왜 현재의 거시적 환경이 위험 자산에 유리한가?

2025.12.09

왜 현재의 거시적 환경이 위험 자산에 유리한가?

단기적으로는 리스크 자산에 대해 낙관적이지만, 장기적으로는 주권부채, 인구 위기 및 지정학적 재편이 야기하는 구조적 리스크에 경계해야 한다.

2025.12.09 - 08:54:31

风险资产

Web3 심층 보도에 집중하고 흐름을 통찰

단기적으로는 리스크 자산에 대해 낙관적이지만, 장기적으로는 주권부채, 인구 위기 및 지정학적 재편이 야기하는 구조적 리스크에 경계해야 한다.

글: arndxt_xo

번역: AididiaoJP, Foresight News

한 문장 요약: 나는 단기적으로 리스크 자산에 대해 낙관적인데, 그 이유는 AI 자본지출, 부유층이 주도하는 소비, 그리고 여전히 높은 명목 성장률이 기업 이익에 구조적으로 유리하게 작용하기 때문이다.

더 간단히 말하면: 돈을 빌리는 비용이 낮아질 때 "리스크 자산"은 일반적으로 좋은 실적을 보인다.

하지만 동시에, 이런 상황이 향후 10년간 무엇을 의미할지를 설명하는 현재의 이야기에는 깊은 의문을 품고 있다:

주권부채 문제는 인플레이션, 금융억제 또는 예기치 못한 사건들의 조합 없이는 해결될 수 없다.
출산율과 인구구조는 실제 경제성장을 묵묵히 제한하면서 정치적 위험을 서서히 확대시킬 것이다.
아시아 특히 중국은 점점 더 기회와 꼬리 위험(tail risk)의 핵심 결정자가 될 것이다.

따라서 추세는 계속되며, 수익 창출 엔진을 계속 보유하라. 하지만 통화가치 하락과 인구구조 조정 과정이 순탄치 않을 것임을 전제로 투자 포트폴리오를 구성해야 한다.

공감각의 환상

주요 기관들의 견해만 읽는다면, 우리가 가장 완벽한 거시경제 세계에 살고 있다고 생각할 것이다:

경제성장은 "탄력적"이며, 인플레이션은 목표치를 향해 하향하고 있고, 인공지능(AI)은 장기적인 역풍을 막아줄 것이며, 아시아는 새로운 다각화의 엔진이다.

HSBC의 최신 2026년 1분기 전망은 이러한 공감각을 명확히 반영한다: 주식시장의 강세장에 머물러야 하며, 기술 및 커뮤니케이션 서비스 분야를 초과편입하고, AI 승자들과 아시아 시장에 베팅하며, 투자등급 채권 수익률을 확보하고, 대체투자 및 멀티에셋 전략으로 변동성을 완화하라는 것이다.

나는 사실 이 견해에 부분적으로 동의한다. 하지만 여기서 멈춘다면 정말 중요한 이야기를 놓치게 된다.

겉모습 아래에서 진짜 상황은 다음과 같다:

AI 자본지출로 인한 이익 사이클은 사람들의 상상을 훨씬 뛰어넘는 강도를 가진다.
거대한 공공부채가 민간 재무제표에 쌓여 있음으로써 통화정책 전달 메커니즘이 부분적으로 무력화되고 있다.
주권부채, 출산율 붕괴, 지정학적 재편 같은 일부 구조적 타이밍 폭탄은 당분기에는 중요하지 않지만, 향후 10년 후 '리스크 자산'이 무엇을 의미하게 될지에는 매우 중요하다.

본 글은 두 세계를 조율하려는 나의 시도이다: 하나는 화려하고 판매하기 쉬운 '탄력성' 이야기이고, 다른 하나는 혼란스럽고 복잡하며 경로의존적인 거시 현실이다.

1. 시장의 공감각

기관 투자자들의 일반적인 관점부터 시작하자.

