비트코인의 ‘정체성 위기’: 왜 점점 더 헤지 자산처럼 보이지 않을까?
작문: Machines & Money
번역: AididiaoJP, Foresight News
모두가 잘못된 질문을 던지고 있다
비트코인은 2025년 10월 6일 사상 최고치인 12만 6천 달러를 기록한 후 현재까지 50% 하락했다.
한편 금은 2026년 1월 29일 사상 최고치인 5,595달러를 기록했다.
비트코인이 정점을 찍은 이후 금은 25% 이상 상승했지만, 비트코인 가격은 반토막 났다.
암호화폐 시장의 ‘공포와 탐욕 지수(Fear & Greed Index)’는 2월 6일 사상 최저치인 5로 떨어졌는데, 이 수치는 코로나19 팬데믹 기간과 FTX 거래소 파산 당시보다도 극단적이었다. 이후 겨우 십 수 대 수준으로 회복되었을 뿐이다.
암호화폐 업계 분석가들은 또다시 익숙한 논쟁을 시작했다: 과연 비트코인은 ‘디지털 황금’인가?
하지만 이 질문 자체가 틀렸다. 이 질문은 비트코인이라는 자산의 정체성이 고정불변하다는 전제를 깔고 있다. 그러나 실제로는 다양한 거시경제 환경 속에서 비트코인의 행동 양식이 여러 차례 명확히 바뀌어 왔다. 2017년에는 금과 동조했고, 2021년에는 기술주와 동조했으며, 2024년 말부터 지금까지는 소프트웨어 주식과 밀접하게 연동되고 있다.
기관 투자자들에게는 훨씬 실용적인 질문이 있다: 현재의 유동성 환경에서, 비트코인의 움직임을 주도하는 진짜 요인은 무엇인가?
2026년 2월까지의 증거에 따르면, 그 답은 다음과 같다: 비트코인은 현재 고변동성 소프트웨어 주식처럼 움직이고 있다. 이것이 단지 동일한 거시경제 요인에 대한 민감성으로 인해 발생한 일시적 현상인지, 아니면 투자 포트폴리오 내에서 비트코인의 역할이 영구적으로 재정의된 것인지는 시간이 지나야 알 수 있다. 다만, 관련 데이터는 점점 더 무시할 수 없게 되고 있다.
이 상관관계는 얼마나 강하며, 얼마나 오래 지속됐는가?
비트코인과 IGV(소프트웨어 주식을 추적하는 ETF) 간의 관계는 세 개의 서로 다른 기간 동안 점차 더 긴밀해졌다:
2026년 2월 말 기준, 두 자산 간 30일 이동 상관 계수는 약 0.73에 달했다. 더 중요한 것은, 이 0.5를 넘는 높은 상관관계가 이미 18개월 이상 유지되고 있다는 점이다. 이 기간은 일반적으로 3~6개월 정도 지속되는 단기적인 스타일 전환(style rotation)보다 명백히 길지만, 4~7년에 걸친 완전한 시장 사이클(cycle)을 아우르는 영구적 변화를 입증하기에는 여전히 부족하다.
최근의 하락세는 이 관계를 더욱 선명하게 보여주었다. 2026년 2월 말 기준, IGV는 올해 들어 약 23% 하락했고, 비트코인 역시 19~20% 하락했다. 이 소프트웨어 주식 ETF인 IGV는 2008년 금융위기 이후 최악의 분기 성적을 기록하고 있다. 최근 한 달 및 세 달 동안 비트코인과 IGV의 움직임은 거의 완전히 동조화되어, 상승·하락 폭이 매우 유사하다. 하락 과정에서 비트코인의 변동성은 소프트웨어 주식의 약 1.1~1.3배 수준이며, 많은 이들이 예상했던 2~3배보다 낮다.
주의할 점은, 시장이 불안정할 때는 자산 간 실질적 연관성이 없더라도 단기 상관관계가 급등할 수 있다는 것이다. 이는 투자자들의 위험 기피 성향이 동시에 감소하기 때문이다. 그러나 이번 경우의 고도 동조화는 18개월 이상 지속되었으므로, 단순한 우연한 변동을 넘어서는 실질적인 원인이 있음을 시사한다. 다만, 이 사실만으로는 어느 쪽이 어느 쪽을 이끄는지, 혹은 이러한 관계가 영원히 지속될 것인지에 대한 결론을 내릴 수는 없다.
