 주가 상승으로 인한 수익을 얻는 데 그치지만, 후자는 법정 주주로서의 권리, 의결권, 그리고 법원에서 인정받는 완전한 소유권 증서를 부여합니다.
가장 극단적인 사례는 스페이스X입니다. 여러 암호화폐 거래소가 스페이스X의 기대 IPO 관련 토큰화 지분 상품을 출시해 판매하였고, 주문 총액은 10억 달러를 넘었습니다. 당시 시장 열기는 사상 최고 수준이었는데, 기존 일반 소매 투자자들은 스페이스X에 투자할 수 있는 채널이 없었기 때문에, 이 토큰 상품이 암호화폐 업계가 오랜 세월 약속해온 보편적 투자 실현의 첫걸음이라 여겨졌습니다. 그러나 이후 주요 서비스 제공업체 XStocks는 해당 기초 주식을 전혀 공급할 수 없었고, 모든 거래소는 주문을 전면 취소하고 전액 환불해야 했습니다.
이 상품은 본질적으로 토큰화될 수 있는 기초 자산 자체가 없었으며, 전체 사업은 단 하나의 자산 채권에 기반해 구축되었습니다. 그러나 이 전체 업무 사슬 어디에도 실제 주식을 확보할 수 있는 당사자는 존재하지 않았습니다.
물론 진정한 지분 보유를 실현할 수 있는 예외적인 방안도 존재합니다. 이것이 세 번째 실행 가능한 모델입니다. 수퍼스테이트(Superstate)는 미국 증권거래위원회(SEC)에 등록된 이전 등록 기관으로, 솔라나(Solana) 블록체인 상에서 직접 법적 지분을 등록합니다. 사용자가 보유하는 토큰은 바로 직접 지분 보유를 의미하며, 투자자와 상장사 사이에는 어떠한 예탁 중개 기관도 존재하지 않습니다. 이는 50년 전 완전한 무지급화 등록 방안을 도입하려 했던 원래 목표를 실현한 것이며, ‘소유권’이라는 용어가 진정으로 맞는 유일한 모델입니다.
크라켄(Kraken) 역시 자체 라이선스를 보유한 브로커-딜러를 활용해 토큰화 주식 사업을 운영하고 있으며, 동종 업계가 연이어 파산하면서도 이 사업은 지속되고 있습니다. 이 외에도 싱가포르 중앙예탁결제원(CDP)은 이미 관련 제도를 도입해 모든 소매 투자자가 법적으로 직접 주식을 보유하고 직접 의결권을 행사할 수 있도록 하였으며, 명의 주주 중개 기관은 전혀 개입하지 않습니다.
관련 규제의 구현 경로는 이미 명확합니다. 2025년 5월, 미국 증권거래위원회(SEC)는 라이선스를 보유한 이전 등록 기관이 블록체인을 공식 주주명부로 직접 활용할 수 있음을 공식 확인했으며, 별도의 오프체인 종이 장부를 구축할 필요가 없어졌습니다. 수퍼스테이트는 이미 솔라나 퍼블릭 블록체인에 이 체계를 구현해, 사용자가 토큰을 보유하는 동시에 개인 이름이 이전 등록 기관의 핵심 기록에 등록되는 방식을 도입했습니다. 세큐리타이즈(Securitize)는 동일한 아키텍처를 채택해 블랙록(BlackRock) 산하 BUIDL 펀드를 기술적으로 지원하고 있으며, 이 펀드는 40억 달러 이상의 토큰화 자산을 운용하고 있습니다. 뉴욕증권거래소(NYSE) 역시 2026년 3월 세큐리타이즈를 자사 토큰화 증권 거래 플랫폼 구축 파트너로 선정했습니다.
스위스, 독일, 리히텐슈타인 등 국가들도 블록체인 상 기록을 법적 소유권 증서로 인정하는 법률을相继 제정했습니다. 그러나 현실적 장애물은, 미국 시장 내 이 다중 중개 산업사슬의 연간 규모가 2,000억 달러에 달한다는 점입니다. 단지 대리 투표 자료 처리 및 투자자 정보 연계라는 두 가지 업무만 해도 브로드리지(Broadridge)는 매년 약 34억 달러의 수익을 창출합니다. 2025년 말 DTC가 자체 토큰화 시범 프로젝트를 시행할 때도 기존 구조를 유지하며, 법적 등록 주주로서의 Cede & Co.의 지위를 그대로 유지했고, 전체 산업사슬의 모든 중개 단계는 하나도 제거되지 않았습니다.
객관적으로 말해, 토큰 상품은 일정한 가치를 지닙니다. 라고스(Lagos), 자카르타(Jakarta) 등 지역에 거주하는 투자자들에게는 애플이나 엔비디아 주식을 구매할 수 없는 상황에서, 특수목적법인(SPV)을 통한 토큰 채권이라도 새로운 투자 채널이 될 수 있습니다. 그러나 오픈AI는 상품 출시 수시간 내에 관련 토큰의 효력을 부인했고, 앤트로픽은 단 한 장의 이사회 공고만으로도 이러한 지분 토큰 전체를 무효화할 수 있었습니다. 이는 이 투자 채널의 안정성이 사슬 내 가장 약한 고리에 전적으로 의존한다는 것을 명백히 보여줍니다. 스페이스X 사건에서 보듯, 전체 사슬이 실제 기초 주식과 연결되지 않는다면,所谓 투자 채널은 아무런 의미가 없습니다. 핵심 요구사항은 글로벌 투자 접근성과 완전한 법적 소유권을 동시에 충족시키는 것이어야 하며, 투자자들이 둘 중 하나를 선택하도록 강요해서는 안 됩니다.
이상이 전반적인 상황입니다. 현재 업계에서 대부분 ‘토큰화 주식’이라고 불리는 상품은 단지 1973년에 탄생한 채권식 서류를 블록체인 데이터베이스로 옮긴 것에 불과합니다. 진정한 직접 권리 확정 기술은 이미 존재하며, 일부 팀은 이미 실무에 적용하고 있습니다. 그러나 업계의 나머지 참가자들은 모두 신세대 중개업자로 전환하고 있습니다—왜냐하면 풍부한 이윤은 바로 중개 업무에 숨어 있기 때문입니다.
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