미국 주식 시장의 ‘버전의 아들’ 최신 포지션 조정 분석: 앤트로픽(Anthropic)에 20% 포지션 확보, 엔비디아(NVIDIA) 공매도 규모 90억 달러, 전력 및 메모리 부문을 겨냥
정리 및 번역: TechFlow
출연자: 조시 케일(Josh Kale), AnthropicAI 마케팅 담당자; 에자즈 아하마딘(Ejaaz Ahamadeen), 전 코인베이스(Coinbase) 제품 관리자
패러디 출처: Limitless 팟캐스트
원제목: 레오폴트 아셴브레너(Leopold Aschenbrenner)가 말한다, “주식은 이제 그만!”
방송 일자: 2026년 6월 17일
핵심 요약
전 세계에서 가장 급진적인 AI 투자자 중 한 명으로 평가받는 레오폴트 아셴브레너는 공개시장에서 약 90억 달러 규모의 명목 포지션을 통해 엔비디아(NVIDIA), ASML, 오라클(Oracle)을 공매도하고 있으며, 동시에 자금을 전력, 메모리, 데이터센터 네트워크, 그리고 앤트로픽(Anthropic)과 같은 보다 근본적인 AI 인프라 및 모델 자산으로 이동시키고 있다. 두 진행자는 이 움직임이 AI 버블이 붕괴됐다는 의미가 아니라, 인프라 거래가 기존의 ‘칩 중심’에서 ‘에너지·네트워크·데이터센터 건설 중심’으로 전환되는 신호라고 해석한다. 특히 엔비디아가 최근 250억 달러 규모의 채권을 발행했고, 앤트로픽의 기업 가치가 급등한 상황에서 이러한 판단의 시장적 함의가 빠르게 확대되고 있다.
주요 통찰 요약
레오폴트의 핵심 거래 논리
- “AI 분야에서 가장 고전적인 ‘삽 파는 거래(sell shovels)’는 이미 과열됐으며, 레오폴트의 최근 포지션 변화는 바로 이를 나타내는 신호다.”
- “그의 판단은 AI 인프라가 정점에 도달했다는 것이 아니라, 인프라 스택 내 특정 계층—특히 반도체와 전통적 인기 종목—이 이미 과잉 상태에 이르렀다는 것이다.”
- “자금이 다음에 어디로 흘러갈 것인지 묻는다면, 두 가지 답이 있다. 첫 번째는 가장 직접적인 해답으로, 다음 진정한 인프라 병목 구간—즉 전력, 메모리, 데이터센터 네트워크—으로 흐르는 것이다. 두 번째 해답은 몇 주 전에야 드러난 신비로운 투자다.”
- “그가 베팅하는 것은 항상 매우 인프라 중심적인 항목들이다. 광학 기업뿐 아니라 전력 관련 기업에도 투자한다.”
- “엔비디아에 대해 보수적인 입장을 취한다면, 자금은 전력·메모리 등으로 흘러갈 것이며, 동시에 그는 ‘광산’ 자체에 직접 투자하려 한다—‘삽’만 사는 것을 넘어서는 것이다. 앤트로픽이 바로 그가 가장 선호하는 광산이다.”
엔비디아 자금 조달이 전하는 신호
- “문제는 엔비디아가 계속 수익을 낼 수 있느냐가 아니라, 이처럼 높은 이윤률을 유지하며 현금 보유액도 막대한 기업이 왜 외부에서 추가로 250억 달러를 차입하려 하는가이다.”
- “한 기업이 동일한 달에 대규모 주식 매입을 하면서 배당금을 폭증시키고도 다시 차입을 시도한다면, 그것은 분명 자금 부족 때문이 아니다. 더 타당한 설명은 이것이 저렴한 자금이며, AI 열풍 속 자금 조달 방식이 미세하게 변화하고 있다는 점이다.”
차세대 AI 인프라 혜택
- “진정한 병목은 이제 GPU만이 아니라 전력, 메모리, 데이터센터 네트워크, 그리고 이 모든 것을 실제로 구축해내는 능력이다.”
- “얼마나 많은 자금을 조달하더라도, 데이터센터를 충분히 빠르게 건설하거나 메모리 칩 생산 능력을 급격히 확대하거나, 전력망·송전선 및 관련 인프라를 즉각적으로 증설할 수는 없다. 지상에는 인력이 부족하고, 심사·규제 및 각종 행정 절차도 이를 가로막고 있다.”
- “데이터센터를 실제로 건설할 수 있는 기업이 바로 수익을 가져간다.”
광모듈, 구리 및 광섬유
- “GPU 규모가 커질수록 구리선은 점점 더 뜨거워지고 에너지 손실도 커지며, 효율성이 크게 떨어진다. 이런 상황에서 광섬유는 다음 단계의 업그레이드 방향이 된다.”
- “높은 대역폭의 단거리 전송 환경에서는 구리가 거의 유일하게 실용화된 재료다. 다만 거리가 너무 길거나 열이 너무 크면 구리가 적용되지 않게 되고, 그때서야 광섬유로 전환된다. 따라서 현재 시장은 구리와 광섬유의 조합에 대한 수요가 매우 강하다.”