2025년: ‘위험 헤지 자산’ 정체성에 대한 대규모 검증
비트코인이 정말로 통화 가치 하락 리스크를 헤지할 수 있는지를 시험할 수 있는 해가 있다면, 바로 2025년이다. 그해에는 재정 확장이 가속화되었고, 달러는 약세를 보였으며, 지정학적 리스크는 고조됐고, 인플레이션은 줄어들지 않았으며, 시장은 연준의 금리 인하 기대를 점차 강화해 나갔다.
이 모든 조건은 비트코인이 ‘디지털 황금’이라는 속성을 발휘하기에 완벽한 환경이었다. 그러나 2025년 10월 이후 벌어진 일은 다른 답을 제시한다: 금은 4,400달러에서 5,595달러의 사상 최고치로 치솟았고, 비트코인은 12만 6천 달러에서 6만 달러대까지 폭락했다. 같은 ‘인플레이션 헤지’ 기능을 부여받은 두 자산이, 오히려 그 기능을 발휘하기 가장 유리한 순간에 완전히 반대 방향으로 움직인 것이다. 결과적으로 우리는 다음을 목격했다:
금은 2026년 1월 29일 5,595달러의 사상 최고치를 기록했다. 각국 중앙은행은 2025년 한 해 동안 863톤의 금을 매입했는데, 이는 3년 연속 대규모 매입이다. 그러나 어떤 중앙은행도 비트코인을 매입하지 않았다.
자금 유출입의 극명한 차이는 ‘디지털 황금’ 이론에 대한 가장 강력한 반박이다: 대형 기관 및 주권 기금이 비트코인이 보호해주어야 할 바로 그 거시경제 환경에 직면해 진정한 위험 헤지를 필요로 할 때, 그들은 비트코인보다 3배 이상의 자금을 금에 배분했다.
물론 이것이 비트코인이 앞으로 영원히 위험 헤지 자산이 될 수 없다는 것을 의미하지는 않는다. 다만, 현재 시점에서 기존의 투자자 구조, 시장 상태 및 유동성 환경을 고려할 때, 아직 그러한 역할을 수행할 수 없다는 뜻이다. 2025년, 비트코인과 소프트웨어 주식 모두 미미한 한 자릿수 수익률만을 기록한 반면, 전통적인 하드 자산은 놀라운 성과를 냈다. 이번 대규모 검증에서, 비트코인과 기술 성장주(tech growth stocks)는 높은 일관성을 보였는데, 이는 ‘두 자산이 점차 수렴하고 있다’는 주장을 뒷받침하는 가장 강력한 증거 중 하나이다.
왜 이런 일이 벌어지는가? 세 가지 구조적 이유
기관 자금의 운영 방식이 바뀌었다
비트코인 ETF의 출현은 기관 차원에서의 비트코인 거래 방식을 근본적으로 바꾸었다.
그 결과, 비트코인은 이제 소프트웨어 주식과 동일한 투자 의사결정 프레임워크 안에 자리 잡게 되었다. 리스크 관리 시스템은 두 자산을 동일하게 취급하며, 포트폴리오 조정 시 기관은 이 두 자산을 동시에 매수하거나 매도한다. 성과 평가 또한 종종 이들을 ‘기술주’라는 같은 바구니에 넣는다. 다중 자산을 운용하는 펀드가 성장주에 대한 리스크가 너무 크다고 판단해 포지션을 줄이려 할 때, 이 펀드는 소프트웨어 주식과 비트코인을 동일한 거래에서 동시에 매도한다.
이는 자기강화적 순환을 만들어낸다: 기관이 이를 기술주로 분류하기 때문에 자금 흐름이 기술주와 동조화되며, 이 동조화는 다시 기관의 기술주 정체성 인식을 강화한다. 미국의 현물 비트코인 ETF 보유자의 평균 매입 단가는 약 9만 달러로 추정되는데, 이는 현재 가격이 약 6만 4천 달러 근처로 떨어짐에 따라 ETF 내 전체 기관 자금이 25~30%의 평가손실을 보고 있음을 의미한다. 이 비용 격차는 매우 중요하다. 왜냐하면 장기 보유를 계획했던 기관 자금이, 이제는 지속적인 매도 압력으로 전환되기 때문이다. ETF를 통해 위험 분산 또는 헤지를 기대했던 투자자들은 지금 금 ETF는 상승하고 있는데 자신이 보유한 ETF는 계속 하락하는 모습을 직접 목격하고 있다. 2026년 초부터 지금까지, ETF 자금 유출 → 비트코인 가격 하락이라는 연쇄 반응을 실시간으로 관찰할 수 있었으며, 자금 유출 기간은 ETF 상장 이래 최장 기록을 경신했다. 단지 블랙록의 IBIT 한 펀드만 해도 최근 5주 동안 21억 달러 이상의 자금이 유출되었다.