그들의 논리는 간단하다:

주식시장 강세장은 계속되지만 변동성은 커질 것이다.
산업 스타일은 분산되어야 한다: 기술 및 커뮤니케이션 분야를 초과편입하면서, 가치 실현과 다양성을 위해 공공사업(전력수요), 산업재, 금융주도 편입해야 한다.
하락장에 대비하여 대체투자 및 멀티에셋 전략 활용 — 예를 들어 금, 헤지펀드, 프라이빗 크레딧/자본, 인프라스트럭처, 변동성 전략 등.

수익 기회에 집중하라:

금리차가 이미 좁아졌으므로, 하이일드 채권에서 투자등급 채권으로 자금을 이동시켜야 한다.
금리차와 주식시장과 낮은 상관관계를 통해 수익을 얻기 위해 신흥시장 하드커런시 회사채 및 현지통화 채권을 늘려야 한다.
인프라스트럭처와 변동성 전략을 인플레이션 헷지 수익원으로 활용하라.

아시아를 다각화의 중심으로 삼아라:

중국, 홍콩, 일본, 싱가포르, 한국에 초과편입하라.
테마에 주목하라: 아시아 데이터센터 열풍, 중국의 혁신 선도기업, 주식 매입/배당/M&A를 통한 아시아 기업 수익성 개선, 고품질 아시아 신용채권.

채권 분야에서는 명확하게 다음과 같은 것을 선호한다:

정책금리 하락 이전에 수익률을 고정할 수 있는 기회와 더불어 높은 금리차를 제공하는 글로벌 투자등급 회사채.
금리차, 잠재적 환율 수익, 주식과의 낮은 상관관계를 위해 신흥시장 현지통화 채권을 초과편입.
밸류에이션이 높고 개별 신용 리스크가 존재하므로 글로벌 하이일드 채권은 소폭 저편입.

이것은 교과서적인 "사이클 후반부지만 아직 끝나지 않음" 전략이다: 추세를 따르고, 분산투자하며, 아시아, AI, 수익 전략이 당신의 포트폴리오를 이끌도록 하라.

나는 미래 6-12개월 동안 이 전략이 대부분 옳다고 본다. 하지만 문제는 대부분의 거시분석이 여기서 멈추는 데 있으며, 진짜 위험은 바로 여기서 시작된다.

2. 표면 아래의 균열

거시적으로 보면:

미국의 명목 지출 증가율은 약 4~5%로 기업 수익을 직접적으로 뒷받침한다.
핵심은: 누가 소비하고 있는가? 돈은 어디서 오는가?

저축률 하락("소비자가 돈이 없다")만 언급하는 것은 핵심을 놓치는 것이다. 부유층이 예금을 사용하거나, 대출을 늘리거나, 자산 수익을 현금화한다면, 임금 성장이 둔화되고 고용시장이 약화되더라도 소비를 계속할 수 있다. 소득을 초과하는 소비는 손익계산서(현재 소득)가 아니라 재무상태표(부)에 의해 뒷받침되는 것이다.

즉, 한계수요의 상당 부분은 넓은 실질소득 증가보다는 재무상태표가 튼튼한 부유층 가계에서 나오는 것이다.

그래서 데이터가 이렇게 모순처럼 보이는 것이다:

전체 소비는 여전히 강력하다.
노동시장은 점차 약화되고 있으며, 특히 저숙련 일자리에서 그렇다.
소득과 자산의 불평등이 심화되면서 이러한 패턴을 더욱 강화하고 있다.

여기서 나는 주류의 "탄력성" 서사와 길을 갈라선다. 거시총량이 좋아 보이는 이유는 소득, 부, 자본 접근 능력의 정점에 있는 소수 집단에 의해 점점 더 지배되기 때문이다.

주식시장 관점에서는 여전히 호재지만(이익은 부자 하나에서 오든 가난한 자 십 명에서 오든 상관없다), 사회 안정, 정치 환경, 장기 성장 측면에서는 천천히 타오르는 위험이다.