- “구리 선물 가격이 최근 강세를 보이는 이유는, 모두가 이 재료를 필요로 하기 때문이다. 구리는 단거리 고대역폭 전송에서 가장 핵심적인 기초 재료이며, 광섬유는 그 다음 단계다.”
- 구리는 여전히 단거리 고대역폭 전송에서 가장 핵심적인 재료지만, 거리가 길어지거나 열이 과도해지면 반드시 광섬유로 전환해야 한다.
- “자금은 다음 단계에서, 듣기에는 매력적이지 않은 인프라 기업들로 흘러갈 것이다.”
왜 에너지가 가장 안정적인 베팅인가
- “저는 항상 에너지를 긍정적으로 평가해왔다. 왜냐하면 AI 수요가 둔화되더라도 에너지는 여전히 전 세계의 필수 수요이며, 이 수요는 오히려 계속 증가할 것이기 때문이다.”
- “어떤 상황에서도 지속적으로 상승하는 유일한 추세는 바로 우리 사회의 에너지·전력·전력 용량에 대한 수요다. 이러한 기업들은 제가 가장 장기적으로 매수하고 싶은 종목들이다.”
- “제가 가장 주목하고 싶은 것은 젠슨 황(Jensen Huang)이 투자한 기업이자, 동시에 레오폴트의 논리와 교차하는 기업들이다. 그래서 제가 현재 가장 따라가고 싶은 종목은 마벨(Marvell)이다.”
- “최고의 장기 포지션은 반드시 가장 인기 있는 칩 기업이 아니라, 어떤 거시경제 상황에서도 피할 수 없는 전력 인프라 기업들이다.”
레오폴트의 AI 투자 포트폴리오
조시 케일:
24세의 청년 레오폴트 아셴브레너는 지금 전 세계 최강의 AI 투자자로 시장에서 거의 신격화되고 있다. 소문에 따르면, 그의 펀드 명목 포지션 규모는 이미 200억 달러를 넘었다. 한 달 전 우리가 에자즈의 게시물을 본 당시 펀드 규모는 137억 달러였으므로, 사실상 분기마다 규모가 두 배씩 성장하고 있는 셈이다.
이번에는 그의 최근 투자 동향에서 매우 중요한 몇 가지 새로운 변화를 입수했다. 지난 회차에서는 그의 포트폴리오를 다뤘는데, 당시 가장 놀라웠던 점은 거의 누구나 아는, 전 세계 시가총액 1위이자 AI 인기 1위인 엔비디아를 공매도했다는 사실이었다. 많은 이들이 왜 이렇게 인기 있고 강력한 기업에 대해 90억 달러 이상의 공매도 포지션을 잡았는지 이해하지 못했다.
이제 그 결정을 설명할 수 있는 새로운 단서 하나를 입수했다. 바로 엔비디아가 자금 조달에 나섰다는 점인데, 그것도 채권 발행을 통한 조달이었다. 겉보기에는 전혀 합리적이지 않아 보인다. 이처럼 규모가 크고 이윤률이 높은 기업이 왜 막바로 완료된 250억 달러 규모의 자금을 또다시 조달하려는가? 오늘 우리는 레오폴트의 투자 포트폴리오를 바탕으로, 그가 왜 이렇게 많은 수익을 올렸는지, 그가 앞으로 무엇을 주목할 것인지, 그리고 엔비디아의 이번 자금 조달이 무엇을 의미하는지를 함께 살펴보고자 한다.
에자즈 아하마딘:
먼저 간단한 배경을 설명하자면, 레오폴트 아셴브레너는 이전에 오픈AI(OpenAI) 연구원이었으며, 약 1년 반에서 2년 전쯤 2억 달러 규모의 펀드를 모집했다. 그러나 최근 제출된 13F 보고서에 따르면, 이 펀드의 공개 보유 자산 가치는 이미 137억 달러에 달한다.
따라서 시장은 당연히 그가 어떤 포지션을 잡았는지, 핵심 투자 논리는 무엇인지, 다음 대규모 거래가 어디에 집중될 것인지에 관심을 갖는다. 이를 이해하려면, 한 달 전까지 레오폴트가 전체 AI 산업에 대해 매우 낙관적이었고, 특히 엔비디아와 같은 GPU 및 상류 하드웨어 공급업체를 중심으로 한 ‘삽 파는 논리’를 강하게 지지했다는 점을 먼저 알아야 한다.
하지만 약 한 달 전, 시장은 그가 반도체 분야에 대해 그렇게 긍정적이지 않다는 사실을 알게 되었다. 그는 여전히 메모리와 전력과 같은 진정한 병목 구간을 긍정적으로 보고 있으며, 아마도 신형 클라우드 사업자들도 긍정적으로 평가하지만, 전 세계에서 가장 가치 있는 기업인 엔비디아는 오히려 부정적으로 본다. 구체적으로 말하면, 그는 엔비디아, ASML, 오라클 등 AI 인프라의 핵심 수혜 기업으로 여겨지는 기업들에 대해 약 90억 달러 규모의 풋 포지션을 잡았다.
엔비디아 공매도 논리
에자즈 아하마딘:
이 소식이 알려지자 많은 이들이 AI 버블이 붕괴되기 시작했다고 우려하기 시작했다. 겉보기에는 엔비디아의 GPU 판매는 여전히 호조를 보이고 수요도 명백히 약화되지 않았기 때문에, 문제는 도대체 어디에 있는 것인가?