그들이 거시경제 환경에 반응하는 ‘민감 지점’이 동일하다
비트코인과 소프트웨어 주식은 동일한 거시경제 정보에 민감하다: 실질금리 변동, 시장 내 자금의 여유 여부(M2), 연준의 양적 완화 또는 긴축, 달러 강세 또는 약세, 그리고 전반적인 시장 위험 기피 성향(VIX 공포 지수 및 신용 스프레드 등으로 측정 가능). 이 둘은 모두 금리에 민감한 ‘장기 투자 기간(long-duration) 자산’에 속한다. 실질금리가 하락하면 둘 다 상승하고, 실질금리가 상승하면 둘 다 하락한다. 시장에 자금이 많으면 둘 다 혜택을 받고, 자금이 부족하면 둘 다 어려움을 겪는다.
핵심적인 질문은 다음과 같다: 비트코인은 소프트웨어 주식과만 밀접한 관련이 있는가, 아니면 유동성에 민감한 모든 성장형 자산과 광범위하게 연동되는가? 증거는 후자를 지지한다. 비트코인의 등락은 소프트웨어 기업의 수익성 호전 여부 때문이 아니라, 소프트웨어 주식의 밸류에이션을 하락시키는 긴축 환경이 투기적 자산에서 자금을 빨아들이는 데서 비롯된다. 이 상관관계는 두 자산이 동일한 거시경제 환경에 대해 공유하는 ‘민감성’을 반영할 뿐, 본질적으로 동일하다는 것을 의미하지 않는다.
다만, 때때로 전달 메커니즘이 놀라울 정도로 직접적이다. 2026년 2월, 비트코인과 아무런 관련이 없는 두 개의 AI 제품이 발표되었음에도 불구하고, 이 발표는 모두 비트코인 가격에 영향을 미쳤다. 어떻게 영향을 미쳤을까? 바로 앞서 언급한 ‘기관 파이프라인’을 통해였다. 이것이 현실 속에서 상관관계가 작동하는 방식이다.
VIX 공포 지수도 이 문제를 설명해 준다. 인플레이션 데이터로 인해 VIX가 급등하면 비트코인과 소프트웨어 주식 모두 하락한다. 하지만 VIX가 저점에서 하락할 때는 두 자산도 별다른 혜택을 보지 못한다. 이는 고변동성 성장주 특성과 완전히 부합하지만, 위험 헤지 자산의 모습과는 전혀 다르다.
이 차이를 명확히 이해하는 것이 중요하다. 만약 상관관계가 단지 동일한 거시경제 요인에 대한 민감성에서 비롯된 것이라면, 거시환경이 바뀔 경우 비트코인 자체에 특별한 사건이 없더라도, 비트코인은 소프트웨어 주식과 분리될 수 있다. 이전에도 유사한 사례가 있었다: 2017년 비트코인은 금과 동조했고, 2021년에는 기술주와 동조했으나, 이후 거시환경의 변화에 따라 모두 종료되었다.
마이크로스트래티지(MicroStrategy)의 ‘증폭기’ 효과
Strategy(구 마이크로스트래티지)는 전 세계에서 비트코인을 가장 많이 보유한 상장사이며, 나스닥에서는 소프트웨어/기술 기업으로 분류된다. 이는 소프트웨어 부문의 움직임과 비트코인의 ‘인기’를 직접적이고 기계적으로 연결짓는 관계를 형성한다.
이 순환은 양방향이다. 소프트웨어 부문이 부진해지면 Strategy의 주가도 하락한다. Strategy 주가 하락은 다시 시장 내 비트코인에 대한 비관적 심리를 악화시키고, 실제 매도 압력까지 유발할 수 있다. 시장이 하락할 때, 이 순환은 비트코인과 소프트웨어 지수 간 관계를 더욱 긴밀하게 만든다. Strategy 주가는 2025년 말 고점 대비 약 67% 하락했는데, 이는 소프트웨어 주식 ETF와 비트코인 자체의 하락폭보다 훨씬 크다. 현재 이 기업의 시가총액은 보유한 비트코인 가치보다 낮아져, 사실상 할인된 가격으로 거래되고 있다. 이는 비트코인과 소프트웨어 주식 간 상관관계 위에, 해당 기업 자체가 초래한 추가적인 증폭 효과가 중첩되어 있음을 보여준다.