3. AI 자본지출의 자극 효과

현재 가장 과소평가된 움직임은 인공지능(AI) 자본지출과 그것이 이익에 미치는 영향이다.

간단히 말하면:

투자지출은 타인의 오늘날 소득이다.
관련 비용(감가상각)은 향후 수년간 서서히 반영된다.

따라서 AI 초대규모 기업 및 관련 기업들이 총투자를 크게 늘릴 경우(예: 20% 증가):

수익과 이익은 거대하고 선행적인 자극을 받는다.
감가상각은 시간이 지남에 따라 서서히 증가하며, 대체로 인플레이션과 동기화된다.
데이터는 어느 시점에서 이익을 설명하는 가장 좋은 단일 지표가 투자총액에서 자본소모(감가상각)를 뺀 값이라는 것을 보여준다.

이로 인해 매우 단순하지만 공감각과는 다른 결론이 도출된다: AI 자본지출 물결이 지속되는 동안, 그것은 비즈니스 사이클에 자극 효과를 주며 기업 이익을 극대화한다.

이 기차를 막으려 하지 마라.

이것은 HSBC가 기술주를 초과편입하고 "진화하는 AI 생태계" 테마에 베팅하는 것과 정확히 맞물린다. 그들은 표현 방식은 다르지만 실질적으로 동일한 이익 논리를 사전에 배치하고 있는 것이다.

내가 더 회의적인 것은 장기적 영향에 관한 서사이다:

나는 AI 자본지출만으로 우리를 실제 GDP 성장률 6%의 새로운 시대로 이끌 수 있다고 믿지 않는다.

기업의 자유현금흐름 조달 창이 좁아지고 재무상태표가 포화되면 자본지출은 느려질 것이다.

감가상각이 점차 따라잡게 되면 이러한 "이익 자극" 효과는 사라질 것이며, 우리는 선진국에서는 그리 높지 않은 인구증가율 + 생산성 향상의 잠재적 추세로 돌아갈 것이다.

따라서 내 입장은 다음과 같다:

전술적으로: 총투자 데이터가 계속 급증하는 한, AI 자본지출 수혜자들(칩, 데이터센터 인프라, 전력망, 니치 소프트웨어 등)에 대해 낙관적인 입장을 유지하라.
전략적으로: 이를 주기적인 이익 번영으로 간주하되, 추세성장률의 영구적 재설정으로 보지는 마라.

4. 채권, 유동성, 그리고 반쯤 무력화된 전달 메커니즘

여기서부터 상황이 다소 이상해진다.

과거에 금리가 500bp 인상되면 민간부문의 순이자소득이 심각하게 타격을 입었을 것이다. 그러나 지금은 수조 달러 규모의 공공부채가 안전자산으로 민간 재무상태표에 자리 잡고 있어 이 관계가 왜곡되었다:

금리 상승은 국채 및 준비금 보유자에게 더 높은 이자소득을 의미한다.
많은 기업과 가계의 부채는 고정금리이다(특히 주택담보대출).
최종 결과: 민간부문의 순이자 부담은 거시예측처럼 악화되지 않았다.

결국 우리는 다음에 직면하게 된다:

인플레이션이 여전히 목표치를 초과하고 있지만 노동지표는 약화되는, 진퇴양난의 연준(Fed).
변동성이 큰 금리시장: 올해 최고의 거래 전략은 채권의 평균회귀로, 공포 매도 후 매수하고 급등 후 매도하는 것으로, 거시환경이 '대규모 금리 인하' 또는 '재차 금리 인상'이라는 명확한 추세로 명료화되지 못하기 때문이다.

"유동성"에 관해서, 내 견해는 매우 직접적이다:

연준의 대차대조표는 이제 더 이상 거시금융 시스템 전체에 비해 너무 느리고 너무 작아 거래 신호로서는 효과적이지 않으며, 오히려 서사적 도구에 가깝다.
진정한 유동성 변화는 민간부문 재무상태표와 RP시장에서 발생한다: 누가 빌리고, 누가 빌려주며, 어떤 스프레드로 하는가.