그 후 우리는 몇 가지 새로운 단서를 추가로 확인했는데, 그중 가장 중요한 것이 바로 엔비디아가 채권을 통해 외부에서 250억 달러를 조달했다는 사실이다. 이는 엔비디아가 단순히 자기 자금을 사용하는 것이 아니라, 외부로부터 추가로 레버리지를 끌어들이고 있다는 것을 의미한다. 그렇다면 다음과 같은 질문이 생긴다. 전 세계에서 가장 수익성 높고, 이윤률이 높으며, 현금흐름이 강한 기업이 왜 외부에서 250억 달러를 차입하려는가?
조시 케일:
더 흥미로운 점은, 처음 계획했던 200억 달러에서 결국 250억 달러로 규모를 확대했고, 이 채권은 3배 이상 초과 인수됐다는 사실이다. 지난 회차에서 이 투자 포트폴리오를 다룰 때 우리는 버블을 걱정할 필요가 없다고 말했다. 왜냐하면 이 기업들의 자본지출 규모는 크지만 수익도 충분히 높아, 이론적으로는 자체 재무제표만으로도 성장을 충분히 뒷받침할 수 있기 때문이다.
그러나 이번 엔비디아의 자금 조달은 2021년 이후 처음으로 재무제표 외부에서 자금을 조달하는 사례이며, 자기 자금을 직접 사용하지 않는 첫 사례다. 현재 엔비디아의 현금 보유액은 약 120억 달러 정도다. 이것들을 종합해 보면 이상한 긴장감이 느껴진다. 한쪽에서는 레오폴트가 공매도하고 있고, 다른 한쪽에서는 엔비디아는 마치 무한한 현금과 이익을 보유한 것처럼 보이면서도 채권을 발행하고 있다. 도대체 무슨 일이 벌어지고 있는가?
엔비디아 채권 자금 조달 분석
조시 케일: 에자즈, 이 거래 자체를 좀 더 자세히 분석해줄 수 있을까? 일반적인 자금 조달이 아니라 채권 발행이라는 점에서 특별하기 때문이다. 결국 이번에 엔비디아의 재무제표 상에 250억 달러가 새로 추가됐고, 이자율도 상당히 낮을 것으로 보인다.
에자즈 아하마딘:
두 가지 해석을 제시하겠다. 엔비디아는 원래 약 137억 달러의 현금을 보유하고 있었으므로, 충분히 자기 자금을 사용할 수 있었다. 그런데 왜 외부에서 자금을 조달했을까? 가장 간단한 비유는 주택 구매다. 많은 사람이 전액 현금을 보유하고 있음에도 불구하고 대출을 선택한다. 왜냐하면 자기 자본은 다른 데 사용할 수 있고, 차입 비용이 충분히 낮다면 오히려 더 합리적이기 때문이다.
요즘 금리 환경은 그리 유리하지 않지만, 엔비디아처럼 전 세계에서 가장 가치 있고 인기 있는 기업이라면 아주 좋은 조건으로 자금을 조달할 수 있다. 이번 250억 달러 채권 발행은 만기 2년에서 30년까지 다양하며, 거의 미국 국채 수익률 수준의 저렴한 자금이라고 볼 수 있다.
또한 이 채권은 약 4배 초과 인수됐다. 즉, 시장에서는 850억 달러의 자금이 이 250억 달러 규모의 채권에 몰렸으며, 엔비디아는 투자자를 마음대로 고를 수 있었다. 공식 발표에 따르면, 엔비디아는 이 자금을 기존 채무 상환 및 재융자 목적으로 사용한다고 밝혔다. 구글(Google)도 몇 주 전에 비슷한 조치를 취했으며, 올해 2월에도 같은 일을 했다. 따라서 이 설명을 받아들이고 단순히 재무 최적화로 간주할 수도 있다.
그러나 다른 면도 무시할 수 없다. 지난 한 달 반 동안 엔비디아, 아마존(Amazon), 구글, 그리고 기타 초대규모 클라우드 사업자들이 거의 모두 외부 자금 조달을 확대하고 있다. 일부는 채권을 발행하고, 일부는 주식을 매각하고 있다. 레오폴트의 관점이 완전히 틀렸다고 보기 어렵다. 혹시 이는 버블이 약화되고, 카드하우스가 흔들리기 시작한 신호일지도 모른다. 하지만 재무 구조만 보고 판단한다면, 아직 위험을 예고하는 징후는 명확하지 않다.
조시 케일:
저도 그렇게 생각한다. 90억 달러 규모로 엔비디아를 공매도하는 것은 정말 큰 포지션이다. 그러나 우리의 리서치 과정에서 또 다른 흥미로운 사실을 발견했는데, 바로 5월 18일 엔비디아 이사회가 추가 800억 달러 규모의 자사주 매입을 승인했고, 주당 배당금을 1센트에서 25센트로 25배 인상했다는 점이다.