2026년 1월, MSCI 지수사는 디지털 자산 보유 비중이 50%를 넘는 기업을 특정 지수에서 제외하는 방안을 검토했다. 만약 실제로 시행된다면, 막대한 규모의 자금이 강제 매도를 겪게 될 것이다. 이는 Strategy처럼 대량의 비트코인을 보유한 기업이 전통 금융 규칙에 얼마나 쉽게 영향을 받는지를 적나라하게 드러낸다. 결국 MSCI는 당장 시행하지는 않았으나, 향후 재논의될 가능성을 열어두었고, 이 위험은 여전히 존재한다.
미래를 어떻게 바라볼 것인가? 세 가지 가능한 프레임워크
프레임워크 1: 비트코인은 이제 레버리지가 적용된 소프트웨어 주식이 되었다(정체성이 바뀌었다)
이 관점은 비트코인이 영구적으로 재정의되었다고 주장한다. 그 근거는 앞서 언급된 내용들이다: 소프트웨어 주식과의 0.73에 달하는 높은 상관관계, 거의 완전한 동조화된 등락, 동일한 ETF 자금 흐름, 공유되는 기관 투자자들. 이 프레임워크 하에서, ETF 시대는 비트코인을 기술주 투자 포트폴리오에 강제 삽입함으로써 그 리스크 속성을 영구적으로 변화시켰다. 따라서 이러한 상관관계는 시장 사이클의 변화와 무관하게 지속될 것이다.
이 관점의 문제점은 역사가 이를 뒷받침하지 않는다는 데 있다. 비트코인 자체는 변하지 않았지만, 2014~2019년 사이에는 소프트웨어 주식과의 상관관계가 거의 제로에 가까웠다. 이전에도 비트코인이 다른 자산과 높은 상관관계를 보인 사례가 있었는데, 예컨대 2017~2018년에는 대체 기술 코인들과, 2021~2022년에는 나스닥과 높은 상관관계를 보였으나, 모두 일시적이었다는 것이 입증되었다. 영구적 변화임을 입증하려면, 최소한 완전한 금리 인상-인하 사이클을 견뎌내야 한다. 그러나 지금은 그 시점에 도달하지 못했다.
프레임워크 2: 둘 다 단지 ‘시장에 돈이 있는가’에 대한 반영일 뿐이다(주기적 수렴)
이 설명은 훨씬 단순하다. 비트코인과 소프트웨어 주식은 모두 유동성에 민감한 ‘장기 투자 기간’ 자산일 뿐이며, 현재 ‘시장에 돈이 부족한’ 거시환경에서 우연히 강한 동조화를 보이고 있을 뿐이다. 이 동조화는 2020년 대규모 양적 완화 시기에 시작되어, 2022년 긴축이 시작되면서 강화되었고, 현재의 유동성 긴축 상태까지 이어지고 있다.
이 프레임워크에 따르면, 다음 완화 주기(연준이 다시 양적 완화를 시작할 때)가 시작되면 이 동조화는 깨질 수 있다. 역사적으로 연준 정책 전환 시점에서 비트코인은 소프트웨어 주식보다 1~2개월 먼저 움직이는 경향이 있다. 또한, 비트코인은 ‘감산(halving)’에 따른 공급 변화(역사적 경험에 따르면 감산 후 12~18개월 내에 일반적으로 상승세가 나타남)를 자체적으로 갖추고 있어, 2026년 말에는 소프트웨어 주식과 완전히 다른 독립적인 움직임을 보일 가능성도 있다.