한 기업이 동일한 달에 대규모 자사주 매입과 배당금 폭증을 동시에 진행하면서도 외부 자금을 차입한다면, 그것은 분명 자금 부족 때문이 아니다. 더 타당한 해석은 이것이 저렴한 자금이며, AI 열풍 속 자금 조달 방식이 미세하게 변화하고 있다는 것이다. 모두가 이러한 자본 운용에 참여하려 하고, 엔비디아 역시 채권 발행을 통해 자금을 조달하는 것이 다른 방식보다 더 저렴하다는 점을 인식하고, 이 기회를 적극 활용한 것이다. 적어도 지금 시점에서 엔비디아는 여전히 매우 양호한 상태다.
왜 포지션을 조정했는가
조시 케일: 그러면 또 다른 질문으로 돌아간다. 레오폴트는 도대체 무엇을 생각하고 있는가? 그의 판단은 왜 바뀌었는가? 당신이 보여준 주가 차트에서도 알 수 있듯, 엔비디아는 최근 그렇게 강하지는 않지만, 그렇다고 해서 나쁘지도 않다. 여전히 5조 달러에 육박하는 시가총액을 자랑하는 세계 1위 기업이며, 단지 한 달간 7% 하락했을 뿐이다. 다른 AI 관련 주식들이 폭등하는 상황에서 이 정도 하락은 전혀 문제가 되지 않는다.
에자즈 아하마딘:
저는 엔비디아가 사라질 것이라고 생각하지 않는다. 엔비디아의 GPU뿐 아니라 몇 주 전 출시된 CPU 제품군도 매우 잘 될 것이라 믿는다. 현재 AI 제품 수요는 지수적으로 과잉 상태이며, 이 수요를 실질적으로 감당할 수 있는 핵심 기계 공급업체는 여전히 주로 엔비디아다.
그러나 저는 분명히 AI 분야에서 가장 고전적인 ‘삽 파는 거래’가 이미 너무 과열됐다는 점을 인정한다. 레오폴트의 최근 포지션 변화는 바로 이 신호를 전달하고 있다. 그의 최근 13F 보고서를 보면, 반도체 분야—예컨대 엔비디아, ASML, 오라클 및 기타 인프라급 기업—에 대한 풋 포지션이 뚜렷이 나타난다.
반면에 그는 메모리, 전력, 신형 클라우드 등 분야에 대규모 투자를 하고 있다. 이는 그의 판단이 AI 인프라가 정점을 찍었다는 것이 아니라, 인프라 스택의 특정 계층—특히 반도체 및 전통적 인기 종목—이 이미 과열됐다는 것을 의미한다.
자금이 다음에 어디로 흘러갈 것인지 묻는다면, 두 가지 답변이 있다. 첫 번째는 가장 직접적인 해답으로, 다음 진정한 인프라 병목 구간—즉 전력, 메모리, 데이터센터 네트워크—으로 흐르는 것이다. 두 번째 해답은 몇 주 전에야 드러난 신비로운 투자다.
예상치 못하게 드러난 앤트로픽 포지션
조시 케일:
이 부분은 저에게 가장 놀라웠다. 어제 당신이 말해줘서야 알게 됐고, 제 첫 반응은 ‘그럴 리가 없다’였다. 혹시 레오폴트의 펀드 ‘시튜에이셔널 어웨어니스(Situational Awareness)’에 앤트로픽 지분이 20%나 포함돼 있는가? 현재 외부에서는 이 회사가 레오폴트 펀드의 약 5분의 1을 차지한다고 전해지고 있으며, 월스트리트저널(Wall Street Journal)을 비롯한 여러 언론 매체가 이를 보도했고, 거래에 매우 근접한 인사들 역시 이를 확인했다.
이는 시장이 전혀 예상하지 못했던 포트폴리오 구성 요소가 되었다. 왜냐하면 13F는 공개시장 보유 종목만 공개할 수 있고, 사모 지분은 공개하지 않기 때문이다. 앤트로픽은 바로 그런 사모 지분의 대표적인 사례다. 따라서 사람들이 레오폴트 펀드의 자산 규모를 200억 달러로 추정하게 된 것도 바로 이 때문이다.
만약 펀드의 20%가 앤트로픽이라면, 그가 약 2025년 초에 투자했다면, 앤트로픽에서의 1년 수익은 마치 7년을 보낸 것과 같을 것이다. 이 변화는 우리가 그의 전체 투자 포트폴리오를 어떻게 이해하는지에 대해 근본적인 수정을 요구한다.
에자즈 아하마딘:
맞다. 그는 약 2025년 3월경 사적 채널이나 펀드를 통해 앤트로픽에 처음 투자했는데, 당시 앤트로픽의 기업 가치는 약 600억 달러였다. 최근 라운드에 따른 기업 가치는 9650억 달러로 평가됐다.
이는 약 15배의 상승률을 의미한다. 오늘 프로그램에서 보여드린 알고리즘에 따르면, 그의 최근 13F에 공개된 유동성 포트폴리오 가치는 137억 달러이며, 월스트리트저널 보도에 따른 앤트로픽 포지션을 추가하면 약 70억 달러가 더해져 전체 자산 규모는 200억 달러에 달한다.
이것이 얼마나 놀라운가? 빌 액맨(Bill Ackman)처럼 시장에서 30~40년간 활동해온 최고의 투자자인 퍼싱 캐피털(Pershing Capital)의 자산 규모도 약 200억 달러 수준이다. 레오폴트는 이 게임에 단지 1년 반밖에 참여하지 않았고, 24세에 불과하며, 실질적인 투자 경험이 거의 없다.
그러나 그는 놀라운 판단을 내렸고, 더욱 놀라운 점은 이미 오래전부터 이를 예측해 공개했다는 점이다. 그는 펀드를 설립한 지 약 1년 반 전에 65페이지 분량의 AI 장문 ‘시튜에이셔널 어웨어니스’를 발표했는데, 여기서 자금이 반도체 및 일부 인프라 부문에서 다른 병목 제약 요소로 이동할 것이라는 전체 논리를 거의 완벽하게 설명했다. 현재 시장은 그의 예측대로 움직이고 있으며, 이는 정말 놀라운 일이다.
차세대 인프라 시장
에자즈 아하마딘:
따라서 이것은 다음 자금 흐름이 어디로 향할지를 알려준다. 그가 엔비디아에 대해 보수적인 입장을 취한다면, 자금은 전력·메모리 등으로 흘러갈 것이며, 동시에 그는 ‘광산’ 자체에 직접 투자하려 한다—‘삽’만 사는 것을 넘어서는 것이다. 앤트로픽이 바로 그가 가장 선호하는 광산이다.
조시 케일:
이것은 분명 새로운 트렌드처럼 보이며, 그는 여전히 대부분의 사람보다 한 발 앞서 있다. 지난 12개월 동안 시장은 AI의 병목이 어디에 있는지 찾기 위해 희귀금속, 메모리, RAM 등을 추적해왔다. 이러한 판단은 틀리지 않았다. 왜냐하면 실제로 그런 시장이 형성됐기 때문이다.
하지만 지금 보니, 병목으로 여겨졌던 방향의 기업들에 대한 평가가 점차 합리적인 수준에 도달하고 있다. 시장은 이미 이 기업들의 사업 모델, 시장 규모, 미래 수익에 대해 어느 정도 이해하고 있으므로, 많은 가치가 이미 반영된 상태다. 다음 단계에서 우리가 더 주목해야 할 것은, 이후 자금이 어디로 흘러갈 것인가이다.
당신이 언급한 토지, 전력, 케이스, 실물 인프라 방향은 옳은 것처럼 보인다. 왜냐하면 AI에 있어 진정으로 중요한 것이 무엇인지 생각해보면, 점점 더 실물 건설 역량으로 수렴하고 있기 때문이다. 예를 들어 xAI를 보거나, 더 정확히 말하면 이미 상장된 스페이스X(SpaceX)를 보면, 그 수익의 핵심은 로켓 자체가 아니라 AI 인프라 구축에 있다.
또한 스페이스X가 이번에 앤트로픽과 구글과 체결한 거래가 스타링크(Starlink), 스타십(Starship), 전체 위성 사업의 총 가치를 이미 넘어서고 있다. 여기에는 분명 엄청난 수요와 가치가 존재한다. 따라서 핵심 질문은, 누가 이 모든 것을 실제로 건설할 수 있는가이다.
스페이스X는 분명 그 해답 중 하나다. 어제 장 마감 후 스페이스X 주가는 230달러에 도달했고, 이는 약 3조 1000억 달러의 기업 가치를 의미한다. 우리는 이번 주에 스페이스X를 특별히 다루는 에피소드를 준비할 예정인데, 그 주가 상승이 너무 극단적이기 때문이다. 커서(Cursor) 인수를 막 마친 상황에서 기업 가치가 3조 달러에 달했고, 엘론 머스크(Elon Musk)가 하루 동안 벌어들인 돈은 워런 버핏(Warren Buffett)이 평생 동안 벌어들인 금액을 넘어섰다.
차세대 혜택을 누릴 기업은 누구인가
조시 케일: 우리가 궁금한 것은, 어떤 기업이 이런 하드웨어 인프라를 가장 잘 구축하고, ‘기계를 만드는 기계(machines that make machines)’를 개발하는 데 가장 능숙한가 하는 점이다. 레오폴트의 방향성과 전체 거시적 흐름을 고려할 때, 자금은 분명 이 방향으로 흘러갈 것이다. 따라서 에자즈, 이 롤오버가 현실에서 구체적으로 어떤 기업들로 이어질 것인가?
에자즈 아하마딘:
많은 경우, 듣기에는 매력적이지 않은 인프라 기업들이 될 것이다. 최근 한 달 동안 자주 언급되는 이름 중 하나가 바로 마벨(Marvell)이다. 몇 주 전 대만에서 열린 컴퓨텍스(Computex) 행사에서 젠슨 황은 무대 위에서 “이 회사가 다음 차세대 1조 달러 기업이 될 것”이라고 직접 말했다.
그가 이 발언을 한 지 세 달 전, 엔비디아는 마벨에 15억 달러를 투자했다. 이제 내가 이 거래가 내부자 거래인지 혹은 시장 조작인지조차 구분하기 어려울 지경이다. 왜냐하면 그의 발언 직후 마벨 주가는 또 70% 상승했기 때문이다.
저는 지금 바로 AI 인프라가 정점을 찍었다고 판단하는 것이 쉬울 수 있다고 생각한다. 그러나 이를 2008년 금융위기와 같은 역사적 금융 위기와 비교해보면, 이처럼 고도의 레버리지, 금융공학, 시스템적 조작이 결합된 맛은 아직 이 시장에 완전히 나타나지 않았다.