프레임워크 3: 시장이 긴장하면 비트코인은 주식과 ‘뭉쳐서’ 움직인다(행동적 수렴)
비트코인은 본질적으로 고변동성 위험 자산이며, 시장이 공포에 휩싸여 하락할 때는 그것이 무엇이든 간에 주식처럼 움직인다. 이때는 ‘위험 헤지’보다는 ‘위험 추구’ 혹은 ‘위험 회피’ 심리가 모든 것을 지배한다. VIX 공포 지수가 급등하면 둘 다 함께 하락한다. 때로는 일부 큰 서사(예: AI가 기술 기업들의 가치를 무너뜨릴 것이라는 우려)가 소프트웨어 밸류에이션과 전반적인 시장 위험 기피 성향을 동시에 압박하여, 이 둘을 더욱 동조화시킬 수도 있다. 올해 2월 6일 암호화폐 공포·탐욕 지수가 사상 최저치로 떨어졌지만, 이는 암호화폐 시장 자체에서 특별한 사건이 발생했기 때문이 아니라, 거시경제 및 기술 부문 차원의 우려로 인해 전반적인 성장형 자산이 매도되고 있었기 때문이다. 역사상 비트코인에 대한 가장 비관적인 심리는, 오히려 소프트웨어 주식과 동일한 이유에서 비롯된 것이다.
현재의 증거는 ‘프레임워크 2’(주기적 수렴)를 가장 강력히 지지하지만, ‘프레임워크 1’에서 언급된 메커니즘들—특히 기관 자금의 운영 방식—도 현재 환경에서 이러한 수렴을 더 오래 지속시키고 있다.
미래는 어떻게 될 것인가? 몇 가지 가능한 시나리오
솔직히 말해, 지금은 어떤 시나리오가 반드시 실현될 것이라고 단정할 수 없다. 그러나 가능한 모든 경우를 명확히 정리해 놓고, 향후 어떤 신호가 나타나면 특정 시나리오를 배제할 수 있는지를 살펴보는 것이 합리적이다.
시나리오 1: 상관관계 지속(기준 시나리오). 만약 2026년 내내 시장 유동성이 계속 긴축 상태를 유지한다면, 비트코인은 고변동성 성장주처럼 계속해서 소프트웨어 주식 ETF와 0.5~0.8의 높은 상관관계를 유지할 것이다. 그것이 도대체 무엇인지에 대한 의문은 여전히 해결되지 않을 것이다. 연준 정책, 기관 포지션, 또는 비트코인 자체에 중대한 변화가 없다면, 이것이 가장 가능성이 높은 결과이다.
시나리오 2: 분리. 만약 연준이 양적 완화를 시작하고, 2024년 ‘감산’의 후속 효과가 나타나며, AI가 기술 기업을 위협한다는 우려가 완화된다면, 비트코인은 2026년 하반기에 소프트웨어 주식을 명확히 상회할 가능성이 있다. 이 경우 두 자산 간 상관관계는 0.3~0.5 수준으로 하락할 것이다. 만약 이런 일이 발생한다면, ‘프레임워크 2’(주기적 수렴)가 옳다는 것이 입증되며, 현재의 동조화는 단지 일시적이라는 결론에 도달하게 된다.
시나리오 3: 영구적 수렴. 만약 두 자산 간 상관관계가 0.8 이상으로 더욱 상승하고, 다음 완화 주기 전체를 관통하며, 주요 지수사들조차 비트코인을 공식적으로 기술 부문에 포함시킨다면, 비트코인의 정체성은 진정으로 영구적으로 변화한 것이다.
핵심 검증 기준은 간단하다. 만약 연준의 금리 인하 및 양적 완화 시작 시점에서 상관관계가 깨진다면, 이는 주기적 수렴임을 의미한다. 반대로, 양적 완화가 시작된 후에도 두 자산이 여전히 긴밀하게 연결되어 있다면, ‘정체성 변화’가 주된 설명이 된다.
2026~2027년의 다음 완화 주기가 도래하고 그 결과가 나올 때까지, 이 질문은 여전히 열려 있다.
결론
비트코인의 정체성은 언제나 고정된 것이 아니다. 그것은 늘 시장의 주요 구매자들이 그것을 무엇이라고 여기는지에 따라 결정된다. 지금의 주요 구매자는 성장주처럼 비트코인을 포트폴리오에 배치하는 기관 투자자들이다. 물론 이것은 향후 바뀔 수도 있고, 비트코인 자체의 근본적 특성은 변하지 않는다. 그러나 시장이 자산에 가격을 매길 때는, 누가 그것을 보유하고 있고, 왜 그것을 보유하려는지가 중요할 뿐, 그것이 처음 설계된 목적은 중요하지 않다. 다음 거시경제 환경의 대규모 변화가 오기 전까지, 이 동조화는 현실이다. 그리고 오늘 이 순간, 자신의 투자 포트폴리오에서 비트코인이 어떤 역할을 할 수 있는지를 알고 싶은 누구에게든, 현실이야말로 전부이다.
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