가장 핵심적인 차이점은 두 가지다. 첫째, 오늘날 이 기업들이 만든 제품은 실제로 사람들이 돈을 주고 구매하고 있다. 인터넷 버블이나 금융위기 시절에는 이처럼 탄탄한 실수요가 없었다. 둘째, 물리 법칙에 의해 우리는 지금 무한히 레버리지를 높일 수 없으며, 전체 시스템이 인력과 건설 역량에 의해 제한되고 있다.
얼마나 많은 자금을 조달하더라도, 데이터센터를 충분히 빠르게 건설하거나 메모리 칩 생산 능력을 급격히 확대하거나, 전력망·송전선 및 관련 인프라를 즉각적으로 증설할 수는 없다. 지상에는 인력이 부족하고, 심사·규제 및 각종 행정 절차도 이를 가로막고 있다.
그래서 저는 오히려 이것이 투자자에게 이점을 준다고 생각한다. 이미 가장 인기 있는 칩과 ‘삽 파는 거래’가 과열됐다는 것을 알고 있다면, 자금은 전력·데이터 네트워크—예컨대 아스테라 랩스(Astera Labs) 같은 기업—으로 흘러가고, 이후 다른 관련 분야로 이어질 것이다. 당신이 진정으로 고민해야 할 것은, 이러한 계약이 언제 실현되기 시작할 것인지, 이러한 웨이퍼 파운드리가 언제 실제로 완공될 것인지, 스페이스X의 로켓이 언제 AI 위성을 궤도에 올릴 수 있을지, 심지어 태양광을 이용해 AI 모델을 학습시키는 것이 언제 가능해질지이다.
타임라인이 다음 베팅 리듬을 결정한다. 적어도 저는 이 프레임워크에 따라 투자하고 있다. 물론 이는 투자 조언이 아니다. 제가 이렇게 보는 이유는 지난 1년 반 동안, 우리가 이미 자금이 광범위한 AI 주식에서 반도체 및 인프라 거래로 이동하는 과정을 눈으로 직접 목격했기 때문이다.
조시 케일:
이 포트폴리오 차트를 더 깊이 들여다보면, 이 이야기가 이미 그의 보유 구조에 명확히 반영되어 있다는 것을 알 수 있다. 카테고리별로 보면, 그의 가장 큰 포지션은 무엇인가? 바로 전력과 에너지다. 그 다음은 메모리, 그리고 클라우드와 GPU 마이너—즉 가장 실질적인 인프라다.
그는 코어위브(CoreWeave)와 같은 신형 클라우드 사업자도 보유하려 하며, 이미 클라우드 컴퓨팅으로 전환한 마이너들도 보유하려 한다. 그가 보유하려는 것은 바로 이러한 실물 인프라인데, 그는 이것이 진정한 병목이라고 믿고 있다. 당신도 언급했듯이, 여기에는 실제 건설, 하드웨어 제조, 데이터센터 시공 등 매우 어려운 세부적인 작업들이 많다.
가장 큰 병목이 어디에 있는가? 아마도 승인 허가조차 병목일 수 있다. 그렇다면 누가 이 문제를 해결하고 있는가? 스페이스X는 데이터센터를 우주로 옮기려 하고, 테슬라(Tesla)는 인간형 로봇을 통해 인력 부족 문제를 해결하려 한다. 그러나 이 두 가지는 여전히 먼 미래의 이야기다. 단기 및 중기적으로는 오히려 많은 빈 공간이 존재하며, 이것이 바로 레오폴트가 베팅하고 있는 방향이다.
광모듈과 광섬유의 이점
조시 케일: 제가 덧붙이고 싶은 또 다른 세부 사항은, 더 깊이 파고들고자 하거나 더 높은 초과 수익을 찾는 이들에게는 그의 많은 단서가 광학 및 더 근본적인 기술 스택에 숨어 있다는 점이다. 에자즈, 최근 당신은 이 분야를 집중적으로 연구해왔는데, 그의 사고방식을 설명해줄 수 있을까?
에자즈 아하마딘:
그의 화면에 표시된 포지션을 보면, 코어위브와 아이언(Iron)은 모두 최고 수준의 신형 클라우드 서비스 제공자다. 간단히 말해, 이들은 아마존웹서비스(AWS)와 유사하다. 다만 AWS는 인터넷 기업에 클라우드 서비스를 제공한다면, 이들은 AI 기업에 즉시 사용 가능한 GPU 인프라를 제공한다.
이들은 고객을 위해 GPU, 네트워크, 배포 등을 모두 준비해놓는다. 따라서 AI 기업은 하위 인프라를 고민할 필요 없이, 바로 모델 학습과 컴퓨팅 파워 활용에 집중할 수 있다. 코어위브와 아이언은 그가 처음 포지션을 잡은 이래 가장 집중된 포지션 중 하나였으며, 가장 높은 수익을 가져다주었다.
흥미로운 점은, 그가 오늘날까지도 이 두 기업을 가장 큰 포지션으로 유지하고 있다는 점이다. 이는 또 다른 점을 시사한다. 즉, 그는 이 거래가 아직 끝나지 않았다고 보고 있다는 것이다. 더 나아가, 그는 코어 사이언티픽(Core Scientific)에 사적으로 투자했는데, 이 기업은 코어위브의 인프라 공급 능력을 확대하는 데 기여할 수 있다. 어떤 의미에서 그는 코어위브에 대해 또 다른 레버리지를 추가한 셈이다.
이 외에도 코히런트(Coherent)와 루멘텀(Lumentum)과 같은 기업을 보면, 이들은 본질적으로 광섬유 및 광학 연결 관련 공급업체다. 가장 간단히 설명하자면, 반도체와 GPU 간 상호 통신은 전통적으로 많은 구리선을 통해 이루어진다. 문제는 GPU 규모가 커질수록 구리선은 점점 더 뜨거워지고 에너지 손실도 커지며, 효율성이 크게 떨어진다는 점이다. 이런 상황에서 광섬유는 다음 단계의 업그레이드 방향이 된다. 광섬유는 데이터 전송 속도가 빠르고, 비용 효율성이 높으며, 추론 및 학습 컴퓨팅 파워를 제공하는 기업들이 더 많은 수익을 얻도록 해준다. 따라서 그가 베팅하는 것은 항상 매우 인프라 중심적인 항목들이다. 광학 기업뿐 아니라 전력 관련 기업에도 투자한다. 듣기에는 매력적이지 않을 수 있지만, 제 관점에서는 이것이 현재 자금이 실제로 흘러가는 곳이다.
조시 케일:
구리에 대해서도 저에게는 흥미로운 부분인데, 최근에서야 제가 단거리 데이터 전송에서 이 재료가 얼마나 핵심적인지 깨달았다. 많은 고대역폭 단거리 전송 환경에서는 구리가 거의 유일하게 실용화된 재료다. 다만 거리가 너무 길거나 열이 너무 크면 구리가 적용되지 않게 되고, 그때서야 광섬유로 전환된다. 따라서 현재 시장은 구리와 광섬유의 조합에 대한 수요가 매우 강하다. 이것이 바로 구리 관련 거래를 주목할 가치가 있는 이유다. 구리 선물 가격이 최근 강세를 보이는 이유는, 모두가 이 재료를 필요로 하기 때문이다. 구리는 단거리 고대역폭 전송에서 가장 핵심적인 기초 재료이며, 광섬유는 그 다음 단계다.
더 근본적으로 생각해보면, 재료 분야는 항상 흥미롭다. 모든 근본의 근본, 즉 지능을 얻기 위해 가장 핵심적으로 필요한 원재료는 무엇인가? 구리는 그중 하나이며, 리튬도 그렇고, 다른 여러 재료도 있다. 우리는 정말로 재료 전문 에피소드를 따로 제작해야 할지도 모른다. 어쩌면 레오폴트는 아직 그 단계까지 가지 않았지만, 우리가 오히려 다음 롤오버를 먼저 포착할 수 있을지도 모른다.
조시 케일:
기술 스택을 끝까지 따라가면, 심지어 구리 광산까지 가서 이 모든 것이 어떻게 만들어지는지 확인할 수도 있다. 그러나 핵심 판단으로 돌아가면, 다음 롤오버는 보이기에는 작아 보이는 병목에서, 진정으로 어려운 일—즉 하드웨어 및 대규모 데이터센터 건설—으로 이동하는 것이다.
데이터센터를 실제로 건설할 수 있는 기업이 바로 수익을 가져간다. 우리는 이미 데이터센터 수요가 얼마나 강한지로 인해 스페이스X가 얼마나 많은 수익을 올렸는지를 보았다. 누가 더 빨리 더 많은 데이터센터를 가동시킬 수 있는가, 누가 충분한 전력과 GPU를 제공할 수 있는가, 바로 그 기업이 가장 많은 수익을 올릴 것이다. 이것이 바로 레오폴트가 현재 베팅하고 있는 방향이다.
버블이 형성되었는가
조시 케일: 요약하자면, 우리는 현재 버블 붕괴 단계에 진입했다고 보지 않는다. 레오폴트의 포지션은 철저한 철수보다는 단순한 롤오버에 가깝다. 그렇다면 여전히 그를 따라가야 할까?
에자즈 아하마딘:
저는 솔직히 말해, 처음 그의 13F 보고서를 봤을 때 제 첫 반응은 “이 사람이 전 세계에서 가장 가치 있고, 수요가 2029년까지 이미 예약된 기업을 공매도하다니, 정말 말도 안 된다”는 것이었다. 그러나 이번 자금 조달 소식을 보고 나서는, 만약 엔비디아가 향후 외부 부채를 계속 늘리거나 심지어 주식을 매각하는 경향이 지속된다면, 레오폴트가 다시 한번 맞을 가능성도 높아진다고 생각하게 되었다.
만약 정말 그렇게 된다면, 그의 펀드는 전 세계 최고의 트레이더들과 최고의 펀드를 넘어서게 될지도 모른다. 그는 정말로 계속해서 이기고 있으며, 이는 누구도 부정할 수 없는 사실이다.
조시 케일:
그러나 또 하나 중요한 점은, 그는 지금까지 거의 전부 매수만 해왔고, 대규모 매도를 경험한 적이 거의 없다는 점이다. 앞서 언급한 빌 액맨의 경우, 30배 수익을 내는 것과 시장에서 30년간 살아남는 것은 완전히 다른 개념이다.
만약 그가 이러한 성장을 계속 유지하면서, 언제 매도해야 할지, 어떻게 리스크를 관리할지, 헤지로 자신을 보호할지에 대한 능력을 배운다면, 그는 훨씬 더 무서운 존재가 될 것이다. 지금 우리는 이미 이러한 능력의 초기 모습을 보고 있다. 그의 90억 달러 공매도 포지션은 90억 달러의 현금을 직접 사용한 것이 아니라, 옵션과 레버리지를 통해 구현된 것이며, 순수한 베어 포지션이 아니다. 어쨌든 이 사건은 계속 주목할 가치가 있다.
에너지가 핵심 베팅이다
조시 케일: 그의 전체 투자 포트폴리오에서 당신이 가장 사고 싶은 주식을 하나 고른다면, 어떤 종목을 고를 것인가?
저는 에너지 관련 주식을 고를 것이다. 저는 항상 에너지를 긍정적으로 평가해왔다. 왜냐하면 AI 수요가 둔화되더라도 에너지는 여전히 전 세계의 필수 수요이며, 이 수요는 오히려 계속 증가할 것이기 때문이다. AI를 전혀 고려하지 않더라도, 우리는 더 많은 에너지와 전력을 필요로 한다. 블룸 에너지(Bloom Energy)처럼 전력 공급 및 전송 능력을 향상시키는 기업들은 저에게 가장 흥미로운 방향이다. 왜냐하면 이들은 헤지 형태의 베팅과 가장 유사하기 때문이다. 어떤 상황에서도 지속적으로 상승하는 유일한 추세는 바로 우리 사회의 에너지·전력·전력 용량에 대한 수요이며, 이러한 기업들은 제가 가장 장기적으로 매수하고 싶은 종목들이다.
에자즈 아하마딘:
저의 답변은 약간 ‘꼼수’일 수 있다. 제가 가장 따라가고 싶은 기업은 젠슨 황이 투자한 기업이자, 동시에 레오폴트의 논리와 교차하는 기업들이다. 제가 현재 가장 따라가고 싶은 종목은 마벨이다. 마벨은 레오폴트가 공개적으로 보유한 기업은 아니지만, 그가 광섬유 및 전력 분야에 베팅한 방향과 매우 부합하며, 젠슨 황은 이미 15억 달러를 실사격으로 투자했다.
저는 한 가지 현상을 관찰했는데, 젠슨 황이 엔비디아를 통해 어떤 기업에 투자하든—인텔(Intel), 코어위브, 혹은 다른 기업이든—그 후 해당 기업 주가는 거의 항상 상승한다. 따라서 제 현재 포지션은 바로 여기에 있다. 저는 스스로 코어위브도 일부 보유하고 있는데, 젠슨 황과 레오폴트 모두 이 기업을 극도로 긍정적으로 평가하고 있기 때문이다.
조시 케일:
마벨은 지난 6개월 동안 270% 상승했다. 이것은 분명 훌륭한 경험칙일 수 있다. 젠슨 황처럼 영향력 있는 인물이든, 트럼프처럼 거대한 영향력을 가진 인물이든, 그들이 공개적으로 어떤 주식을 매수한다고 말할 때, 우리는 그 말을 진지하게 받아들여야 한다.
이미 여러 차례 입증됐듯이, 이러한 신호는 종종 매우 큰 실현 가능성을 지닌다. 인텔이든 마벨이든, 이러한 사례들은 그들이 자신이 말하는 바를 확실히 이해하고 있다는 점과, 동시에 이러한 기업의 결과에 영향을 줄 수 있는 능력도 갖추고 있다는 점을 보여준다. 따라서 이 시장은 정말로 미친 듯이 뜨겁다.
저는 이 열기가 계속되기를 바란다. 현재로서는 확실히 그렇게 될 가능성이 높다. 적어도 우리는 여전히 매수 쪽에 서 있으며, 낙관적인 입장이며, 매일 변하는 상황에 따라 판단을 계속 조정해나갈 것이다.
조시 케일: 레오폴트의 투자 포트폴리오 업데이트에 대해 마지막으로 보완하고 싶은 말씀이 있으신가요?
에자즈 아하마딘:
저는 이 분석에 대해 의문을 품는 분들의 의견을 정말 듣고 싶습니다. 우리가 방금 나눈 분석을 듣고도 우리가 완전히 틀렸다고 생각하시거나, 어떤 부분에서 잘못 이해했다고 생각하신다면, 바로 지적해 주시기 바랍니다.
어제 저는 엔비디아의 250억 달러 자금 조달 소식을 오랫동안 들여다보았고, 원래는 비판적인 시각에서 접근하려 했습니다. 그러나 재무 논리만 보고 판단한다면, 이 거래는 분명 타당합니다. 위험이 거의 없는 저렴한 자금을 왜 빌리지 않겠습니까? 자신의 주식을 매각하는 것보다 타인의 자금을 빌려 확장하는 것이 더 합리적입니다. 왜냐하면 그렇게 하면 미래 수익을 더 많이 보존할 수 있기 때문입니다.
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